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招商银行评级买入大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升

发布时间： 2022年03月22日    作者： xn2oyhja    栏目：个股研报

股票代码 ：600036
股票简称 ：招商银行
报告名称 ：大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升
评级 ：买入
行业：银行

公
司
研
究		DONGXING SECURITIES

8

东招商银行（600036）：大财富管理2022 年 3 月 21 日
强烈推荐/维持
开局出色，盈利能力稳健提升
招商银行 公司报告
事件：3月 18 日，招商银行公布 2021 年年报，全年实现营收/拨备前利润/归母净利润 3312.5/2187.5/1199.2 亿，分别同比增长 14.0%/14.4%/23.2%。ROA、ROE 为 1.36%、16.96%，同比分别上升 0.13pct、1.23pct。公司简介：
兴
证
券
招商银行是我国境内第一家完全由企业法
股净利息收入、非息收入双重驱动，营收保持高增。得益于净利息收入稳健增长和非息
收入高速增长，2021 年公司营收同比增 14%，保持较快增长。具体来看：1）“量增价 稳”驱动公司净利息收入同比增 10.2%，增速环比改善。2）财富管理、资产管理、托 管业务手续费收入较快增长带动中收同比增 18.82%，其他非息收入同比增 26.66%。营收中非息收入占比达 38.44%，同比提高 2.14pct；反映在大财富管理业务模式转型
人持股的股份制商业银行，也是国家从体制
份
外推动银行业改革的第一家试点银行。紧密
有围绕打造“轻型银行”的转型目标，实现
“质量、效益、规模”动态均衡发展，经营
限
下，非息收入贡献不断提升，公司经营更趋轻型化。
结构持续优化，数字化招行初具规模，国际
得益于成本控制和资产结构优化，净息差维持基本平稳。2021 年公司净息差为 2.48%，同比下降 1BP、环比持平；净息差总体保持平稳，为净利息收入稳健增长保驾护航。
公
化、综合化深入推进。
司
在行业贷款定价趋势向下、存款竞争激烈、净息差面临收窄压力的背景下，公司持续
证优化资产负债结构，加强负债成本管控，保持净息差稳定。资产端：贷款、零售贷款资料来源：公司官网、东兴证券研究所
等高收益资产占比有所提升，资产端价格下行压力得以缓和；贷款收益率、生息资产
收益率同比分别下降 22BP、15BP。负债端：存款结构持续优化，低成本核心存款占 比提升（2021 年公司核心存款日均余额占客户存款日均余额的 87.26%，较上年提升 5.13pct）；存款付息率、计息负债付息率同比均下降 14BP。
交易数据
券
研52 周股价区间（元）58.5-39.45
究近期 LPR 连续下调，银行贷款定价存在下行压力；存款竞争依然激烈、负债成本刚性，总市值（亿元）11,644.0
报银行业净息差仍面临收窄压力。预计今年公司将继续优化资产负债结构，通过结构调流通市值（亿元）9,524.38
整稳定价格。同时，在稳增长、宽信用政策推动下，规模降保持较快增长，有望实现
告总股本/流通 A 股（万股）2,521,985/2,062,894
量增价稳。
大财富管理价值循环链高效运转，带动手续费收入快速增长。2021 年是招行大财富管 理元年，公司“财富管理-资产管理-投资银行”价值循环链高效运转，实现财富管理、资产管理、资产托管规模和手续费收入的快速增长。年末零售客户 AUM突破 10 万亿，同比增 20.33%；资管规模突破 4 万亿，同比增 14.92%；资产托管规模接近 20 万亿，同比增 21.25%。全年净手续费及佣金净收入 944.47 亿，同比增 18.82%。其中，财富 管理中收 358.41 亿，同比增 29%；代销基金、保险、理财收入均实现高速增长。资产 管理中收 108.56 亿，同比增 57.52%；主要是招银理财产品手续费收入增长，以及招 商基金、招银国际基金管理费收入增长。托管业务中收 54.33 亿，同比增 27.75%。
流通 B 股/H股（万股）-/459,090
52 周日均换手率0.64
52 周股价走势图
15.2%招商银行 沪深300
资产质量总体继续改善，房地产领域风险平稳释放。2021 年末招行不良贷款余额、不 良贷款率实现双降，不良率较上年末下降 16BP 至 0.91%。细分来看，对公贷款不良 率较上年末下降 34BP 至 1.24%，零售贷款不良率持平于 0.81%。其中，受房地产调
-4.8%
控政策、行业景气度下行的影响，对公房地产贷款不良率较上年末有所上升。当前公

司持续加强房地产领域风险管控，调整客户及区域资产结构，预计房地产领域风险将

平稳释放，对总体资产质量影响可控。关注贷款率较上年末上升 3BP至 0.84%，主要 与信用卡贷款逾期认定时点调整有关，整体潜在不良压力较小。拨备覆盖率 483.87%，较上年末上升 46.19pct；风险抵补充足。

投资建议：2021 年招商银行“3.0 模式”稳步开局，大财富管理价值循环链高效运转，带动客户 AUM及相关中收持续高增；资产质量总体继续改善，房地产领域风险平稳释 放，全口径拨备充足。我们预计 2022/2023 年归属普通股股东净利润同比增长 20.5%/16.3%，对应 BVPS 分别为 34.69/41.32 元/股。看好招行领先的业务模式、运

营模式、组织模式，大财富管理价值循环链有望持续发力，巩固公司市场竞争力。给

予 1.8 倍 2022 年 PB，对应目标价 62.44 元/股，维持“强烈推荐”评级。

-24.8%

3/225/227/229/22 11/22 1/22

资料来源：wind、东兴证券研究所

分析师：林瑾璐

010-66554046 linjl@dxzq.net.cn

风险提示：经济失速下行导致资产质量恶化；监管政策预期外变动等。2024E 执业证书编号: S1480519070002
财务指标预测 分析师：田馨宇tianxy @dxzq.net.cn
010-66555383
指标 2020A 2021A 2022E 2023E
执业证书编号: S1480521070003
营业收入（亿元）2905 3313 3859 4388 5030
增长率（%）7.7 14.0 16.5 13.7 14.6
净利润（亿元）973 1199 1446 1681 1942
增长率（%）4.8 23.2 20.5 16.3 15.5
净资产收益率（%）16.0 17.5 18.0 17.5 17.1
每股收益(元) 3.79 3.79 5.73 6.66 7.70
PE 12.2 12.2 8.1 6.9 6.0
PB 1.8 1.6 1.3 1.1 0.9

资料来源：公司财报、东兴证券研究所

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P2东兴证券公司报告
招商银行（600036）：大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升

图 1：招商银行 2021 净利润同比增 23.2%

营收同比增速PPO P同比增速净利润同比增速

25.0%

20.0%

15.0%

10.0%

5.0%

0.0%

-5.0%

20191Q 201H 203Q 2020201Q 211H 213Q 212021

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

图 3：招商银行 2020、2021 业绩拆分

图 2：招商银行 4Q21 单季净利润同比增 26.8%

单季营收同比增速单季PPO P同比增速单季净利润同比增速

40.0%

30.0%

20.0%

10.0%

0.0%

-10.0%

-20.0%

4Q 191Q 202Q 203Q 204Q 201Q 212Q 213Q 214Q 21

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

20202021

25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%

-10%规模息差非息成本拨备税收归母净利润

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

表1：招商银行业绩拆分（累积同比）表2：招商银行业绩拆分（单季环比）4Q21
2020 1Q21 1H21 3Q21 2021 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21
规模 11.2% 10.0% 9.8% 10.1% 10.7% 规模 10.7% 10.0% 9.6% 10.6% 11.8%
息差 -4.3% -1.7% -0.4% -1.3% -0.4% 息差 0.4% -1.7% 0.8% -3.0% 2.8%
非息 0.8% 2.4% 4.4% 4.8% 3.8% 非息 0.4% 2.4% 6.7% 5.5% 1.0%
成本 -1.9% -1.4% 0.5% 1.4% 0.3% 成本 -4.0% -1.4% 2.9% 3.2% -3.3%
拨备 -1.0% 4.6% 6.7% 4.0% 6.3% 拨备 26.4% 4.6% 10.0% -1.2% 15.5%
税收 0.1% 1.5% 2.1% 3.5% 2.7% 税收 -0.4% 1.5% 3.0% 6.0% -1.1%
资料来源：公司财报、东兴证券研究所资料来源：公司财报、东兴证券研究所东方财智兴盛之源
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东兴证券公司报告 P3
招商银行（600036）：大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升

图 4：招商银行 2021 净息差为 2.48%，环比 3Q21 持平

生息资产计息负债净息差

4.5%

3.5%

3.0%

2.0%

1.5%

1H 1720171H 1820181H 1920191H 2020201H 212021

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

图 6：2021 年末招商银行不良率环比下行

不良贷款率关注类贷款占比逾期贷款占比

2.0%

1.5%

1.0%

0.5%

0.0%

20171H 1820181H 1920191H 2020201H 212021

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

图 5：2021 年末贷款余额同比增 10.8%，存款同比增 12.8%

贷款同比增速生息资产同比增速存款同比增速

20.0%

16.0%

12.0%

8.0%

4.0%

0.0%

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

图 7：2021 年末拨备覆盖率 483.87%，较上年末上升 46.19pct

600%拨备覆盖率拨贷比6.0%
500%5.0%
400%4.0%
300%3.0%
200%2.0%
100%1.0%
1H 19 3Q 19 2019 1Q 20 1H 20 3Q 20 2020 1Q 21 1H 21 3Q 21 2021
0%0.0%

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

表3：招商银行零售客户、金葵花及以上客户、私人银行客户数及 AUM

2018 1H19 2019 1H20 2020 1H21 2021
2021 较年初
零售客户数（万户） 12541 13400 14400 15100 15800 16500 17300 9.49%
零售 AUM（万亿） 6.8 7.3 7.5 8.3 8.9 10.0 10.8 20.33%
金葵花及以上客户数（万户） 236 256 265 292 310 344 367 18.38%
金葵花客户 AUM（万亿） 5.5 5.9 6.1 6.8 7.3 8.2 8.8 20.30%
金葵花及以上户数占零售户数比重 1.9% 1.9% 1.8% 1.9% 2.0% 2.1% 2.1% 0.16%
金葵花及以上 AUM 占零售客户总资产比重 81.0% 81.1% 81.2% 81.7% 82.1% 82.3% 82.1% -0.02%
私行户数（万户） 7.3 7.8 8.2 9.1 10.0 11.2 12.2 22.09%
私行 AUM（万亿） 2.0 2.2 2.2 2.5 2.8 3.1 3.4 22.32%
私行户均 AUM(千万) 2.8 2.8 2.7 2.7 2.8 2.8 2.8 0.19%
私行户数占零售户数比重 0.06% 0.06% 0.06% 0.06% 0.06% 0.07% 0.07% 0.01%
私行 AUM 占零售客户总资产比重 30.0% 29.8% 29.8% 30.2% 31.0% 31.3% 31.5% 0.51%

资料来源：公司财报，东兴证券研究所

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P4东兴证券公司报告
招商银行（600036）：大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升

附表：公司盈利预测表

2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E
利润表（亿元）2737 收入增长
净利息收入 1850 2039 2331 2524
手续费及佣金 795 944 1086 1303 1564 净利润增速 4.8% 23.2% 20.5% 16.3% 15.5%
其他收入 260 329 442 561 729 拨备前利润增速 5.8% 14.4% 18.5% 14.5% 15.8%
营业收入 2905 3313 3859 4388 5030 税前利润增速 4.5% 21.0% 22.9% 16.3% 15.6%
营业税及附加 (25) (28) (39) (44) (50) 营业收入增速 7.7% 14.0% 16.5% 13.7% 14.6%
业务管理费 (967) (1097) (1229) (1376) (1542) 净利息收入增速 6.9% 10.2% 14.3% 8.3% 8.4%
拨备前利润 1913 2188 2591 2968 3438 手续费及佣金增速 11.2% 18.8% 15.0% 20.0% 20.0%
计提拨备 (650) (664) (719) (789) (915) 营业费用增速 11.8% 13.4% 12.0% 12.0% 12.0%
税前利润 1224 1482 1821 2119 2450
所得税 (245) (273) (364) (424) (490) 规模增长
归母净利润 973 1199 1446 1681 1942 生息资产增速 11.8% 10.4% 8.2% 8.4% 8.5%
资产负债表（亿元） 贷款增速 12.0% 10.8% 11.0% 11.0% 11.0%
贷款总额 50291 55700 61827 68628 76178 同业资产增速 18.0% 29.7% 0.0% 0.0% 0.0%
同业资产 6165 7994 7994 7994 7994 证券投资增速 14.6% 5.2% 5.0% 5.0% 5.0%
证券投资 20687 21770 22858 24001 25201 其他资产增速 31.9% 10.8% 88.0% 58.8% 46.4%
生息资产 82397 91003 98495 106730 115785 计息负债增速 11.4% 9.8% 11.3% 11.7% 12.0%
非生息资产 3564 3948 7423 11785 17253 存款增速 16.2% 12.8% 12.0% 12.0% 12.0%
总资产 83614 92490 103390 115897 130267 同业负债增速 28.7% 7.1% 0.0% 0.0% 0.0%
客户存款 56283 63471 71087 79618 89172 股东权益增速 18.2% 18.5% 16.6% 16.6% 16.5%
其他计息负债 16876 16880 18380 20297 22755
非计息负债 3151 3483 3831 4214 4636 存款结构
总负债 76311 83833 93298 104130 116563 活期 63.9% 66.3% 66.34% 66.34% 66.34%
股东权益 7304 8657 10092 11767 13704 定期 36.1% 33.7% 33.66% 33.66% 33.66%

每股指标

每股净利润(元) 3.79 3.79 5.73 6.66 7.70 贷款结构
每股拨备前利润(元) 7.58 8.67 10.27 11.77 13.63 企业贷款(不含贴40.1% 38.6% 38.62% 38.62% 38.62%
每股净资产(元) 25.36 29.01 34.69 41.32 48.98 个人贷款 现) 53.3% 53.6% 53.64% 53.64% 53.64%
每股总资产(元) 331.54 366.73 409.95 459.54 516.52 贷款质量
P/E 12.2 12.2 8.1 6.9 6.0 不良贷款率 1.07% 0.91% 0.85% 0.83% 0.83%
P/PPOP 6.1 5.3 4.5 3.9 3.4 正常 98.12% 98.25% 99.41% 99.66% 99.91%
P/B 1.8 1.6 1.3 1.1 0.9 关注 0.81% 0.84% 0.84% 0.84% 0.84%
P/A 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 次级 0.29% 0.31%
利率指标 可疑0.44% 0.37%
净息差(NIM) 2.49% 2.48% 2.46% 2.46% 2.46% 损失 0.34% 0.23%
净利差(Spread) 2.40% 2.39% 2.41% 2.43% 2.45% 拨备覆盖率 437.68% 483.87479.20458.18% 440.55%
贷款利率 4.89% 4.67% 4.72% 4.77% 4.82% % %
存款利率 1.55% 1.41% 1.41% 1.41% 1.41% 资本状况
生息资产收益率 4.13% 3.98% 4.00% 4.02% 4.04% 资本充足率 16.54% 17.48% 18.16% 18.96% 19.88%
计息负债成本率 1.73% 1.59% 1.61% 1.63% 1.65% 核心一级资本充足12.29% 12.66% 13.61% 14.67% 15.83%
盈利能力率 资产负债率 91.27% 90.64% 90.24% 89.85% 89.48%
ROAA 1.24% 1.37% 1.49% 1.55% 1.59%
ROAE 16.0% 17.5% 18.0% 17.5% 17.1% 其他数据
拨备前利润率 2.42% 2.48% 2.65% 2.71% 2.79% 总股本(亿) 252.20 252.20 252.20 252.20 252.20

资料来源：公司财报、东兴证券研究所

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东兴证券公司报告 P5
招商银行（600036）：大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升

分析师简介
林瑾璐
英国剑桥大学金融与经济学硕士。多年银行业投研经验，历任国金证券、海通证券、天风证券银行业分 析师。2019 年 7 月加入东兴证券研究所，担任金融地产组组长。

田馨宇
南开大学金融学硕士。2019 年加入东兴证券研究所，从事银行行业研究。

分析师承诺
负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本 人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分 析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或 观点直接或间接相关。

风险提示
本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告 均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作 出投资决策，自行承担投资风险。

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P6东兴证券公司报告
招商银行（600036）：大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升

免责声明

本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格 的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论 和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决 策与本公司和作者无关。

我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害 关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进 行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅 为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明 出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

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行业评级体系

公司投资评级（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）：以报告日后的 6 个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率 15％以上；
推荐：相对强于市场基准指数收益率 5％～15％之间；
中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；
回避：相对弱于市场基准指数收益率 5％以上。

行业投资评级（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数）：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：看好：相对强于市场基准指数收益率 5％以上；
中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；
看淡：相对弱于市场基准指数收益率 5％以上。

东兴证券研究所

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东兴证券公司报告 招商银行（600036）：大财富管理开局出色，盈利能力稳健提升P7
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