皓元医药评级（买入）收购药源有望打“中间体+原料药+制剂”一体化服务平台
股票代码 ：688131
股票简称 ：皓元医药
报告名称 ：收购药源有望打“中间体+原料药+制剂”一体化服务平台
评级 ：买入
行业：化学制药
| 证券研究报告·公司研究·医疗服务 皓元医药（688131） 收购药源有望打“中间体+原料药+制剂”一体化服务平台 买入（维持） | 2022 年 3 月 9 日 证券分析师朱国广 执业证号：S0600520070004 021-60199793 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师周新明 执业证号：S0600520090002 zhouxm@dwzq.com.cn | ||||||
| 盈利预测与估值 | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |||
| 营业收入（百万元） | 635 | 967 | 1,336 | 1,885 | |||
| 同比（%） | 55.3% | 52.3% | 38.1% | 41.1% | |||
| 归母净利润（百万元） | 128 | 191 | 275 | 385 | |||
| 同比（%） | 74.9% | 48.3% | 44.2% | 40.2% | |||
| 每股收益（元/股） | 2.30 | 2.56 | 3.70 | 5.18 | |||
| P/E（倍） | - | 61.46 | 42.61 | 30.40 | |||
| 投资要点 事件：公司拟向 WANGYUAN(王元)、上海源盟、启东源力、宁波九胜 | 股价走势 | ||||||
| 皓元医药 | 沪深300 | ||||||
| 发行股份及支付现金的方式收购药源药物 100%股权，其中，皓元医药 以股份支付的对价比例为 64.09%，合计 2.69 亿元，现金支付比例为 35.91%，合计 1.51 亿元，本次交易标的资产的价格预计不超过 4.2 亿 元。此外，公司拟向控股股东安戌信息发行股份募集配套资金，资金总 额不超过 5000 万元，用于支付本次重组相关费用、新建项目投资以及 补充流动资金。募集配套资金发行价格为 151.33 元/股。 有望推动公司业务往制剂领域延伸，打造一体化服务平台。药源药物在 | |||||||
| 40% 20% 0% -20% -40% -60% | |||||||
CMC 业务领域深耕 18 年，是一家聚焦于提供原料药、制剂药学工艺 研发、注册和产业化服务的高新技术企业，尤其在制剂 CMC 领域具有
| 竞争优势。药源掌握多项行业领先技术，有多功能制剂生产平台，包括 | 市场数据 | 157.50 |
| 4 个口服固体制剂制备平台以及 1 个外用制剂制备平台，制剂生产平 | ||
| 台通过了欧盟 QP 质量审计并顺利接受了国家药监局和江苏省药监局 | 收盘价(元) | |
| 药品注册和 GMP 二合一动态检查，为制剂规模化生产提供了保障。收 | ||
| 一年最低/最高价 | 156.22/413.00 | |
| 购药源药物后不仅打造“中间体—原料药—制剂”一体化服务平台，同 | ||
| 市净率(倍) | 6.59 | |
| 时提高公司的规模化生产能力。 | ||
| 业务间协同性强，公司基因相近。药源药物由留学归国博士领衔创建， | 流通 A 股市值(百 | 2520.78 |
| 万元) | ||
| 公司重视研发，2021 年研发团队 107 人，占总员工的 64%，骨干员工 |
均具备 10 年以上的工艺和质量研究经验，股权激励制度保证了研发团 队的相对稳定，有利于进一步增高公司的技术壁垒。另外，皓元医药同 药源药物可共享采购渠道、客户资源以及先进的管理经验，推动业务的 协同发展。
增厚公司业绩，盈利能力有望提升。业绩承诺方拟承诺药源药物 2022、2023 和 2024 年度净利润将分别不低于 2,000 万元、2,600 万元、3,800 万元，合计不低于 8,400 万元。在上述承诺顺利完成的情况下，公司的 业绩进一步提升，促进公司的持续发展。
盈利预测与投资评级：公司向 CXO 全产业链持续拓展完善，本次收购 事件有望带来公司估值的提升。不考虑收购带来的业绩增长，我们预计 公司 2022、2023 年的归母净利润为 2.75、3.85 亿元，当前股价（157.50 元）对应 PE 为 43、30 倍。
风险提示：业绩承诺相关风险、收购整合风险、行业竞争加剧风险等。
基础数据
| 每股净资产(元) 资产负债率(%) 总股本(百万股) 流通 A 股(百万 | 23.90 18.00 74.34 16.00 |
股)
- 《皓元医药（688131.SH）：2021 年中报点评，业绩符合我
们预期，前后端业务双轮驱动 的小分子合成专家》2021-08-28 2. 《N 皓元（688131.SH）：精
于小分子合成的创新驱动平
台，未来业绩有望持续高增 长》2021-06-08
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| 公司点评报告 |
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皓元医药三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E 利润表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |||
| 流动资产 | 637 | 747 | 1,008 | 1,423 营业收入 | 635 | 967 | 1,336 | 1,885 | |||
| 现金 | 292 | 344 | 458 | 650 减:营业成本 | 275 | 455 | 608 | 856 | |||
| 应收账款 | 80 | 122 | 168 | 238 | 营业税金及附加 | 2 | 3 | 4 | 6 | ||
| 存货 | |||||||||||
| 229 | 243 | 333 | 469 营业费用 | 49 | 87 | 114 | 160 | ||||
| 其他流动资产 | 36 | 39 | 49 | 67 管理费用 | 66 | 106 | 140 | 199 | |||
| 非流动资产 | 220 | 285 | 367 | 449 研发费用 | 65 | 116 | 160 | 226 | |||
| 长期股权投资 | 72 | 102 | 152 | 202 财务费用 | 9 | 0 | 0 | 0 | |||
| 固定资产 | 46 | 66 | 85 | 103 资产减值损失 | 31 | 0 | 0 | 0 | |||
| 在建工程 | |||||||||||
| 24 | 30 | 36 | 42 加:投资净收益 | 1 | 1 | 1 | 1 | ||||
| 无形资产 | 32 | 40 | 48 | 56 其他收益 | 12 | 19 | 7 | 9 | |||
| 其他非流动资产 | 47 | 47 | 47 | 47 资产处置收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||
| 资产总计 | |||||||||||
| 857 | 1,032 | 1,375 | 1,871 营业利润 | 149 | 220 | 318 | 448 | ||||
| 流动负债 | |||||||||||
| 295 | 279 | 348 | 459 加:营业外净收支 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||
| 短期借款 | |||||||||||
| 77 | 77 | 77 | 77 利润总额 | 149 | 220 | 318 | 448 | ||||
| 应付账款 | 69 | 100 | 133 | 188 减:所得税 | 20 | 30 | 43 | 63 | |||
| 其他流动负债 | 149 | 102 | 138 | 194 | 少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||
| 非流动负债 | |||||||||||
| 329 | 313 | 382 | 493 归属母公司净利润 | 128 | 191 | 275 | 385 | ||||
| 长期借款 | |||||||||||
| 0 | 0 | 0 | 0 EBIT | 156 | 200 | 310 | 437 | ||||
| 其他非流动负债 | |||||||||||
| 329 | 313 | 382 | 493 | EBITDA | 167 | 214 | 327 | 456 | |||
| 负债合计 | 329 | 313 | 382 | 493 重要财务与估值指标 | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |||
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 每股收益(元) | 2.3 | 2.6 | 3.7 | 5.2 | |||
| 归属母公司股东权益 | |||||||||||
| 528 | 718 | 993 | 1,378 每股净资产(元) | 9.5 | 9.7 | 13.4 | 18.5 | ||||
| 负债和股东权益 | 857 | 1,032 | 1,375 | 1,871 发行在外股份(百万股) | 55.7 | 74.3 | 74.3 | 74.3 | |||
| 26.2 | 24.7 | 28.8 | 29.8 | ||||||||
| ROIC(%) | |||||||||||
| ROE(%) | 24.3 | 26.5 | 27.7 | 27.9 | |||||||
| 现金流量表（百万元） | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 毛利率(%) | 56.7 | 53.0 | 54.5 | 54.6 | ||
| 经营活动现金流 | - | 117 | 129 | 212 | 292 销售净利率(%) | 20.2 | 19.7 | 20.6 | 20.4 | ||
| 投资活动现金流 | -74 | -77 | -114 | -121 | 资产负债率(%) | 38.4 | 30.4 | 27.8 | 26.3 | ||
| 筹资活动现金流 | |||||||||||
| 50 | 0 | 0 | 0 收入增长率(%) | 55.3 | 52.3 | 38.1 | 41.1 | ||||
| 现金净增加额 | 84 | 52 | 114 | 74.9 | 48.3 | 44.2 | 40.2 | ||||
| 193 净利润增长率(%) | |||||||||||
| 折旧和摊销 | 11 | 13 | 15 | 17 | P/E | - | 61.5 | 42.6 | 30.4 | ||
| 资本开支 | |||||||||||
| -71 | -48 | -65 | -72 | P/B | - | 16.3 | 11.8 | 8.5 | |||
| 营运资本变动 | -58 | -74 | -79 | -201 | -111 | EV/EBITDA | - | 53.6 | 34.7 | 24.5 | |
数据来源：wind，东吴证券研究所
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买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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