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评级（买入）汽车和汽车零部件行业2022年中期投资策略：云开见日，乘时乘势

发布时间： 2022年09月23日    作者： xn2oyhja    栏目：行业研报

股票代码 ：
股票简称 ：
报告名称 ：汽车和汽车零部件行业2022年中期投资策略：云开见日，乘时乘势
评级 ：买入
行业：

2022 年 6 月 7 日

行业研究

云开见日，乘时乘势

——汽车和汽车零部件行业 2022 年中期投资策略

要点 汽车和汽车零部件

截至 2022/6/2，A/H 股汽车指数均已在回调后实现反弹；其中，A 股汽车指数 PE-TTM 已位于 2020 年初至今的估值均值以上水平。我们看好政策驱动情绪与 估值修复、再至拉动基本面改善的 2H22E 汽车板块配置机会。

前期涨价+芯片紧缺压力已逐步缓解，当前聚焦供应链：2022 年初至今新能源车 已经历多轮调价；主要基于补贴退坡、以及上游原材料价格上涨导致的主机厂定

买入（维持）

作者

分析师：倪昱婧，CFA
执业证书编号：S0930515090002

021-52523876

价与成本传导。1）车企平均调价幅度约 5%+（预计调价后的新增订单或可对冲 niyj@ebscn.com

补贴退坡+电池涨价/成本传导）；我们预计<=2.0L 乘用车购置税优惠政策落地

（2022/6/1-2022/12/31），有望优化市场结构、叠加相关部委对原材料价格体 系的政策引导，预计车企年内再次涨价的频率与幅度或相对可控。2）预计在不 考虑芯片渠道扫货（额外费用支出）的情况下，芯片的整车 BOM 占比<5%；芯 片的核心仍在于保供与交付。我们认为此前制约汽车板块最核心的涨价+芯片紧 缺等因素或已逐步缓解，当前关键聚焦于产业链/供应链+物流等恢复。

供应链恢复程度取决于复产的推进，2022E 乘用车销量增速仍有望达 4%-5%：1）此次上海疫情对全国汽车产业链影响更大，预计恢复时间或将更长；涉及人 员到换岗+生产班次、二三级零部件供应商逐步恢复传导+跨区域物流运输、以 及账期加长+资金管理等多个环节。2）各家主机厂的零部件紧缺情况或各有不

行业与沪深 300 指数对比图
32%
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05/21 08/21 11/21 02/22
汽车和汽车零部件沪深300

同；其中，关键零部件或仍为博世 ESP、转向、线束。3）我们预计 2022E 国内 资料来源：Wind

乘用车销量同比增速仍有望达 5%；其中，2Q22E 拖累全年销量预测约 4pcts，

2H22E 供需双向优化（供给端的供应链逐步恢复+需求端的扶持政策加码落地）或追回全年销量预测约 5pcts。新能源乘用车方面，持续看好新能源车销量稳步 爬坡趋势，预计 2022E 国内新能源乘用车销量 500-550 万辆。

看好 2H22E 供需双向优化驱动的板块投资机会：汽车行业正在经历 2015 年至 今的利好政策扶持力度最大且最为密集的阶段，预计 2H22E 政策扶持/供需双向 优化或带动全年产销前低后高的趋势更为明确。1）整车，预计在行业景气拐点 阶段的弹性或最高，2022E 整车 ASP 抬升有望延续。2）零部件，坚定看好自主 零部件供应商向上崛起的机会；其中，供应链紧缺或进一步催化国产替代，看好

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——汽车行业 2022 年投资策略（2021-10-28）

核心自主零部件供应商的新定点逐步释放、以及产品结构改善/市占率抬升趋势。

投资建议：当前中信 A/H 汽车指数 PE-TTM 估值已分别修复至 44x/21x；我们 认为板块基本面边际改善趋势已基本确立，看好 2H22E 板块配置机会，维持 “买 入”评级。整车方面，推荐特斯拉、长城汽车，建议关注比亚迪、理想汽车。零 部件方面，推荐福耀玻璃、伯特利，建议关注华阳集团、德赛西威。

风险分析：供需恢复不及预期；原材料价格波动；疫情反复/市场风险。

重点公司盈利预测与估值表

公司名称 股价 EPS（财报货币） PE（X） 投资
证券代码 （市场货币） 21A 22E 23E 21A 22E 23E 评级
TSLA.O 特斯拉 703.55 6.78 13.61 19.53 104 52 36 买入
600660.SH 福耀玻璃（A） 41.84 1.21 1.56 1.92 35 27 22 买入
3606.HK 福耀玻璃（H） 39.20 1.21 1.56 1.92 28 21 17 买入
603596.SH 伯特利 68.70 1.24 1.50 2.00 56 46 34 买入
601633.SH 长城汽车（A） 35.47 0.73 1.00 1.33 49 35 27 增持
2333.HK 长城汽车（H） 15.08 0.73 1.00 1.33 18 13 10 增持

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022/6/2（美股 2022/6/3）
汇率按 1HKD=0.85CNY；美股为 Non-GAAP 数据

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

目 录

1、汽车板块回顾 ................................................................................................................... 5 1.1、汽车板块估值已修复 .............................................................................................................................. 5 1.2、整车：1Q22 销量/收入稳定增长，但盈利有所回落 ................................................................................ 7 1.3、零部件：1Q22 核心企业收入攀升，盈利短期承压 ................................................................................. 9 1.4、港股汽车：2H21 行业景气度下行 ........................................................................................................ 10 2、1H22 销量最承压影响已逐步消化 .................................................................................... 12 2.1、补贴退坡/上游涨价 vs. 车企调价 ......................................................................................................... 12 2.2、复工复产供应链梳理 ............................................................................................................................ 19 3、2022 年下半年投资展望 ................................................................................................... 28 3.1、全年销量预测 ....................................................................................................................................... 28 3.2、投资建议 .............................................................................................................................................. 31 3.2.1、特斯拉（TSLA.O） ......................................................................................................................... 32 3.2.2、福耀玻璃（600660.SH/3606.HK） ................................................................................................... 33 3.2.3、伯特利（603596.SH） ..................................................................................................................... 34 3.2.4、长城汽车（601633.SH/2333.HK） ................................................................................................... 35 4、风险提示 ......................................................................................................................... 36 5、附录 ................................................................................................................................ 36

敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

图目录

图 1：2022/1/1-2022/6/2 中信 A 股汽车指数 vs. 沪深 300 指数/中证 500 指数涨跌幅 ........................................ 5 图 2：2022/1/1-2022/6/2 中信 H 股汽车指数 vs. 恒生指数/恒生国企指数涨跌幅................................................ 5 图 3：2018/1/1-2022/6/2 中信 A 股汽车指数 PE（TTM） .................................................................................... 6 图 4：2018/1/1-2022/6/2 中信港股汽车指数 PE（TTM） .................................................................................... 6 图 5：2018-1Q22 A 股整车收入与增速 vs. 乘用车销量增速 ............................................................................... 8 图 6：2018-1Q22 A 股整车毛利率 ....................................................................................................................... 8 图 7：2018-1Q22 A 股整车归母净利润与增速 ..................................................................................................... 8 图 8：2018-1Q22 A 股整车 ROE .......................................................................................................................... 8 图 9：2018-1Q22 A 股零部件收入与增速 vs. 乘用车销量增速 ............................................................................ 9 图 10：2018-1Q22 A 股零部件毛利率.................................................................................................................. 9 图 11：2018-1Q22 A 股零部件归母净利润与增速 ............................................................................................. 10 图 12：2018-1Q22 A 股零部件 ROE .................................................................................................................. 10 图 13：2018-2H21 港股汽车收入与增速 ............................................................................................................ 11 图 14：2018-2H21 港股汽车毛利率 .................................................................................................................. 11 图 15：2018-2H21 港股汽车归母净利润与增速 ................................................................................................. 11 图 16：2018-2H21 港股汽车 ROE ...................................................................................................................... 11 图 17：特斯拉国产 Model 3 零部件成本拆分占比 ............................................................................................. 16 图 18：2021 全球动力电池模组成交量加权平均价拆分 .................................................................................... 16 图 19：燃油车和纯电动车各类型半导体的单车价值量占比 .............................................................................. 17 图 20：汽车半导体（芯片）的应用分类 ........................................................................................................... 18 图 21：长春疫情影响梳理 ................................................................................................................................. 19 图 22：上海疫情影响梳理 ................................................................................................................................. 19 图 23：2021 全国汽车总产量按区域拆分 .......................................................................................................... 20 图 24：江浙沪汽车零部件企业数量（家） ....................................................................................................... 20 图 25：2021 国内汽车市场 ESP/ESC 供应商基于前装量拆分 ............................................................................ 24 图 26：博世 ABS 结构拆分 ............................................................................................................................... 24 图 27：博世 ESP 结构拆分 ................................................................................................................................ 24 图 28：2020-2021 年新能源车 vs. 燃油车一/二/三线省市按价格的销量分拆 ................................................... 28 图 29：2015-2022E 国内乘用车销量与同比增速 ............................................................................................... 30 图 30：2020-2022 国内新能源乘用车销量与渗透率 .......................................................................................... 30

敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

表目录

表 1：2018-1Q22A 股汽车行业业绩表现 ............................................................................................................. 7 表 2：2018-2H21 港股汽车行业业绩表现 ............................................................................................................ 7 表 3：2021-2022 年新能源汽车补贴政策 ........................................................................................................... 12 表 4：2022 年新势力价格调整梳理 ................................................................................................................... 13 表 5：2022 年自主品牌价格调整梳理 ............................................................................................................... 14 表 6：2022 年合资品牌价格调整梳理 ............................................................................................................... 15 表 7：新能源汽车原材料涨价情况梳理 ............................................................................................................. 16 表 8：特斯拉国产 Model 3 动力电池正极材料涨价对整车测算 ......................................................................... 17 表 9：主要芯片厂商涨价情况情况梳理 ............................................................................................................. 18 表 10：上海地区主要零部件公司梳理............................................................................................................... 20 表 11：华域上海工厂梳理 ................................................................................................................................. 23 表 12：博世全国工厂布局及业务梳理............................................................................................................... 25 表 13：车身电子稳定系统 ESP/ESC 核心零部件供应商拆分 ............................................................................ 25 表 14：转向系统核心零部件供应商拆分 ........................................................................................................... 26 表 15：安波福工厂布局及业务梳理 .................................................................................................................. 27 表 16：2022 年全国及各省市促进汽车消费补贴政策汇总 ................................................................................ 29 表 17：2022E 国内乘用车销量预测 ................................................................................................................... 30 表 18：推荐公司盈利预测、估值与评级 ........................................................................................................... 31 表 19：重点公司盈利预测、估值与评级 ........................................................................................................... 36

敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告

汽车和汽车零部件

1、汽车板块回顾

1.1、汽车板块估值已修复

2022/1/1-2022/6/2，中信 A 股汽车指数下跌 11.5%，跑赢 A 股市场（vs.沪深 300 指数/中证 500 指数分别下跌 17.2%/下跌 17.4%）；其中，中信乘用车指 数下跌 4.9%，中信汽车零配件指数下跌 15.8%，整车表现相对优于零部件。

2022/1/1-2022/6/2，中信 H 股汽车指数下跌 13.4%，跑输 H 股市场（vs.恒生 指数/恒生国企指数分别下跌 9.9%/下跌 11.8%）。

图 1：2022/1/1-2022/6/2 中信 A 股汽车指数 vs. 沪深 300 指数/中证 500 指数涨跌幅

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汽车（A股）整车（A股）汽车零配件（A股）沪深300中证500

资料来源：Wind（注：数据截至 2022/6/2）

图 2：2022/1/1-2022/6/2 中信 H 股汽车指数 vs. 恒生指数/恒生国企指数涨跌幅

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汽车（HK）恒生指数恒生中国企业指数

资料来源：Wind（注：数据截至 2022/6/2）

从估值表现来看，A/H 股汽车指数估值均已在回落后修复（2022/1/1-2022/6/2）。

当前中信 A 股汽车指数 PE-TTM 估值约 44x，已修复至 2020 至今的估值均值以 上水平；其中，整车估值位于均值与+1x 标准差之间约 43x，零部件估值仍位于

敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

均值与-1x 标准差之间约 43x。当前中信 H 股汽车指数 PE-TTM 估值约 21x，也 已修复至 2020 至今的估值均值水平。

图 3：2018/1/1-2022/6/2 中信 A 股汽车指数 PE（TTM）

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2018-08-16
2018-09-12
2018-10-17
2018-11-13
2018-12-10
2019-01-08
2019-02-11
2019-03-08
2019-04-04
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2019-08-22
2019-09-19
2019-10-23
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2019-12-16
2020-01-13
2020-02-17
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2022-05-25
中信A股汽车指数指数均值均值+1x标准差均值-1x标准差

资料来源：Wind（注：数据截至 2022/6/2）

图 4：2018/1/1-2022/6/2 中信港股汽车指数 PE（TTM）

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2021-12-14
2022-01-12
2022-02-16
2022-03-16
2022-04-15
2022-05-17
2018-01-02
2018-01-30
2018-03-06
2018-04-03
2018-05-07
2018-06-04
2018-07-03
2018-07-31
2018-08-28
2018-09-26
2018-10-31
2018-11-28
2018-12-26
2019-01-25
2019-03-01
2019-03-29
2019-04-29
2019-05-30
2019-06-28
2019-07-26
2019-08-23
2019-09-23
2019-10-28
2019-11-25
2019-12-23
2020-01-20
2020-02-25
2020-03-24
2020-04-22
2020-05-25
2020-06-22
2020-07-22
2020-08-19
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2020-10-22
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中信港股汽车指数指数均值均值+1x标准差均值-1x标准差

资料来源：Wind（注：数据截至 2022/6/2）

我们判断 A/H 汽车板块回调后的反弹（2022/1/1-2022/6/2），主要由于复工复 产的有序的推进、叠加扶持政策加码落地驱动的估值修复。

基本面角度而言，1）市场对于调价 vs. 成本计提、以及供应链波动导致的板块 短期盈利能力仍有所担忧； 2）市场聚焦于当前产业链/供应链产能利用率恢复 节奏、以及扶持政策预期落地后的 2H22E 实际需求提振影响。

敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

1）从已经公布的 A 股 4Q21-1Q22 业绩表现来看，1Q22 行业仍受供应链偏紧拖 累，整车营业收入环比降幅高于零部件（vs. 核心零部件供应商受益于产品升级 /市占率抬升+新定点释放）；但鉴于上游原材料价格上涨的成本逐步传导+主机 厂的零部件库存管理，整车毛利率环比表现优于零部件。2）受益于 2H21 国内 乘用车销量环比增长，港股汽车营收环比微增，但盈利能力有所下降。

表 1：2018-1Q22A 股汽车行业业绩表现

2018 2019 2020 2021 4Q21 1Q22
整车
营业收入（亿元） 13,198.2 12,500.8 11,783.3 13,416.2 3,961.2 3,464.3
营业收入 YoY 4.4% -5.3% -5.7% 13.9% 0.8% 9.3%
归母净利润（亿元） 549.5 358.8 329.8 401.5 65.8 142.6
归母净利润 YoY -11.2% -34.7% -8.1% 21.7% 40.6% 26.4%
毛利率 14.0% 12.7% 12.3% 11.2% 8.9% 11.2%
净资产收益率 11.1% 7.0% 6.2% 6.7% 1.1% 2.3%
汽车零部件
营业收入（亿元） 5,812.8 6,010.0 6,102.7 7,153.7 1,867.2 1,830.9
营业收入 YoY 11.9% 3.4% 1.5% 17.2% -0.7% 8.4%
归母净利润（亿元） 350.4 299.8 318.0 339.8 31.6 92.5
归母净利润 YoY -13.8% -14.5% 6.1% 6.9% -62.6% -18.5%
毛利率 19.5% 19.1% 18.5% 16.9% 14.8% 16.1%
净资产收益率 9.3% 7.5% 7.3% 7.1% 0.7% 1.9%

资料来源：Wind，上市公司公告（注：标的为中信汽车指数成分股；整车包括比亚迪、长城、上汽、广汽、长安、江淮、北汽蓝谷）

表 2：2018-2H21 港股汽车行业业绩表现

港股汽车 2018 2019 2020 2021 1H21 2H21
营业收入（亿元） 9,959.0 10,190.2 11,043.1 12,815.2 6,307.7 6,507.5
营业收入 YoY 7.9% 2.3% 8.4% 16.0% 40.3% -0.6%
归母净利润（亿元） 653.0 528.1 446.2 587.1 337.7 249.3
归母净利润 YoY 42.8% -19.1% -15.5% 31.6% 103.8% -11.1%
毛利率 16.6% 14.8% 15.3% 13.7% 14.2% 13.3%
净资产收益率 12.4% 9.3% 7.5% 8.5% 5.2% 3.6%

资料来源：Wind，上市公司公告（注：标的为中信汽车指数成分股）

1.2、整车：1Q22 销量/收入稳定增长，但盈利有所回落

2021 年国内乘用车销量同比增长 6.6%；其中，4Q21 销量同比下降 2.7%。1Q22 国内乘用车销量同比增长 9.1%。

根据中信指数数据，2021 年 A 股主要整车上市公司营业收入同比增长 13.9%，毛利率同比下降 1.1pcts 至 11.2%，归母净利润同比增长 21.7%，ROE 同比微 增 0.5pcts 至 6.7%；其中，4Q21 营业收入同比微增 0.8%，毛利率同比下降 4.8pcts 至 8.9%，归母净利润同比增长 40.6%，ROE 同比微增 0.2pcts 至 1.1%。

敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

我们认为，1）受益于需求修复的销量拉动、以及新能源车型渗透率抬升驱动的 产品结构改善，2021 年整车板块呈现销量与 ASP 同步抬升的趋势；但鉴于新能 源与燃油车型 BOM 成本差异、以及成本/费用计提，2021 年毛利率有所回落。2）4Q21 毛利率与 ROE 相较前三季的大幅回落，主要由于供应链持续偏紧、原 材料/海运费上涨、以及年末相应的成本费用计提。3）4Q21 归母净利润的同比 快速增长主要由于长安扭亏为盈、以及广汽日系合资广本/广丰的盈利增量贡献（剔除长安/广汽后的 4Q21 归母净利润同比微增 2.3%）。

1Q22 A 股主要整车上市公司营业收入同比增长 9.3%，毛利率同比微降 0.4pcts 至 11.2%，归母净利润同比增长 26.4%，ROE 同比微增 0.3pcts 至 2.3%。

我们认为，1）1Q22 整车 ASP 抬升趋势延续；2）鉴于上游电池等涨价并未充 分传导至 1Q22 计提+主机厂的零部件库存管理，1Q22 整车毛利率表现好于市 场预期；3）1Q22 整车归母净利润双位数同比增长主要由于长安出售阿维塔股 权对应的大幅投资收益计提（剔除长安后的 1Q22 归母净利润同比下降 6.8%）。

图 5：2018-1Q22 A 股整车收入与增速 vs. 乘用车销量增速 图 6：2018-1Q22 A 股整车毛利率
16,000 20%16.0%
14.0%
12.0%
10.0%
8.0%
6.0%
4.0%
2.0%
0.0%
14,000 15%
12,000
10%
10,000 5%
8,000
0%
6,000
-5%
4,000
2,000 -10%
-15%
0
20182019202020214Q211Q22
整车收入（LHS，人民币亿元）
整车收入YoY（RHS）
乘用车市场销量YoY（RHS）
20182019202020214Q211Q22
整车毛利率

资料来源：Wind（注：整车包括比亚迪、长城、上汽、广汽、长安、江淮、北汽蓝谷）

图 7：2018-1Q22 A 股整车归母净利润与增速

资料来源：Wind（注：整车包括比亚迪、长城、上汽、广汽、长安、江淮、北汽蓝谷）

图 8：2018-1Q22 A 股整车 ROE

600 50%12%
500 40%10% 8% 6% 4% 2% 0%
汽车和汽车零部件

综合来看，我们判断 1）供应链偏紧或导致车企内部资源向高配车型倾斜+原材 料价格上涨对应的调价，预计 2022E 整车 ASP 抬升有望延续；2）疫情后的供 需双向优化或驱动 2022E 全年产销前低后高的趋势更为明确；3）鉴于调价后的 新订单陆续释放、供应链/物流稳步修复+政策扶持/需求提振、以及上游原材料 价格再次大幅上涨的可能性或相对有限，预计 2Q22E 整车毛利率或为全年低点，看好 2H22E 爬坡/规模效应驱动的业绩边际改善前景。

1.3、零部件：1Q22 核心企业收入攀升，盈利短期承压

根据中信指数数据，2021 年 A 股零部件营业收入同比增长 17.2%，毛利率同比 下降 1.6pcts 至 16.9%，归母净利润同比增长 6.9%，ROE 同比下降 0.1pcts 至 7.1%；其中，4Q21 营业收入同比微降 0.7%，毛利率同比下降 3.1pcts 至 14.8%，归母净利润同比下降 62.6%，ROE 同比下降 1.3pcts 至 0.7%。

我们认为，1）智能电动化驱动的新产品逐步放量+供应链紧缺导致的供应商切 换，带动核心零部件供应商定点释放、叠加产品结构改善/市占率抬升，2021 年 零部件营业收入增速稳健；其中，4Q21 营业收入同比略有回落，与乘用车市场 销量表现趋势基本一致。2）鉴于 2H21 上游原材料价格逐步上涨，2021 年毛利 率与 ROE 回落（4Q21 毛利率同比-3.1pcts vs. 2021 同比-1.6pcts，4Q21 ROE 同 比-1.3pcts vs. 2021 同比-0.1pcts）。3）4Q21 归母净利润同比大幅下降，由于 均胜电子的资产减值计提（剔除均胜后的 4Q21 归母净利润同比下降 8.1%）。

1Q22 A 股零部件营业收入同比增长 8.4%，毛利率同比下降 2.7pcts 至 16.1%，归母净利润同比下降 18.5%，ROE 同比微降 0.6pcts 至 1.9%。

我们认为，1Q22 核心零部件供应商定点释放+产品结构改善/市占率抬升趋势延 续，驱动零部件营业收入同比稳健增长（环比降幅低于整车）；但新产品爬坡、以及原材料价格上涨+产业链成本尚未充分传导，拖累 1Q22 利润率与业绩表现。

图 9：2018-1Q22 A 股零部件收入与增速 vs. 乘用车销量增速 图 10：2018-1Q22 A 股零部件毛利率
8,000 20%25%
7,000 15%
6,000 20% 15% 10% 5% 0%
10%
5,000 5%
4,000
0%
3,000
-5%
2,000
1,000 -10%
0 -15%
20182019202020214Q211Q22
零部件收入（LHS，人民币亿元）20182019202020214Q211Q22
零部件收入YoY（RHS）
零部件毛利率
乘用车市场销量YoY（RHS）
资料来源：Wind（注：零部件剔除 3Q20，1Q21 数据缺失成分股）
资料来源：Wind（注：零部件剔除 3Q20，1Q21 数据缺失成分股）
敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告
汽车和汽车零部件
图 11：2018-1Q22 A 股零部件归母净利润与增速 图 12：2018-1Q22 A 股零部件 ROE
400 20%10%
8%
6%
4%
2%
0%
汽车和汽车零部件
图 13：2018-2H21 港股汽车收入与增速 图 14：2018-2H21 港股汽车毛利率
14,000 45%18%
12,000 10,000 8,000
6,000
4,000
2,000
0 		40%
16%
14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
20182019202020211H212H2120182019202020211H212H21

港股汽车收入（LHS，人民币亿元）

港股汽车收入YoY（RHS）港股汽车毛利率

资料来源：Wind（注：剔除部分商用车成分股）

图 15：2018-2H21 港股汽车归母净利润与增速

资料来源：Wind（注：剔除部分商用车成分股）

图 16：2018-2H21 港股汽车 ROE

700 120%14%
12%
600
500
400
300
200
100
0
100%
80%
10%
60%8% 6% 4% 2% 0%
40%
20%
0%
-20%
-40%
20182019202020211H212H21
港股汽车归母净利润（LHS，人民币亿元）20182019202020211H212H21
港股汽车ROE
港股汽车归母净利润YoY（RHS）
资料来源：Wind（注：剔除部分商用车成分股） 资料来源：Wind（注：剔除部分商用车成分股）
展望来看，我们预
情引发的供应链波
块的核心仍在于供
应链与主机厂排产
/上海疫情导致的
我们预计 2022E
望呈边际改善趋势
扶持政策加码落地
与业绩提振、以及
敬请参阅最后一页特别声明 		计 1）车企仍有望通过扩 动或导致老订单交付周期 应链与物流，市场聚焦产 与产能利用率环比回落对 供应链紧缺或主要集中于博
全年前低后高的产销趋势或）、叠加供需双向优化（），看好智能电动化+供 行业景气度改善驱动的 2
-11- 		大权益等方式维稳新增订单（预计疫 延长 1M 左右）。2）现阶段汽车板 业链恢复节奏、以及 2Q22E 相关供 业绩的短期承压影响，我们预计长春 世 ESP、转向、线束等关键零部件。
更为明确（2H22E 汽车板块业绩有 供给端的供应链逐步恢复+需求端的 应商切换驱动的自主零部件定点释放 H22E 整车销量与业绩爬坡。
证券研究报告
汽车和汽车零部件

2、1H22 销量最承压影响已逐步消化

2.1、补贴退坡/上游涨价 vs. 车企调价

2022 年初至今，新能源车型已经历多轮调价；主要基于补贴退坡、以及上游原 材料价格上涨导致的主机厂定价与成本传导。

第一轮调价（2021 年底至 2022/3 初）主要由于补贴退坡/定价传导。

根据四部委联合发布《关于 2022 年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，2022 年新能源汽车补贴在 2021 年基础上退坡 30%，插电混动补贴金额减少人 民币 2,000 元，纯电动补贴金额减少人民币 3,900-5,400 元。

从第一轮调价分拆来看，除特斯拉涨价幅度高达人民币 1.0-2.1 万元之外，比亚 迪/小鹏等大部分车企首轮涨价区间约 3,000-6,000 元，可对冲补贴退坡调整。

表 3：2021-2022 年新能源汽车补贴政策

纯电动续驶里程（2022） 纯电动续驶里程（2021）
300≤R＜400（km） R≥400（km） 300≤R＜400（km） R≥400（km）

纯电动乘用车

0.91（万元） 1.26（万元） 1.3（万元） 1.8（万元）
插电式混合动力 R≥50 R≥43 R≥50 R≥43
（NEDC 工况，km） （WLTC 工况，km） （NEDC 工况，km） （WLTC 工况，km）
（含增程式）乘用车 0.48（万元） 0.48（万元） 0.68（万元） 0.68（万元）

1）纯电动乘用车单车补贴金额=Min{里程补贴标准，车辆带电量×280 元}×电池系统能量密度调整系数×车辆能耗调整系数；2）对于非私人购买或用于营运的新能源乘用车，按照相应补贴金额的 0.7 倍给予补贴；3）补贴前售价 30 万元以内（以机动车销售统一发票、企业官方指导价等为参考依据，“换电模式”除外）

资料来源：财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委、光大证券研究所

第二轮+第三轮调价（2022/3 中旬至 2022/5）主要由于上游涨价/成本传导。

4Q21-1Q22 电池正极材料价格快速上涨（电池级碳酸锂涨幅 150%+），上游涨 价逐步传导至电池供应商再至主机厂；车企通过第二轮+第三轮调价方式，对冲 成本端增加压力。从第二轮+第三轮调价分拆来看，此次覆盖车企与车型范围更 广，涨幅波动范围约人民币 3,000-32,600 元（vs. 部分主机厂采用合并式涨价）。

敬请参阅最后一页特别声明 -12- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

表 4：2022 年新势力价格调整梳理

车企 车型 一次涨价金额(元) 二次涨价金额(元) 三次涨价金额(元) 当前官网
MSRP 起售价（元） 是否包含补贴 车企平均涨幅
Model 3- 10,000 14,248 279,900 是
后驱版 （2021/12/31） （2022/3/15）
Model 3- 10,000 18,000 367,900 否
(不享受补贴)
高性能版 （2022/3/10） (2022/3/15)
特斯拉 Model Y- 21,000 15,060 316,900 否 11%
后驱版 （2021/12/31） (2022/3/17) (不享受补贴)
Model Y- 10,000 18,000 375,900 否
(不享受补贴)
长续航版 （2022/3/10） (2022/3/15)
Model Y- 10000 20,000 417,900 否
(不享受补贴)
高性能版 （2022/3/10） (2022/3/15)
ES8 10,000 478,000-568,000 否
(2022/4/10)
蔚来 ES6 10,000 368,000-478,000 否
(2022/4/10)
2.22%
蔚来 EC6 10,000
378,000-478,000 否
(2022/4/10)
ET7 10,000 458,000-536,000 否
(2022/5/23)
理想 one 11,800 349,800 否 3.49%
(2022/4/1) (不享受补贴)

4,800-5,400

P5 （460G+/460E+/510G/510E 13,200-15,600 177,900-242,900 是
本轮未调价） (2022/3/21)

(2022/1/11)

小鹏 P7 4,300-5,900 10,100-32,600 239,900-429,900 是 8.93%
（鹏翼版系列本轮未调价）
(2022/3/21)
(2022/1/11)
G3i 4,800-5,400 10,700 154,600-193,200 是
(2022/1/11) (2022/3/21)
哪吒 U 3,000-5,000 3,000-5,000 105,800-167,800 是
(2022/1/1) (2022/3/18)
哪吒 哪吒 V 2,000 3,000 65,900-81,900 是 5.95%
（长续航版本轮未调价）
(2022/3/18)
(2022/1/1)
零跑 T03 3,100-9,100 5,000 68,900-89,900 是 11.38%
(2021/12/28) (2022/3/26)
C11 30,000 179,800-229,800 是
(2022/3/18)
EX5 3,000-4,000 20,000-26,000 169,800-189,800 是
(NEX 探索版未调价)
(2022/3/28)
(2022/3/1)
威马 W6 20,000 189,800-259,800 是 11.32%
(2022/3/28)
EX5 14,000 160,800 是
(2022/3/28)
E.5 10,000 160,100-170,100 是
(2022/3/28)

资料来源：各公司官网、光大证券研究所（注：特斯拉，2021 年 11 月 19 日国产补贴前售价加价 15,000 元至 26.674 万元；补贴 1.584 万元，补贴后售价 25.09 万元。2021 年 11 月 24 日国产补贴前售价不变仍为 26.674 万元；补贴 1.108 万元，补贴后售价 25.5652 万元，增加 0.4752 万元，已反应 2022E 补贴退坡）

敬请参阅最后一页特别声明 -13- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

表 5：2022 年自主品牌价格调整梳理

车企 车型 一次涨价金额(元) 二次涨价金额(元) 三次涨价金额(元) 当前官网
MSRP 起售价（元） 是否包含补贴 		车企平均 涨幅
唐 3,000 3,000 195,800-239,800 是
（唐 DM 本轮未调价）
(2022/2/1)
(2022/3/15)
宋 3,000-5,000 3,000-6,000 138,800-180,800 是
(2022/2/1) (2022/3/15)
秦 3,000 3,000-6,000 111,800-138,800 是
(2022/2/1) (2022/3/15)
比亚迪 元 7,000 6,000 92,800-137,800 是 5.69%
（PLUS 首轮未调价）
(2022/3/15)
(2022/2/1)
汉 5,000
(2022/2/1) 		214,800-222,800 是
海豚 3,000 6,000 102,800 是
(2022/2/1) (2022/3/15)
E2 6,000
(2022/3/15) 		95,800 是
4,000 10,000 230,000-469,600 是
(LX 已下市)
AION LX (PLUS 系列未调价） (AION LX 未调价）
(2020/1/1) (2022/4/7)
5,000 4,000 4,000 157,800-183,800 是
AION S (仅 S plus70 智领版有调价) (超长续航版未调价） （仅超长续航版调价）
广汽埃安 AION V (2022/1/1) (2022/3/4) (2022/4/7) 6.15%
4,000-5,000 4,000-10,000
(超级快充版降价177,600-239,600 是
（超级快充版未调价）
20,000 元）
(2022/3/4)
（2022/4/7)
AION Y 10,000 8,000 137,600-175,600 是
(2022/3/4) (2022/4/7)
上期飞凡 ER6 1,000 156,800-201,800 是
(2022/2/1)
0.65%
MARVEL 2,000
241,800-261,800 是
(2022/2/1)
RX5 2,000
(2022/3/1) 		195,800-235,800 是
上汽荣威 Ei5 2,000 3,000 144,800-158,800 是 2.66%
(2022/3/1) (2022/5/1)
i6 2,000 5,000 146,800-157,800 是
(2022/3/1) (2022/5/1)
奇瑞新能源 冰淇淋 3,100 已下架 41,000-47,000 是
(2022/3/17)
9.81%
小蚂蚁 3,000-4,100 3,000-5,000
73,900-94,000 是
(2022/3/17) (2022/4/7)
极氪 YOU 版 8,000 18,000 取消定金 5,000 元抵386,000 否 2.22%
7,500 元的定金膨胀权
（2022/1/1) （2022/5/1) (不享受补贴)
益，相当于再上涨 2500
长城欧拉 好猫 GT 12,000 7,000 154,000 是
(2022/3/1) (2022/3/23)
6.34%
好猫 6,000
127,900-157,900 是
(2022/3/23)
长城魏牌 玛奇朵 10,000-12,000 155,800-189,800 是
（2022/4/15）
6.43%
拿铁 10,000
169,800-189,800 是
（2022/4/15）
几何 A 1,100 3,000-7,000 126,800-199,800 是
（Pro A600 畅优版未提价）
(2022/3/1)
(2022/3/18)
几何汽车 EX3 7,000 3,000（奋斗牛牛未提价） 68,800-108,800 是 6.18%
(2022/3/1) (2022/3/18)
几何 C 3,000
(2022/3/19) 		135,700-172,700 是
敬请参阅最后一页特别声明 -14- 证券研究报告
汽车和汽车零部件
奔奔 E-Star 4,000 53,800 否
(2022/4/1)
长安汽车 4.84%
6,000 182,900-198,900
UNI-K iDD 否
(2022/5/1)
阿尔法 S 9,000 397,900 是
全新 HI 版 (2022/5/1)
极狐汽车 阿尔法 S 5,400 287,300-350,300 是 1.89%
(2022/5/16)
阿尔法 T 5,400 282,300-325,300 是
(2022/5/16)
01PHEV 2,000-4,000 199,700-226,700 是
(2022/5/1)
05PHEV 4,000 231,700 是
(2022/5/1)
领克汽车 1.62%
4,000 167,800-172,800
06PHEV 是
(2022/5/1)
09PHEV 4,000 319,900-374,900 是
(2022/5/1)

资料来源：各公司官网、光大证券研究所

表 6：2022 年合资品牌价格调整梳理

车企 车型 一次涨价金额(元) 二次涨价金额(元) 三次涨价金额(元) 当前官网
MSRP 起售价（元） 是否包含补贴 车企平均涨幅
ID.3 5,400 8,400 168,288-182,288 是
(2022/3/1) (2022/5/11)
ID.4 5,400 10,400 210,288-283,288 是
（四驱抢先版未提价）
(2022/3/1)
(2022/5/11)
上汽大众 ID.6 5,400 3,000-8,400 248,288-338,888 是 4.57%
（智享四驱版未提价）
(2022/3/1)
2022/5/11
途观 3,250 261,050-272,050 是
(2022/5/11)
新帕萨特 3,250 233,150-242,150 是
(2022/5/11)
ID.4 5,400 199,900-279,900 是
(2022/3/1)
2.21%
一汽大众 ID.6 5,400
239,800-334,800 是
(2022/3/1)
Nano 4,000 56,800-61,800 是
(2022/3/24)
上汽通用五菱宏光 宏光 MINIEV 4,000 32,800-54,800 是 10.91%
(2022/3/24)
KiWi EV 8,000 77,800 是
(2022/3/24)

资料来源：各公司官网、光大证券研究所

从上游原材料涨价分类来看，我们预计主要体现在动力电池、以及芯片两个领域（大部分主机厂基于动力电池/芯片采用零部件供应商外购模式，原材料涨价已 逐级传导至整车成本端 vs. 主机厂自主生产的车身覆盖件或可通过套期保值等 方式对冲原材料价格波动）；其中，1）电池级碳酸锂、以及氢氧化锂等动力电 池正极原材料由于新能源车需求/动力电池装机量大幅增长，供需错配导致矿产 资源紧缺、叠加锂矿产业下游竞争式采购出现的高价锁货，4Q21-1Q22 上游原 材料价格大幅上涨；2）芯片供应持续紧缺（vs. 部分主机厂渠道扫货）、叠加 俄乌战争或对氖气/钯等芯片原材料供应造成冲击，芯片价格处于持续上涨态势。

敬请参阅最后一页特别声明 -15- 证券研究报告

汽车和汽车零部件

表 7：新能源汽车原材料涨价情况梳理

零部件分类 原材料 涨幅（2021/10/8-2022/3/31） 具体应用的零部件领域 主机厂外购
或自主量产
锡 24.07% 负极材料（可代替石墨） 外购
钴 46.48% 正极材料（三元材料）
外购
硫酸钴
46.63% 三元正极原材料
镍 55.09% 正极材料（三元材料）
外购
电池 硫酸镍
26.28% 三元正极原材料
锂 264.10% 正极材料、电解液
电池级碳酸锂 177.78% 三元正极（NCM523、NCM622）、磷酸铁锂正极原材料
外购
氢氧化锂
190.59% 三元正极（NCM811、NCA）原材料
六氟磷酸锂 17.44% 电解液
镓 33.77% 车载充电器（OBC）、DC-DC 转换器中应用氮化镓 外购
电机电控；芯片 氖气 4,233.33% 用于芯片光刻环节 外购
钯 15.60% 混动车上作为尾气催化转化器、芯片封装铜线键合中要用镀钯铜线外购，目前也有部分车企
（不仅 IGBT 芯片） 可自主量产
铝 0.09%（1Q22 上涨 11% vs. 传动系统和变速器中阀体、离合器外壳、分动器、驱动轴，电池外壳、外购+自主量产
4Q21 下跌 10%） 电力牵引系统、车身结构件和覆盖件 （车身覆盖件）
车身及其他 铬 16.48% 高强钢组分 外购+自主量产
（车身覆盖件）
铑 28.86% 混动车上作为尾气催化转化器 外购

资料来源：Wind，同花顺，光大证券研究所整理

a）动力电池上游原材料价格上涨

我们以特斯拉国产 Model 3 为例，通过对新能源车的零部件成本拆分，我们测 算按零部件 BOM 占比从高至低排序分别为动力电池+BMS（预计占比约 40%+）、车身+底盘（预计占比约 15%-20%）、内外饰（预计占比约 15%-20%）、电子 电器（预计占比约 15%）、以及电机电控等（预计占比约 5%-10%）。

图 17：特斯拉国产 Model 3 零部件成本拆分占比 图 18：2021 全球动力电池模组成交量加权平均价拆分
电子电器动力电池制造/折旧等动力电池模正极
+BMS

组原材料

车身+底盘动力系统

电池壳体
负极
电解液

内外饰电机电控等隔膜
资料来源：盖世汽车，光大证券研究所测算（注：按 2021 款国产 Model 3 后驱 55kWh资料来源：Bloomberg NEF

磷酸铁锂电池包约 RMB1/Wh 测算）

敬请参阅最后一页特别声明 -16- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

鉴于动力电池（尤其正极材料）仍在新能源车 BOM 成本中占较高比例；我们分 别对特斯拉国产 Model3 进行上游原材料价格上涨的成本传导测算，预计在仅考 虑正极材料大幅上涨的情况下，国产 Model3 成本传导/定价上调幅度约 5%。

表 8：特斯拉国产 Model 3 动力电池正极材料涨价对整车测算

动力电池正极原材料 4Q21-1Q22 涨幅4Q21-1Q22 涨幅敏感性测算 4Q21-1Q22 涨幅敏感性测算
（2021/10/8-2022/3/31） （对整车 BOM 占比） （对整车 ASP 占比）
磷酸铁锂正极 电池级碳酸锂 177.78% 5.91% 3.41%
电池级碳酸锂 177.78% 9.29% 5.19%
三元正极(NCM523) 硫酸钴 46.63% 1.60% 0.89%
硫酸镍 26.28% 1.01% 0.57%
氢氧化锂 180.86% 8.36% 4.67%
三元正极(NCM811) 硫酸钴 46.63% 0.73% 0.41%
硫酸镍 26.28% 1.46% 0.82%

资料来源：Wind，同花顺，光大证券研究所测算（注：按磷酸铁锂电池 55kWh、以及三元锂电池 77kWh 进行成本传导测算）

b）芯片价格上涨

汽车半导体（芯片）涵盖 MCU、功率半导体、存储器、以及传感器等。鉴于电 动车的电机电控（功率半导体）数量增加；结合英飞凌发布的数据，我们测算纯 电动车的芯片单车价值量占比从高至低排序分别为功率半导体、传感器、MCU、存储器等（vs. 传统燃油车占比排序为传感器、MCU、功率半导体、存储器等）。

图 19：燃油车和纯电动车各类型半导体的单车价值量占比

100%

80%
60%
40%
20%
0%
汽车和汽车零部件

图 20：汽车半导体（芯片）的应用分类

车身仪表/底盘/安全动力总成高级辅助驾驶/
信息娱乐系统自动驾驶
微控制器传感器微控制器
存储器
互联互联功率
汽车电子应用领域示例：仪表盘制动底盘域控制器引擎管理48V微混合动力车速控制雷达系统
空调LED尾灯照明
车门控制前车灯座舱娱乐转向防抱死系统传动变速器紧急制动环视系统
泵座椅加热触摸电子稳定系统安全气囊主逆变器电池管理系统盲点监测
座椅调节无线车充座舱充电主动悬挂系统胎压监测系统辅助系统车载充电器传感器融合

资料来源：英飞凌，光大证券研究所整理

鉴于供应链紧缺、以及氖气等原材料价格上涨，芯片价格持续上涨趋势或将延续。我们测算 2022E 电动车的半导体（芯片）单车价值量约 1,000+美元（vs. 燃油 车单车价值量约 600 美元）；预计在不考虑芯片渠道扫货（额外费用支出）的 情况下，芯片的整车 BOM 占比<5%，预计核心仍在于保供与交付。

表 9：主要芯片厂商涨价情况情况梳理

品牌 涉及产品 涨价情况 新价格生效时间
英飞凌 全部产品 以具体产品型号为准 预计 2022/2 中旬已针对分销商涨价
意法半导体 汽车芯片 以具体产品型号为准 2Q22
恩智浦 汽车芯片 预计 10-20% 2Q22
瑞萨 汽车芯片 预计 10-20% 2Q22
安森美 部分产品 以具体产品型号为准 2021/10/1
德州仪器 全部产品 以具体产品型号为准 2021/9/15

资料来源：电子元件技术网（cntronics），光大证券研究所整理

综合来看，我们判断 1）车企平均调价幅度约 5%+（预计调价后的新增订单或 可对冲补贴退坡+电池涨价/成本传导），预计上游原材料价格再次大幅上涨的可 能性或相对有限，车企年内再次涨价的频率与幅度或相对可控。2）芯片的核心 在于保供与交付，预计当前芯片紧缺或已有所缓解。3）当前车企订单仍较为稳 健（调价前的部分用户需求前置/留存订单 vs. 疫情导供应链受损），预计爬坡 关键仍在于供应链的恢复节奏。4）看好 2H22E 供需双向优化；新能源车，看好 地方补贴扶持+2023E 新能源车补贴取消驱动的 4Q22E 冲量前景，看好 2H22E 新能源乘用车销量爬坡趋势；燃油车，看好最大力度购置税优惠政策落地+限购 省市牌照额度进一步放大驱动的 2H22E 产销增量改善前景。

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汽车和汽车零部件

2.2、复工复产供应链梳理

长春和上海均为国内关键的汽车生产基地；其中，3 月中旬长春疫情导致一汽集 团旗下五大主机厂停产 35 天，一汽丰田停产 48 天；3 月中下旬上海疫情加剧导 致特斯拉、以及上汽集团相继停产 20+天。

图 21：长春疫情影响梳理

资料来源：长春市工业和信息化局，新华社，长春发布，光大证券研究所整理

图 22：上海疫情影响梳理

资料来源：上海市经济和信息化委员会，光明网，中国大数据产业观察网，每日经济新闻，搜狐网，光大证券研究所整理

我们判断，1）长三角是目前国内整车产能、以及供应链最为密集的区域（2021 年整车产量占比位居全国第一达 23%，合计近 4,000+家零部件供应商）；其中，上海涵盖嘉定、临港、以及金桥三大产业集群。此外，与上海汽车产业链最紧密 相连且全球核心零部件巨头扎根的苏州，也出现疫情反复+上海疫情外溢波动影 响。2）JIT（Just-in-time）主机厂零部件低库存+物流圈配套及时供应的模式，进一步加剧了产业链停供+停运对整车排产造成的停滞影响。

敬请参阅最后一页特别声明 -19- 证券研究报告

汽车和汽车零部件
图 23：2021 全国汽车总产量按区域拆分 图 24：江浙沪汽车零部件企业数量（家）
23%中部省份（除安徽）600
500
400
300
200
100
0
长三角珠三角苏州上海宁波嘉兴常州盐城扬州南通南京无锡台州镇江温州湖州杭州泰州徐州宿迁金华绍兴淮安丽水连云港舟山衢州
华北地区东北地区川渝地区
其他地区
资料来源：国家统计局，光大证券研究所整理 资料来源：奥纬咨询（注：零部件公司注册资金>=人民币 2,000 万元，截至 2022/4）
这些因素叠加奥密克戎变异毒株呈现传染力更高+多点散发等特征，是导致全国 汽车产业链更为承压的主要原因。我们认为相比于武汉疫情，此次疫情对全国汽 车产业链影响更大，预计恢复时间或将更长。
当前产业链已相继复工，但预计修复程度仍取决于复产的推进，包括 1）人员到 换岗/生产班次、2）二三级零部件供应商产能利用率恢复传导、3）跨区域物流 运输、以及 4）账期加长+资金管理等。根据零部件生产基地与复工复产白名单 梳理，我们预计各家主机厂的零部件紧缺情况各有不同（或以对应零部件供应商 所在区域的疫情管控情况为主）；其中，关键零部件仍为博世 ESP、转向、线束。
表 10：上海地区主要零部件公司梳理
汽车系统 分类 是否第一是否 公司名称 母公司/合资股权结构 上海工厂涉及产品
批白名单 停产
电池 是 是 瑞庭时代（上海）新能源科技有限公司 宁德时代 动力电池模块和系统、锂离子电池、锂聚合物电池、燃料
电池、动力电池、超大容量储能电池
是 是 上海法雷奥汽车电器系统有限公司 法雷奥 50%、华域 50% 轿车、轻卡、柴油机配套的发电机和起动机
否 N/A 华域汽车电动系统有限公司 华域 90%、航天科工
6%、航天江南集团 4% 电机及其控制系统
电驱动 否 N/A 华域麦格纳电驱动系统有限公司 华域 50.1%、 新能源电机、控制器、永磁同步电机、异步电机、48V
麦格纳 49.9% 电机产品包括 BSG 电机、GMG 电机和 DMG 电机
否 N/A 上海现代摩比斯汽车零部件有限公司 现代摩比斯 马达
是 是 卡斯马汽车系统(上海)有限公司 麦格纳 驱动桥总成
是 是 上海纳铁福传动系统有限公司 华域 45%、
GKN 传动系统 35% 等速万向节传动轴、十字万向节传动轴、偏心轴、涡轮轴
动力系统 否 N/A 格特拉克亚太传动系统技术 麦格纳 手动变速箱、双离合器变速箱、应用于混合动力的电动变
（上海）有限公司 速箱等汽车传动产品
传动部件 否 N/A 采埃孚传动系统零部件 采埃孚 乘用车双质量飞轮（DMF）、电驱系统下的自动式手动变
（上海）有限公司 速箱（e-AMT）、线控离合器（CBW）、自动变速箱
否 N/A 上海采埃孚变速器有限公司 采埃孚 自动变速箱及相关零部件
是 是 华域动力总成部件系统 华域 零件加工（冲压、热处理、机加工）、离合器装配、液力
（上海）有限公司 变矩器装配
否 N/A 博格华纳汽车零部件（宁波）有限公司 博格华纳 变速箱零部件、链条传动部件
是 是 上海博泽汽车部件有限公司 博泽 变速器执行电机
进排气 是 是 佛吉亚排气控制技术（上海）有限公司 佛吉亚 排气控制系统
否 N/A 上海圣德曼铸造有限公司 华域 排气管、进气模块、排气再循环系统
发动机
其他部件 		是 是 上海亚大汽车塑料制品有限公司 亚达 燃油管总成
是 是 上海盈智汽车零部件有限公司 盈智 燃油泵及总成
否 N/A 麦格纳斯太尔汽车技术（上海）有限公司 麦格纳 存储系统、燃料箱系统以及零部件
敬请参阅最后一页特别声明 -20- 证券研究报告
汽车和汽车零部件
是
是 华域皮尔博格泵技术有限公司 华域 50%、KSPG 集团有色铸造零部件（缸体、缸盖、进气模块）、排气再循环
（皮尔博格）50% 系统、二次空气系统、泵类产品（机油泵、水泵、真空泵）；
否 N/A 上海圣德曼铸造有限公司、上海幸福摩托华域 曲轴、涡轮壳、飞轮、气门弹簧、内燃机大型有色金属压
车、上海乾通汽车附件有限公司、上海拖
铸件、机油泵、水泵、活塞销
拉机内燃机有限公司）
是 否 上海中国弹簧制造有限公司 华域 曲轴、涡轮壳、飞轮、气门弹簧、内燃机大型有色金属压
铸件、机油泵、水泵、活塞销
是 是 亚普汽车部件股份有限公司 国投高科技投资 49.1%
塑料燃油箱及加油管（注油管） 、华域 29.67%
是 否 上海康迪泰克管件有限公司 大陆 橡胶软管、热管理管路
是 否 大陆泰密克汽车系统（上海）有限公司 大陆 涡轮增压器
否 N/A 博格华纳汽车零部件（江苏）有限公司、博格华纳汽车零部件（宁波）有限公司） 博格华纳 涡轮增压器、可变凸轮正时系统、油泵、链条传动部件
是 是 上海电装燃油喷射有限公司 上海电气 61%、电装
34%、上海东贸贸易 5% NB 泵总成、高压共轨产品、喷油器总成
是 是 上海马勒滤清系统有限责任公司 马勒 新能源产品及系统部件；滤清系统产品（汽油滤清器、机
油滤清器、空气滤清器）
是 是 纬湃涡轮增压器（上海）有限公司 伟世通 涡轮增压系统、燃油供给系统
是 是 上海菲特尔莫古轴瓦有限公司 美国辉门股份（亚洲）主轴瓦、连杆瓦、衬套、止推片
60%、华域 40%
是 否 大陆泰密克汽车系统（上海）有限公司 大陆 制动防抱死 ABS 系统

汽车制动器总成产品和电子控制制动防抱死 ABS 系统

是 是 上海汽车制动系统有限公司 华域 51%，大陆 49% （包括制动钳、后分泵、制动主缸、真空助力器、制动

软管和电子控制制动系统及相关零部件

否 N/A 上海采埃孚伦德福底盘技术有限公司 采埃孚 76%、上海机动乘用车底盘用转向横拉杆、控制臂、球铰链、稳定控制杆、
车辆汽车配件 24% 转向节、后桥转向节
否 N/A 采埃孚汽车系统（上海）有限公司 采埃孚 底盘制动系统（ABS、ESC、集成式驻车制动）；底盘电
子动力转向系统；汽车安全气囊电子控制模块
采埃孚汽车科技（上海）有限公司 底盘电子动力转向系统（管柱式传动电动助力转向系统、
皮带式传动电动助力转向系统）
底盘系统 底盘 否 N/A 博世华域转向系统有限公司 博世 51%、华域 49% 汽车转向系统及其部件：平行轴式电动助力转向
零部件
（EPSapa）、双齿轮式电动助力转向（EPSdp)、管柱式

电动助力转向（EPSc）、液压助力转向（HPS）等

是 是 上海汇众汽车制造有限公司 华域 轿车底盘系统中的前悬挂总成、副车架总成、减振器总成
和后桥总成等
是 否 上海中国弹簧制造有限公司 悬架弹簧
是 是 上海汇众萨克斯减振器有限公司 采埃孚 60%、 乘用车/轻型商用车减震器、麦弗逊支柱、悬架模块
上海汇众汽车 40%
是 是 卡斯马汽车系统（上海）有限公司 麦格纳 传动系统、底盘系统（前后桥、副车架、控制臂、拉杆）
否 N/A 上海现代摩比斯汽车零部件有限公司 现代摩比斯 底盘模块（包括减振器、转向、制动在内）
是 是 上海博泽汽车部件有限公司 博泽 电动助力转向电机、电子刹车系统电机
车身件 是 是 华域汽车车身零件（上海）有限公司 华域 汽车车身结构件及外覆盖件
是 是 卡斯马汽车系统（上海）有限公司 麦格纳 热压型结构件
是 是 上海博泽汽车部件有限公司 博泽 门、锁模块、电动尾门
是 是 上海现代摩比斯汽车零部件有限公司 现代摩比斯 前围模块、安全气囊系统
是 是 上海恩坦华汽车门系统有限公司 恩坦华 汽车天窗、车顶模块及车门模块组件
是 是 上海佛吉亚汽车座椅有限公司 佛吉亚 55%、
上海东昌企业集团 45% 内饰系统
是 是 延锋汽车内饰系统（上海）有限公司 延锋 仪表板、门内外饰件、其他内饰、顶置控制台
否 N/A 麦格纳汽车镜像（上海）有限公司 麦格纳 内外后视镜
是 是 上海李尔汽车系统有限公司 李尔 内门板、仪表板、地毯、座椅
车身
是 上海奥托立夫汽车安全系统有限公司 奥托立夫 正面安全气囊、膝盖气囊、侧面气囊、窗帘安全气囊、前
内外饰 是
中央安全气囊、安全带、方向盘
是 是 均胜汽车安全系统有限公司 均胜 安全气囊、安全带、座椅、方向盘、气囊电子控制装置
是 是 采埃孚汽车被动安全系统有限公司 采埃孚 汽车安全带、安全气囊、方向盘系统及相关零部件
是 是 上海英提尔交运汽车零部件有限公司 上海交运集团 50% 汽车座椅骨架
、英提尔 50%
是 部分 延锋汽车饰件系统有限公司 华域 安全系统、安全带、安全气囊、座椅
停产
否 N/A 华域视觉科技（上海）有限公司 华域 汽车电子照明
否 N/A 申雅密封件有限公司 华域 轿车门框密封条、车门头道、车窗导槽、车窗侧条、前后
风挡和前后盖密封条
敬请参阅最后一页特别声明 -21- 证券研究报告
汽车和汽车零部件
是 否 上海法雷奥汽车电机雨刮系统有限公司 法雷奥 汽车雨刮系统及相关零部件
否 N/A 江森自控（中国）投资有限公司 江森自控 汽车座椅相关金属零部件
是 是 科博达技术股份有限公司 科博达 车灯
是 是 伟巴斯特车顶供暖系统（上海）有限公司 伟巴斯特 汽车天窗系统
是 是 福耀集团（上海）汽车玻璃有限公司 福耀 前挡风玻璃、门玻璃、后挡风玻璃、天窗、模块化玻璃等
是 是 瀚德（中国）汽车密封系统有限公司 瀚德 密封系统
是 是 安波福电气系统有限公司 安波福 汽车线束系统、汽车连接器、端子、USB 连接器
线束及 是 是 科博达技术股份有限公司 科博达 汽车线束（整车线束、发动机预装线束、专用线束等）
其连接件 否 N/A 上海矢崎电子配件有限公司 矢崎 汽车用线束及零部件
是 是 上海盈智汽车零部件有限公司 盈智 FCI 汽车连接器等
是 是 上海海拉电子有限公司 海拉电子 汽车电子及电子部件、遥控钥匙（无钥匙进入和一键启动
系统）、油门踏板传感器和真空泵、车身控制器

HID 电子镇流器、LED 控制器、AFS 自适应控制器、冷

是 是 科博达技术股份有限公司 科博达 却风扇控制器、空调鼓风机控制器、燃油泵控制器、DCDC
转换器、DCAC 逆变器等、电源插座、洗涤系统、汽车传

感器、AVS 执行器、液体控制阀等

是 是 均胜汽车安全系统有限公司 均胜 气囊电子控制装置、物联网技术、全液晶仪表、汽车
CAN/LAN 总线
是 是 延锋伟世通汽车电子有限公司 伟世通 51%、 车身控制模块、动力控制模块、导航及驾驶信息系统、音
延锋伟世通 49% 响娱乐系统、中控集成电子、功率放大器
否 否 纬湃汽车电子有限公司 纬湃科技 N/A

底盘与安全产品（电子与液压制动系统、底盘控制系统、

传感器、驾驶员辅助系统、安全气囊控制及其传感器、

洗涤系统、电子空气悬架系统）、车身电子（组合仪表、

否 N/A 大陆汽车电子 大陆 多功能显示屏、控制单元、车身控制模块、轮胎监控系

统、多媒体和导航系统、温度控制系统、车载信息服务

解决方案、驾驶舱模块和系统）、智能蓄电池传感器、安

全气囊控制器、电子代工服务

是 否 大陆泰密克汽车系统（上海）有限公司 大陆 电子控制单元、电子稳定控制系统；
雷达、摄像头、360 度全景摄像头
否 否 陆博汽车电子 大陆 60%、 N/A
曲阜天博汽车 40%
是 是 上海实业交通电器有限公司 华域 车身控制块、电子仪表、发动机止动式防盗系统、防夹控
制模块、射频与安全产品
延锋汽车饰件系统有限公司 电子和安全系统
电子电器电子电器 是 是 联合汽车电子有限公司 博世 51%、 发动机控制器；变速箱控制（变速箱控制器、电力电子控
制器、电子模块）；车身电子（车身模块控制、发动机防
智能驾驶
中联汽车电子 49% 盗控制模块、网关控制模块、座椅加热控制模块、座椅记
智能座舱
忆控制模块、电子转向柱锁控制模块、车窗/门控模块）

汽车内部控制系统、汽车超声波探测器系统、雷达探测、
激光雷达探测及电子控制系统、汽车成像系统、汽车控制

是 是 法雷奥汽车内部控制（上海）有限公司 法雷奥 及显示面板、汽车转向柱组合开关、角度/扭矩传感器、

汽车内部控制电子产品、汽车动力辅助控制电子产品、发

动机冷却模块等

是 是 上海盈智汽车电子有限公司 盈智汽车 时钟弹簧总成、电器开关、BCM
是 是 先锋高科技（上海）有限公司 先锋电子 车用音响、GPS 导航；车用喇叭、机芯、自动机器等
是 是 安波福中央电气（上海）有限公司 安波福 互联网及网络安全、信息娱乐和用户体验、汽车电子控制
系统输入部分（传感器+采样系统）、输出部件（执行器）
是 是 延锋汽车内饰系统（上海）有限公司 延锋 车载娱乐系统、智能驾驶信息、功率放大器、导航信息系
统、实时交通信息系统
否 N/A 上海现代摩比斯汽车零部件有限公司 现代摩比斯 IVI（双显示器/AR HUD/KRELL 高档音响系统）
否 电装天研究开发（天津）有限公司、电装汽车车载娱乐信息系统（车载音频视频、人车交互界面）、
数字仪表盘搭载实时操作系统、车载只能数据通信模块、
N/A 智能科技（上海）有限公司、电装天国际电装
V2X 通信机、动力控制模块、高精度导航系统；汽车电子
贸易（天津）有限公司
基础软件开发；扬声器；汽车安全
否 N/A 采埃孚汽车系统（上海）有限公司 采埃孚 汽车安全气囊电子控制模块
否 N/A 麦格纳斯太尔汽车技术（上海）有限公司 麦格纳 电子电气
是 是 均胜汽车安全系统有限公司 均胜 汽车智能车载系统
是 是 延锋汽车内饰系统（上海）有限公司 延锋 智能驾驶信息
否 N/A 上海现代摩比斯汽车零部件有限公司 现代集团 ADAS（HDA/SCC/FCA/LKA/RSPA）
否 N/A 电装智能科技（上海）有限公司 电装 高级驾驶员辅助系统（ADAS）、
智能座舱 Agent 支援系统
否 N/A 联陆智能交通科技（上海）有限公司 北京千方科技 38.6%、智能网联、智慧交通、车路协同、智慧出行解决方案；生
大陆 33.5%、其他 产车规级 OBU
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汽车和汽车零部件
是 是 上海银轮热交换系统有限公司 银轮 发动机冷却、空调冷却、电池冷却等
是 是 华域三电汽车空调有限公司 华域 48%、三电控股热管理系统（机械式压缩机，新能源电动压缩机，热泵空
43%、上海龙华工业 9% 调系统）
热管理 是
是 亚大塑料制品有限公司 亚大 冷却系统
是 是 上海马勒热系统有限公司 马勒 汽车空调总成、发动机冷却模块
是 是 上海博泽汽车部件有限公司 博泽 冷却风扇总成

资料来源：盖世汽车，企查查，光大证券研究所整理（注：截至 2022/5/20）

疫情加剧博世等底盘关键零部件供应紧缺
a）博世 ESP 车身稳定系统
从上海市经信委公布的第一批 666 家复工复产白名单来看，汽车产业链相关公 司数量高达 254 家（占比达 38.1%）；其中，华域汽车（600741.SH）作为上 汽集团控股（持股比例约 58.3%）的零部件供应商，业务范围涵盖底盘、电驱 动、热管理、车身、内外饰等多个领域，配套特斯拉、上汽/一汽/比亚迪/长城/ 吉利/长安/东风、大众/丰田/本田/通用/福特等全国各大主机厂。

表 11：华域上海工厂梳理

公司名称 是否进入上海白名单公布前上海工厂涉及产品
第一批白名单 是否停产

汽车转向系统及其部件：

博世华域转向系统有限公司 否 N/A 平行轴式电动助力转向系统（EPSapa）、双齿轮式电动助力转向系统（EPSdp)、管
（博世 51%，华域 49%） 柱式电动助力转向系统（EPSc）、液压助力转向系统（HPS）等，覆盖齿轮齿条式汽

车转向系统各个领域

上海汽车制动系统有限公司 是 是 汽车制动器总成产品和电子制动防抱死系统：
（华域 51%，大陆 49%） 包括：助力器、制动钳、驻车制动系统 EPB、制动软管
华域麦格纳电驱动系统有限公司 否 N/A 新能源电机、控制器、永磁同步电机、异步电机、48V 电机产品包括 BSG 电机、GMG
（华域 50.1%，麦格纳 49.9%） 电机和 DMG 电机
上海法雷奥汽车电器系统有限公司 是 是 轿车、轻卡、柴油机配套的发电机和起动机
（华域 50%，法雷奥 50%）
华域汽车车身零件（上海）有限公司 是 是 汽车车身结构件及外覆盖件
华域汽车电动系统有限公司 否 N/A 电机及其控制系统
上海纳铁福传动系统有限公司 是 否 等速万向节传动轴、十字万向节传动轴、偏心轴、涡轮轴
（华域 45%、GKN 传动系统 35%）
华域三电汽车空调 是 是 热管理系统（机械式压缩机，新能源电动压缩机，热泵空调系统）
华域动力总成部件系统（上海）有限公司 是 是 零件加工（冲压、热处理、机加工）、离合器装配、液力变矩器装配
上海圣德曼铸造有限公司 是 是 排气管、进气模块、排气再循环系统
上海皮尔博格有色零部件有限公司 是 是 有色铸造零部件（缸体、缸盖、进气模块）、排气再循环系统、二次空气系统、泵类
产品（机油泵、水泵、真空泵）；
亚普汽车部件股份有限公司 是 是 塑料燃油箱及加油管（注油管）
上海中国弹簧制造有限公司 是 否 悬架弹簧、气门弹簧、稳定杆、异型弹簧、安全带弹簧、夹箍、模具弹簧、超常规弹
簧、杆件、弹性件
上海汇众汽车制造有限公司 是 是 轿车底盘系统中的前悬挂总成、副车架总成、减振器总成和后桥总成等
延锋汽车饰件系统有限公司 是 是 内饰、外饰、座椅、电子和安全系统（安全系统、安全带、安全气囊、座椅）
上海实业交通电器有限公司 是 是 车身控制块、电子仪表、发动机止动式防盗系统、防夹控制模块、射频与安全产品

资料来源：华域官网，光大证券研究所整理（注：截至 2022/5/20）

敬请参阅最后一页特别声明 -23- 证券研究报告

汽车和汽车零部件

我们认为，1）华域作为长三角最核心的零部件供应商之一，其独资及合资工厂 集中于上海，受疫情影响较为明显。2）华域与博世、以及与大陆的合资公司分 别量产底盘转向系统、以及 ABS（防抱死系统）与制动器总成产品，为底盘关 键零部件；其中，ABS 为 ESP（车身稳定系统）的必要集成部分。ESP 的全国 最大供应商为博世，但其最重要的 ESP 生产基地位于苏州（vs. ESP 需集成的由 大陆、采埃孚生产的 ABS/TCS 等部分工厂位于上海）；涉及上海与江苏、二级 与一级供应商之间的联动。预计疫情或加剧博世 ESP 车身稳定系统的供应紧缺。

图 25：2021 国内汽车市场 ESP/ESC 供应商基于前装量拆分

博世大陆其他

资料来源：高工智能汽车，光大证券研究所整理（注：预计 2021 芯片短缺已导致博世 ESP 份额有所下降）

图 26：博世 ABS 结构拆分 图 27：博世 ESP 结构拆分

资料来源：博世官网 资料来源：博世官网（注：ABS 为 1+2，TCS 牵引力制动系统为 1+2+3+5）
敬请参阅最后一页特别声明 -24- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

表 12：博世全国工厂布局及业务梳理

工厂分布 其他
公司名称 长三角/长春 业务范围
博世汽车部件（苏州）有限公司 苏州 汽车电子、底盘控制（ABS 防抱死制动系统，TCS 牵引力控制系统、ESP 车身电子稳定系统）、
底盘制动（前后单双缸盘式制动器， 真空助力器和制动主缸）
博世华域转向系统有限公司 上海 烟台、南汽车转向系统及其部件：
平行轴式电动助力转向系统（EPSapa）、双齿轮式电动助力转向系统（EPSdp)、管柱式电动
（博世 51%、华域 49%） 京、武汉
助力转向系统（EPSc）、液压助力转向系统（HPS）等，业务覆盖汽车转向系统各个领域
联合汽车电子有限公司
（博世 51%、中联汽车电子 49%） 		发动机控制器；变速箱控制（变速箱控制器、电力电子控制器、电子模块）；车身电子（车身 上海、苏州、太
仓、无锡、芜湖 西安、柳州 模块控制、发动机防盗控制模块、网关控制模块、座椅加热控制模块、座椅记忆控制模块、电
子转向柱锁控制模块、车窗/门控模块）
博世汽车部件（长春）有限公司 长春 汽车稳定系统 ESP 马达、刹车防抱死系统 ABS 马达、发电机冷却风扇、举窗电机、座椅电机、
蒸发风机、雨刮电机、雨刮系统、雨刮片、起动/停止系统、起动机、发电机
博世汽车部件（长沙）有限公司 长沙 汽车稳定系统 ESP 马达、刹车防抱死系统 ABS 马达、发动机冷却风扇、座椅电机、雨刮片、
启停系统、起动电动机、发电机
博世汽车技术服务（中国）有限公司 南京 火花塞、刹车片、汽车诊断设备；制动组件和检测设备的新研发基地、iBooster
博世汽车转向系统（济南）有限公司 济南 （商用车）电动液压循环球转向机及相关产品和零部件
博世（宁波）轻型电动车电机有限公司 宁波 二轮和三轮电机、四轮的轮毂电机、控制器零部件批发
博世汽车系统（无锡）有限公司 无锡 柴油发动机、商用车（轻型、中型、重型）燃气发动机用的后处理系统及其组件

资料来源：博世官网，光大证券研究所整理（注：截至 2022/5/20）

表 13：车身电子稳定系统 ESP/ESC 核心零部件供应商拆分

核心供应商 工厂 ESP/ESC 核心零部件
大陆泰密克汽车系统（上海）有限公司 上海、大丰 电子控制单元、制动防抱死系统 ABS、电子稳定控制系统 ESC、雷达、摄像头、360 度全景摄像头、涡轮增压器
（康迪泰密克微电子 100%）
上海汽车制动系统有限公司 上海 汽车制动器总成产品和电子控制制动防抱死 ABS 系统（助力器、制动钳、电子驻车制动系统 EPB、制动软管）
（华域 51%、大陆 49%）
华域大陆汽车制动系统（重庆）有限公司 重庆、杭州 汽车制动器总成产品和电子控制制动防抱死 ABS 系统（助力器、制动钳、电子驻车制动系统 EPB、制动软管）
（华域 50%、大陆 50%）
大陆 陆博汽车电子 曲阜 ABS/ESC/车速测量的轮速传感器、集成电子驻车系统电源线的轮速传感 器、有冗余功能的轮速传感器
（大陆 60%、曲阜天博汽车 40%）
大陆汽车电子（连云港）有限公司 连云港 被动安全产品与传感器（ABS 轮速传感器、引擎传感器、变速箱传感器）
大陆汽车系统（常熟） 常熟 制动助力器、制动钳、电子驻车制动系统 EPB、鼓式制动器、齿轮驱动 组件、清洁系统
采埃孚汽车科技（张家港）有限公司 苏州（张家港） 电路制动系统（BBW）、ABS/TCS/ESP 系统、电子驻车制动 EPB 系统、集成式驻车制动系统、前制动卡钳和真空助力器等制动系统及相关产品
采埃孚 卢卡斯伟利达廊重制动器有限公司 廊坊 乘用车制动器总成（轿车前车制动器、后钳制动器、电子驻车制动 EPB）、真空助力器总成、ABS
（采埃孚 70%、廊坊市国有资产经营有限公司 30%）
采埃孚汽车系统（上海）有限公司 上海、武汉 底盘制动系统（ABS、ESC、集成式驻车制动）；底盘电子动力转向系 统；汽车安全气囊电子控制模块
（天合汽车零部件（上海）有限公司）

资料来源：大陆官网，采埃孚官网，光大证券研究所整理（注：博世 ESP9.3 版本可以与 EPB 集成为 EPBi，截至 2022/5/20）

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汽车和汽车零部件

b）转向系统

除了底盘制动系统 ESP 之外，转向系统 EPS（电动助力转向）也由于供应商较 为集中（我们预计主要为捷太格特、博世、采埃孚、耐世特等）且转向系统仍有 供应商生产基地位于长春、以及上海/苏州长三角区域，预计也受疫情制约影响。

表 14：转向系统核心零部件供应商拆分

核心供应商 工厂 转向系统核心零部件
一汽光洋转向装置有限公司 长春 齿轮齿条式液压助力转向器、电动助力转向系统
（富奥 51%、捷太格特 34%、伊藤忠商事株式会社 15%）
捷太格特汽车部件（天津）有限公司 天津 汽车助力转向泵、驱动轴及动力转向齿轮等
（捷太格特 95%、丰田通商株式会社 5%）
捷太格特 （豫北转向系统 49%、社捷太格特 41.2%、冈谷钢机 9.8%） 河南新乡 齿轮齿条式液压动力转向器，齿轮齿条式机械转向器，电动转向系统，
捷太格特转向系统（厦门）有限公司 厦门 电动助力转向器、转向机
（捷太格特 95%、丰田通商株式会社 5%）
博世 博世华域转向系统有限公司
（博世 51%，华域 49%） 		汽车转向系统及其部件：平行轴式电动助力转向系统（EPSapa）、双齿 上海、烟台、
轮式电动助力转向系统（EPSdp)、管柱式电动助力转向系统（EPSc）、南京、武汉
液压助力转向系统（HPS）等，业务覆盖汽车转向系统各个领域
采埃孚汽车科技（张家港）有限公司 苏州 汽车底盘电子控制系统及关键零部件、线控转向系统、吸能式转向系统、
其它转向系统及部件；
电子控制悬挂系统、空气悬架、前后悬架系统及其部件；
采埃孚 采埃孚汽车科技（上海）有限公司 上海 汽车电动助力转向系统（管柱式传动电动助力转向系统、皮带式传动电
动助力转向系统）
采埃孚汽车系统（上海）有限公司 上海 底盘电子动力转向系统；底盘制动系统（ABS、ESC、集成式驻车制动）；
汽车安全气囊电子控制模块
耐世特汽车系统（苏州）有限公司 苏州 转向零部件、以及区域技术中心
耐世特 耐世特汽车系统（柳州）有限公司 柳州 转向零部件（CEPS）
重庆耐世特转向系统有限公司 重庆 转向零部件
（耐世特 50%、重庆建设工业 50%)
东风耐世特转向系统（武汉）有限公司 武汉 转向零部件（SPEPS）

资料来源：捷太格特官网，博世官网，大陆官网，采埃孚官网，耐世特官网，光大证券研究所整理（注：截至 2022/5/20）

从底盘关键零部件的复工复产推进来看，1）以底盘制动集成为主的博世（苏州）在苏州第一批白名单之内，但涉及转向系统及相关零部件的博世华域并未进入上 海第一批白名单。2）大陆 ABS 等制动相关零部件的推进相对较好（大陆泰密克 上海工厂并未停产、华域大陆合资公司也已纳入上海第一批白名单），但以控制 器/控制模块等为主的大陆汽车电子尚未进入上海第一批白名单。3）采埃孚包括 底盘转向/制动系统、以及自动变速箱及相关零部件并未进入上海第一批白名单。

我们判断，底盘（刹车转向）安全等级要求与技术壁垒更高、产品粘性相对偏强，供应商切换具有相对较长的产品验证周期。预计供应链紧缺、以及自主快速响应 /爬坡/配套供应有望进一步催生自主零配件替代趋势，坚定看好此轮智能电动化 周期+供应链紧缺驱动的头部自主底盘零部件供应商定点释放机会。

敬请参阅最后一页特别声明 -26- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

疫情加剧线束供应紧缺

安波福是国内规模最大的 tier1 汽车线束系统集成供应商之一，生产工厂聚集于 长三角区域；配套的主机厂包括特斯拉、上汽/一汽/长城/吉利/长安/东风/广汽、大众/丰田/沃尔沃/福特/日产/现代等全国各大主机厂。

从复工复产节奏来看，1）安波福三家重点公司已相继进入苏州/上海第一批白名 单，产能利用率处于逐步恢复阶段；但 5 月初公司位于嘉定工厂的疫情反复导致 复工复产节奏有所波动，预计复工的推进仍与人员到换岗/生产班次等因素相关。

我们判断，线束系统需完成相应的安全验证，面临短期无法切换供应商等风险、叠加安波福的规模较大/生产工厂集中于长三角区域，预计线束仍将成为短期制 约整车排产的主要因素之一（我们预计 5 月特斯拉的排产或也受线束紧缺影响）。

表 15：安波福工厂布局及业务梳理

公司名称 长三角
/长春工厂 		是否进入 其他工厂 业务范围
白名单
安波福电子（苏州）有限公司 （主动安全产品唯一制造基地） 苏州 是 主动安全、车身安全、混合动力控制等产品（电子雷达探测模块、视觉整
合模块、安全气囊控制模块及传感器、成员分级探测系统、车身控制模块、
防盗模块，混合动力控制模块、能源存储系统）
安波福 安波福电气系统有限公司 上海、长春、嘉兴、芜湖 是 烟台、天津、武汉、汽车线束系统、汽车连接器、端子、USB 连接器、互联网及网络安全、信
荆州、重庆、成都、息娱乐和用户体验、汽车电子控制系统输入部分（传感器+采样系统）、输
江门、白城 出部件（执行器）
安波福中央电气（上海）有限公司 上海 是 汽车电子控制系统的输入部件（传感器和采样系统）、输出部件（执行器）、
电子连接器、电缆系统
安波福连接器系统（上海）有限公司 上海 否 汽车连接器、端子、USB 连接器、模具
安波福连接器系统（南通）有限公司 南通 NA 汽车连接器、线束、端子

资料来源：安波福官网，光大证券研究所整理

综合来看，我们预计 1）相比于武汉疫情，此次疫情对全国汽车产业链影响更大，预计恢复时间或将更长；涉及人员+班次、中小零部件供应商逐步恢复传导+物 流运输、以及账期加长+资金管理等多个环节。2）各家主机厂的零部件紧缺情 况或各有不同（其中，关键零部件或仍为博世 ESP、转向、线束）。3）4-5 月 份或为 2022E 汽车行业基本面低点，看好 2H22E 供需双向优化驱动的改善趋势。

敬请参阅最后一页特别声明 -27- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

3、2022 年下半年投资展望

3.1、全年销量预测

我们判断 1）汽车板块基本面驱动因素为产品结构（ASP）、销量（规模效应带 动毛利率爬坡）、以及成本控制（扣非后单车业绩）；其中，销量为最主要因素。

从国内乘用车销量结构分拆来看，1）燃油车以人民币 10-15 万元价格带的车型 为主（2021 年交强险占比约 40% vs. 人民币 15-20 万元、以及 20-30 万元价格 带的 2021 年交强险占比分别约 14%、以及 15%）。

2）新能源车以一/二线省市的人民币 30 万元以上价格带的车型（2021 年交强险 占比分别约 28%/21%）、以及二/三线省市的人民币 10 万元以下价格带的车型 为主（2021 年交强险占比分别约 42%/44%）。

图 28：2020-2021 年新能源车 vs. 燃油车一/二/三线省市按价格的销量分拆

100%100%100%
80%80%
80%

RMB10万以下车型

60%2020202160%2020202160%RMB10-15万车型
40%40%40%RMB15-20万车型
RMB20-30万车型
20%20%20%RMB30万以上车型
0%0%20202021
0%
一线省市新能源乘用车三线省市新能源乘用车
二线省市新能源乘用车
100%
汽车和汽车零部件

2022/5/31 财政部与税务总局发布公告，对购置日期在 2022/6/1 至 2022/12/31

期间内且单车价格（不含增值税）不超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车，

减半征收车辆购置税。我们判断，1）本轮购置税优惠政策首次涵盖 1.6L-2.0L

排量乘用车，政策扶持覆盖车型范围更广（2021 年 2.0L 及以下排量交强险占比

约 85% vs. 1.6L 及以下排量占比约 54%），预计消费释放潜力或更显著，看好

供应链修复+燃油车政策扶持/需求提振驱动的 2H22E 产销增量前景；2）鉴于汽

车下乡、地方政府基于新能源车阶段性扶持政策的陆续落地、以及 2023E 补贴

取消对应的 4Q22E 冲量前景，持续看好新能源车主力车型的销量爬坡趋势。

表 16：2022 年全国及各省市促进汽车消费补贴政策汇总

补贴对象 省市 发布时间 实施时间 政策内容
国家层面
燃油车 财政部等 2022/5/31 2022/6/1-2022/12/31 对单车价格（不含增值税）不超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。
新能源车 工信部等 2022/5/31 2022/6/1-2022/12/31 汽车下乡
地方层面
对在沈阳市购置非营运车辆的个人消费者（户籍不限），一次性发放总额 1 亿元的汽车消费补
沈阳 2022/4/30 2022/5/1 开始 贴。个人消费者（户籍不限）自 5 月 1 日起，在沈阳市汽车销售企业购置 5 万元（含）以上非
营运新车，可申领沈阳市汽车消费补贴。具体类别：购买新车发票金额 5 万元（含）至 10 万元
（含）以内的，每辆补贴 2,000 元。购买新车发票金额 10 万元（不含）至 20 万元（含）以内
的，每辆补贴 3,000 元。购买新车发票金额 20 万元（不含）以上的，每辆补贴 5,000 元。

天津河西区在 4 月 30 日到 6 月 5 日将发放 1,000 万元消费券，和平区将在 4 月 27 日至 5 月 8

天津 2022/4/30 2022/4/30 开始 日发放 1,200 万元消费券，西青区将发放 1,000 万元消费券；津南区将在 4 月 28 日至 5 月 31

日发放 800 万消费券，天津滨海新区经开区 5 月 1 日至 2 日将发放 200 万元.

汕头 2022/5/7 2022/5/8-2022/6/30 销售 10 万元（含税价）及以上“国六”标准轻型汽车和新能源轻型汽车，5,000 元/辆补助。

个人用户（不限义乌户籍）在义乌购车都能够享受补贴，每位购车人（以证件号为准）在政策

义乌 2022/5/12 2022/5/15-2022/6/15 期间只能享受 1 次购车补贴。具体来看，3 万元（含）至 10 万元（不含）的，每辆补贴 3,000
元；10 万元（含）至 20 万元（不含）的，每辆补贴 5,000 元；20 万元（含）至 30 万元（不

含）的，每辆补贴 8,000 元；30 万元（含）以上的，每辆补贴 10,000 元。

长春 2022/5/20 2022/5/21-2022/9/21 车辆，包括新能源车购置，不包括二手车交易）的个人消费者（户籍不限），购买车辆需在长
春市公安交管部门办理注册落籍登记手续。按购车发票金额补贴分为三档，每档可在消费券（家
电、汽车内饰、汽车保养十足抵用）和立减补贴之间二选一，新能源车在此基础上每档多增加
燃油车 补贴对象为在长春市内限上汽车销售企业购买 5 万元及以上乘用车、微型或轻型货车（非营运
1,000 元消费券或立减补贴。

实施汽车以旧换新专项行动，对报废或转出个人名下湖北号牌旧车，同时在省内购买新车并在

湖北 2022/5/22 2022/6/1-2022/12/31 省内上牌的个人消费者给予补贴，所需资金由省级与各市州财政分别负担 50%。其中：报废旧
车并购买新能源汽车的补贴 8,000 元/辆、购买燃油汽车的补贴 3,000 元/辆；转出旧车并购买

新能源汽车的补贴 5,000 元/辆、购买燃油汽车的补贴 2,000 元/辆。

山东 2022/5/22 2022/5/22-2022/6/30 在省内购置新能源乘用车（二手车除外）并上牌的个人消费者，按照购车金额每车发放 3,000
元-6,000 元消费券；对在省内购置燃油乘用车（二手车除外）并上牌的个人消费者，按照购车
金额，每车发放 2,000 元-5,000 元消费券；对在省内报废旧车、购置新车（二手车除外）的个
人消费者，在上述标准基础上，每辆车再增加 1,000 元消费券。
上海 2022/5/29 2022/5/29-2022/12/31 年内新增非营业性客车牌照额度 4 万个，按照国家政策要求阶段性减征部分乘用车购置税；
广东 2022/4/29 2022/5/1-2022/6/30 完成机动车注册登记并获得行驶证后应及时提交补贴申请（须在 2022 年 11 月 30 日前，逾期 申请不予补贴）。省级财政资金对符合条件的消费者给予新能源汽车综合使用补贴 8,000 元/辆。
江门 2022/2/17 2022/2/15-2022/6/30 在江门市注册登记的汽车销售企业购买新能源乘用汽车的消费者给予补贴，购置 15 万元（含税 价，下同）及以下的，每辆给予 1,500 元补助；15 万元以上的，每辆给予 3,000 元补助。
珠海 2022/4/3 2022/4/3-2022/12/31 对消费者在珠海香洲区购买新能源汽车进行补助，最高补助额度 12,000 元/辆
新能源车 广州 2022/5/6 2022/5/6-2022/12/31 在市内购买车型范围内新能源汽车的个人消费者，给予 10,000 元/辆补贴。
深圳 2022/5/23 2022/5/26-2022/12/31 对新购置符合条件新能源汽车并在深圳市内上牌的个人消费者，最高不超过 10,000 元/辆补贴。
上海 2022/5/29 2022/5/29-2022/12/31 报废或转出名下在上海市注册登记且符合相关标准小客车的个人消费者，并购买纯电动汽车的，可获得 10,000 元的财政补贴。
北京 2022/6/2 2022/6/1-2022/12/31 2022 年底前对报废或转出本市注册登记在本人名下 1 年以上的乘用车，在本市汽车销售企业购 买新能源乘用新车，并在本市上牌的个人消费者给予不超过 1 万元/辆补贴

资料来源：省市政府官网、光大证券研究所整理（注：截至 2022/6/2）

敬请参阅最后一页特别声明 -29- 证券研究报告

汽车和汽车零部件

我们预计存在由于长春/上海疫情导致的 2022E 国内乘用车销量拖累影响。我们 在《和时间赛跑，与爆发力同行——汽车行业 2022 年投资策略 2021.10.27》中 预测 2022E 国内乘用车销量同比增速 4%-5%；1）我们测算产业链在 5-6 月逐 步恢复的情景下，预计 2Q22E 拖累全年销量预测约 4pcts；2）鉴于政策扶持与 优惠政策落地，预计供需双向优化或驱动 2H22E 追回全年销量预测近 5pcts。综合来看，我们预计 2022E 国内乘用车销量同比增速仍有望达 5%。

新能源乘用车方面，预计上游原材料价格再次大幅上涨的可能性或相对有限、叠 加汽车下乡与地方补贴政策扶持，持续看好 2H22E（尤其 4Q22E）新能源主力 车型的销量爬坡趋势，我们预计 2022E 国内新能源乘用车销量 500-550 万辆。

表 17：2022E 国内乘用车销量预测

2022E 国内乘用车销量预测情景分析
2021 国内乘用车销量（百万辆） 21.5 21.5 21.5 21.5 21.5
年同比增速 6.5% 6.5% 6.5% 6.5% 6.5%
2022E 国内乘用车销量（百万辆，在无疫情波动影响下） 22.4 22.4 22.5 22.5 22.6
年同比增速 4.0% 4.3% 4.5% 4.8% 5.0%
预计 2Q22E 疫情波动导致的国内乘用车回落影响（百万辆） 0.88 0.91 0.94 0.97 1.00
占比 3.9% 4.1% 4.2% 4.3% 4.4%
预计 2H22E 供需双向优化的追回 2Q22E 损失影响（百万辆） 1.00 1.05 1.10 1.15 1.20
占比 4.5% 4.7% 4.9% 5.1% 5.3%
2022E 国内乘用车销量（百万辆） 22.5 22.6 22.6 22.7 22.8
年同比增速 4.6% 4.9% 5.2% 5.6% 5.9%

资料来源：中汽协，光大证券研究所测算

图 29：2015-2022E 国内乘用车销量与同比增速 图 30：2020-2022 国内新能源乘用车销量与渗透率
30.0 20.0%800,000 700,000 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec		35%
25.0 15.0%
30%
10.0%
20.0
25%
5.0%
15.0
0.0%20%
10.0
-5.0%15%
5.0
-10.0%
10%
0.0 -15.0%
5%
0%

2020（LHS，辆）
2021（LHS，辆）

国内乘用车销量（LHS，百万辆）YoY（RHS）2022E（LHS，辆，考虑疫情）
2022E渗透率（RHS，考虑疫情）
资料来源：中汽协，光大证券研究所预测 资料来源：中汽协，光大证券研究所预测
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汽车和汽车零部件

3.2、投资建议

我们判断，1）市场已反应 2Q22E（尤其 4 月份全年产销最低点）的承压影响；虽然复工复产推进或仍由于疫情反复而有所波动，但 5-6 月份边际改善趋势已基 本确立。2）当前板块估值已修复（中信 A/H 汽车指数 PE-TTM 估值约 44x/21x；其中，A 股指数已修复至 2020 至今的估值均值以上水平）。3）我们预计整车 ASP 抬升趋势有望延续，核心零部件供应商的新定点/新产品逐步放量、以及产 品结构改善/市占率抬升趋势有望逐步增强，上游原材料价格再次大幅上涨的可 能性或相对有限，看好 2H22E 供需优化驱动的汽车板块配置机会。

整车方面，我们预计或在供需双向优化阶段具有较强弹性，看好行业景气度改善 +产品结构优化/新车上市提振+具有较强车型周期（供应链/物流缓解具有较强销 量与盈利修复弹性）、以及新能源车渗透率持续抬升/智能电动化推进路径清晰 明确的车企。我们推荐特斯拉、长城汽车，建议关注比亚迪、理想汽车。

零部件方面，我们看好三条主线；1）大白马龙头标的，受益于全球市占率抬升 +产品结构优化+精益化运营管理，推荐福耀玻璃。2）自主零部件供应商，行业 较高技术壁垒+自主研发产品落地+供应商切换驱动的新定点释放/新产品快速爬 坡，推荐伯特利。3）自主零部件供应商，自主研发产品落地+智能电动化/用户 需求升级驱动的新定点释放/新产品快速爬坡，建议关注华阳集团、德赛西威。

表 18：推荐公司盈利预测、估值与评级

证券 公司 收盘价 21A EPS(财报货币) 23E 21A P/E(x) 23E 21A P/B(x) 23E 投资评级
代码 名称 （市场货币） 22E 22E 22E 本次 变动
TSLA.O 特斯拉 703.55 6.78 13.61 19.53 104 52 36 26.3 16.6 11.2 买入 维持
600660.SH 福耀玻璃（A） 41.84 1.21 1.56 1.92 35 27 22 4.2 3.9 3.7 买入 维持
3606.HK 福耀玻璃（H） 39.20 1.21 1.56 1.92 28 21 17 3.3 3.1 2.9 买入 维持
603596.SH 伯特利 68.70 1.24 1.50 2.00 56 46 34 8.0 6.9 5.8 买入 维持
601633.SH 长城汽车（A） 35.47 0.73 1.00 1.33 49 35 27 5.3 4.6 4.0 增持 维持
2333.HK 长城汽车（H） 15.08 0.73 1.00 1.33 18 13 10 1.9 1.7 1.4 增持 维持

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022/6/2（美股 2022/6/3）；汇率按 1HKD=0.85CNY 换算；美股为 Non-GAAP 数据

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汽车和汽车零部件

3.2.1、特斯拉（TSLA.O）

全球领军智能电动车企，1Q22 业绩强劲：1Q22 特斯拉全球交付量同比+68%至 31.0 万辆，总收入同比+81%至187.6 亿美元，Non-GAAP 归母净利润同比+255% 至 37.4 亿美元。我们认为 1Q22 特斯拉收入与 Non-GAAP 归母业绩增速表现强 劲，主要由于 1）调价、以及上海工厂爬坡与产品结构改善（1Q22 批发销量同 环比+127%/+2%，Model Y 占比同环比+37pcts/+7pcts），带动毛利率持续改 善；2）1Q22 尚未充分计提柏林/德州工厂投产初期的拖累影响。

1Q22 毛利率持续改善，2Q22E 或为基本面低点：1Q22 汽车收入同比+87%至 168.6 亿美元（ASP 同比+9%至 5.2 万美元），剔除积分收入后的汽车毛利率同 比+8.0pcts 至 30.0%，Non-GAAP EBITDA 利润率同比+9.1pcts 至 26.8%，自 由现金流净流入约 22.3 亿美元（Capex 约 175.1 亿美元）。我们判断，2Q22E 或为特斯拉的短期基本面低点：1）上海工厂产能利用率爬坡仍与供应链/物流恢 复等因素相关，预计 2Q22E 全球交付量环比下降/毛利率承压；2）鉴于柏林/ 德州工厂分别于 3 月末/4 月初开启交付，预计 2Q22E 新工厂对业绩端的拖累影 响显现；3）全球电动车市场需求稳健，看好 2H22E 上海工厂扩产与柏林/德州 工厂投产驱动的交付量爬坡，预计 2H22E-2023E 公司全球交付量前景爬坡可期。

全球唯一整车+电池制造+自研芯片+全栈软件/算法的车企：我们判断，特斯拉的 核心优势在于 1）制造端技术持续突破，成本优化与生产效率改善，进一步增强 定价能力与规模效应；2）全栈软件/算法与自研设计的芯片高度匹配，基于纯视 觉方案（神经网络学习）的软件/算法能力处于全球领先水平，搭载自动辅助驾 驶系统的实测路况数据量位居全球第一（数据闭环可驱动 FOTA 快速迭代）。我 们看好特斯拉的产业链竞争优势、用户规模扩大、以美国场景为主体的 FSD 技 术变现前景、以及由理念/技术等引领全球智能电动车变革驱动的估值溢价。

维持“买入”评级：我们预计 2H22E 上海工厂扩产、柏林/德州工厂爬坡、以及 全新制造工艺对应的降本趋势，仍有望追回部分 2Q22E 基本面回落影响。维持 2022E-2024E Non-GAAP 归母净利润 140.7 亿/201.9 亿/233.0 亿美元，维持目 标价 US$1,355.59（对应约 15.5x 2022E Non-GAAP P/S），维持“买入”评级。

风险提示：供应链/物流恢复不及预期；交付量爬坡不及预期；扩产与新工厂投 产初期对盈利的拖累；FSD/电池等推进不及预期；芯片短缺；疫情与市场风险。

公司盈利预测与估值简表

指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E
营业收入（百万美元） 31,536 53,823 92,008 124,296 143,391
营业收入增长率 28.3% 70.7% 70.9% 35.1% 15.4%
Non-GAAP 归属母公司净利润（百万美元） 2,455 7,640 14,068 20,193 23,301
Non-GAAP 归属母公司净利润增长率 6719.4% 211.2% 84.1% 43.5% 15.4%
Non-GAAP EPS（美元） 2.24 6.78 13.61 19.53 22.53
Non-GAAP ROE（归属母公司)（摊薄） 11% 25% 32% 31% 26%
Non-GAAP P/S 25.2 15.1 8.1 5.9 5.1
P/B 34.3 26.3 16.6 11.2 8.1

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022/6/3（注：股本暂未考虑股权激励的全面摊薄影响）

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汽车和汽车零部件

3.2.2、福耀玻璃（600660.SH/3606.HK）

1Q22 业绩稳健正增长：营业收入同比+14.8%至人民币 65.5 亿元，归母净利润 同比+1.9%至人民币 8.7 亿元。1Q22 业绩实现稳健正增长，验证福耀较强精益 化运营管控能力、以及市占率抬升/产品结构优化趋势。

1Q22 产品结构持续优化，市占率持续抬升：1Q22 毛利率同比-1.5pcts 至 35.8%，我们预计成本波动拖累毛利率约 1.9pcts；其中，预计纯碱价格/海运费成本上涨 分别拖累毛利率约 1.1pcts/0.8pcts。1Q22 利润总额同比+3%至人民币 10.7 亿 元，剔除汇率/成本波动影响后的利润总额同比+24.4%。我们判断，1Q22 供应 链等因素导致全球汽车产销承压；其中，国内汽车产量同比+2.0%（vs. 福耀国 内汽车玻璃收入同比+17.2%）、叠加汇率/成本波动，1Q22 福耀收入与业绩端 稳健正增长，验证其较强精益化运营管控能力、以及市占率抬升/产品结构优化 趋势（高附加值产品占比同比+6.2pcts，ASP 同比+9.2%）。

优质白马龙头股，量价齐升的增长逻辑逐步兑现：我们判断，1）纯碱/海运费等 成本维持高位但或存下降趋势。2）看好福耀作为全球龙头汽车玻璃供应商的精 益化运营管控能力，预计公司在产业链恢复、以及行业景气度回暖阶段的基本面 优于行业整体表现趋势有望延续。3）看好汽车玻璃行业头部集中化（我们预计 2023E/2025E 福耀全球 OEM 市占率分别约 35%/40%，2023E/2025E 国内 AM 市占率分别约 30%/40%）。4）看好智能电动化驱动的天幕/抬头显示渗透率抬 升、以及包边产品/隔音/隔热/HUD/调光/氛围灯/太阳能等高附加值功能占比持 续增加驱动的福耀长期业绩提振与兑现前景。

维持 A 股“买入”评级，H 股“买入”评级：我们维持 2022E-2024E 归母净利 润人民币 40.8 亿元/50.2 亿元/59.1 亿元，维持 A/H 目标价分别约人民币 50.42 元/42.38 港币（分别对应约 32x/23x 2022E PE）；我们看好公司长期成长性逻 辑与业绩增长趋势，维持 A 股“买入”评级，H 股“买入”评级。

风险提示：供应链短缺缓解不及预期；产能利用率爬坡不及预期；高附加值产品 应用比例增加幅度不及预期；市占率抬升不及预期；成本控制不及预期；毛利率 爬坡不及预期；SAM 持续拖累风险；汇率风险；疫情管控与市场风险。

公司盈利预测与估值简表

指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E
营业收入（百万元） 19,907 23,603 28,634 33,610 38,864
营业收入增长率 -5.67% 18.57% 21.32% 17.38% 15.63%
净利润（百万元） 2,601 3,146 4,079 5,018 5,913
净利润增长率 -10.27% 20.97% 29.65% 23.01% 17.84%
EPS（元） 1.04 1.21 1.56 1.92 2.27
ROE（归属母公司)（摊薄） 12.04% 11.96% 14.69% 16.99% 18.81%
P/E 40 35 27 22 18
P/E（H 股） 32 28 21 17 15

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022/6/2；1HKD=0.85CNY

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汽车和汽车零部件

3.2.3、伯特利（603596.SH）

1Q22 营收双位数正增长，原材料波动拖累毛利率：营业收入同比+29.0%至人 民币 10.1 亿元，归母净利润同比+8.3%至人民币 1.4 亿元。1Q22 毛利率同比-3.2pcts 至 22.5%，主要由于原材料价格与汇率波动对轻量化业务的拖累。

国内自主头部底盘制动零部件供应商：我们判断，伯特利的核心优势为 1）深耕 汽车底盘制动系统，可自研量产 EPB/ESC；并在此基础上成为国内首家已成功 研发并交付线控制动 one box 方案 WCBS1.0 的自主零部件供应商。2）与博世/ 大陆等全球供应商相比，WCBS1.0 可双控 EPB 集成，具备一定技术竞争力、以 及包括人力等在内的综合成本优势。3）产能快速爬坡（我们预计至 2022E 年底，公司线控制动产能有望爬坡至 100 万套 vs. 2H21 开启交付）。4）具备明确的 自主线控产品集成与技术迭代能力（我们预计 WCBS2.0 有望 2023E 实现交付）。

芯片紧缺催化自主替代，看好自主线控制动的放量前景：1）线控制动符合智能 电动化趋势，我们预计 2025E 国内新能源车线控制动市场规模达人民币 90 亿元（2021-2025E Cagr 约 55%）。2）预计芯片紧缺有望导致主机厂（尤其自主品 牌主机厂）切换供应商，催生自主零部件替代趋势。3）底盘制动具备更高的安 全等级要求、较长的产品验证周期、以及相对较强的产品粘性，预计行业在渗透 率快速抬升、以及自主供应商切换阶段，仍有望实现自主头部集中化趋势。鉴于 自主品牌主机厂位于此轮智能电动化周期的前列、叠加自主零部件供应商的快速 响应/配套与爬坡能力，我们坚定看好自主头部线控制动供应商向上崛起的机会。

维持“买入”评级：我们维持 2022E-2024E 归母净利润人民币 6.1 亿元/8.2 亿 元/10.9 亿元；看好线控制动 WCBS 定点释放前景、以及底盘全面布局的长期规 划，维持目标价人民币 77.42 元（对应约 39x 2023E PE），维持“买入”评级。

风险提示：主机厂定点切换；原材料价格波动；产能爬坡不及预期；成本费用控 制不及预期；新产品推进不及预期；整车排产与需求不及预期；疫情和市场风险。

公司盈利预测与估值简表

指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E
营业收入（百万元） 3,042 3,492 4,607 6,082 7,530
营业收入增长率 -3.63% 14.81% 31.93% 32.00% 23.82%
净利润（百万元） 461 505 611 816 1,088
净利润增长率 14.93% 9.33% 21.15% 33.45% 33.40%
EPS（元） 1.13 1.24 1.50 2.00 2.66
ROE（归属母公司)（摊薄） 17.13% 14.43% 15.08% 16.97% 18.73%
P/E 61 56 46 34 26
P/B 10.4 8.0 6.9 5.8 4.8

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022/6/2

敬请参阅最后一页特别声明 -34- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

3.2.4、长城汽车（601633.SH/2333.HK）

1Q22 业绩表现稳健：营业收入同比+8%至人民币 336.2 亿元，归母净利润同比-0.3%至人民币 16.3 亿元，扣非后归母净利润同比-2.4%至人民币 13.0 亿元（扣 非后单车净利润同比+17%至人民币 4,597 元）。1Q22 业绩表现稳健，主要由 于产品结构改善/ASP 提升，对冲原材料成本上涨与股权激励等费用计提。

品牌向上切换，ASP 改善趋势有望延续：受供应链偏紧等影响，1Q22 长城汽车 销量同比-16%至 28.4 万辆，ASP 同比+29%至近人民币 12 万元（高盈利车型 坦克销量占比同比+2.4pcts）,毛利率同比+2.1pcts 至 17.2%。我们判断，1）芯 片偏紧+成本上涨导致内部车型资源重新分配。2）预计好猫留存订单消化+涨价、以及品牌向上/车型结构改善，有望带动 ASP 持续改善；其中，中高端越野 SUV 坦克品牌需求向好，欧拉品牌新车型/沙龙品牌、以及 WEY 品牌 DHT PHEV 分 别规划实现纯电动、以及插混市场的定价上移。3）我们看好 2H22E 供需优化、芯片供应改善+新车型提振驱动的销量稳健增长前景，预计仍有望追回 2Q22E 上海疫情/供应链紧缺导致的承压影响。看好头部自主车企在此轮智能电动化周 期下品牌向上切换的机会；其中，欧拉/WEY 品牌向上切换能否成功或为关键。

组织架构优化转型，毫末城市 NOH 有望年内落地：长城已进行并持续优化组织 架构转型，已陆续实现从品牌至系列再至车型等多维度且清晰的产品矩阵布局与 定位；此外，公司也在进一步加强人才梯队搭建与强化工作积极性。我们看好长 城组织机制变革的推进、以用户为核心的战略理念转变、B2B 至 C2B 等业务运 营模式调整、以及全球化/自动辅助驾驶全栈自研的定位。我们预计用户细分品 类的精准定位+智能电动化功能导入、以及车型迭代周期加快，有望驱动 ASP 稳 步抬升，规模效应带动单车生产成本下降（vs. 研发投入扩大）。我们判断长城 在动力系统技术革新、以及自动驾驶推进方面，处于传统车企转型的头部阵营，预计或为转型智能电动化最有可能成功的传统车企之一。

维持 A/H 股“增持”评级：我们预计长城或为行业景气周期改善阶段弹性最大 的整车标的之一；我们维持 2022E/2023E/2024E 归母净利润人民币 92.6 亿元 /122.8 亿元/159.0 亿元，维持 A/H 股“增持”评级。

风险提示：芯片短缺缓解/补库不及预期；新车型上市与爬坡不及预期；研发费 用增加；股权激励等费用计提；原材料价格上涨；疫情反复；市场与金融风险等。

公司盈利预测与估值简表

指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E
营业收入（百万元） 103,308 136,405 188,511 245,741 304,832
营业收入增长率 8.62% 32.04% 38.20% 30.36% 24.05%
净利润（百万元） 5,362 6,726 9,259 12,277 15,898
净利润增长率 19.25% 25.43% 37.66% 32.59% 29.49%
EPS（元） 0.58 0.73 1.00 1.33 1.72
ROE（归属母公司)（摊薄） 9.35% 10.83% 13.09% 14.96% 16.43%
P/E 61 49 35 27 21
P/E（H 股） 22 18 13 10 7

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022/6/2；1HKD=0.85CNY

敬请参阅最后一页特别声明 -35- 证券研究报告
汽车和汽车零部件

4、风险提示

主要风险

复工复产推进、供应链/物流恢复不及预期；芯片持续短缺；需求低于预期；新 车型/改款车型上市不及预期；销量爬坡不及预期；原材料价格上涨与汇率波动 风险；毛利率爬坡不及预期；成本与费用控制不及预期；盈利修复幅度不及预期。

市场风险

政策风险；全球化布局不及预期；市场竞争加剧；疫情反复风险。

其他风险

智能电动化相关技术推进不及预期；战略/理念转型不及预期；人才与团队组建 不及预期；组织架构调整与落地不及预期；充换电桩等基础设施建设不及预期。

5、附录

表 19：重点公司盈利预测、估值与评级

证券 公司 收盘价 21A EPS(财报货币) 23E 21A P/E(x) 23E 21A P/B(x) 23E 投资评级
代码 名称 （市场货币） 22E 22E 22E 本次 变动
TSLA.O 特斯拉 703.55 6.78 13.61 19.53 104 52 36 26.3 16.6 11.2 买入 维持
600660.SH 福耀玻璃（A） 41.84 1.21 1.56 1.92 35 27 22 4.2 3.9 3.7 买入 维持
3606.HK 福耀玻璃（H） 39.20 1.21 1.56 1.92 28 21 17 3.3 3.1 2.9 买入 维持
603596.SH 伯特利 68.70 1.24 1.50 2.00 56 46 34 8.0 6.9 5.8 买入 维持
0175.HK 吉利汽车 15.32 0.49 0.71 1.03 27 18 13 1.8 1.7 1.6 买入 维持
2238.HK 广汽集团（H） 7.80 0.71 0.93 1.15 9 7 6 0.8 0.7 0.6 买入 维持
1316.HK 耐世特 5.26 0.05 0.05 0.08 14 12 9 0.9 0.8 0.8 买入 维持
3669.HK 永达汽车 8.78 1.26 1.61 1.78 6 5 4 1.1 0.9 0.8 买入 维持
601633.SH 长城汽车（A） 35.47 0.73 1.00 1.33 49 35 27 5.3 4.6 4.0 增持 维持
2333.HK 长城汽车（H） 15.08 0.73 1.00 1.33 18 13 10 1.9 1.7 1.4 增持 维持
601238.SH 广汽集团（A） 16.11 0.71 0.93 1.15 23 17 14 1.9 1.7 1.6 增持 维持
NIO.N 蔚来 18.08 -1.89 -3.56 -1.75 NA NA NA 5.5 6.1 5.7 增持 维持
LI.O 理想汽车 26.21 0.41 0.38 0.82 213 232 107 3.9 3.7 3.4 增持 维持
XPEV.N 小鹏汽车 23.97 -2.73 -3.84 -2.66 NA NA NA 3.1 3.9 4.0 增持 维持

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022/6/2（美股 2022/6/3）；汇率按 1USD=7.85HKD，1HKD=0.85CNY，1USD=6.67CNY 换算；美股为 Non-GAAP 数据；理想与 小鹏的每股 ADS 代表 2 股 A-Class 普通股；蔚来的每股 ADS 代表 1 股 A-Class 普通股

敬请参阅最后一页特别声明 -36- 证券研究报告

行业及公司评级体系

评级 说明
行 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上
业 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
及中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；
公
减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；
司
评 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；
级无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。
基准指数说明： A 股主板基准为沪深 300 指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生
指数。

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法 合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于 发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光 大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接 的联系。

法律主体声明

本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。

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特别声明

光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中 国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介 绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。

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