鹿山新材评级（）新股专题覆盖：鹿山新材

股票代码 ：603051
股票简称 ：鹿山新材
报告名称 ：新股专题覆盖：鹿山新材
评级 ：
行业：塑料制品

内容目录

一、鹿山新材 ..................................................................................................................................................... 3（一）基本财务状况 ................................................................................................................................... 3（二）行业情况 .......................................................................................................................................... 4（三）公司亮点 .......................................................................................................................................... 5（四）募投项目投入 ................................................................................................................................... 6（五）同行业上市公司指标对比 ................................................................................................................. 6（六）风险提示 .......................................................................................................................................... 7

图表目录

图 1：公司收入规模及增速变化 ......................................................................................................................... 3 图 2：公司归母净利润及增速变化 ..................................................................................................................... 3 图 3：公司销售毛利率及净利润率变化 .............................................................................................................. 4 图 4：公司 ROE 变化 ........................................................................................................................................ 4 图 5：热塑型光学透明胶膜应用举例 .................................................................................................................. 6

表 1：热溶胶的产品分类 .................................................................................................................................... 4 表 2：2019-2020 年热熔胶产品在下游各类市场销售量及增长率 ....................................................................... 4 表 3：公司本次 IPO 募投项目投入 ..................................................................................................................... 6 表 4：同行业上市公司指标对比 ......................................................................................................................... 7

一、鹿山新材

公司是专注于绿色环保高性能的高分子热熔粘接材料研发、生产和销售的高新技术企业，产

品广泛应用于复合建材、能源管道、高阻隔包装、光伏新能源、平板显示等多个领域，为全球多

个国家和地区的客户提供粘接综合解决方案，是国内领先的高性能热熔粘接材料企业之一。热熔

粘接材料是胶粘剂的主要品种之一，具有粘接力强、耐候性好等特点；公司经过多年发展，通过

自主技术创新和开发实践，创新发展了热熔粘接材料产品的技术、工艺、标准、设备，构建了较

为领先的功能性聚烯烃接枝研发平台，形成了“化学接枝+物理共混”两步法核心技术体系。

公司主要产品包括功能性聚烯烃热熔胶粒及热熔胶膜产品等两大类热熔粘接材料。功能性聚

烯烃热熔胶粒方面，公司产品体系主要适用于复合建材、油气管道和高阻隔包装三大领域，主要

产品为复合建材热熔胶、油气管道防腐热熔胶和高阻隔包装热熔胶；热熔胶膜产品体系则主要适

用于太阳能电池及平板显示领域，主要产品为太阳能电池封装胶膜及热塑型光学透明胶膜。此外，

公司还开发了生物降解材料、医用材料等新产品，不断开拓新的应用领域。

（一）基本财务状况

公司 2019-2021 年分别实现营业收入 7.95 亿元/10.12 亿元/16.93 亿元，2019-2021 年 YOY 依次为 3.74%/27.24%/67.39%, 三年营业收入的年复合增速 30.2%；实现归母净利润 0.72 亿元 /1.16 亿元/1.14 亿元，2019-2020 年 YOY 依次为 50.16%/60.88%/-1.93%，三年归母净利润的 年复合增速 33.3%。

2021 年，公司按产品种类可以分为四大板块，包括：功能性聚烯烃热熔胶（7.4亿元，43.81%）、热熔胶膜（7.0 亿元，41.43%）、原材料（1.4 亿元，8.4%）、其他主营业务（0.66 亿元，3.92%）。

其中，功能性聚烯烃热熔胶又可以进一步细分为复合建材热熔胶、油气管道防腐热熔胶、高阻隔

包装热熔胶，2021H1，分别占收入比重 37.23%、7.08%和 5.51%；热熔胶膜可进一步细分为太 阳能电材封装用 EVA 胶膜和热塑型光学胶膜热熔胶，2021H1 收入占比分别为 31.96%和 1.1%。

比较来看，报告期内，太阳能和建材等下游需求领域是公司产品应用收入的主要来源。

图 1：公司收入规模及增速变化

资料来源：Wind，华金证券研究所

图 2：公司归母净利润及增速变化

资料来源：Wind，华金证券研究所

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资料来源：Wind，华金证券研究所

（二）行业情况

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资料来源：Wind，华金证券研究所

公司主营产品为功能性聚烯烃热熔胶粒和热熔胶膜，均属于胶粘剂下属的热熔胶行业。

热熔胶，又称热熔粘接材料，是一种可熔性粘合剂，粘合过程中不需要其他的溶剂，在常温 下为固态，加热熔融成液态粘接材料，在涂布、润湿被粘物后，经压合、冷却，可以在几秒钟内 完成粘接。热熔胶是由热塑性树脂（PE、POE、PP、EVA、SIS、SBS、PA 等）作为基料，并 添加增粘剂、粘度调节剂、抗氧剂、抗寒与抗热剂等组成。

热熔胶与水基型胶粘剂、溶剂型胶粘剂相比，粘合工艺简单、速度快、强度大、适用范围广、可应用于高速连续化生产线、加工性能更为优异；其次，热熔胶在常温下为固体，便于包装、运 输、存储，物流和仓储成本更低；此外，热熔胶无毒、无味、不需溶剂、无污染，属环保型产品，更加适应环境保护趋势和相关法规要求。

表 1：热溶胶的产品分类

资料来源：公司招股书，华金证券研究所
备注：橙色标注为公司已有产品；根据热熔胶产品分类，公司现有业务领域主要为聚烯烃类热熔胶（对应于公司功能性聚烯烃热熔胶粒产品）和功能性聚烯烃热 熔胶粒热熔胶（对应于公司热熔胶膜产品）。

根据中国胶粘剂和胶粘带工业协会热熔胶粘剂专业委员会发布的《中国热熔胶市场现状和趋 势》报告，我国热熔胶销售的下游应用领域主要以包装与标签、纤维加工、太阳能胶膜等行业为 主，行业种类丰富多样，主要应用行业销量呈增长趋势。

表 2：2019-2020 年热熔胶产品在下游各类市场销售量及增长率

资料来源：《中国热熔胶市场现状和趋势》，公司招股书，华金证券研究所

（三）公司亮点

1、受益于太阳能电池封装胶膜下游需求良好及公司 2020-2021 年相关产品线产能得以扩张，预计将带动公司业绩向好。公司 2020 年下半年开始新增太阳能电池封装胶膜产能并于 2021 年 上半年陆续释放；截止到 2021 年上半年，公司热熔胶膜产品自有产能达到 3031 万平方米/上半 年、产能利用率降至 70.6%，而 2020 年底公司热熔胶产品自有产能仅 4766.8 万平方米/年、产 能利用率为 84.5%。受益于 2020 年以来下游光伏行业发展回暖，及碳达峰碳中和发展目标下光 伏产业的中长期景气预期，预计光伏胶膜市场需求也有望持续增长；公司太阳能电池封装胶膜新 增产能消化可期，并预计将拉动公司业绩向好。

2、功能性聚烯烃热熔胶细分领域竞争格局更多呈现头部集中的发展趋势，公司已经取得明 显的竞争优势。在功能性聚烯烃热熔胶粒市场的复合建材热熔胶、油气管道防腐热熔胶、高阻隔 包装热熔胶细分市场中，能够和公司竞争的企业数量相对较少，多种产品已逐步实现进口替代。其中复合建材热熔胶产品已应用于国内外多个大型工程，并应用于中国高铁列车车厢制造；油气 管道防腐热熔胶覆盖中石油、中石化、中海油、宝钢股份、华菱集团、金洲管道等下游知名客户 及多个国内外重大工程项目；同时，在中高端以进口为主的高阻隔包装市场，公司热熔胶产品则 主要与三井化学、陶氏化学等国际巨头直面竞争。

3、公司自主研发的热塑型光学透明胶膜可对传统液体胶粘剂产品及 OCA、LOCA 等胶粘 剂产品实现有效替代，目前在平板显示产品已经开始成功应用；伴随着公司募投投入及热塑型 光学透明胶膜产能提升，有望逐渐给公司带来较好的业绩回报。热塑型光学透明胶膜为公司自主 研发的新型热熔胶膜产品，可对传统液体胶粘剂产品及 OCA、LOCA 等胶粘剂产品实现有效替 代，主要应用于各种尺寸的触控面板及显示模组的贴合封装，广泛应用于车载、媒体广告、教育 展示、智能家居等平板显示领域，具有高效率、高良率、易反拆等特点，在大屏幕应用场景中适 用性更好。2018-2021 年上半年公司热塑型光学透明胶膜销量分别为 15.79、25.03、42.37 和 23.31 万平方米，呈逐年较快增长态势。

图 5：热塑型光学透明胶膜应用举例

资料来源：公司招股书，华金证券研究所

（四）募投项目投入

公司本轮 IPO 募投资金拟投入 4 个项目和补充流动资金。

1、功能性聚烯烃热熔胶扩产项目和功能性聚烯烃热熔胶技改项目实施完成后，公司功能性 聚烯烃热熔胶的产能将增加 40,000 吨/年。

2、TOCF 光学膜扩产项目建设完成后，将新增热塑型光学透明胶膜（TOCF）产品产能 150 万平方米/年。

表 3：公司本次 IPO 募投项目投入

资料来源：公司招股书，华金证券研究所

（五）同行业上市公司指标对比

公司 2021 年实现收入 16.9 亿元，同比增长 67.39%；实现归属于母公司净利润 1.14 亿元，同比下滑 1.93%。根据公司初步预测，2022 年一季度，预计实现营业收入为 36,000.00-40,000.00 万元，同比增长 18.62%-31.80%；预计归属于母公司净利润为 2,950.00-3,250.00 万元，同比增 长 0.89%-11.15%；预计扣除非经常性损益后归属于母公司净利润为 2,900.00-3,200.00 万元，同比增长 0.33%-10.71%。

鹿山新材同行业上市公司主要有福斯特、上海天洋、赛伍技术和海优新材等，其中，同行业 上市公司主要集中在热熔胶膜细分产品领域，包括福斯特、赛伍技术和海优新材等上市公司主要 收入基本来自于下游光伏产业。假设仅以上述同行业上市公司来看，平均收入规模（前三季度）为 34.41 亿元，平均市值规模为 352.4 亿元，平均 PE-TTM（剔除负值）为 55X。比较而言，由 于福斯特规模较大，拉高了同行业上市公司的平均收入体量，公司体量远低于行业平均水平；而 具体公司对比来看，公司规模体量与赛伍技术和海优新材更为相当，毛利率及业绩增速变化也与 赛伍技术和海优新材更为相似。

表 4：同行业上市公司指标对比

资料来源：Wind，华金证券研究所
备注：鹿山新材财务数据更新至 2021 年

（六）风险提示

应收账款及应收票据风险、原材料价格波动风险、政府补助变化风险、下游需求波动风险、存货风险等。

分析师声明
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