三花智控评级（买入）汽零放量，收入高速增长
股票代码 ：002050
股票简称 ：三花智控
报告名称 ：汽零放量，收入高速增长
评级 ：买入
行业：家电行业
| Table_Tit le | 2022 年 03 月 09 日 | Table_BaseI nfo | ||||||||||||
| 公司快报 | ||||||||||||||
| 三花智控（002050.SZ） | ||||||||||||||
| 证券研究报告 | ||||||||||||||
| 家电 | ||||||||||||||
| 汽零放量，收入高速增长 | ||||||||||||||
| 投资评级买入-A | ||||||||||||||
| ■事件：三花智控公布 2021 年业绩快报与 2022 年 1~2 月经营数据。 | ||||||||||||||
| 维持评级 | ||||||||||||||
| 公司 2021 年实现收入 159.7 亿元，YoY+31.9%；实现业绩 16.8 亿元， | ||||||||||||||
| 6 个月目标价： 19.20 元 | ||||||||||||||
| YoY+15.0%。折算 2021Q4 单季度收入 42.5 亿元，YoY+20.9%；业绩 | ||||||||||||||
| 股价（2022-03-09） 16.43 元 | ||||||||||||||
| 3.9 亿元，YoY+5.1%。三花 2022 年1~2 月实现收入 30.6 亿元，YoY+40%； | ||||||||||||||
| Table_M ar ketInfo | ||||||||||||||
| 业绩 2.9 亿元，YoY+30%。我们判断，随着新能源汽车订单交付，三 | 交易数据 | |||||||||||||
| 总市值（百万元） | 62,595.51 | |||||||||||||
| 花未来业绩有望保持快速增长。 | ||||||||||||||
| 流通市值（百万元） | 61,717.91 | |||||||||||||
| ■公司收入快速增长：三花 Q4 单季度、2022 年 1~2 月收入快速增长， | ||||||||||||||
| 总股本（百万股） | 3,591.25 | |||||||||||||
| 分拆来看：1）新能源汽车业务放量，有力拉动了公司收入端增长。我 | ||||||||||||||
| 流通股本（百万股） | 3,540.90 | |||||||||||||
| 们估计，2021Q4 三花汽零业务收入约为 14 亿元，同比增速 60%左右； | 12 个月价格区间 | 17.43/26.60 元 | ||||||||||||
| 2022 年 1~2 月，三花汽零收入为 11 亿元左右，保持高速增长。2）家 | Tabl e_Chart | |||||||||||||
| 股价表现 | ||||||||||||||
| 电主业平稳发展。以空调零部件为例，根据产业在线，2021Q4 电子膨 | 三花智控 | 沪深300 | ||||||||||||
| 胀阀、截止阀、四通阀的行业内销量增速分别为 17.2%/6.3%/17.6%、 | ||||||||||||||
| 27% | ||||||||||||||
| 外销量增速分别为 6.5%/20.4%/-4%。三花为行业龙头企业，Q4 制冷 | 21% | |||||||||||||
| 15% | ||||||||||||||
| 配件业务保持良好增长。展望未来几个季度，我们分析，随着客户拓 | 9% | |||||||||||||
| 3% | ||||||||||||||
| 展、订单交付，三花收入端有望保持快速增长态势。 | ||||||||||||||
| -3% 2021-03 -9% | 2021-07 | 2021-11 | ||||||||||||
| ■盈利能力有所下降：三花 Q4 单季度、2022 年 1~2 月的净利率同比 | ||||||||||||||
| -15% | ||||||||||||||
| 资料来源：Wind 资讯 | ||||||||||||||
| -1.5pct/-0.7pct。我们分析，公司净利率下滑的主要原因为：1）原材料 | ||||||||||||||
| 价格大幅上涨。2）汽零业务主要产品为集成模块组件，该产品中，一 | ||||||||||||||
| 升幅% | 1M | 3M | 12M | |||||||||||
| 些零部件是外部采购，拉低公司毛利率。3）人民币汇率波动也对盈利 | ||||||||||||||
| 相对收益 | -3.18 | -9.38 | -9.24 | |||||||||||
| 能力产生一定影响。结合产业调研，我们了解到公司已通过优化产品 | ||||||||||||||
| 绝对收益 | -10.39 | -25.26 | -19.61 | |||||||||||
| 结构等方式，对下游客户调价，稳定盈利能力。 | 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn | |||||||||||||
| ■投资建议：我们预期三花家电业务平稳增长。随着新能源汽车放量， | ||||||||||||||
| 汽零业务将快速发展。我们预计公司 2021~2022 年 EPS 为 0.47/0.64 | ||||||||||||||
| Tabl e_Report | 李奕臻 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 0755-82825392 | |||||||||||||
| 元，6 个月目标价为 19.20 元，对应 2022 年 30 倍 PE，维持买入-A | ||||||||||||||
| 的投资评级。 | ||||||||||||||
| ■风险提示：人民币大幅升值，原材料价格上涨 | ||||||||||||||
| 相关报告 | ||||||||||||||
| 三花智控：新能源汽车业 | ||||||||||||||
| 100,000,000 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | |||||||||
| 务放量，Q3 收入快速增长 | 2021-10-25 | |||||||||||||
| 主营收入 | 112.9 | 121.1 | 159.7 | 202.5 | 242.6 | /张立聪 | ||||||||
| 净利润 | 14.2 | 14.6 | 16.8 | 22.9 | 28.9 | |||||||||
| 三花智控：汽零高速增长，Q2 收入超预期/张立聪 | 2021-08-11 | |||||||||||||
| 每股收益(元) | 0.40 | 0.41 | 0.47 | 0.64 | 0.81 | |||||||||
| 每股净资产(元) | 2.59 | 2.80 | 3.24 | 3.65 | 4.14 | |||||||||
| 三花智控：新能源汽车业 | ||||||||||||||
| 盈利和估值 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 务放量，Q4 收入超预期/ | 2021-03-27 | |||||||
| 张立聪 | ||||||||||||||
| 市盈率(倍) | 41.5 | 40.4 | 35.1 | 25.7 | 20.4 | |||||||||
| 市净率(倍) | 6.4 | 5.9 | 5.1 | 4.5 | 4.0 | |||||||||
| 净利润率 | 12.6% | 12.1% | 10.5% | 11.3% | 11.9% | |||||||||
| 净资产收益率 | 15.3% | 14.5% | 14.5% | 17.5% | 19.5% | |||||||||
| 股息收益率 | 0.7% | 0.7% | 0.8% | 1.4% | 2.0% | |||||||||
| ROIC | 15.8% | 21.8% | 23.2% | 20.9% | 27.1% | |||||||||
数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 1 |
| 公司快报/三花智控 |
表 1：财务指标分析
| % | 2020Q1 | 2020Q2 | 2020Q3 | 2020Q4 | 2021Q1 | 2021Q2 | 2021Q3 | |||||||||
归母净利 YoY -18 0 24 1 70 7 5 | ||||||||||||||||
| 扣非归母净利 YoY | 27 | -27 | -8 | 4 | 20 | 26 | 19 | |||||||||
| 销售毛利率 | 26 | 29 | 30 | 33 | 27 | 27 | 27 | |||||||||
| 销售费用率 | 5 | 5 | 4 | 6 | 4 | 4 | 5 | |||||||||
| 毛利率-销售费用率 | 22 | 24 | 26 | 27 | 23 | 23 | 22 | |||||||||
| 销售净利率 | 9 | 15 | 14 | 11 | 11 | 11 | 12 | |||||||||
| ROE | 2 | 5 | 5 | 4 | 4 | 4 | 4 | |||||||||
| 扣非后 ROE | 3 | 3 | 4 | 3 | 3 | 4 | 4 | |||||||||
| ROA | 1 | 3 | 3 | 2 | 2 | 2 | 2 | |||||||||
| 销售商品提供劳务收到的现金/收 | 117 | 98 | 98 | 84 | 103 | 100 | 103 | |||||||||
| 入 | ||||||||||||||||
| 经营活动现金净流量/收入 | 21 | 21 | 14 | 15 | 6 | 15 | 8 | |||||||||
| 经营活动现金净流量/经营净收益 | 171 | 174 | 107 | 146 | 48 | 134 | 63 | |||||||||
| 经营现金流净额占比 | 269 | 108 | 634 | 590 | 90 | 24 | -111 | |||||||||
| 投资现金流净额占比 | -233 | -42 | -113 | -38 | 34 | -15 | 263 | |||||||||
| 筹资现金流净额占比 | 64 | 34 | -421 | -453 | -24 | 90 | -52 | |||||||||
资料来源：Wind，安信证券研究中心
图 1：收入与净利润增长率
| 40% | 2016Q1 | 2016Q2 | 2016Q3 | 2016Q4 | 2017Q1 | 营业收入增长率 | 2018Q3 | 2018Q4 | 2019Q1 | 净利润增长率（右轴） | 2021Q1 | 2021Q2 | 2021Q3 | 40% | ||||||||||
| 30% | 2017Q2 | 2017Q3 | 2017Q4 | 2018Q1 | 2018Q2 | 2019Q2 | 2019Q3 | 2019Q4 | 2020Q1 | 2020Q2 | 2020Q3 | 2020Q4 | 30% | |||||||||||
| 20% | 20% | |||||||||||||||||||||||
| 10% | 10% | |||||||||||||||||||||||
| 0% | 0% | |||||||||||||||||||||||
| -10% | -10% | |||||||||||||||||||||||
| -20% | -20% | |||||||||||||||||||||||
| 资料来源：Wind，安信证券研究中心 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 中心 2 |
公司快报/三花智控
财务报表预测和估值数据汇总
| 利润表 | 财务指标 | |||||||||||
| 100,000,000 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 100,000,000 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 营业收入 | 112.9 | 121.1 | 159.7 | 202.5 | 242.6 | 成长性 | 4.2% | 7.3% | 31.9% | 26.8% | 19.8% | |
| 减:营业成本 | 营业收入增长率 | |||||||||||
| 79.5 | 85.0 | 114.0 | 141.5 | 168.1 | ||||||||
| 营业税费 | 营业利润增长率 | |||||||||||
| 0.9 | 0.8 | 1.6 | 2.0 | 2.4 | 7.6% | 2.3% | 17.0% | 36.6% | 26.0% | |||
| 销售费用 | 净利润增长率 | |||||||||||
| 5.9 | 6.0 | 7.4 | 9.9 | 12.1 | 10.0% | 2.9% | 15.0% | 36.4% | 26.0% | |||
| 管理费用 | 6.0 | 7.6 | 8.1 | 12.1 | 14.8 | EBITDA 增长率 | 13.8% | 13.5% | 25.0% | 20.4% | 19.0% | |
| 研发费用 | EBIT 增长率 | |||||||||||
| 5.3 | 5.2 | 6.7 | 9.3 | 11.2 | 12.6% | 13.2% | 19.8% | 26.2% | 23.3% | |||
| 财务费用 | NOPLAT 增长率 | |||||||||||
| -0.1 | 1.3 | 2.0 | 0.4 | -0.3 | 12.2% | 11.6% | 16.6% | 26.2% | 23.3% | |||
| 资产减值损失 | -0.3 | -0.6 | - | - | - | 投资资本增长率 | -19.2% | 9.4% | 40.1% | -4.8% | 10.3% | |
| 加:公允价值变动收益 | 净资产增长率 | |||||||||||
| 0.3 | 0.3 | -0.0 | - | - | 7.6% | 8.4% | 15.5% | 12.9% | 13.3% | |||
| 投资和汇兑收益 | ||||||||||||
| 0.3 | 0.9 | - | - | - | ||||||||
| 营业利润 | 16.6 | 17.0 | 19.9 | 27.2 | 34.3 | 利润率 | 29.6% | 29.8% | 28.6% | 30.1% | 30.7% | |
| 加:营业外净收支 | 毛利率 | |||||||||||
| -0.0 | -0.1 | 0.0 | - | - | ||||||||
| 利润总额 | 营业利润率 | |||||||||||
| 16.6 | 16.9 | 19.9 | 27.2 | 34.3 | 14.7% | 14.1% | 12.5% | 13.4% | 14.1% | |||
| 减:所得税 | 2.3 | 2.2 | 3.0 | 4.1 | 5.1 | 净利润率 | 12.6% | 12.1% | 10.5% | 11.3% | 11.9% | |
| 净利润 | EBITDA/营业收入 | |||||||||||
| 14.2 | 14.6 | 16.8 | 22.9 | 28.9 | 17.5% | 18.5% | 17.6% | 16.7% | 16.6% | |||
| 资产负债表 | EBIT/营业收入 | 14.3% | 15.1% | 13.7% | 13.6% | 14.0% | ||||||
| 运营效率 | ||||||||||||
| 货币资金 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 固定资产周转天数 | 101 | 100 | 81 | 62 | 43 | |
| 26.6 | 34.9 | 24.0 | 30.4 | 36.4 | 流动营业资本周转天数 | 133 | 94 | 97 | 99 | 96 | ||
| 交易性金融资产 | 流动资产周转天数 | |||||||||||
| 9.9 | 7.5 | 7.5 | 7.5 | 7.5 | 315 | 322 | 286 | 258 | 255 | |||
| 应收帐款 | 19.7 | 24.3 | 32.5 | 38.4 | 45.2 | 应收帐款周转天数 | 62 | 65 | 64 | 63 | 62 | |
| 应收票据 | 21.0 | 23.2 | 36.2 | 38.0 | 49.6 | 存货周转天数 | 67 | 67 | 67 | 65 | 64 | |
| 预付帐款 | 总资产周转天数 | |||||||||||
| 0.6 | 0.7 | 1.2 | 1.9 | 2.7 | 458 | 473 | 403 | 341 | 315 | |||
| 存货 | 投资资本周转天数 | |||||||||||
| 21.8 | 23.1 | 36.5 | 36.6 | 49.3 | 261 | 228 | 216 | 195 | 166 | |||
| 其他流动资产 | 0.8 | 2.1 | - | 0.0 | 0.0 | 投资回报率 | 15.3% | 14.5% | 14.5% | 17.5% | 19.5% | |
| 可供出售金融资产 | ||||||||||||
| - | - | - | - | - | ||||||||
| 持有至到期投资 | ROE ROA | |||||||||||
| - | - | - | - | - | ||||||||
| 长期股权投资 | ||||||||||||
| 0.1 | 0.2 | 0.2 | 0.2 | 0.2 | 9.7% | 8.7% | 9.0% | 11.8% | 12.8% | |||
| 投资性房地产 | ROIC | |||||||||||
| 0.3 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 0.1 | 15.8% | 21.8% | 23.2% | 20.9% | 27.1% | |||
| 固定资产 | 33.8 | 33.8 | 37.8 | 31.8 | 25.8 | 费用率 | ||||||
| 5.2% | 5.0% | 4.6% | 4.9% | 5.0% | ||||||||
| 在建工程 | 销售费用率 | |||||||||||
| 4.8 | 6.3 | 6.3 | 6.3 | 6.3 | ||||||||
| 无形资产 | 管理费用率 | |||||||||||
| 5.3 | 5.1 | 4.9 | 4.7 | 4.5 | 5.3% | 6.3% | 5.1% | 6.0% | 6.1% | |||
| 其他非流动资产 | 3.1 | 9.1 | 0.5 | 0.4 | 0.3 | 研发费用率 | 4.7% | 4.3% | 4.2% | 4.6% | 4.6% | |
| 资产总额 | 147.9 | 170.3 | 187.5 | 196.3 | 227.8 | 财务费用率 | -0.1% | 1.1% | 1.2% | 0.2% | -0.1% | |
| 短期债务 | 四费/营业收入 | |||||||||||
| 13.0 | 3.8 | 7.0 | 3.6 | 2.9 | 15.1% | 16.6% | 15.1% | 15.7% | 15.6% | |||
| 应付帐款 | 17.5 | 25.5 | 30.3 | 37.7 | 44.0 | 偿债能力 | 36.7% | 40.4% | 37.4% | 32.6% | 34.2% | |
| 应付票据 | 资产负债率 | |||||||||||
| 11.3 | 12.4 | 20.6 | 21.1 | 29.3 | ||||||||
| 其他流动负债 | 负债权益比 | |||||||||||
| 5.3 | 5.6 | 1.7 | 1.5 | 1.7 | 57.9% | 67.8% | 59.9% | 48.3% | 51.9% | |||
| 长期借款 | 3.9 | 17.1 | 10.7 | - | - | 流动比率 | 2.13 | 2.45 | 2.32 | 2.39 | 2.45 | |
| 其他非流动负债 | 速动比率 | |||||||||||
| 3.2 | 4.4 | - | - | - | 1.67 | 1.96 | 1.70 | 1.82 | 1.82 | |||
| 负债总额 | 54.2 | 68.8 | 70.2 | 63.9 | 77.9 | 利息保障倍数 | -207.5 | 14.2 | 11.2 | 68.5 | -132.8 | |
| 少数股东权益 | 0.7 | 0.9 | 1.0 | 1.2 | 1.4 | 分红指标 | ||||||
| 0.12 | 0.11 | 0.14 | 0.22 | 0.32 | ||||||||
| 股本 | DPS(元) | |||||||||||
| 27.7 | 35.9 | 35.9 | 35.9 | 35.9 | ||||||||
| 留存收益 | 分红比率 | |||||||||||
| 69.3 | 68.4 | 80.4 | 95.3 | 112.6 | 29.1% | 28.0% | 29.0% | 35.0% | 40.0% | |||
| 股东权益 | 93.7 | 101.5 | 117.3 | 132.4 | 150.0 | 股息收益率 | 0.7% | 0.7% | 0.8% | 1.4% | 2.0% | |
| 业绩和估值指标 | ||||||||||||
| 现金流量表 | ||||||||||||
| 2019 2020 净利润 14.3 14.7 加:折旧和摊销 3.7 4.2 资产减值准备 0.3 0.9 公允价值变动损失-0.3 -0.3 财务费用 0.6 0.9 投资损失-0.3 -0.9 少数股东损益 0.1 0.1 营运资金的变动 19.3 -4.5 经营活动产生现金流量 19.0 20.9 投资活动产生现金流量 2.2 -8.0 融资活动产生现金流量-7.3 -4.0 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 | 2021E | 2022E | 2023E | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | ||||
| 16.8 | 22.9 | 28.9 | EPS(元) BVPS(元) PE(X) PB(X) P/FCF P/S EV/EBITDA CAGR(%) PEG ROIC/WACC REP | 0.40 | 0.41 | 0.47 | 0.64 | 0.81 | ||||
| 6.2 | 6.2 | 6.2 | 2.59 | 2.80 | 3.24 | 3.65 | 4.14 | |||||
| - | - | - | 41.5 | 40.4 | 35.1 | 25.7 | 20.4 | |||||
| -0.0 | - | - | 6.4 | 5.9 | 5.1 | 4.5 | 4.0 | |||||
| 2.0 | 0.4 | -0.3 | 18.1 | 32.1 | -31.9 | 41.6 | 34.1 | |||||
| - | - | - | 5.2 | 4.9 | 3.7 | 2.9 | 2.4 | |||||
| 0.1 | 0.2 | 0.2 | 23.2 | 38.5 | 20.9 | 16.7 | 13.9 | |||||
| -19.7 | -0.7 | -17.1 | 17.3% | 25.5% | 8.9% | 17.3% | 25.5% | |||||
| 5.4 | 29.0 | 18.0 | 2.4 | 1.6 | 3.9 | 1.5 | 0.8 | |||||
| -10.0 | - | - | 1.7 | 2.4 | 2.5 | 2.3 | 3.0 | |||||
| -6.3 | -22.6 | -12.0 | 3.6 | 4.5 | 2.1 | 2.3 | 1.6 | |||||
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 | 3 | |||||||||||
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公司快报/三花智控
| | 公司评级体系 |
收益评级：
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；
Table_Aut hor Statement 分析师声明
本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉 尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法 专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。
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公司快报/三花智控
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