评级（持有）医疗美容行业专题报告：以瘦为美，医美减法市场大有可为

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报告名称 ：医疗美容行业专题报告：以瘦为美，医美减法市场大有可为
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行业：

以瘦为美，医美减法市场大有可为

—医疗美容行业专题报告

2022 年 9 月 22 日

汲肖飞 服装化妆品首席分析师 李媛媛 研究助理

S1500520080003 电话：18516582264

jixiaofei@ cindasc.com liyuanyuan1@cindasc.com

包括手术吸脂、酷塑冷冻溶脂、魔塑射频溶脂、中医埋线、注射肉毒毒素

等，在效果、时间成本等方面具备优势，运动和食物仍为纤体瘦身的主要 实现途径，2022 年网民选择比例为 69.9%、59.3%；根据艾媒咨询，2021 年中国仅健身器材和功能性食品市场规模超过 3000 亿元，市场广阔，若

能开发出更多安全高效医美项目，有望替代部分健身、食品瘦身需求，带

动市场扩容。

溶脂针：潜在市场规模超过十亿元，布局厂家较少，竞争温和。溶脂针通

过非手术方式，将含有溶解脂肪细胞或降低脂肪细胞活性溶液注入特定部

位以实现减少脂肪堆积，达到瘦脸瘦身效果，主要溶解脂肪成分包括去氧 胆酸、磷脂酰胆碱。目前仅有艾尔建旗下的 Kybella 溶脂针在 2015 年 4 月获得 FDA 认证，国内尚无获批产品。根据艾尔建年报，Kybella 溶脂针 2019 年全球收入为 0.31 亿美元，同比下降 19.4%，其中美国地区收入为 0.27 亿美元，占据主导。Kybella 景气度下行，主要由于：1）艾尔建 17 年收购酷塑，两者均作为减脂项目，资源有所分散；2）溶脂针为药品，监管更为严格，海外获证难度更高；3）存在注射不当损伤血管、神经组 织等风险。Kybella 在中国市场专利将于 2025 年到期，国内少数厂家正

在积极布局溶脂针产品，包括南京诺瑞特的去氧胆酸注射液（三期临床实 验）、爱美客的去氧胆酸注射液（预计 2023 年进入临床实验），科笛生 物的注射用 CU-20401（第 Ib/II 期临床实验），根据弗若斯特沙利文数据，预计国内首款溶脂针产品将于 2023 年获批，到 2026 年市场规模（出厂 端）将突破十亿元，溶脂针有望丰富医美项目，竞争温和利好率先布局厂

家。

减肥针：百亿级大赛道，需求旺盛，厂家在研储备丰富。减肥针是通过向 身体注射溶液的方式达到全身体重减轻的效果，主要针对 BMI 大于 30 或 BMI 大于 27 且伴有肥胖相关并发症如糖尿病等的患者。海外市场中，目 前 FDA 批准两款注射液产品，分别为诺和诺德的利拉鲁肽注射液和司美 格鲁肽注射液，两者核心成分均为人胰高血糖素样肽（GLP-1）类似物受

体激动剂，通过调节胰岛素分泌抑制血糖，控制食欲，减缓食物吸收，从 而达到瘦身效果。根据 JAMA 杂志发布的 STEP 8 试验数据，患者在两者 服用 68 周之后可达到体重减轻 6%和 16%，是减重领域兼具效果和安全

释放。目前，仅以 GLP-1 受体激动剂相关的在研或审批产品超过 10 余种，包括仁会生物的贝那鲁肽注射液（2022 年 3 月上市申请受理）、华东医 药的仿制药利拉鲁肽注射液（2022 年 7 月上市申请受理）、爱美客的仿

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制药利拉鲁肽注射液（临床一期）等，行业在研储备丰富。

投资建议：中国肥胖人群基数较大，以瘦为美的观念加重消费者自感超重 率，纤体瘦身市场大有可为。医美项目作为纤体瘦身的重要途径，包括抽 脂手术、酷塑溶脂、中医埋线、肉毒毒素等，具备良好的效果，有望替代 部分健身及功能食品市场需求，亦可带动市场扩容；未来溶脂针、减肥针 等产品的研发上市有望带来新需求。溶脂针方面，根据弗若斯特沙利文数 据，预计 2023 年国内将有一款产品布局，2026 年出厂市场规模将超过 10 亿元，现有布局厂家较少，竞争温和；减重管理市场方面，根据弗若 斯特沙利文数据，2021 年市场规模为 21 亿元，预计 2026 年市场规模超 过百亿元，前景广阔，行业内仅以 GLP-1 受体激动剂在研产品超过 10 款，储备丰富。我们认为，未来纤体瘦身市场前景广阔，看好率先布局厂家，重点关注爱美客，其利拉鲁肽注射液产品进入临床一期试验，储备去氧胆 酸注射液。

风险因素：行业需求景气度下滑风险；在研产品上市进度不达预期风险；竞争加剧风险。

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目 录
食品+运动瘦身市场规模超 3000 亿，医美为重要纤体瘦身途径..............................................5 1.1“以瘦为美”，运动瘦身+食品瘦身市场规模超 3000 亿............................................ 5 1.2 医美为纤体瘦身的重要途径，效果良好，部位精准...................................................6 溶脂针：26 年市场规模有望超过十亿元，竞争温和............................................................... 8 2.1 海外借鉴：Kybella 为 FDA 唯一认证产品，19 年全球销售 0.31 亿美元...................8 2.2 国内市场：潜在市场规模过十亿元，布局厂家较少...................................................9 减肥针：26 年国内市场规模有望超百亿，在研产品丰富...................................................... 10 3.1 海外借鉴：减肥针 21 年出货超过 10 亿美元，市场广阔.........................................10 3.2 国内供需：需求旺盛，在研储备丰富...................................................................... 14 投资建议................................................................................................................................16 风险因素................................................................................................................................16

表 目 录
表 1 ：与纤体瘦身相关的医美项目.........................................................................................7 表 2 ：海外知名溶脂针产品情况............................................................................................ 8 表 3 ：国内部分溶脂针概念产品情况..................................................................................... 9 表 4 ：国内厂家溶脂针产品在研情况................................................................................... 10 表 5 ：获得 FDA 认证的减肥药的情况................................................................................. 12 表 6 ：利拉鲁肽和司格美鲁肽主要差异性............................................................................ 13 表 7 ：GLP-1 受体激动剂相关减重领域药物情况.................................................................15

图 目 录
图 1：2016-2020 年中国肥胖人群及渗透率........................................................................... 5 图 2：2021-2030 年中国肥胖人群预测.................................................................................. 5 图 3：2022 年中国网民自感是否体重超标调查...................................................................... 5 图 4：2022 年中国网民选择纤体瘦身途径的比例.................................................................. 6 图 5：2022 年中国网民选择纤体瘦身方式考虑因素占比........................................................6 图 6：中国功能性瘦身食品市场规模（亿元）........................................................................6 图 7：中国健身器材市场规模（亿元）...................................................................................6 图 8：Kybella 在全球市场销售收入（百万美元）.................................................................. 9 图 9：酷塑在全球市场销售收入（百万美元）........................................................................9 图 10：溶脂针出厂端未来市场空间情况（亿元）................................................................ 10 图 11：2017-2021 年利拉鲁肽与司美格鲁肽注射液在减肥领域收入规模（亿克朗）..........14 图 12：2017-2021 年利拉鲁肽与司美格鲁肽在糖尿病领域收入规模（亿克朗）................. 14 图 13：国内体重管理市场规模及预测（亿元）....................................................................14

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食品+运动瘦身市场规模超 3000 亿，医美为重要纤体瘦身途径

1.1“以瘦为美”，运动瘦身+食品瘦身市场规模超 3000 亿

中国肥胖人群基数大。目前常用体重指数(BMI,bodymassindex)界定肥胖标准，其计算公 式为 BMI=体重/身高的平方（kg/m2），国际生命科学学会提出 BMI 值 24 为中国成人超 重界限，BMI 值 28 为肥胖界限。根据弗若斯特沙利文和智研咨询数据，2020 年中国肥 胖人群为 2.2 亿人，同比增长 4.8%，占比全国总人口的 15.6%，同比提升 0.69pct，主

要受不良生活习惯、生活水平提升以及体力活动减少所致，全国肥胖人群基数较大。根

据沙利文数据，伴随中国政府采取控制肥胖人口数量政策，如发布《健康中国行动（2019-2030）》，中国肥胖人口有望增长放缓，预计到 2026 年为 2.8 亿人，21-26 年 复合增速为 4.3%。

自感超重率高，“以瘦为美”促进纤体瘦身市场发展。根据艾媒咨询调研报告，2022 年 有 77%网民自感体重超重，新时代消费者将“瘦”作为颜值与气质的重要衡量标准，追 求更低的 BMI 指数，一定程度上促进纤体瘦身市场发展。

图 3：2022 年中国网民自感是否体重超标调查

资料来源: 艾媒咨询，信达证券研发中心（备注：样本量为 1680 个）

健身、食物、医美等方式为纤体瘦身的重要途径，效果与安全性是用户关注的重要因素。

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目前，实现纤体瘦身的方式主要有运动、节食、药物、医美等，根据艾媒咨询，2022 年 网民选择运动减肥、节食减肥、药物减肥、手术减肥的比重分别为 69.9%、59.3%、27.8%、20.0%，运动与节食仍为大部分用户的选择，药物及手术减肥占据一定市场；同时，效 果、安全性、反弹不明显为用户首先考虑的因素，占比分别为 54.3%、52.4%、46.7%，时间成本、费用亦为用户考虑的重要因素，占比分别为 34.4%、34.3%。

健身器材及功能食品市场规模超过 3000 亿元，纤体瘦身市场前景广阔。根据艾媒咨询，2021 年中国功能性瘦身食品市场规模为 2794 亿元，同增 22.4%，中国健身器材市场规 模为 547 亿元，同增 15%；2021 年健身器材及功能性食品市场规模合计可达 3341 亿元，

纤体瘦身市场较大，未来若能挖掘更加安全高效的纤体瘦身途径，市场有望进一步扩容。

1.2 医美为纤体瘦身的重要途径，效果良好，部位精准

医美为纤体瘦身的重要途径，涉及手术、注射、光电项目。市场上存在较多合规医美项

目用于面部、腰部、大腿等部位减脂减重，为消费者提供多样化选择。手术方面，吸脂

手术利用负压原理，将皮肤切口或穿刺，将皮下脂肪吸出，达到永久性减脂效果，持续

时间长，不易反弹，可用于脸部（下巴）、腰部、腿部等，精准除脂，水动力吸脂是较

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多求美者的选择，但该项目为手术类型，对医生要求较高，操作不当存在感染风险，且 术区存在凹凸不平的风险。微创方面，中医埋线项目将人体可吸收的蛋白线等线材精准 埋入身体穴位，刺激穴位，抑制食欲，促进排泄，从而达到减肥瘦身效果，亦可改善内 分泌系统，作用温和，一般作用于腰部、腿部，但该项目对医生要求较高，尤其是对穴 位位置、深度等把握，且需要多次治疗，维持时间有限，是纤体瘦身中小众项目。注射 项目方面，肉毒毒素通过抑制神经末梢释放乙酰胆碱使肌肉无法收缩，从而达到抗皱、瘦脸瘦身效果，可用于面部、肩部（跨适应症）等部位，该项目不涉及脂肪细胞粉碎及 代谢循环，主要作用部位为肌肉，维持时间较短且易反弹，需多次治疗，但安全性较高，疗程轻松，局部作用效果好，受到众多求美者青睐；溶脂针利用去氧胆酸等成分溶液破 坏脂肪细胞原理减少脂肪细胞从而达到瘦身效果，国内尚无获批产品，FDA 仅批准一款 产品 Kybella 用于下巴部位，该产品效果持久，注射方式疗程较为轻松，但作用部位有限，且对操作者要求高。光电设备方面，酷塑利用低温下三酸甘油脂从液体转化为固体，结 晶老化后陆续死亡通过代谢排出体外，实现脂肪细胞消除而不损害其他身体组织，可作 用于腰部、大腿等区域，疗程较为轻松，安全性较高，但见效较慢，需 2-4 个月方可代 谢完毕，需多次治疗，费用较高。

表 1：与纤体瘦身相关的医美项目

资料来源：新氧，信达证券研发中心

医美项目效果较好，作用部位精准，具备优势。相比于运动、食物等方式实现纤体瘦身，

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医美项目具备多个优势：1）作用机理明确，效果较好，甚至可实现脂肪细胞消除达到永 久性减脂；2）作用部位精准，面部、腰部、大腿等部位均有可匹配的医美项目。总体上，

医美项目为消费者提供多样化的纤体瘦身项目选择，精准作用于面部、腰部、大腿等多

个部位，效果有保障，是实现“瘦”的重要途径。

溶脂针：26 年市场规模有望超过十亿元，竞争温和

2.1 海外借鉴：Kybella 为 FDA 唯一认证产品，19 年全球销售 0.31 亿美元

全球仅有一款获得 FDA 认证的溶脂针。溶脂针是通过非手术的方法，将含有溶解脂肪细 胞或者降低脂肪细胞活性的溶液产品注射入特定部位，减少脂肪堆积，达到瘦脸瘦身等

效果。目前，溶脂针产品主要成分包括去氧胆酸、磷脂酰胆碱等，去氧胆酸是人体中天

然存在的物质，注射进入人体后可将脂肪细胞分解成微小脂肪酸，通过代谢从淋巴系统

内排出体外，而磷脂酰胆碱作为磷脂的主要成分之一，可溶解脂肪堆，破坏脂肪细胞，通过肾脏代谢排出体外。欧美、韩国等地区拥有较多溶脂针产品，包括 Kybella 溶脂针、BCN 溶脂针、DERMCLAR 溶脂针、Aqualyx 溶脂针、利保特溶脂针等，目前仅有 Kybella 溶脂针获得 FDA 认证，获批时间为 2015 年 4 月。

表 2：海外知名溶脂针产品情况

4 次一疗程，每次间隔 1

维持时间较长 资料来源：新氧，信达证券研发中心

Kybella 在美国景气度有所下降，全球领域有待扩展。根据艾尔建年报，2019 年 Kybella 在全球销售收入为 0.31 亿美元，同比下降 19.4%，其中美国地区收入为 0.27 亿美元，同比下降 13.8%，其他地区收入为 330 万美元，同比下降 47.6%。Kybella 销售景气度 下行，我们认为可能在于：1）酷塑（冷冻减脂广电设备）成为艾尔建在减脂领域另一布 局，资源有所分散；艾尔建在 2015 年以约 21 亿美元收购 Kybella 公司，2017 年以约 25 亿美元收购酷塑母公司 Zeltiq，酷塑正处于商业化快速推广阶段，两者均作为减脂医 美手段，一定程度上资源有所分散；2）溶脂针为药品，监管更为严格，海外扩展获证难 度更高；3）存在潜在风险，若注射不当可能损伤血管、神经组织等，易可造成局部红肿、肉芽肿、硬结等症状，对操作者要求较高。总体而言，Kybella 近年增长遇到一定压力，

未来全球领域扩展有望提升销售。

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2.2 国内市场：潜在市场规模过十亿元，布局厂家较少

国内暂无认证三类产品。国内尚无 CFDA 认证的三类医疗器械溶脂针产品，市场上流通 一些无证产品，以韩国产品为主，例如爱尔菲林、修立塑精华液、喜爱芙莱茵 CF-Line 等产品，该类产品主要通过缩小细胞体积、抑制脂肪细胞生成等方式达到减脂效果，主 要作用于面部，维持时间较短，相较于直接破坏脂肪细胞的溶脂针产品，此类产品作用 机制更为温和，效果稍为逊色。

表 3：国内部分溶脂针概念产品情况

资料来源：新氧，信达证券研发中心

少数厂家布局以去氧胆酸为核心成分的溶脂针产品。Kybella 在中国市场专利将于 2025 年到期，国内厂家正在积极布局以去氧胆酸为核心成分的溶脂针产品，包括南京诺瑞特 医药科技有限公司的去氧胆酸注射液（三期临床实验）、爱美客的去氧胆酸注射液（预 计 2023 年进入临床实验），此外，科笛生物的注射用 CU-20401 处于第 Ib/II 期临床实 验，未来有望诞生合规产品。

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表 4：国内厂家溶脂针产品在研情况

资料来源：爱美客港股招股说明书，信达证券研发中心

2026 年国内溶脂针市场空间有望超过 10 亿元，轻医美属性仍是竞争优势。目前求美者 解决面部或腰部过于丰满，合规操作主要为抽脂手术、冷冻溶脂等方式，若未来存在注 射类溶脂产品获批，其轻医美属性有望获得求美者青睐。根据弗若斯特沙利文预测（根 据 kybella 在美国销量，给予中国市场溶脂针获批首年 8-25 万剂销量预测），中国首款 溶脂针产品有望 2023 年获批，预计 2026 年溶脂针出厂市场规模有望达到 12.2 亿元，成长空间较大。

图 10：溶脂针出厂端未来市场空间情况（亿元）

资料来源: 弗若斯特沙利文（经参考药品审评中心），信达证券研发中心

减肥针：26 年国内市场规模有望超百亿，在研产品丰富

3.1 海外借鉴：减肥针 21 年出货超过 10 亿美元，市场广阔

利拉鲁肽注射液、司美格鲁肽注射液、奥利司他、氯卡色林、纳曲酮/安非他酮组合剂、芬特明/托吡酯缓释剂是获得 FDA 批准的在使用的体重管理药物，其中利拉鲁肽注射液、司美格鲁肽注射液以注射方式使用，俗称“减肥针”。

1）利拉鲁肽注射液

利拉鲁肽注射液在 2014 年 12 月获得 FDA 批准可作为肥胖人群的减肥药物，厂商为诺 和诺德，商品名为 Saxenda。该产品适合 BMI 大于 30kg/m2 或者 BMI 大于等于 27kg/m2 且有肥胖相关并发症如糖尿病、高血压的成年患者。利拉鲁肽是一种人胰高糖素样肽-1 (GLP-1)类似物，作用类似于天然胃肠激素（肠降血糖素），可增加胰岛素分泌，抑制摄 食中枢，影响食欲，延缓胃排空，减慢食物消化速度，从而达到控制体重的效果。利拉

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鲁肽通过 DNA 重组技术合成，是一种多肽，与内源性人 GLP-1（7-37）具有 97%同源 性，替代总循环中 20%具有活性的内源性 GLP-1，同时可阻止 DPP-4 降解（内源性 GLP-1 不具备），延长持续时间。该产品起始用量为 0.6mg/次/日，每日注射，一周后加大剂量，直到 1.8mg/次/日，根据 JAMA 杂志发布的 STEP 8 试验数据，使用 68 周体重可下降 6%。

产品常见的副作用为恶心、呕吐、腹泻、头晕等，与使用剂量有关。该产品的优点在于：1）安全性较高，产品本身为多肽，由血清及组织蛋白酶代谢成氨基酸，肝毒性低；2）效果较好，使用 68 周体重可下降 6%。

2）司美格鲁肽注射液

司美格鲁肽注射液是 2021 年 6 月获得 FDA 批准可作为肥胖人群的减肥药物，曾用名索 马鲁肽注射液，原研厂商为诺和诺德，商品名为 Wegovy。该产品适合 BMI 大于 30kg/m2 或者 BMI 大于等于 27kg/m2 且有肥胖相关并发症如糖尿病、高血压的成年患者。司美格 鲁肽是一种人胰高糖素样肽-1 (GLP-1)类似物，与人 GLP-1 具有 94%序列同源性，可促 进胰岛素分泌，降低食欲、减少食物摄入量、诱导减肥。该产品为起始剂量为 0.25mg，每周一次，4 周后剂量逐步升到 2.4mg/每周一次，根据 JAMA 杂志发布的 STEP 8 试验 数据，使用 68 周可实现体重下降 16%，产品常见副作用为恶心、呕吐、腹泻、头晕等，与使用剂量有关。该产品的优点在于：1）安全性较高，产品本身为多肽，由血清及组织 蛋白酶代谢成氨基酸，肝毒性低；2）效果较好，使用 68 周可实现体重下降 16%。

3）奥利司他

奥利司他是 1999 年 4 月获得 FDA 批准可作为肥胖人群的减肥药物，2001 年获得 CFDA 批准于中国上市，2007 年被批准为减肥非处方药，原研厂商为霍夫曼罗氏，商品名为 Xenical(处方药)、Alli（非处方药）。该产品适合 BMI 大于 24kg/m2 的患者。奥利司他 是一种胃肠道和胰腺脂肪酶抑制剂，失活的酶不能将食物中的脂肪水解成游离的脂肪酸 和单酰基甘油，从而不易被身体吸收，减少热量摄入。OTC 一般剂量为每日三次，每次

一胶囊剂，饭前服用，产品常见副作用为腹胀、腹泻、大小便漏和脂肪痢等，多因其对

脂肪吸收的作用引致。该产品优点在于：近期疗效较好，服用方便，不良反应少，价格

便宜。

4）盐酸氯卡色林

盐酸氯卡色林是 2012 年 6 月获得 FDA 批准可作为肥胖人群的减肥药物，商品名为 Belviq，该产品适合 BMI ≥30 的肥胖患者或超重(BMI ≥27-30kg/m2)同时患有肥胖相关性 疾病的成年人群。氯卡色林是一种 5-羟色胺 2C(5-HT2C)受体的选择性 5-羟色胺激动剂，该受体的激活作用可激活饥饿感和饱腹感通路，包括诱发阿黑皮素原，降低食欲的通路。该产品每日一至两次，每剂量 10mg，产品有潜在的心脏瓣膜副作用,同时还存在一些不 良反应,如上呼吸道感染、头痛、头晕和恶心等，另外使用本品需注意潜在的成瘾风险。

该产品优点在于：短期见效快，较为可靠的长期效果，较为便宜。

5）纳曲酮/安非他酮组合剂

纳曲酮/安非他酮组合剂是 2014 年 9 月获得 FDA 批准可作为肥胖人群的减肥药物，商品 名为 Contrave，该产品适合（BMI）≥30kg/m2 或 BMI≥27 kg/m2 且至少患有一种体重相

关病症如高血压或糖尿病的成人患者。安非他酮是多巴胺和去甲肾上腺素再摄取抑制剂，用于治疗抑郁和戒烟。纳曲酮是阿片受体拮抗剂,用于治疗酒精及阿片依赖。两者协同作 用于下丘脑饥饿中枢，减少食物摄入。该产品 4 周内逐渐加量至最大剂量每日两次，每 请阅读最后一页免责声明及信息披露 11

次两片（共 32/360mg），常见的不良反应为恶心、呕吐、口干、便秘、头痛、失眠等, 同时也发现该药对胎儿有致畸作用。该产品优点在于：短期效果好，较为便宜。

6）芬特明/托吡酯缓释剂

芬特明/托吡酯缓释剂是 2012 年 6 月获得 FDA 批准可作为肥胖人群的减肥药物，商品名 为 Qsymia，该产品适合 12 岁及以上 BMI 超出经年龄和性别矫正后标准值的 95%或更 高的患者。芬特明可促进下丘脑释放儿茶酚胺，儿茶酚胺可引起食欲降低、食量减少从 而缓慢减轻体重。而托吡酯可减少食欲、增强饱腹感。两者组合使用可减少托吡酯用量，比单独使用效果更好,副作用更小。该产品起始每日 3.75/23mg，服用 14 天；增加到 7.5/46mg，之后每月增加剂量直到获得减肥效果，常见副作用主要有口干、便秘、失眠、心悸、头晕、味觉障碍、胎儿毒性、心率升高、急性闭角型青光眼、情感和睡眠障碍、认知损伤和代谢性酸中毒等，还会对神经系统产生影响。该产品优点在于：短期/长期效 果好，较便宜。

表 5：获得 FDA 认证的减肥药的情况

常见副作用主要有口

生影响

资料来源：药物性损肝伤专业网，药智网，丁香医生，春雨医生，医牛健康资讯网，JAMA 杂志，信达证券研发中心

利拉鲁肽与司格美鲁肽减重领域优势突出，两者仍有差异。利拉鲁肽与司美格鲁肽药理 作用类似，起初均为治疗 2 型糖尿病药物，而后延展至减肥领域，作用靶点均为 GLP-1，因其较高的安全性及良好的效果在减重领域中优势明显，但两者存在差异：1）获批时间 方面，利拉鲁肽用于糖尿病适用症在 2010 年 1 月获 FDA 批准，2011 年 10 月获得中国 CFDA 批准，而用于减肥领域在 2014 年 12 月获 FDA 批准，国内未获得批准；司美格 鲁肽注射液用于糖尿病适用症在 2017 年 12 月获 FDA 批准，2021 年 4 月获得中国 CFDA 批准，而用于减肥领域在 2021 年 6 月获 FDA 批准，国内未获得批准；司美格鲁肽片用 于糖尿病适用症在 2019 年 9 月获 FDA 批准，2022 年 5 月上市申请获国家药监局正式 受理。2）用法方面，利拉鲁肽仅存在注射液形态，需每日注射，起始用量为 0.6mg，逐 渐增加至 1.8mg；司美格鲁肽注射液每周一次，起始用量为 0.25mg,逐步增加到 2.4mg，司美格鲁肽片起始剂量 3mg,持续 30 天后，剂量增加到每天一次 7mg。3）效果方面，

因为司美格鲁肽能够更有效地降低患者的空腹血糖、糖化血红蛋白以及餐后血糖水平，

降糖效果更好更稳定，减重效果上司美格鲁肽也优于利拉鲁肽，接受司美格鲁肽治疗的 肥胖症患者在 68 周内平均体重减轻 16%，而接受利拉鲁肽治疗的在 68 周内平均体重 减轻 6%。4）不良反应方面，司美格鲁泰发生肠胃道不适等不良反应概率更高。

表 6：利拉鲁肽和司格美鲁肽主要差异性

资料来源：丁香园，JAMA 杂志，信达证券研发中心

利拉鲁肽与司美格鲁肽销售良好，减重领域快速增长突破十亿美元。根据诺和诺德公司

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年报，在糖尿病领域，2021 年利拉鲁肽以及司美格鲁肽实现收入 536 亿丹麦克郎，17-21 年复合增速为 23.3%，参考 21 年 12 月 31 日汇率，为 82 亿美元，是生物药领域大体量 品种，彰显其安全性与高效性。在减重领域，2021 年利拉鲁肽与司美格鲁肽实现收入 84 亿丹麦克郎，参考 21 年 12 月 31 日汇率，出货规模超过 10 亿美元；考虑到司美格鲁肽 21 年才开始放量，未来成长空间广阔。

3.2 国内供需：需求旺盛，在研储备丰富

国内减重领域供给不足，需求广阔。国内目前仅有奥利司他获得 CFDA 认证，该产品 2000 年引入国内市场，2007 年专利到期后国内陆续有厂家上市产品，包括海正药业、中美华 东（华东医药子公司）、碧生源、重庆植恩等企业。根据弗罗斯特沙利文数据，2021 年 国内减重市场规模（出厂端）为 21 亿元，17-21 年复合增速为 71.4%，预计 2026 年市 场规模可达 111 亿元，21-26 年复合增速为 39.0%，市场快速增长主要得益于：1）肥胖 人群基数较大，潜在市场空间大；2）市场供给有望打开，激发需求。

图 13：国内体重管理市场规模及预测（亿元）

资料来源: 弗若斯特沙利文，信达证券研发中心

在研产品丰富，助力赛道高增长。体重管理市场潜在储备产品丰富，仅 GLP-1 受体激动 剂相关药物在研或审批产品超过 10 余种类，以创新药及仿制药口径来看 1）创新在研药 物方面，包括上海仁会生物制药的贝那鲁肽注射液、礼来公司的 Tirzepatide、诺和诺德

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的司美格鲁肽、江苏恒瑞医药的诺利糖肽、信达生物制药的 IBI362 等，一共 10 款；2）

仿制药方面，利拉鲁肽注射液 Saxenda 仿制药厂家包括华东医药、江苏万邦生化医药集

团、爱美客，Saxenda 在中国的核心专利 2017 年已经到期，由中美华东、重庆派金申

报的司美格鲁肽注射液临床试验申请获得批准，一共 4 款。从上市进度来看，贝那鲁肽

于 2022 年 3 月上市申请获得受理，若顺利获批，将成为我国减重领域第一款原研发新药；

华东医药的利拉鲁肽注射液于 2022 年 7 月上市申请获得受理，若顺利获批，将成为我国

减重领域第一款利拉鲁肽仿制药。

表 7：GLP-1 受体激动剂相关减重领域药物情况

公司成立于 1901 年，总部位于美

健方案，1973 年纽交所主板上市，重/肥胖适应症已处于中国 III 期临床研究阶段

2021 年收入 283 亿美元。

司美格鲁肽注射液是一款长效 GLP-1（胰高血

床研究阶段。

公司成立于 1997 年，致力于在抗

市，2021 年收入 259 亿元。

公司成立于2011年，致力于开发、

元。

公司成立于 2004 年，立足于生物

医用材料的研发和转化，致力于

入 346 亿元；杭州中美华东制药

重组蛋白药物的研发国内领先，

资料来源：爱美客港股招股说明书，华东医药投资者关系管理微信公众号，药融云，药渡，WIND，信达证券研发中心

投资建议

中国肥胖人群基数较大，以瘦为美的观念加重消费者自感超重率，纤体瘦身市场大有可 为。根据智研咨询，2021 年仅运动健身器材、功能性瘦身食品市场规模超过 3000 亿元，医美项目作为纤体瘦身的重要途径，包括抽脂手术、酷塑溶脂、中医埋线、肉毒毒素，具备良好的效果，有望替代部分市场需求，亦可带动市场扩容；未来溶脂针、减肥针等 产品的研发上市有望带来新需求。溶脂针方面，根据弗若斯特沙利文数据，预计 2023 年国内将有一款产品布局，2026 年出厂市场规模将超过 10 亿元，现有布局厂家较少，竞争温和；减重管理市场方面，根据弗若斯特沙利文数据，2021 年市场规模为 21 亿元，预计 2026 年市场规模超过百亿元，前景广阔，行业内仅以 GLP-1 受体激动剂在研产品 超过 10 款，储备丰富。我们认为，未来纤体瘦身市场前景广阔，看好率先布局厂家，重 点关注爱美客，其利拉鲁肽注射液产品进入临床一期试验，储备去氧胆酸注射液。

风险因素

需求景气度下行风险。新冠疫情对线下客流造成一定冲击，医疗美容依赖客户线下体验 消费，若疫情反复，将减少终端机构客流量，同时，新冠疫情一定程度上影响求美者消 费力，对医疗美容需求带来较大冲击；

在研产品上市进度不达预期风险。目前，各大厂家积极布局溶脂针、减肥针等产品，产 品上市将推动行业发展，刺激需求。若未来厂家的产品未能顺利获批上市，将不利于激 发潜在需求。

竞争加剧风险。减重领域市场空间广阔，布局厂家较多，竞争较为激励，未来仍可能存 在具备研发实力的厂家进入，加剧竞争；同时，溶脂针领域市场未打开，若未来首款产 品市场反馈良好，将引来更多厂家进入，加剧竞争。

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研究团队简介

汲肖飞，北京大学金融学硕士，七年证券研究经验，2016 年 9 月入职光大证券研究所纺织服装团队，作为

团队核心成员获得 16/17/19 年新财富纺织服装行业最佳分析师第 3 名/第 2 名/第 5 名，并多次获得水晶球、

金牛奖等最佳分析师奖项，行业研究经验丰富，从长周期研判行业发展趋势。

李媛媛，复旦大学金融硕士，五年消费品行业研究经验，2020 年加入信达证券，从事化妆品&医美行业研

究。

机构销售联系人

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分析师声明

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师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组

成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。

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评级说明

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