高测股份评级（增持）签订晶澳曲靖2.2亿元切割设备合同，看好22年代工业绩释放+HJT切割工艺进步
股票代码 ：688556
股票简称 ：高测股份
报告名称 ：签订晶澳曲靖2.2亿元切割设备合同，看好22年代工业绩释放+HJT切割工艺进步
评级 ：增持
行业：光伏设备
| | 证券研究报告 | 公司点评 高测股份(688556.SH) 2022 年 03 月 09 日 |
| 增持（维持） | 高测股份（688556.SH）：签订晶澳曲靖 |
| 所属行业：机械设备 当前价格(元)：76.47 | 2.2 亿元切割设备合同，看好 22 年代工业 绩释放+HJT 切割工艺进步 |
| 证券分析师 | |
| 倪正洋 | 投资要点 |
| 资格编号：S0120521020003 邮箱：nizy＠tebon.com.cn | 事件：公司近日与曲靖晶澳光伏科技有限公司签订了 2.22 亿元光伏切割设备合同。 |
| 研究助理 | 公司与晶澳曲靖累计签订 3.96 亿元切割设备订单，预计包揽晶澳曲靖切片机份 |
| 杨云逍 邮箱：yangyx＠tebon.com.cn | 额。据晶澳科技公告，2021 年 8 月晶澳科技与曲靖市人民政府、曲靖经济技术开 发区管理委员会签订投资框架协议，拟在曲靖经济技术开发区建设 20GW 单晶拉 |
棒及切片项目，2021 年 12 月项目正式投产。自 2021 年 7 月以来，高测及控股
| 市场表现 | 子公司与曲靖晶澳合计签订 3.96 亿元切割设备订单，按照 1500 万/GW 切片机投 | ||||
| 高测股份 | 沪深300 | 资额，叠加部分磨床等机加设备，我们预计公司基本拿下晶澳曲靖全部的切片机 | |||
| 设备订单及部分机加设备订单，公司在硅片切割设备的市占率进一步提升。 设备在手订单饱满，金刚线出货有望高增。设备方面，公司 21 年中报披露在手订 单约 7.57 亿元，考虑到切割设备进场时间晚于单晶炉等拉晶设备，2021 年新建 的拉棒产能将陆续配套切割设备，有望带动公司切割设备在手订单持续提升。金 刚线方面，受益于“单机 12 线”技改，公司金刚线产能大幅提升，预计 2021 年 公司金刚线出货接近 1000 万公里，2022 年有望实现翻倍以上增长。设备+耗材双 驱动，主业基本盘有望保持高增。 | |||||
| 400% 343% 286% 228% 171% 114% 57% 0% -57% 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | |||
| 沪深 300对比 | 1M | 2M | 3M | ||
| 绝对涨幅(%) | 23.74 27.47 | -1.39 | 看好后续切割代工利润释放+HJT 薄片切割工艺进步。公司 2021 年布局切割代工 业务，已公布 35GW 产能（乐山 5GW 示范基地、乐山 20GW 大硅片及配套项目、 | ||
| 相对涨幅(%) | 31.19 39.02 13.23 | ||||
| 资料来源：德邦研究所，聚源数据 | 建湖 10GW 大硅片项目），其中 5GW 示范基地已实现满产，乐山 20GW 一期 6GW | ||||
预计上半年投产，建湖 10GW 预计三季度投产，22 年底公司有望实现超 20GW
| 相关研究 | 切割代工产能，且当前终端客户主要为下游电池企业。考虑产能爬坡，公司全年 |
| 1.《高测股份（688556.SH）：21 年业 绩预告超市场预期，关注切片代工利 润释放》，2022.1.24 2.《光伏设备：N 型电池迭代+设备换 机+单 GW 投资额增加，高市占率设备 商率先享受行业红利》，2022.1.6 3.《高测股份（688556.SH）：切割设 备+耗材双驱动，光伏硅片切割代工释 放业绩弹性》，2021.11.30 | 切割代工出货有望超 10GW，公司凭借较强的切割工艺，可实现较高的切割剩余 红利，实现与客户的共赢。公司 HJT 半棒、薄片工艺领先，21 年 10 月，公司与 爱康签订战略合作协议，双方将通过在 N 型硅片切片领域的深度合作，包括建设 N 型硅片实验室等，逐步实施异质结 N 型大尺寸硅片厚度从 150 微米至 120 微 米、90 微米的降本路径。随着高测 HJT 薄片切割工艺持续进步，目前布局 HJT 产 能的企业均有望与高测持续合作，推动公司切割设备与代工服务订单持续提升。 盈利预测与投资建议：考虑公司设备饱满，代工释放后续利润，上调公司盈利预 测，预计公司 2021-2023 年归母净利润 1.7、4.1、6.6 亿元，对应 PE 72、30、19 倍，维持“增持”评级。 |
风险提示：硅片扩产不及预期，公司代工业务利润波动风险，市场竞争加剧。
| 股票数据 | 主要财务数据及预测 | ||||||
| 总股本(百万股)： | 161.85 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 流通 A 股(百万股)： | 118.34 | 营业收入(百万元) | 714 | 746 | 1,567 | 3,346 | 4,691 |
| 52 周内股价区间(元)： | 17.40-87.52 | (+/-)YOY(%) | 17.7% | 4.5% | 110.0% | 113.6% | 40.2% |
| 总市值(百万元)： | 12,376.78 | 净利润(百万元) | 32 | 59 | 173 | 408 | 661 |
| 总资产(百万元)： | 2,763.61 | (+/-)YOY(%) | -40.2% | 83.8% | 193.9% | 135.6% | 62.2% |
| 全面摊薄 EPS(元) | 0.27 | 0.43 | 1.07 | 2.52 | 4.09 | ||
| 每股净资产(元)： | 6.72 | 毛利率(%) | 35.6% | 35.3% | 34.0% | 35.0% | 37.0% |
| 资料来源：公司公告 | 净资产收益率(%) | 8.1% | 6.0% | 14.6% | 26.6% | 31.2% |
资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所
备注：净利润为归属母公司所有者的净利润
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明
公司点评高测股份（688556.SH）
财务报表分析和预测
| 主要财务指标 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 利润表(百万元) | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 每股指标(元) | 0.43 | 1.07 | 2.52 | 4.09 | 营业总收入 | 746 | 1,567 | 3,346 | 4,691 |
| 营业成本 | 482 | 1,034 | 2,175 | 2,955 | |||||
| 每股收益 | |||||||||
| 每股净资产 | 6.08 | 7.32 | 9.48 | 13.08 | 毛利率% | 35.3% | 34.0% | 35.0% | 37.0% |
| 每股经营现金流 | 0.02 | 0.46 | -0.55 | 0.82 | 营业税金及附加 | 4 | 8 | 17 | 23 |
| 每股股利 | 0.11 | 0.11 | 0.11 | 0.11 | 营业税金率% | 0.5% | 0.5% | 0.5% | 0.5% |
| 价值评估(倍) | 营业费用 | 39 | 66 | 141 | 197 | ||||
| 177.84 | 71.53 | 30.36 | 18.71 | ||||||
| P/E | 营业费用率% | 5.2% | 4.2% | 4.2% | 4.2% | ||||
| P/B | 12.57 | 10.45 | 8.06 | 5.85 | 管理费用 | 73 | 149 | 318 | 446 |
| P/S | 16.59 | 7.90 | 3.70 | 2.64 | 管理费用率% | 9.8% | 9.5% | 9.5% | 9.5% |
| EV/EBITDA | 140.33 | 58.84 | 29.05 | 17.98 | 研发费用 | 86 | 133 | 301 | 413 |
| 股息率% | 0.1% | 0.1% | 0.1% | 0.1% | 研发费用率% | 11.5% | 8.5% | 9.0% | 8.8% |
| 盈利能力指标(%) | 35.3% | 34.0% | 35.0% | 37.0% | EBIT | 55 | 177 | 395 | 657 |
| 毛利率 | 财务费用 | 9 | 5 | 16 | 27 | ||||
| 净利润率 | 7.9% | 11.0% | 12.2% | 14.1% | 财务费用率% | 1.3% | 0.3% | 0.5% | 0.6% |
| 净资产收益率 | 6.0% | 14.6% | 26.6% | 31.2% | 资产减值损失 | -20 | -27 | 57 | 80 |
| 资产回报率 | 3.1% | 6.0% | 7.7% | 9.3% | 投资收益 | 2 | 4 | 0 | 0 |
| 投资回报率 | 5.4% | 12.1% | 17.9% | 22.5% | 营业利润 | 57 | 196 | 456 | 738 |
| 盈利增长(%) | 4.5% | 110.0% | 113.6% | 40.2% | 营业外收支 | -1 | -4 | -3 | -3 |
| 营业收入增长率 | 利润总额 | 56 | 192 | 453 | 735 | ||||
| EBIT 增长率 | 71.4% | 223.4% | 123.0% | 66.3% | EBITDA | 88 | 209 | 431 | 692 |
| 净利润增长率 | 83.8% | 193.9% | 135.6% | 62.2% | 所得税 | -3 | 19 | 45 | 73 |
| 偿债能力指标 | 48.7% | 58.6% | 71.0% | 70.1% | 有效所得税率% | -5.2% | 10.0% | 10.0% | 10.0% |
| 资产负债率 | 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||
| 流动比率 | 1.7 | 1.5 | 1.3 | 1.3 | 归属母公司所有者净利润 | 59 | 173 | 408 | 661 |
| 速动比率 | 1.3 | 1.2 | 1.0 | 1.0 | |||||
| 现金比率 | 0.2 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 资产负债表(百万元) | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 经营效率指标 | 171.1 | 165.2 | 166.9 | 167.0 | 货币资金 | 160 | 189 | 320 | 443 |
| 应收帐款周转天数 | 应收账款及应收票据 | 534 | 1,199 | 2,584 | 3,571 | ||||
| 存货周转天数 | 256.3 | 170.0 | 180.0 | 190.0 | 存货 | 339 | 482 | 1,073 | 1,538 |
| 总资产周转率 | 0.4 | 0.5 | 0.6 | 0.7 | 其它流动资产 | 507 | 567 | 844 | 1,051 |
| 固定资产周转率 | 3.3 | 6.1 | 11.9 | 17.6 | 流动资产合计 | 1,540 | 2,436 | 4,820 | 6,603 |
| 长期股权投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||
| 固定资产 | 228 | 257 | 282 | 267 | |||||
| 在建工程 | 44 | 43 | 40 | 39 | |||||
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 无形资产 | 41 | 60 | 81 | 105 |
| 净利润 | 59 | 173 | 408 | 661 | 非流动资产合计 | 380 | 426 | 470 | 478 |
| 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资产总计 | 1,919 | 2,862 | 5,291 | 7,081 |
| 非现金支出 | 61 | 61 | -24 | -49 | 短期借款 | 80 | 120 | 440 | 504 |
| 非经营收益 | -1 | 6 | 20 | 31 | 应付票据及应付账款 | 614 | 1,282 | 2,784 | 3,740 |
| 营运资金变动 | -115 | -165 | -493 | -511 | 预收账款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 经营活动现金流 | 4 | 75 | -90 | 133 | 其它流动负债 | 218 | 253 | 509 | 698 |
| 资产 | -98 | -83 | -83 | -46 | 流动负债合计 | 912 | 1,655 | 3,733 | 4,942 |
| 投资 | -329 | 0 | 0 | 0 | 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 2 | 4 | 0 | 0 | 其它长期负债 | 23 | 23 | 23 | 23 |
| 投资活动现金流 | -425 | -79 | -83 | -46 | 非流动负债合计 | 23 | 23 | 23 | 23 |
| 债权募资 | -9 | 39 | 321 | 64 | 负债总计 | 935 | 1,678 | 3,756 | 4,964 |
| 股权募资 | 544 | 0 | 0 | 0 | 实收资本 | 162 | 162 | 162 | 162 |
| 其他 | -53 | -6 | -17 | -28 | 普通股股东权益 | 984 | 1,184 | 1,535 | 2,117 |
| 融资活动现金流 | 482 | 33 | 304 | 36 | 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 现金净流量 | 61 | 29 | 132 | 122 | 负债和所有者权益合计 | 1,919 | 2,862 | 5,291 | 7,081 |
备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 3 月 8 日
资料来源：公司年报（2019-2020），德邦研究所
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公司点评高测股份（688556.SH）
信息披露
分析师与研究助理简介
倪正洋，2021 年加入德邦证券，任研究所大制造组组长、机械行业首席分析师，拥有 5 年机械研究经验，1 年高端装备产业经验，南 京大学材料学学士、上海交通大学材料学硕士。2020 年获得 iFinD 机械行业最具人气分析师，所在团队曾获机械行业 2019 年新财富 第三名，2017 年新财富第二名，2017 年金牛奖第二名，2016 年新财富第四名。
分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
投资评级说明
| 1. 投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的 6 个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后 6 个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以上证综指或深证成指为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普 500或纳斯达克综合指 数为基准。 | 类别 | 评级 | 说明 |
| 股票投资评 级 | 买入 | 相对强于市场表现 20%以上； | |
| 增持 | 相对强于市场表现 5%~20%； | ||
| 中性 | 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； | ||
| 减持 | 相对弱于市场表现 5%以下。 | ||
| 行业投资评 级 | 优于大市 | 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； | |
| 中性 | 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； | ||
| 弱于大市 | 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 |
法律声明
本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况 下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容 所引致的任何损失负任何责任。
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市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊 的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件 或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为 本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究 所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。
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