博腾股份评级（买入）拟以2.66亿元收购凯惠药业，强化公司CRO业务能力布局
股票代码 ：300363
股票简称 ：博腾股份
报告名称 ：拟以2.66亿元收购凯惠药业，强化公司CRO业务能力布局
评级 ：买入
行业：化学制药
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| 2022 年 03 月 09 日 |
拟以 2.66 亿元收购凯惠药业，强化公司 CRO
业务能力布局
| 博腾股份(300363) |
公司拟以 2.66 亿元收购睿智化学旗下凯惠药业的 100%股权，交易完成后凯惠药业将成为公司全资子公司。凯惠药业 2021
年前 11 个月实现营业收入 1.31 亿元，净利润-0.84 亿元。
分析判断
► 拟以 2.66 亿元收购凯惠药业，强化公司 CRO 业务 能力布局
此次公司拟以 2.66 亿元收购凯惠药业 100%股权，对应 2021 年 PS 为 1.5~2 倍，具有一定程度的性价比。凯惠药业成立于 2008 年，位于上海奉贤，核心业务为满足临床前和临床阶段的工艺 研发和生产需求，目前因生产设施改造，处于停工停产中。此 次收购，战略意义上将弥补公司在上海地区中试车间的缺失，也与即将投入使用的上海研发中心（当前上海地区的研发中心 也是博腾最大的研发中心）形成配套，实现前端 CRO 业务的连 贯性。除此之外，公司并购凯惠药业也将进一步完善公司研发 团队布局和客户广度的开拓，为后续业绩增长增添潜力。
► 经营拐点进一步确立，核心竞争力持续提升
CDMO 行业作为科技属性（工程师集群和低成本优势）+重资产属 性并重的高景气度赛道，公司作为小分子 CDMO 行业的核心参与 者，经过 2017 年和 2018 年连续两年战略调整与转型，公司从 2019 年开始已经迎来经营拐点，2019 年至 2021 年连续 3 年经 营业绩的亮眼表现，均进一步印证了公司基本面的变化。
公司自 2017 年战略转型以来，研发投入力度空前加大，搭建了 结晶技术、活性酶等各项核心技术平台，BD 数量也持续增加，基本面及业务能力快速提升和夯实，CRO 业务保持持续高速增 长，业务结构更加优化和均衡。未来，随着公司产能利用率提 升、CRO 人员项目管理能力提升，公司毛利率和净利率都将持续 提升，利润端增速有望持续超出收入端增速。长期看，公司布 局的生物药 CMO 和制剂 CMO 将为公司打开更广阔的空间，现有 化学药 CDMO 业务赛道好、成长速度快，有望推动公司未来几年 持续保持 30-35%复合增速。
投资建议
| 评级及分析师信息 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
买入 上次评级： 买入 目标价格：
分析师：徐顺利 2021.11.30 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
暂不考虑此次拟并购凯惠药业影响，维持 22-23 年业绩预期，证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1
即 22-23 年营收为 68.78/77.06 亿元， EPS 为 2.25/2.56 元，
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9626187/21/20190228 16:59
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| 证券研究报告|公司点评报告 |
对应 2022 年 03 月 09 日 80.71 元/股收盘价，PE 分别为
35.94/31.51 倍，维持“买入”评级。
风险提示
订单和收入增长低于预期；毛利率和净利润率不能持续提升。
盈利预测与估值
| 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 营业收入(百万元) | 1,551 | 2,072 | 3,105 | 6,878 | 7,706 |
| YoY（%） | 30.9% | 33.6% | 49.9% | 121.5% | 12.0% |
| 归母净利润(百万元) | 186 | 324 | 523 | 1,222 | 1,394 |
| YoY（%） | 49.0% | 74.8% | 61.3% | 133.6% | 14.1% |
| 毛利率（%） | 37.8% | 41.7% | 43.1% | 42.7% | 43.0% |
| 每股收益（元） | 0.34 | 0.60 | 0.96 | 2.25 | 2.56 |
| ROE | 6.1% | 9.6% | 13.4% | 23.8% | 21.3% |
| 市盈率 | 236.71 | 135.39 | 83.94 | 35.94 | 31.51 |
资料来源：Wind，华西证券研究所
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19626187/21/2019028 16:59
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| 证券研究报告|公司点评报告 |
财务报表和主要财务比率
| 利润表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 现金流量表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 营业总收入 | 2,072 | 3,105 | 6,878 | 7,706 | 净利润 | 323 | 514 | 1,209 | 1,374 |
| YoY(%) | 33.6% | 49.9% | 121.5% | 12.0% | 折旧和摊销 | 132 | 20 | 20 | 20 |
| 营业成本 | 1,208 | 1,768 | 3,943 | 4,394 | 营运资金变动 | -30 | -128 | -399 | -76 |
| 营业税金及附加 | 6 | 17 | 29 | 38 | 经营活动现金流 | 504 | 394 | 794 | 1,278 |
| 销售费用 | 77 | 103 | 241 | 262 | 资本开支 | -393 | -156 | -133 | -138 |
| 管理费用 | 227 | 295 | 703 | 760 | 投资 | -24 | 0 | 0 | 0 |
| 财务费用 | 43 | 44 | 35 | 35 | 投资活动现金流 | -429 | -140 | -97 | -99 |
| 资产减值损失 | -26 | 0 | 0 | 0 | 股权募资 | 41 | 2 | 0 | 0 |
| 投资收益 | 11 | 16 | 35 | 40 | 债务募资 | 1,127 | -144 | 0 | 0 |
| 营业利润 | 352 | 578 | 1,360 | 1,546 | 筹资活动现金流 | 52 | -148 | 0 | 0 |
| 营业外收支 | 12 | 0 | 0 | 0 | 现金净流量 | 100 | 106 | 697 | 1,179 |
| 利润总额 | 364 | 578 | 1,360 | 1,546 | 主要财务指标 | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 所得税 | 41 | 64 | 152 | 172 | 成长能力 | 33.6% | 49.9% | 121.5% | 12.0% |
| 净利润 | 323 | 514 | 1,209 | 1,374 | 营业收入增长率 | ||||
| 归属于母公司净利润 | 324 | 523 | 1,222 | 1,394 | 净利润增长率 | 74.8% | 61.3% | 133.6% | 14.1% |
| YoY(%) | 74.8% | 61.3% | 133.6% | 14.1% | 盈利能力 | 41.7% | 43.1% | 42.7% | 43.0% |
| 每股收益 | 0.60 | 0.96 | 2.25 | 2.56 | 毛利率 | ||||
| 资产负债表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 净利润率 | 15.6% | 16.5% | 17.6% | 17.8% |
| 货币资金 | 1,262 | 1,368 | 2,065 | 3,244 | 总资产收益率 ROA | 7.2% | 10.1% | 16.1% | 15.1% |
| 预付款项 | 17 | 24 | 54 | 60 | 净资产收益率 ROE | 9.6% | 13.4% | 23.8% | 21.3% |
| 存货 | 430 | 629 | 1,402 | 1,562 | 偿债能力 | 2.22 | 2.35 | 2.13 | 2.49 |
| 其他流动资产 | 474 | 723 | 1,514 | 1,700 | 流动比率 | ||||
| 流动资产合计 | 2,182 | 2,744 | 5,034 | 6,566 | 速动比率 | 1.76 | 1.79 | 1.51 | 1.87 |
| 长期股权投资 | 25 | 25 | 25 | 25 | 现金比率 | 1.28 | 1.17 | 0.87 | 1.23 |
| 固定资产 | 1,363 | 1,443 | 1,523 | 1,603 | 资产负债率 | 24.5% | 24.8% | 32.7% | 29.8% |
| 无形资产 | 89 | 130 | 148 | 172 | 经营效率 | 0.46 | 0.60 | 0.91 | 0.83 |
| 非流动资产合计 | 2,315 | 2,451 | 2,564 | 2,682 | 总资产周转率 | ||||
| 资产合计 | 4,497 | 5,195 | 7,597 | 9,248 | 每股指标（元） | 0.60 | 0.96 | 2.25 | 2.56 |
| 短期借款 | 144 | 0 | 0 | 0 | 每股收益 | ||||
| 应付账款及票据 | 513 | 754 | 1,679 | 1,872 | 每股净资产 | 6.23 | 7.19 | 9.44 | 12.00 |
| 其他流动负债 | 327 | 414 | 683 | 767 | 每股经营现金流 | 0.93 | 0.72 | 1.46 | 2.35 |
| 流动负债合计 | 984 | 1,168 | 2,362 | 2,639 | 每股股利 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 长期借款 | 107 | 107 | 107 | 107 | 估值分析 | 135.39 | 83.94 | 35.94 | 31.51 |
| 其他长期负债 | 13 | 13 | 13 | 13 | PE | ||||
| 非流动负债合计 | 120 | 120 | 120 | 120 | PB | 5.86 | 11.22 | 8.55 | 6.73 |
| 负债合计 | 1,104 | 1,287 | 2,482 | 2,758 | |||||
| 股本 | 543 | 544 | 544 | 544 | |||||
| 少数股东权益 | 2 | -8 | -21 | -41 | |||||
| 股东权益合计 | 3,393 | 3,907 | 5,116 | 6,489 | |||||
| 负债和股东权益合计 | 4,497 | 5,195 | 7,597 | 9,248 |
资料来源：公司公告，华西证券研究所
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19626187/21/2019028 16:59
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| 分析师与研究助理简介 |
崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017 年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金 牛奖、水晶球、 最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信 证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金 融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。
徐顺利：北京大学硕士，曾就职于南华基金，2020年1月加入华西证券，负责CXO、科研试剂及部 分原料药领域。
分析师承诺
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。
评级说明
| 公司评级标准 | 投资 评级 说明 |
买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%
| 以报告发布日后的 6 个 | 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%—15%之间 |
| 月内公司股价相对上证 | 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 |
| 指数的涨跌幅为基准。 | 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%—15%之间 |
卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准
| 以报告发布日后的 6 个 | 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10% |
| 月内行业指数的涨跌幅 | 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 |
| 为基准。 | 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10% |
华西证券研究所：
地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html
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19626187/21/2019028 16:59
| 证券研究报告|公司点评报告 |
华西证券免责声明
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19626187/21/2019028 16:59
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