招商蛇口评级买入毛利率承压下行，规模增长支撑未来发展
股票代码 ：001979
股票简称 ：招商蛇口
报告名称 ：毛利率承压下行，规模增长支撑未来发展
评级 ：买入
行业：房地产开发
2022 年 03 月 21 日
证券研究报告 资源与环境研究中心
招商蛇口 (001979.SZ) 买入（维持评级） 公司点评
市场价格（人民币）： 13.51 元 目标价格（人民币）：16.42 元 毛利率承压下行，规模增长支撑未来发展
市场数据(人民币)
| 总股本(亿股) | 79.23 | 公司基本情况(人民币) | |||||||||
| 已上市流通 A 股(亿股) | 79.22 | 项目 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 总市值(亿元) | 1,070.43 | ||||||||||
| 营业收入(百万元) | 129,621 | 160,643 | 178,548 | 205,355 | 237,441 | ||||||
| 年内股价最高最低(元) | 14.74/9.18 | ||||||||||
| 营业收入增长率 | 32.7% | 23.9% | 11.1% | 15.0% | 15.6% | ||||||
| 沪深 300 指数 | 4259 | 归母净利润(百万元) | 12,253 | 10,372 | 10,844 | 12,973 | 15,703 | ||||
| 深证成指 | 12380 | 归母净利润增长率 | -23.6% | -15.3% | 4.5% | 19.6% | 21.0% | ||||
| 人民币(元) 14.71 | 成交金额(百万元) 2500 | 摊薄每股收益(元) | 1.55 | 1.31 | 1.37 | 1.64 | 1.98 | ||||
| 每股经营性现金流净额 | 2.53 | 1.94 | 4.46 | 2.02 | 3.43 | ||||||
| ROE(归属母公司)(摊薄) P/E P/B | 12.1% 8.59 1.04 | 9.5% 10.19 0.97 | 11.4% 9.87 1.13 | 12.6% 8.25 1.04 | 14.0% 6.82 0.95 | ||||||
| 13.92 13.13 12.34 | 2000 1500 | ||||||||||
| 来源：公司年报、国金证券研究所 事件 | |||||||||||
| 11.55 10.76 9.97 | 1000 500 | ||||||||||
| | 2022 年 3 月 21 日，招商蛇口发布 2021 年年度报告。2021 年实现营业收入 | ||||||||||
| 9.18 | 0 | ||||||||||
| 1606 亿元，同比+24%；归母净利润 104 亿元，同比-15%，每股收益 1.31 元/股；现金分红 0.54 元/股，现金分红比例 40%。 点评 | |||||||||||
| 210322 | 210622 | 210922 | 211222 | ||||||||
| 成交金额 | 招商蛇口 | 沪深300 | |||||||||
| | 毛利率下降叠加减值准备，归母净利润低于预期。公司 2021 年营业收入符 | ||||||||||
| 相关报告 1.《销售表现亮眼，结算毛利率下滑较大-招商蛇口三季报点评》，2021.10.28 2.《轻装上阵，未来继续增长-招商蛇口 年报点评》，2021.3.23 | 合我们预期，归母净利润低于我们预期 19%，主要因为：①受 2021 年房地 产行业下行影响，公司结转毛利率 25.47%，较 2020 年下降 3.22pct；②公 司对存货、投资性物业等资产共计提减值 43.72 亿元，较 2020 年计提减值 增加 12.71 亿元；③公司转让子公司产生投资收益同比减少 24.45 亿元。公 司 2021 年毛利率下降和减值准备主要受行业整体影响，而公司在 2021 年 通过多元渠道拿地控制成本，项目结转利润空间有望增加，同时我们预计 2022 年房地产行业调控以宽松为主基调，市场销售将逐步企稳，公司毛利 | ||||||||||
率有望逐步修复。
| | 销售规模稳步增加，多元储备布局核心城市。公司 2021 年签约销售金额 3268 亿元，行业排名第 7，同比增加 18%，增速位于 TOP20 房企前列；深 耕成效显著，7 个城市销售规模当地排名前 3，16 个城市销售规模当地排名 前 10。2021 年新增总土储建面 1559 万方（权益 886 万方），通过产业联 动、收并购、城市更新等渠道获取占比 53%；布局高能级城市，强心 30 城 投资占比 90%，长三角和珠三角投资占比 70%。 多渠道控制融资成本，三道红线处“绿档”。公司 2021 年融资成本 4.48%，较 2020 年下降 22BP；剔除预收账款后的资产负债率 61.67%，净 负债率 42.82%，现金短债比 1.25，位居“绿档”，偿债压力较小。 |
投资建议
| 杜昊旻 分析师 SAC 执业编号：S1130521090001 | | 考虑公司毛利率下滑，但销售仍有支撑，我们调整盈利预测，将 2022-23 年 |
| 的归母净利润从 140.7 亿元、164.6 亿元下调至 108.4 亿元、129.7 亿元， | ||
| duhaomin＠gjzq.com.cn | ||
| 王祎馨 联系人 | 下调幅度分别为-22.9%、-21.2%，同时新增 2024 年归母净利润预测值 | |
| 157.0 亿元。调整目标价为 16.42 元/股，对应 2022-24 年 PE 分别为 | ||
| wangyixin＠gjzq.com.cn | ||
| 12.0x、10.0x和 8.3x，维持“买入”评级。 |
风险提示
房地产宽松政策落地不及预期；其他房企违约影响市场信心
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明
| 公司点评 |
| 2021 年业绩相关图表 | |||||||||||||||||||||||||||||||
| 图表 1：公司 2017-2021 年营业收入及同比走势 | 图表 2：公司 2017-2021 年归母净利润及同比走势 | ||||||||||||||||||||||||||||||
| 2,000 | 35 | 200 | 40 | ||||||||||||||||||||||||||||
| 1,500 | 30 | 150 | 30 | ||||||||||||||||||||||||||||
| 25 | 20 | ||||||||||||||||||||||||||||||
| 1,000 | 20 | 100 | 10 | ||||||||||||||||||||||||||||
| 15 | 0 | ||||||||||||||||||||||||||||||
| 500 | 10 | 50 | (10) | ||||||||||||||||||||||||||||
| 0 | 5 | 0 | (20) | ||||||||||||||||||||||||||||
| 0 | (30) | ||||||||||||||||||||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||||||||||
| 营业收入（亿元） | 同比(%，右) | 归属母公司股东的净利润（亿元） | 同比(%，右) | ||||||||||||||||||||||||||||
| 来源：公司公告，国金证券研究所 | 来源：公司公告，国金证券研究所 | ||||||||||||||||||||||||||||||
| 图表 3：公司 2017-2021 年营业收入构成 | 图表 4：公司 2017-2021 年毛利率走势 | ||||||||||||||||||||||||||||||
| 100% | 45% | 39.49% | |||||||||||||||||||||||||||||
| 公司点评 |
| ||||||||||||||||
公司点评
| 市场中相关报告评级比率分析 | 市场中相关报告评级比率分析说明： 市 场中相 关报告投 资建议 为“买 入”得 1 分 ，为“增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建 议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00 =买入； 1.01~2.0=增持； 2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 | ||||||||||||||||||
| 日期 | 一周内 | 一月内 | 二月内 | 三月内 | 六月内 | ||||||||||||||
| 买入 | 8 | 42 | 75 | 106 | 227 | ||||||||||||||
| 增持 | 0 | 3 | 3 | 4 | 0 | ||||||||||||||
| 中性 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||||||||||||
| 减持 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||||||||||||
| 评分 | 1.00 | 1.07 | 1.04 | 1.04 | 1.00 | ||||||||||||||
| 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) | |||||||||||||||||||
| 人民币(元) 17.86 | 历史推荐与股价 | 成交量 | |||||||||||||||||
| 序号 | 日期 | 评级 | 市价 | 目标价 | 2,000 | ||||||||||||||
| 1 | 2020-11-30 | 买入 | 14.47 22.63～22.63 | 16.62 | |||||||||||||||
| 15.38 | 1,500 | ||||||||||||||||||
| 2 | 2021-03-23 | 买入 | 12.69 22.63～22.63 | ||||||||||||||||
| 14.14 12.90 | 1,000 | ||||||||||||||||||
| 3 | 2021-10-28 | 买入 | 11.20 14.62～14.62 | ||||||||||||||||
| 来源：国金证券研究所 | 11.66 | 500 | |||||||||||||||||
| 10.42 | |||||||||||||||||||
| 9.18 | 0 | ||||||||||||||||||
| 200323 | 200623 | 200923 | 201223 | 210323 | 210623 | 210923 | 211223 | ||||||||||||
投资评级的说明：
买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上；
增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%；
中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%；
减持：预期未来 6－12 个月内下跌幅度在 5%以上。
- 4 -
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