评级（增持）专用设备行业：2月挖机销量同比-14%好于预期，出口维持强劲
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报告名称 ：专用设备行业：2月挖机销量同比-14%好于预期，出口维持强劲
评级 ：增持
行业：
| 证券研究报告·行业研究·专用设备 |
专用设备行业
2 月挖机销量同比-14%好于预期，出口维持
2022 年 03 月 10 日
| 强劲 增持（维持） 投资要点 2 月挖机销量同比-13.5%好于预期，出口维持强劲 2022 年 2 月挖机行业销量 24,483 台，同比-13.5%，高于此前 CME 预 期-22%。其中国内销量 17,052 台，同比-30.5%；出口 7,431 台，同比+97.7%，出口维持强劲增长态势，销量在总销量中占比跃升至 30.4%，同比+17.1pct。 | 证券分析师周尔双 执业证号：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师朱贝贝 执业证号：S0600520090001 zhubb@dwzq.com.cn 研究助理罗悦 luoyue@dwzq.com.cn |
考虑到海外市场复苏、国产品牌全球竞争力提升，我们预计后续出口高增 长动力充足，有效平滑国内市场周期波动。
国内销量结构方面，2 月国内小挖（<18.5t）/中挖（18.5-28.5t）/大挖（>28.5t）销量分别为 11,515/4,000/1,537 台，分别同比-20.8%/-46.1%/-41.1%，在总销量中占比 67.5%/23.5%/9.0%，同比+8.9/-5.8/-3.1pct。小挖复 苏态势较好，与基建、地产与采矿相关的中大挖复苏相对较慢。
专项债发行加速，关注稳增长背景下工程机械板块机会
| 沪深300 | 机械设备(申万) |
| 26% -9% 9% 0% 17% 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 | |
3 月 5 日，国务院政府工作报告指出，全年经济增速目标 5.5%左右，
要把稳增长放在更加突出位置，适度超前开展基础设施投资。2022 年安排 新增地方政府专项债券额度 3.65 万亿元，且已提前下达新增专项债券额度 1.46 万亿元，两笔资金合计超 5 万亿元，有效拉动基建等方面的投资。今 年专项债发行节奏明显前置且明显加快，根据中国证券报，2022 年前两个 月，全国各地累计发行新增地方政府专项债 8775 亿元，占“提前批”额度 60%以上，而 2021 年新增专项债 3 月才开始发行，我们预计今年新增专项 债主要集中于上半年发行。
未来 5 年关注行业电动化浪潮，节奏有望超市场预期
电动化降低工程机械全生命周期成本，将运营阶段价值量转移至制造
端，提升设备软件等技术水平，有利于行业市场规模扩大、利润率提升。
基于节省运营成本、政策支持优势（如：超排放禁止上路、绿牌不限行、
免税等），未来以混凝土搅拌车、渣土车、挖掘机和装载机为代表的工程机
械产品，电动化渗透率有望实现跳跃式发展。
投资建议
推荐【三一重工】中国最具全球竞争力的高端制造龙头之一，看好全 球化进程中戴维斯双击的机会。【中联重科】起重机+混凝土机械后周期龙 头，新兴战略业务贡献新增长极。【徐工机械】汽车起重机龙头，混改有望 大幅释放业绩弹性。【恒立液压】国产液压件稀缺龙头，泵阀+非标放量赋 力穿越周期。
1、《1 月挖机销量同比-20%，出口强势翻倍增长》2022-02-13
2、《2021 年挖机销量同比
+5%，关注 2022 年 Q1 稳增长 板块机会》2022-01-12
3、《11 月挖机销量同比-37%，建议关注稳增长板块边际改善 趋势》2021-12-12
风险提示：基建地产投资不及市场预期；行业竞争加剧；全球贸易争端。
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东吴证券研究所
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表 1：可比公司估值表（截至 2022 年 3 月 9 日）
工程机械板块估值表【东吴机械】
| ||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 600031.SH | 三一重工 | CNY | 17.08 | 1,451 | 2.00 | 2.42 | 2.59 | 9 | 7 | 7 | ||||||||||||||||||||||||
| 601100.SH | 恒立液压 | CNY | 55.68 | 727 | 2.10 | 2.68 | 3.48 | 27 | 21 | 16 | ||||||||||||||||||||||||
| 000157.SZ | 中联重科 | CNY | 6.56 | 523 | 0.80 | 0.81 | 0.92 | 8 | 8 | 7 | ||||||||||||||||||||||||
| 000425.SZ | 徐工机械 | CNY | 5.13 | 402 | 0.74 | 1.00 | 1.14 | 7 | 5 | 5 | ||||||||||||||||||||||||
| 603338.SH | 浙江鼎力 | CNY | 48.06 | 243 | 1.91 | 2.42 | 2.90 | 25 | 20 | 17 | ||||||||||||||||||||||||
| CAT.N | 卡特彼勒 | USD | 210 | 7,111 | 9.76 | 11.91 | 13.81 | 22 | 18 | 15 | ||||||||||||||||||||||||
数据来源：Wind，Bloomberg，东吴证券研究所
（注：三一重工、恒立液压、中联重科、浙江鼎力、徐工机械为东吴预测，卡特彼勒、小松制作所为 Bloomberg 一致预测，艾迪精密为 Wind 一致预测。收盘价为当地货币；市值为人民币，汇率取 3 月 9 日中间价：1 美 元=6.32 人民币，1 人民币=18.32 日元）
表 2：2019-2022 年国内挖掘机行业销量月度数据表
| 国内挖掘机行业月度销量数据【东吴机械】 | ||||||||
| 日期 | 挖机 总销量（台） | 挖机总销量yoy（%） | 国内 销量（台） | 国内 销量yoy（%） | 出口 销量（台） | 出口 销量yoy（%） | 累计 总销量（台） | 累计 总销量yoy（%） |
| 2019-1 | 11756 | 10.0% | 10142 | 6.2% | 1614 | 42.0% | 11756 | 10.0% |
| 2019-2 | 18745 | 68.7% | 17286 | 77.7% | 1459 | 5.2% | 30501 | 39.9% |
| 2019-3 | 44278 | 15.7% | 41901 | 14.3% | 2377 | 47.9% | 74779 | 24.5% |
| 2019-4 | 28410 | 7.0% | 26373 | 5.3% | 2037 | 34.2% | 103189 | 19.1% |
| 2019-5 | 18897 | -2.2% | 16744 | -5.9% | 2153 | 41.4% | 122086 | 15.2% |
| 2019-6 | 15121 | 6.6% | 12426 | -0.3% | 2695 | 56.4% | 137207 | 14.2% |
| 2019-7 | 12346 | 11.0% | 10190 | 9.1% | 2156 | 20.7% | 149553 | 13.9% |
| 2019-8 | 13843 | 19.5% | 11566 | 14.4% | 2277 | 53.6% | 163396 | 14.4% |
| 2019-9 | 15799 | 17.8% | 13182 | 12.5% | 2617 | 54.9% | 179195 | 14.7% |
| 2019-10 | 17027 | 11.5% | 14870 | 10.2% | 2157 | 21.0% | 196222 | 14.4% |
| 2019-11 | 19316 | 21.7% | 17159 | 21.2% | 2157 | 25.6% | 215538 | 15.0% |
| 2019-12 | 20155 | 25.8% | 17238 | 20.7% | 2917 | 66.8% | 235693 | 15.9% |
| 2020-1 | 9942 | -15.4% | 7758 | -23.5% | 2184 | 35.3% | 9942 | -15.4% |
| 2020-2 | 9280 | -50.5% | 6909 | -60.0% | 2371 | 62.5% | 19222 | -37.0% |
| 2020-3 | 49408 | 11.6% | 46610 | 11.2% | 2798 | 17.7% | 68630 | -8.2% |
| 2020-4 | 45426 | 59.9% | 43371 | 64.5% | 2055 | 0.9% | 114056 | 10.5% |
| 2020-5 | 31744 | 68.0% | 29521 | 76.3% | 2223 | 3.3% | 145800 | 19.4% |
| 2020-6 | 24625 | 62.9% | 21724 | 74.8% | 2901 | 7.6% | 170425 | 24.2% |
| 2020-7 | 19110 | 54.8% | 16253 | 59.5% | 2857 | 32.5% | 189535 | 26.7% |
| 2020-8 | 20939 | 51.3% | 18076 | 56.3% | 2863 | 25.7% | 210474 | 28.8% |
| 2020-9 | 26034 | 64.8% | 22598 | 71.4% | 3436 | 31.3% | 236508 | 32.0% |
| 2020-10 | 27331 | 60.5% | 23892 | 60.7% | 3439 | 59.4% | 263839 | 34.5% |
| 2020-11 | 32236 | 66.9% | 28833 | 68.0% | 3403 | 57.8% | 296075 | 37.4% |
| 2020-12 | 31530 | 56.4% | 27319 | 58.5% | 4211 | 44.4% | 327605 | 39.0% |
| 2021-1 | 19601 | 97.2% | 16026 | 106.6% | 3575 | 63.7% | 19601 | 97.2% |
| 2021-2 | 28305 | 205.0% | 24562 | 255.5% | 3743 | 57.9% | 47906 | 149.2% |
| 2021-3 | 79035 | 60.0% | 72977 | 56.6% | 6058 | 116.5% | 126941 | 85.0% |
| 2021-4 | 46572 | 2.5% | 41100 | -5.2% | 5472 | 166.3% | 173513 | 52.1% |
| 2021-5 | 27220 | -14.3% | 22070 | -25.2% | 5150 | 131.7% | 200733 | 37.7% |
| 2021-6 | 23100 | -6.2% | 16965 | -21.9% | 6135 | 111.5% | 223833 | 31.3% |
| 2021-7 | 17345 | -9.2% | 12329 | -24.1% | 5016 | 75.6% | 241178 | 27.2% |
| 2021-8 | 18075 | -13.7% | 12349 | -31.7% | 5726 | 100.0% | 259253 | 23.2% |
| 2021-9 | 20085 | -22.9% | 13934 | -38.3% | 6151 | 79.0% | 279338 | 18.1% |
| 2021-10 | 18964 | -30.6% | 12608 | -47.2% | 6356 | 84.8% | 298302 | 13.1% |
| 2021-11 | 20444 | -36.6% | 14014 | -51.4% | 6430 | 89.0% | 318746 | 7.7% |
| 2021-12 | 24038 | -23.8% | 15423 | -43.5% | 8615 | 104.6% | 342784 | 4.6% |
| 2022-1 | 15607 | -20.4% | 8282 | -48.3% | 7325 | 104.9% | 15607 | -20.4% |
| 2022-2 | 24483 | -13.5% | 17052 | -30.5% | 7431 | 97.7% | 40090 | -16.3% |
| 数据来源：中国工程机械工业协会，东吴证券研究所 2 / 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 |
| 图 2：2022 年 2 月挖机销量 24,483 台，同比-13.5% | 图 3：2021 年合计销售挖机 342,784 台，同比+4.6% | ||||
| 挖掘机行业销量（左，台） | 400% | 挖掘机累计销量（左，台） | |||
| 100000 80000 60000 40000 20000 0 | 挖掘机行业销量同比（右） | 同比增速（右） | |||
| 300% | 400,000 | 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% | |||
| 350,000 | |||||
| 200% | 300,000 | ||||
| 250,000 | |||||
| 100% | |||||
| 200,000 | |||||
| 0% | 150,000 | ||||
| 100,000 | |||||
| -100% | 50,000 | ||||
| 0 | |||||
数据来源：中国工程机械工业协会，东吴证券研究所
图 4：2021 年挖机累计出口销量为 68,427 台，同比
+97%；累计出口销量占累计总销量比重 20.0%
数据来源：中国工程机械工业协会，东吴证券研究所
图 5：2022 年 2 月国内小/中/大挖销量占比分别为
67.5%/23.5%/9.0%，同比+8.9/-5.8/-3.1pct
| 挖机整体出口销量（左，台） | 小挖占比（≤20t） | 中挖占比（20-30t） | |||||
| 60,000 | 出口占比（右） | 150% | |||||
| 出口同比（右） | 97% | 97% | 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% | 大挖占比（≥30t） | |||
| 40,000 | 100% | ||||||
| 75% | |||||||
| 28%32% | 39%31% | 50% | |||||
| 20,000 | |||||||
| -7%-21%-3% | |||||||
| 0% | |||||||
| 0 | -50% | ||||||
数据来源：中国工程机械工业协会，东吴证券研究所
数据来源：中国工程机械工业协会，东吴证券研究所（注：2020 年 6 月起协会小/中/大挖划分标准略有变 动，微调为：小挖≤18.5t；大挖≥28.5t）
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图 6：2022 年 2 月小松中国区挖机开工小时数为 47.9，同比+9.1%
| 180 | 小松单月开工小时数（左） | 100% |
| 160 | YoY（右） | 80% |
| 140 | 60% | |
| 120 | 40% | |
| 100 | ||
| 20% | ||
| 80 | ||
| 0% | ||
| 60 | ||
| 40 | -20% | |
| 20 | -40% | |
| 0 | -60% |
数据来源：小松官网，东吴证券研究所
图 7：2021 年全年房屋新开工面积累计同比-11.4%
| 125% | 商品房销售面积累计同比 | 房屋新开工面积累计同比 |
| 100% | ||
| 房屋竣工面积累计同比 | 房屋施工面积累计同比 | |
| 75% |
50%
25%
0%
-25%
-50%
数据来源：国家统计局，东吴证券研究所
图 8：2021 年全年房地产投资完成额累计同比+4.4%，销售额累计同比+4.79%
| 90% 70% 50% 30% 10% -10% -30% -50% | 商品房销售额累计同比 房地产投资完成额累计同比 |
数据来源：国家统计局，东吴证券研究所
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图 9：2021 年全年累计基建投资 18.87 万亿元，累计增速同比+0.21%
| 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 | 基础设施建设投资:累计值（左，亿元） | 基础设施建设投资:累计同比（右） | |
| 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10%-20%-30%-40% | |||
数据来源：国家统计局，东吴证券研究所
图 10：2022 年 1-2 月，全国累计发行新增地方政府专项债 8775 亿元，占提前批额度 60%以上
地方政府债券发行额:新增债券:专项债券:当月值（亿元）
| 12,000 10,000 8,000 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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行业投资评级：
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