评级（增持）银行：3月信贷社融总量超预期，结构尚待经济修复

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报告名称 ：银行：3月信贷社融总量超预期，结构尚待经济修复
评级 ：增持
行业：

3 月信贷社融总量超预期，结构尚待经济修复

央行公布 3 月金融和社融数据：3 月新增人民币贷款 3.13 万亿 元，同比多增 4000 亿元；人民币存款增加 4.49 万亿元，同比多 增 8600 亿元；M2 增速 9.7%，同环比分别提高 0.3pct 和 0.5 pct；M1 增速 4.7%，环比持平，同比降低 2.4 pct。3 月新增社 融 4.65 万亿元，同比多增 1.27 万亿元，月末余额增速 10.6%。

1-3 月合计新增人民币贷款 8.34 万亿元，同比多增 6636 亿元；人民币存款增加 10.86 万亿元，同比多增 2.51 万亿元；社融增 量累计 12.06 万亿元，同比多增 1.77 万亿元。

分析与判断：

► 3 月信贷总量超预期，结构仍然不强
3 月新增人民币贷款 3.13 万亿元，同比多增约 4000 亿元，总量 超市场预期，主要由企业贷款贡献，居民端边际上也有改善。具 体来看：1）居民贷款：3 月新增 7539 亿元，高基数下同比少增 3940 亿元，但环比 2 月缩量有大幅改善，短贷和中长贷转正，回 到月增 3848、3735 亿元的水平，有季末月冲量、各地陆续放开 按揭政策托底需求等因素的综合作用，但短贷同比少增的程度较 2 月有所走阔。2）企业贷款：新增 2.48 万亿元创历年同期新 高，同比多增 8800 亿元，其中企业中长贷新增 1.34 万亿元基本 持平上年同期的情况下，主要由短贷和票据冲量，分别同比多增 4300 和 4700 亿元。3 月贴现发生额创近年来新高，月内票据利 率呈现触底回升趋势，有供给端开票量增加的原因，也反映一定 的需求修复。相应的 3 月企业贷款增量中，中长期贷款占比也较 上月小幅回升至 54%。

Q1 合计来看，贷款总体新增 8.34 万亿元，同比多增 6636 亿元，主要由企业短贷和票据弥补居民贷款和企业中长期贷款缺口。 因此总体来看，3 月季末月冲量下，总量恢复同比多增，但结构 仍然偏弱。我们认为，后续信贷投放仍有政策积极因素的托底，包括国常会强调稳增长、新设两类再贷款，以及地产政策松动 等，但商品房成交仍处于下降通道，实体需求层面的动能有待修 复，而多地疫情的反复也对经济活动有一定制约。

► 3 月政府债发行放量，社融增速环比回升 0.4pct 贷款放量下，3 月新增社融 4.65 万亿元亦回归同比多增 1.27 万 亿元，余额增速环比回升 0.4pct 至 10.6%，各分部均有正贡献：134976

1）3 月政府债发行放量，单月净增 7052 亿元，同比多增超 3900 亿元，新增专项债发行保持高位。企业债单月净增 3894 亿元，同比微增 89 亿元。2）表外非标融资（委托贷款+信托贷款+未贴 现承兑汇票）转负为正，总体新增 133 亿元，低基数下同比多增

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超 4200 亿元，3 月贴现量较大的同时开票量走高推高了票据供给 规模，而委托贷款和信托贷款多增幅度也进一步走阔。3）投向 实体的人民币贷款 3.23 万亿元，同比多增 4800 亿元。

Q1 合计来看，社融增量 12 万亿元创新高，同比多增 1.77 万亿 元，表外非标基本持平上年同期的情况下，增量一方面来自信贷 稳中有升的支撑，8.34 万亿元的贷款增量占社融七成左右；另一 方面企业债净增 1.3 万亿元，同比多增 4000 亿元；此外政府债 仍是核心贡献，今年一季度地方专项债发行节奏明显前置，政府 债季度增量达到 1.58 万亿元，同比多增超 9200 亿元，国常会提 出“抓紧下达剩余专项债额度，去年提前下达的额度 5 月底前发 行完毕，今年下达的额度 9 月底前发行完毕”的要求，也将对 二、三季度社融增速形成支撑。

► M2 增速上行下剪刀差负向走阔，财政支出进度加快 3 月 M1 增速环比持平于 4.7%，M2 增速 9.7%，同环比分别提升 0.3pct 和 0.5pct，M1-M2 剪刀差-5%，较 2 月负向小幅走阔，预 计主要源于信贷投放促进广义货币派生，以及季末揽储力度加大 下，居民和企业存款同比分别多增 7623 和 9221 亿元，但资金活 化程度未有进一步改善，综合拉动 3 月存款总量同比多增 8600 亿元；财政支出进度加快下，财政存款同比多减 3571 亿元，非 银存款同比多减 3000 亿元。一季度总体存款增量突破 10.86 万 亿元，同比多增超 2.5 万亿元，居民、企业以及发行提速下的财 政存款均同比多增。

投资建议：
继 2 月社融和信贷数据大幅走弱后，3 月数据总量反弹支撑一季 度信贷总量同比稳中有升，但信贷结构难言明显改善，仍以短贷 和票据冲量为主，政府债是社融核心支撑。考虑到 3 月制造业 PMI 回落至收缩区间，经济动能受国内外多因素影响，稳增长目 标明确下，宏观政策或加码，宽信用政策亟待发力。

银行行业来看，宏观经济下行预期制约板块估值修复，但近期年 报预期兑现下板块进入填估值阶段，一季度信贷投放稳健也进一 步保障业绩确定性，目前股息率处于历史最高位、对应静态 PB 0.64 倍处于历史底部。我们维持板块“推荐”评级，个股层面继 续推荐：招商，平安，兴业，成都，杭州，宁波，常熟银行等；以及建议关注高股息率的大行。

风险提示
1、经济修复幅度和节奏不及预期；
2、个别银行的重大经营风险等。

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19626187/21/2019028 16:59

刘志平：华西证券银行首席分析师，上海财经大学管理学硕士学位，研究领域主要覆盖银行、金 融行业。从业经验十多年，行业研究深入，曾任职于平安证券研究所、国金证券研究所、浙商证 券研究所。

李晴阳：华西证券银行分析师，华东师范大学金融硕士，两年银行行业研究经验，对监管政策和 行业基本面有深入研究，曾任职于平安证券研究所。

分析师承诺

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采 用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。

评级说明

买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%

卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15% 行业评级标准

华西证券研究所：

地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html

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