五粮液评级（买入）超跌机会推荐，价值修复可期
股票代码 ：000858
股票简称 ：五粮液
报告名称 ：超跌机会推荐，价值修复可期
评级 ：买入
行业：酿酒行业
| 证券研究报告 | 超跌机会推荐，价值修复可期 | ||
| 公司研究 | 2022 年 03 月 10 日 | ||
| 公司点评报告 | ➢过去十年，普五成交价未创新高，白酒价位升级的趋势让五粮液性价比 更高，动销更快，库存更低。三公消费限制前，白酒行业曾在 2012 年 达到彼时的价格峰值，转眼十年过去，除茅台凭借自身强大的品牌力不 | ||
| 五 粮 液(000858) | |||
| 投资评级 | 买入 | ||
断突破行业价格天花板外，其余产品均未明显突破自己，千元价格带似
| 上次评级 | 买入 | 乎成为一道无形的墙，将茅台与其他名酒的价值纽带隔开。但是，白酒 |
| 马铮 首席研究员 执业编号：S1500520110001 邮 箱：mazheng@cindasc.com | 行业消费升级的逻辑在处于“第二消费时代”及“第三消费时代”的当 下始终不变，甚至在酱酒热的催生下更为突出。历久弥新，作为浓香龙 头的五粮液，其品牌性价比更为突出，即使受疫情扰动，高端白酒的需 求也较为刚性，2022 年春节期间五粮液动销旺盛，年后补货意愿强烈， | |
目前渠道库存水平维持低位。
➢未来十年，出现一款达到普五价位的深度全国化的独立品牌产品几乎不 可能，格局问题多虑了，持续成长性对得住当下 20-25 倍估值。高端白 酒的核心竞争力在于品牌，作为 400 亿级全国化大单品，普五在千元价 位带具有足够的自信，无论是品牌历史的厚度，还是全国消费者的普遍
认可度，未来十年都难以有竞争者与之争锋，高端酒格局相对稳定。短 期，茅台 1935 的出世及表现让市场对五粮液的信心发生了动摇，但我 们认为，在行情下行时，市场容易过度放大噪音而产生焦虑，如果回归 理性分析，普五的实际销售表现与持续成长性值得比当下 20-25 倍更高 的估值，目前已形成超跌机会，价值修复可期。
➢短期来看，五粮液出厂价 969 元，2022 年大概率将批价拱到千元以上，当市场盛传五粮液负面信息的时候，五粮液有能力一招打碎负面看法。2022 年，公司将普五计划外出厂价提高至 1089 元/瓶，并固化计划内 外的配额占比，实质性将普五出厂价提升至 969 元/瓶，我们预计经销
| 相关研究 | ➢ | 商成本价较 2021 年增长 5%以上，提供利润增厚来源。此举也彰显公 |
| 司 2022 年的挺价决心，即便经销商短期有怨言也严格执行，我们对普 | ||
| 五粮液（000858.SZ）：发货放 | 五批价过千元有信心，尤其是在管理层换届稳定后，公司有望进一步推 | |
| 缓稳渠道，全年高质量完成可 | 出变革措施，加强渠道监管与市场清查，改善市场预期。我们认为，五 | |
| 期 2021.10.31 | ||
| 粮液的品牌厚度给予新团队打破市场负面看法的底气，同样新团队也需 | ||
| 五粮液（000858.SZ）：高质量 | 要通过首份成绩单获取市场的认可，或适时寻求改革。 | |
| 稳健增长，结构性改善突出 | ||
| 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 6.03 | ||
| 2021.8.30 | ||
| ➢ | ||
| 五粮液（000858.SZ）：秉持理 | 元、7.16 元、8.39 元，维持对公司的“买入”评级。 | |
| 性与自信，巩固千元价格带 | ||
| 风险因素：宏观经济不确定风险；行业竞争加剧风险 | ||
| 2021.7.26 |
信达证券股份有限公司
CINDA SECURITIES CO.,LTD
北京市西城区闹市口大街9号院1号楼
邮编：100031
请阅读最后一页免责声明及信息披露 1
| 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 营业总收入(百万元) | 50,118 | 57,321 | 66,164 | 77,039 | 89,154 |
| 增长率 YoY % | 25.2% | 14.4% | 15.4% | 16.4% | 15.7% |
| 归属母公司净利润 | 17,402 | 19,955 | 23,400 | 27,790 | 32,583 |
(百万元)
| 增长率 YoY% | 30.0% | 14.7% | 17.3% | 18.8% | 17.2% |
| 毛利率% | 74.5% | 74.2% | 74.8% | 75.7% | 76.3% |
| 净资产收益率ROE% | 23.4% | 23.3% | 24.1% | 25.2% | 26.0% |
| EPS(摊薄)(元) | 4.48 | 5.14 | 6.03 | 7.16 | 8.39 |
| 市盈率 P/E(倍) | 29.67 | 56.77 | 27.02 | 22.75 | 19.40 |
| 市净率 P/B(倍) | 6.95 | 13.22 | 6.52 | 5.74 | 5.04 |
资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2022 年 03 月 09 日收盘价
请阅读最后一页免责声明及信息披露 2
| 单位:百万元 | 利润表 | 单位:百万元 | ||||||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 流动资产 | 96,627 | 102,356 | 117,173 | 135,062 | 155,520 | 营业总收入 | 50,118 | 57,321 | 66,164 | 77,039 | 89,154 | |
| 货币资金 | 63,239 | 68,210 | 82,879 | 98,641 | 116,485 | 营业成本 | 12,802 | 14,812 | 16,664 | 18,730 | 21,157 | |
| 应收票据 | 14,643 | 18,568 | 18,127 | 20,051 | 21,983 | 营业税金及 | 6,984 | 8,092 | 9,594 | 11,171 | 12,927 | |
| 附加 | ||||||||||||
| 应收账款 | 134 | 41 | 91 | 106 | 122 | 销售费用 | 4,986 | 5,579 | 6,286 | 7,319 | 8,470 | |
| 预付账款 | 232 | 247 | 283 | 300 | 317 | 管理费用 | 2,655 | 2,610 | 2,977 | 3,467 | 4,012 | |
| 存货 | 13,680 | 13,228 | 13,696 | 13,855 | 14,491 | 研发费用 | 126 | 131 | 159 | 185 | 214 | |
| 其他 | 4,699 | 2,061 | 2,097 | 2,109 | 2,122 | 财务费用 | -1,431 | -1,486 | -1,889 | -2,269 | -2,689 | |
| 非流动资产 | 9,770 | 11,537 | 11,645 | 11,712 | 11,656 | 减值损失合 | -3 | -14 | 0 | 0 | 0 | |
| 长期股权投 | 1,022 | 1,850 | 1,950 | 2,050 | 2,150 | 投资净收益 | 93 | 94 | 99 | 116 | 134 | |
| 固定资产 | 6,109 | 5,867 | 5,645 | 5,426 | 5,205 | 其他 | 161 | 165 | 198 | 231 | 267 | |
| （合计） | 410 | 434 | 434 | 419 | 404 | 营业利润 | 24,246 | 27,826 | 32,671 | 38,783 | 45,465 | |
| 其他 | 2,230 | 3,387 | 3,617 | 3,817 | 3,897 | 营业外收支 | -140 | -148 | -150 | -160 | -180 | |
| 资产总计 | 106,39 | 113,893 | 128,818 | 146,774 | 167,176 | 利润总额 | 24,106 | 27,678 | 32,521 | 38,623 | 45,285 | |
| 流动负债 | 30,035 7 | |||||||||||
| 25,879 | 28,433 | 31,796 | 35,370 | 所得税 | 5,878 | 6,765 | 7,968 | 9,463 | 11,095 | |||
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 净利润 | 18,228 | 20,913 | 24,554 | 29,160 | 34,190 | |
| 应付票据 | 419 | 764 | 685 | 718 | 754 | 少数股东损 | 826 | 959 | 1,154 | 1,371 | 1,607 | |
| 应付账款 | 3,258 | 3,383 | 3,424 | 3,490 | 3,594 | 归属母公司 | 17,402 | 19,955 | 23,400 | 27,790 | 32,583 | |
| 其他 | 26,357 | 21,732 | 24,324 | 27,588 | 31,022 | EBITDA | 23,054 | 26,608 | 31,005 | 36,697 | 42,915 | |
| 非流动负债 | 266 | 256 | 256 | 256 | 256 | EPS (当 | 4.48 | 5.14 | 6.03 | 7.16 | 8.39 | |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 年)(元) | 单位:百万元 | |||||
| 其他 | 266 | 256 | 256 | 256 | 256 | 现金流量表 | ||||||
| 负债合计 | 30,301 | 26,135 | 28,689 | 32,052 | 35,626 | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 少数股东权 益 | 1,805 | 2,052 | 3,206 | 4,577 | 6,184 | 经营活动现 | 23,112 | 14,698 | 27,530 | 30,972 | 35,735 | |
| 金流 | ||||||||||||
| 归属母公司 | 74,291 | 85,706 | 96,923 | 110,145 | 125,367 | 净利润 | 18,228 | 20,913 | 24,554 | 29,160 | 34,190 | |
| 负债和股东 | 106,39 | 113,893 | 128,818 | 146,774 | 167,176 | 折旧摊销 | 490 | 511 | 520 | 530 | 540 | |
| 权益 | 7 | |||||||||||
| 财务费用 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 重要财务指 | 单位:百 | ||||
| 标 | 万元 | ||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 营业总收入 | 50,118 | 57,321 | 66,164 | 77,039 | 89,154 |
| 同比 | 25.2% | 14.4% | 15.4% | 16.4% | 15.7% |
| （%）归属母公司 | 17,402 | 19,955 | 23,400 | 27,790 | 32,583 |
| 净利润 | |||||
| 同比 | 30.0% | 14.7% | 17.3% | 18.8% | 17.2% |
| （%）毛利率 | 74.5% | 74.2% | 74.8% | 75.7% | 76.3% |
| （%） |
| 投资损失 | -93 | -94 | -99 | -116 | -134 |
| 营运资金变 | 4,767 | -6,315 | 2,406 | 1,237 | 958 |
| 其它 | -281 | -318 | 150 | 160 | 180 |
| 投资活动现 | -1,616 | -1,722 | -561 | -509 | -391 |
| 金流 资本支出 | -1,607 | -987 | -480 | -475 | -395 |
| 长期投资 | -10 | -735 | -100 | -100 | -100 |
| 其他 | 0 | 0 | 19 | 66 | 104 |
| ROE% | 23.4% | 23.3% | 24.1% | 25.2% | 26.0% | 筹资活动现 | -7,252 | -9,213 | -12,300 | -14,700 | -17,500 |
| EPS (摊 | 4.48 | 5.14 | 6.03 | 7.16 | 8.39 |
| 薄)(元) | |||||
| P/E | 29.67 | 56.77 | 27.02 | 22.75 | 19.40 |
| P/B | 6.95 | 13.22 | 6.52 | 5.74 | 5.04 |
| EV/EBITDA | 19.65 | 40.01 | 17.72 | 14.54 | 12.02 |
| 金流 吸收投资 | 0 | 15 | 0 | 0 | 0 |
| 借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 支付利息或 | -7,252 | -9,228 | -12,300 | -14,700 | -17,500 |
| 股息 | |||||
| 现金流净增 | 14,244 | 3,763 | 14,669 | 15,762 | 17,843 |
| 加额 |
| 研究团队简介 |
马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，6 年证券研究经验，曾在深圳市规划国土委从事房地产税基评估课题（国家社科基金）研究，关注宏观、地 产、财税问题。2015 年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，聚焦突破行业及 个股，对白酒、休闲食品、调味品、速冻食品等板块有深度研究与跟踪，重视估值和安 全边际的思考。
机构销售联系人
| 区域 | 姓名 | 手机 | 邮箱 |
| 全国销售总监 | 韩秋月 | 13911026534 | hanqiuyue@cindasc.com |
| 华北区销售总监 | 陈明真 | 15601850398 | chenmingzhen@cindasc.com |
| 华北区销售副总监 | 阙嘉程 | 18506960410 | quejiacheng@cindasc.com |
| 华北区销售 | 祁丽媛 | 13051504933 | qiliyuan@cindasc.com |
| 华北区销售 | 陆禹舟 | 17687659919 | luyuzhou@cindasc.com |
| 华北区销售 | 魏冲 | 18340820155 | weichong@cindasc.com |
| 华东区销售总监 | 杨兴 | 13718803208 | yangxing@cindasc.com |
| 华东区销售副总监 | 吴国 | 15800476582 | wuguo@cindasc.com |
| 华东区销售 | 国鹏程 | 15618358383 | guopengcheng@cindasc.com |
| 华东区销售 | 李若琳 | 13122616887 | liruolin@cindasc.com |
| 华东区销售 | 朱尧 | 18702173656 | zhuyao@cindasc.com |
| 华东区销售 | 戴剑箫 | 13524484975 | daijianxiao@cindasc.com |
| 华东区销售 | 方威 | 18721118359 | fangwei@cindasc.com |
| 华南区销售总监 | 王留阳 | 13530830620 | wangliuyang@cindasc.com |
| 华南区销售副总监 | 陈晨 | 15986679987 | chenchen3@cindasc.com |
| 华南区销售副总监 | 王雨霏 | 17727821880 | wangyufei@cindasc.com |
| 华南区销售 | 王之明 | 15999555916 | wangzhiming@cindasc.com |
| 华南区销售 | 闫娜 | 13229465369 | yanna@cindasc.com |
| 华南区销售 | 刘韵 | 13620005606 | liuyun@cindasc.com |
| 华南区销售 | 黄夕航 | 16677109908 | huangxihang@cindasc.com |
| 华南区销售 | 许锦川 | 13699765009 | xujinchuan@cindasc.com |
请阅读最后一页免责声明及信息披露 4
分析师声明
负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分
析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何
组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。
免责声明
信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。
本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与 义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整 版本为准。
本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及 预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。
在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或 需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见 及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。
在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在 提供或争取提供投资银行业务服务。
本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告 的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何 责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。
如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时
追究其法律责任的权利。
评级说明
| 投资建议的比较标准 | 股票投资评级 | 行业投资评级 |
| 本报告采用的基准指数 ：沪深 300 指数（以下简称基准）； 时间段：报告发布之日起 6 个月 内。 | 买入：股价相对强于基准 20％以上；增持：股价相对强于基准 5％～20％；持有：股价相对基准波动在±5% 之间； 卖出：股价相对弱于基准 5％以下。 | 看好：行业指数超越基准； 中性：行业指数与基准基本持平；看淡：行业指数弱于基准。 |
风险提示
证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入 地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。
本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，
并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情
况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。
请阅读最后一页免责声明及信息披露 5
浏览量：1321