评级（）食品饮料行业业绩前瞻专题报告：22Q2白酒业绩前瞻：高端表现稳健，分化趋势延续

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报告名称 ：食品饮料行业业绩前瞻专题报告：22Q2白酒业绩前瞻：高端表现稳健，分化趋势延续
评级 ：持有
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酒企回款进度甚至快于往年；主要酒企回款结构均有所提升，部分酒企大 众价位带产品回款略有压力（具体情况可参见《白酒行业 2022 年专题报 告（三）：端午节已至，疫后酒企表现几何？》）；

2)动销方面：我们预计每年 3-6 月平均每个月动销占全年 5-6%，而今年疫

短期库存或略提升，6-8 月为淡季消化期，将逐步正常下降），批价稳定，多家酒企渠道有提价/价盘继续上移预期，酒企经营表现健康&具潜力；

4)预收情况：22Q1 酒企总预收为 453.01 亿元，同比提升 102.51 亿元，其 中区域酒预收整体增幅最大，今世缘、古井贡酒等酒企均实现超 100%的 增幅；泸州老窖、山西汾酒、酒鬼酒、水井坊、洋河股份、今世缘、古井

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贡酒、迎驾贡酒、金徽酒、老白干预收款均位居自 2016 年以来同期最高 点，总结来看，当前主要酒企均拥仍拥有强实力的蓄水池，弹性可期。

5)分类：①当前回款进度已与往年持平/接近持平：贵州茅台、五粮液、泸 州老窖、山西汾酒、舍得酒业等；②当前 Q2 回款进度较往年略快：洋河 股份、古井贡酒等；③端午动销或正增长：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、洋河股份等；④渠道有短期提价预期：山西汾酒、洋河股份、舍得酒业、迎驾贡酒等；渠道库存位居 1 个月内：贵州茅台、山西汾酒等。

表 1 ：22Q1 主要酒企预收表现一览

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徽酒内部呈现一定分化态势，其中古井贡酒受益于预收表现优异叠加强发 展势能，预计业绩增速或超 20%；苏酒亦保持 15-20%的稳健增长。

表 2 ：22Q2 单季度酒企业绩预测情况一览（基于当前信息判断，仅供参考）

资料来源：Wind，浙商证券研究所整理，注：基于当下时点数据判断，后续或有调整变动

问题二：各家酒企 22Q2 经营情况分别如何？

1） 贵州茅台：多措并举尽显强潜力，预计 2022Q2 利润增速约为 20%。当前 回 款 进 度 接 近 过 半 ； 近 期 飞 天 茅 台 散 装 / 箱 装 /1935 批 价 分 别 稳 定 2740/3010/1400 元左右，批价均环比略提升，库存不足 1 个月，动销平稳；受益于公司 Q2 非标量价双升（22 年 1 月公司对精品酒及年份酒等产品均实现 提价）+系列酒提价红利释放（21 年至今公司对大量系列酒进行提价）+渠道 改革加速（近期 i 茅台产品矩阵已丰富至 6 个产品）+新品推出（22 年已推出 1935、珍酒、飞天茅台 100ml 等产品）将为主方向，营销改革红利或将持续释 放。

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2） 五粮液：稳中有进批价将小步慢跑，预计 2022Q2 利润增速约为 12%。大 商基本回完全年款，小商回款过半；近期八代五粮液批价约 970-980 元，库存 约 1.5 个月，端午动销平稳；此前公司召开股东大会，表示“Q2 第八代五粮 液依旧保持稳中有进、略有增长的发展态势，1-4 月全国市场已实现 50%左右 的动销目标，甚至有部分市场动销同比增长 15%以上；公司批价目标未来小步 慢跑、稳中有涨”，受益于打款价同比提升叠加端午节前放量，预计 22Q2 公司 业绩仍将实现双位数增长。

3） 泸州老窖：价升趋势延续，预计 2022Q2 利润增速约为 25%+。当前回款/ 发货进度预计过半；近期国窖 1573/窖龄 60 批价稳定在 920/250 元，库存 1.5-2 个月，端午动销平稳。受益于渠道打款价提升（预计下一次打款综合成本仍 将提升至 930+元）+预收充裕+中档酒表现优异，预计 22Q2 泸州老窖利润将延 续稳健增长。

4） 洋河股份：产品顺利升级回款加速明显，预计 2022Q2 扣非净利润增速约 为 15%。当前全国面回款进度预计已接近“70 天大战”的 70%目标，进度快于 往年；近期M6+/M3水晶版/天之蓝/海之蓝省内批价分别650-680/450/315/143 元，价盘稳定向上，M6+库存良性；22Q 受益于渠道利润稳步向上，疫后回补 M6+恢复最快，同时天之蓝、海之蓝均表现较同期好，随着天之蓝完成升级换 代、海之蓝逐步上市，预计洋河股份 22Q2 受疫情影响有限。

5） 今世缘：稳扎稳打，预计 2022Q2 利润增速约为 16%。当前回款进度预计 接近过半；近期四开/对开批价稳定 420/265 元左右，价盘稳定，库存低，端 午动销持续恢复；22Q2 公司继续重点发展 V 系列，V3 调整进行中，四开势能 延续，业绩稳定。

6） 古井贡酒：受益于 Q1 优异表现 Q1 压力小，预计 2022Q2 利润增速约为 30%。考虑到 Q1 公司已完成 60%的回款，预计 Q2 结束回款达成 70%-75%，当 前库存处于正常水平；古 20/古 16/古 8/古 5 成本价分别为 550/330/225/115 元，价盘稳定，端午动销表现优秀；22Q2 受益于消费场景受疫情影响较小+结 构升级趋势延续+22Q1 预收充裕，预计 22Q2 公司业绩具备强弹性。

7） 口子窖：回款进度虽慢于往年结构仍升级，预计 2022Q2 利润增速约为 15%+。口子 30 年/20 年/10 年/6 年批价分别为 720/300/215/100 元，价盘稳 定，库存约 1-1.5 个月；考虑到口子窖二季度订单占全年比较古井、迎驾高，公司已积极和渠道沟通，多做宴席方面政策，当前中低端酒回款略有压力，回 款进度略慢于往年，预计 22Q2 业绩略承压，利润端具存弹性。

8） 迎驾贡酒：结构升级趋势显著，预计 2022Q2 利润高弹性。当前回款进度 预计过半，Q2 回款加速中；洞 6/9 促销底价 105-110/200-220 元，价盘稳定；考虑到迎驾虽然 4 月受疫情影响明显，但 5 月开始推出多项渠道支持举措+回 款期限至 6 月底+目前推进速度较好且订单主要围绕洞藏，预计迎驾贡酒业绩 具备强弹性。

9） 山西汾酒：配额制延续需求韧性强，预计 2022Q2 利润增速约为 24%。当 前省内回款预计接近过半，省外回款进行中，整体库存约 0.5-1 个月，近期玻 汾增加投放；青花 30 复兴版/青花 20/老白汾 10/老白汾 15/玻汾批价分别为 969/365/124/155/42 元，价盘稳定库存合理；22Q2 山西汾酒结构升级趋势强 劲且终端动销韧性强，在配额制下，渠道库存保持低位，5 月开始玻汾加大放 量，预计 22Q2 业绩保持高质量蓄力增长；
10） 酒鬼酒：回款进度保持稳定，预计 2022Q2 利润增速约为 15%+。当前省 内内参/酒鬼回款进度均过半；省内内参/老红坛批价稳定在 810/300 元左右，

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价盘稳定，省内库存 1-2 个月内；考虑到预计 22Q2 末公司回款进度或达去年 同期水平，预计仍可保持双位数稳健增长。

11） 水井坊：严格控货挺价，预计 2022Q2 利润增速略承压。当前典藏/井台 /珍酿 8 号批价分别为 635/428/320 元，价盘稳定，新版井台仍在发货，库存 在 1.5 个月左右；公司在疫情期间从发货端主动进行了控制，库存保持良性，稳扎稳打，预计 22Q2 业绩略短暂承压，公司已下调全年业绩目标；
12） 舍得酒业：会战模式开启，预计 2022Q2 利润增速约为 10%+。当前沱牌 系列回款预计接近过半，舍得系列稳步回款中；智慧/品味/舍之道批价分别为 450/348/140 元，价盘稳定，库存健康；22Q2 受益于停货（3-4 月公司进行严 格控货）+挺价（6 月开始部分老酒产品提升）+灵活市场攻坚（会战模式），回款情况逐月向好，预计 22Q2 业绩增速仍可保持双位数增长；
13） 金徽酒：5 月开始西北地区回款顺畅，22Q2 利润增速或超 40%。考虑到：① 全年公司收入目标 25 亿背景下，虽 4 月仍受西北疫情影响，但 5 月起收 入占比约 80%的甘肃大本营动销顺畅，回款于 5 月中已密集开始，当前回款进 度符合预期；② 22Q1 公司预收/收入比超 60%，经营质量高；③ 自复星入主 后，百元以上产品结构升级趋势/省外市场加速开拓趋势持续向好，其中 22Q1 高档产品占收入比达 62%，同比提升 44.5%，22Q2 结构升级趋势延续。 14） 华致酒行：疫情短暂影响精品酒销售，预计 2022Q2 利润增速约为 10%。在 4-5 月疫情对公司动销有较大影响背景下，公司积极开展营销工作部署疫 后消费，预计 5-6 月逐季实现改善，考虑到名酒韧性强，而精品酒受疫情影响 较大，预计 22Q2 利润增速将低于收入增速。

问题三：站在预期逐步清晰的当下，如何择股？

当前板块已具性价比，建议积极布局两大主线，建议布局两条主线： 1）阶段性具备弹性（区域疫后恢复快&业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹 性&前期股价超跌。相关标的：舍得酒业、迎驾贡酒等；
优选具备强经营实力及抗风险能力&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&22Q2 业绩增速较 22Q1 仍表现优异等酒企）两条主线。相关标的：贵州茅台、五粮 液、洋河股份、古井贡酒等。

风险提示：1、海外疫情影响致国内二次爆发或防控升级，影响白酒整体动 销恢复；2、高端酒批价上涨不及预期。

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股票投资评级说明

以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；
2、增持：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；
3、中性：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；
4、减持：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。

行业的投资评级：

以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；
2、中性：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；
3、看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对

比重。

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