福耀玻璃评级买入收入快速增长，汇兑及运费等短期拖累业绩
股票代码 ：600660
股票简称 ：福耀玻璃
报告名称 ：收入快速增长，汇兑及运费等短期拖累业绩
评级 ：买入
行业：玻璃玻纤
汽车 | 证券研究报告—业绩评论
600660.SH
买入
原评级: 买入
市场价格:人民币 35.71
板块评级: 强于大市
股价表现
25%
15%
4%
(6%)
(17%)
(27%)
Mar-21
Apr-21
May-21
Jun-21
Jul-21
Aug-21
Sep-21
Oct-21
Nov-21
Dec-21
Jan-22
Feb-22
Mar-22
福耀玻璃 上证综指
(%) 今年 1 3 12
至今 个月 个月 个月
绝对 (23.9) (23.3) (20.9) (24.4)
相对上证指数 (13.4) (16.4) (10.4) (18.3)
发行股数 (百万) 2,610
流通股 (%) 77
总市值 (人民币百万) 93,194
3 个月日均交易额 (人民币百万) 764
净负债比率 (%)(2022E) 净现金
主要股东(%)
HKSCC NOMINEES LIMITED 23
资料来源：公司公告，聚源，中银证券
以 2022 年 3 月 18 日收市价为标准
相关研究报告
《福耀玻璃：业绩符合预期，价值及份额提升
前景看好》20211101
《福耀玻璃：Q4 业绩高增长，汽玻量价齐升及
饰件前景看好》20210330
《福耀玻璃：Q3 业绩超预期，价值及份额提升
2022 年 3 月 20 日
福耀玻璃
收入快速增长，汇兑及运费等短期拖累业绩
公司发布 2021 年报，全年共实现营业收入 236.0 亿元，同比增长 18.6%；归 母净利润 31.5 亿元，同比增长 21.0%；每股收益 1.23 元，拟每 10 股派发现金 红利 10 元（含税）。收入快速增长符合预期，汇兑损失及运费等短期拖累 业绩。2022 年芯片短缺有望逐步缓解，国内外汽车销量或将回暖并助力公司 业绩提升。公司市场份额持续提升，产品结构改善加品类扩张，价值量不断 提升，发展前景看好。我们预计公司 2022-2024 年每股收益分别为 1.60 元、1.93 元和 2.30 元，维持买入评级。
支撑评级的要点
收入快速增长，汇兑及运费等短期拖累业绩。2021 年疫情影响减弱，据 中汽协，国内乘用车产量增长 7.1%。公司实现收入 236.0 亿元（+18.6%），市场份额持续提升；实现归母净利润 31.5 亿元（+21.0%），汇兑损失（5.3 亿元）、运费（+2.3 亿元）、原材料涨价（1.1 亿元）等短期拖累业绩。全年毛利率 35.9%，同比下降 0.6pct，主要是海运费及纯碱涨价分别影响 0.98pct 和 0.45pct。销售及管理费用率分别下降 0.4pct、1.3pct，研发费用率 小幅提升 0.1pct，财务费用增长 39.0%（汇兑损失增加 1.1 亿元），四项费 用率下降 1.2pct，成本费用管控较好。21Q4 受芯片短缺影响，国内乘用车 产量下降 0.3%，公司收入 64.5 亿元（+5.2%）优于行业，毛利率相对稳定，但受人民币升值、FYSAM 一次性费用、原材料涨价等影响，归母净利润 5.5 亿元（-37.3%）。
乘用车销量逐步回暖，市场份额持续提升。2022 年芯片短缺有望逐步缓 解，加上补库等需求，国内外汽车销量或将较快增长，推动公司业绩提 升。新冠疫情影响下全球汽车玻璃行业格局重塑，部分竞争对手关闭欧 洲工厂等，2021 年公司汽玻收入增速超越行业约 15pct，全球市场份额达 到 31%，较上年提升 3pct，预计 2023 年有望达到 35%。低碳环保等趋势也 将推动汽车玻璃行业快速发展。国内外汽车销量回暖，原材料价格回落，加上公司份额提升，有望推动业绩持续增长。
结构改善加品类扩张，价值量不断提升。2021 公司高附加值产品占比提 升约 3.3pct，汽车玻璃 ASP 提升 3.8pct。天幕玻璃在新能源汽车应用比例 不断提升，加上 Low-E 镀膜调光等功能应用，附加值不断提升，有望推 动 ASP 持续增长。SAM 饰件业务受疫情及缺芯影响短期业绩承压，但产 品优势获得国内外客户认可，2021 年及 2022 年 1-2 月获得新订单分别约 30 亿元、10 亿元，后续有望扭亏为盈，发展前景看好。
估值
考虑运费及原材料涨价等影响，我们调整盈利预测，预计公司 2022-2024 年每股收益分别为 1.60 元、1.93 元和 2.30 元，维持买入评级。
评级面临的主要风险
1）汽车销量不及预期；2）产品大幅降价；3）原材料等成本上涨。
投资摘要
| 前景看好》20201101 | 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 中银国际证券股份有限公司 | 销售收入 (人民币百万) | 19,907 | 23,603 | 27,852 | 32,308 | 36,185 |
| 变动 (%) | (6) | 19 | 18 | 16 | 12 | |
| 净利润 (人民币百万) | 2,601 | 3,146 | 4,187 | 5,048 | 5,994 | |
| 具备证券投资咨询业务资格 | ||||||
| 全面摊薄每股收益 (人民币) | 0.997 | 1.206 | 1.604 | 1.934 | 2.297 | |
| 汽车 : 汽车零部件 | 变动 (%) | (10.3) | 16.3 | 33.1 | 20.6 | 18.7 |
| 先前预测每股收益 (人民币) | 1.850 | 2.155 | ||||
| 证券分析师：朱朋 (8621)20328314 | 调整幅度 (%) | 35.8 | 29.6 | (13) | (10) | 15.5 |
| 全面摊薄市盈率(倍) | 22.3 | 18.5 | ||||
| 价格/每股现金流量(倍) | 17.0 | 16.4 | 16.5 | 12.7 | 11.3 | |
| peng.zhu@bocichina.com | ||||||
| 每股现金流量 (人民币) | 2.10 | 2.18 | 2.16 | 2.80 | 3.15 | |
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300517060001 | ||||||
| 企业价值/息税折旧前利润(倍) | 17.8 | 14.2 | 11.9 | 10.0 | 8.5 | |
| 每股股息 (人民币) | 0.780 | 1.000 | 1.043 | 1.257 | 1.493 | |
| 股息率(%) | 2.2 | 2.8 | 2.9 | 3.5 | 4.2 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
图表 1. 2021 年业绩摘要
| (人民币，百万元) | 2021 年 | 2020 年 | 同比变动(%) |
| 营业总收入 | 23,603.1 | 19,906.6 | 18.6 |
| 营业利润 | 3,762.0 | 3,266.6 | 15.2 |
| 净利润 | 3,143.0 | 2,598.5 | 21.0 |
| 归属于上市公司股东的净利润 | 3,146.2 | 2,600.8 | 21.0 |
| 扣非后归属于上市公司股东的净利润 | 2,815.9 | 2,304.0 | 22.2 |
| 营业成本 | 15,129.1 | 12,640.9 | 19.7 |
| 毛利润 | 8474.0 | 7,265.7 | 16.6 |
| 销售费用 | 1,151.0 | 1,051.2 | 9.5 |
| 管理费用 | 1,944.2 | 1,901.1 | 2.3 |
| 研发费用 | 997.2 | 815.6 | 22.3 |
| 财务费用 | 686.9 | 494.3 | 39.0 |
| 资产+信用减值损失 | (24.4) | (37.0) | (33.9) |
| 销售费用率(%) | 4.9 | 5.3 | |
| 管理费用率(%) | 8.2 | 9.6 | |
| 研发费用率(%) | 4.2 | 4.1 | |
| 财务费用率(%) | 2.9 | 2.5 | |
| 毛利率(%) | 35.9 | 36.5 | |
| 净利率(%) | 13.3 | 13.1 |
资料来源：公司公告，中银证券
| 2022 年 3 月 20 日 | 福耀玻璃 | 2 |
| 损益表(人民币百万) | 现金流量表(人民币百万) |
| 年结日：12 月 31 日 销售收入 销售成本 经营费用 息税折旧前利润 折旧及摊销 经营利润 (息税前利润) 净利息收入/(费用) 其他收益/(损失) 税前利润 所得税 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 (人民币) 核心每股收益 (人民币) 每股股息 (人民币) 收入增长(%) 息税前利润增长(%) 息税折旧前利润增长(%) 每股收益增长(%) 核心每股收益增长(%) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 19,907 | 23,603 | 27,852 | 32,308 | 36,185 | |
| (12,240) (15,334) (17,964) (20,677) (22,796) | |||||
| (2,461) | (2,230) | (2,745) | (3,253) | (3,642) | |
| 5,206 | 6,039 | 7,143 | 8,378 | 9,746 | |
| (1,869) | (1,887) | (2,104) | (2,366) | (2,648) | |
| 3,337 | 4,153 | 5,039 | 6,012 | 7,098 | |
| (494) | (687) | (284) | (259) | (246) | |
| 341 | 353 | 290 | 330 | 371 | |
| 3,110 | 3,819 | 5,045 | 6,083 | 7,223 | |
| (511) | (676) | (858) | (1,034) | (1,228) | |
| 2 | 3 | (0) | |||
| 2,601 | 3,146 | 4,187 | 5,048 | 5,994 | |
| 2,601 | 3,146 | 4,187 | 5,048 | 5,994 | |
| 0.997 | 1.206 | 1.604 | 1.934 | 2.297 | |
| 0.997 | 1.206 | 1.604 | 1.934 | 2.297 | |
| 0.780 | 1.000 | 1.043 | 1.257 | 1.493 | |
| (6) | 19 | 18 | 16 | 12 | |
| (18) | 24 | 21 | 19 | 18 | |
| (10) | 16 | 18 | 17 | 16 | |
| (10) | 16 | 33 | 21 | 19 | |
| (10) | 16 | 33 | 21 | 19 | |
资料来源：公司公告，中银证券预测
资产负债表(人民币百万)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 税前利润 | 3,110 | 3,819 | 5,045 | 6,083 | 7,223 |
| 折旧与摊销 | 1,869 | 1,887 | 2,104 | 2,366 | 2,648 |
| 净利息费用 | 494 | 687 | 284 | 259 | 246 |
| 运营资本变动 | (246) | 725 (1,020) | 904 (1,259) | ||
| 税金 | (587) | (679) | (858) (1,034) (1,228) | ||
| 其他经营现金流 | 564 | (761) | 78 (1,262) | 592 | |
| 经营活动产生的现金流 | 5,278 | 5,677 | 5,633 | 7,315 | 8,221 |
| 购买固定资产净值 | (66) | (36) | 2,300 | 2,600 | 2,800 |
| 投资减少/增加 | 64 | 41 | 80 | 90 | 100 |
| 其他投资现金流 | (1,164) | (1,868) (4,600) (5,200) (5,600) | |||
| 投资活动产生的现金流 | (1,167) | (1,863) (2,220) (2,510) (2,700) | |||
| 净增权益 | 0 | 101 | 0 | 0 | 0 |
| 净增债务 | (2,387) | 271 | (779) | 142 | 115 |
| 支付股息 | (1,957) | (2,610) (2,721) (3,281) (3,896) | |||
| 其他融资现金流 | 1,065 | 4,189 | 147 | (259) (1,446) | |
| 融资活动产生的现金流 | (3,280) | 1,952 (3,353) (3,398) (5,227) | |||
| 现金变动 | 832 | 5,766 | 60 | 1,407 | 294 |
| 期初现金 | 8,356 | 8,810 | 14,327 | 14,387 | 15,794 |
| 公司自由现金流 | 4,111 | 3,814 | 3,413 | 4,805 | 5,521 |
| 权益自由现金流 | 2,218 | 4,772 | 2,918 | 5,206 | 5,882 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
主要比率 (%)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 盈利能力 | 26.1 | 25.6 | 25.6 | 25.9 | 26.9 |
| 现金及现金等价物 | 8,810 | 14,327 | 14,387 | 15,794 | 16,088 | 息税折旧前利润率 (%) | |||||
| 应收帐款 | 4,280 | 4,511 | 6,398 | 6,284 | 7,667 | 息税前利润率(%) | 16.8 | 17.6 | 18.1 | 18.6 | 19.6 |
| 库存 | 3,281 | 4,327 | 4,516 | 5,985 | 5,373 | 税前利润率(%) | 16.0 | 16.2 | 18.1 | 18.8 | 20.0 |
| 其他流动资产 | 2,188 | 1,518 | 1,695 | 1,818 | 1,939 | 净利率(%) | 13.4 | 13.3 | 15.0 | 15.6 | 16.6 |
| 流动资产总计 | 18,560 | 24,683 | 26,996 | 29,881 | 31,066 | 流动性 | 1.5 | 1.7 | 1.8 | 1.8 | 1.9 |
| 固定资产 | 16,615 | 16,479 | 16,744 | 17,048 | 17,269 | 流动比率(倍) | |||||
| 无形资产 | 1,271 | 1,235 | 1,166 | 1,096 | 1,027 | 利息覆盖率(倍) | 6.8 | 6.0 | 17.7 | 23.2 | 28.9 |
| 其他长期资产 | 1,392 | 1,788 | 1,928 | 2,064 | 2,174 | 净权益负债率(%) | 2.5 净现金净现金净现金净现金 | ||||
| 长期资产总计 | 19,278 | 19,502 | 19,838 | 20,208 | 20,471 | 速动比率(倍) | 1.3 | 1.4 | 1.5 | 1.5 | 1.5 |
| 总资产 | 38,424 | 44,785 | 47,188 | 50,244 | 51,692 | 估值 | 35.8 | 29.6 | 22.3 | 18.5 | 15.5 |
| 应付帐款 | 2,466 | 3,148 | 3,337 | 4,240 | 4,061 | 市盈率 (倍) | |||||
| 短期债务 | 6,166 | 5,926 | 5,000 | 5,000 | 5,000 | 核心业务市盈率(倍) | 35.8 | 29.6 | 22.3 | 18.5 | 15.5 |
| 其他流动负债 | 3,499 | 5,645 | 6,759 | 7,020 | 7,646 | 市净率 (倍) | 4.1 | 3.5 | 3.3 | 3.1 | 2.9 |
| 流动负债总计 | 12,131 | 14,719 | 15,095 | 16,260 | 16,707 | 价格/现金流 (倍) | 17.0 | 16.4 | 16.5 | 12.7 | 11.3 |
| 长期借款 | 3,184 | 2,338 | 2,339 | 2,339 | 1,139 | 企业价值/息税折旧前利 | 17.8 | 14.2 | 11.9 | 10.0 | 8.5 |
| 其他长期负债 | 1,518 | 1,434 | 1,563 | 1,688 | 1,790 | 润(倍) | |||||
| 股本 | 2,509 | 2,610 | 2,610 | 2,610 | 2,610 | 周转率 | 97.8 | 90.6 | 89.8 | 92.7 | 90.9 |
| 储备 | 19,460 | 24,127 | 25,592 | 27,359 | 29,457 | 存货周转天数 | |||||
| 股东权益 | 21,968 | 26,736 | 28,202 | 29,969 | 32,067 | 应收帐款周转天数 | 75.4 | 68.0 | 71.5 | 71.6 | 70.4 |
| 少数股东权益 | (4) | (12) | (11) | (11) | (10) | 应付帐款周转天数 | 41.8 | 43.4 | 42.5 | 42.8 | 41.9 |
| 总负债及权益 | 38,424 | 44,785 | 47,188 | 50,244 | 51,692 | 回报率 | |||||
| 每股帐面价值 (人民币) | 8.76 | 10.24 | 10.81 | 11.48 | 12.29 |
| 每股有形资产 (人民币) | 8.25 | 9.77 | 10.36 | 11.06 | 11.89 |
| 每股净负债/(现金)(人民币) | (0.26) | (2.78) | (3.16) | (3.70) | (3.81) |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 股息支付率(%) | 73.2 | 82.9 | 65.0 | 65.0 | 65.0 |
| 净资产收益率 (%) | 12.4 | 12.9 | 15.2 | 17.4 | 19.3 |
| 资产收益率 (%) | 7.3 | 8.2 | 9.1 | 10.2 | 11.6 |
| 已运用资本收益率(%) | 2.1 | 2.4 | 3.0 | 3.5 | 4.0 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 2022 年 3 月 20 日 | 福耀玻璃 | 3 |
披露声明
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评级体系说明
以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：
公司投资评级：
买入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；
增持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；
中性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
行业投资评级：
强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数。
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或 恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。
| 2022 年 3 月 20 日 | 福耀玻璃 | 4 |
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