评级（买入）通信行业2022年中期投资策略：砥砺前行，主题与周期共舞

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股票简称 ：
报告名称 ：通信行业2022年中期投资策略：砥砺前行，主题与周期共舞
评级 ：买入
行业：

2022 年 6 月 8 日

行业研究

砥砺前行，主题与周期共舞

——通信行业 2022 年中期投资策略

通信板块回顾。21 年 6~7 月运营商基站招标陆续启动，通信行业回暖，21H2 通信指数表现出明显超额收益，全年上涨 2.45%。

估值跌至低位，关注阶段性行情。受市场整体调整影响，通信板块大部分细分板 块估值已调整至历史低位水平，具备配置价值，下半年阶段性行情值得期待。2022 年国内三大运营商资本开支同比小幅增长，其中无线侧进入下降周期，投

买入（维持）

分析师：刘凯
执业证书编号：S0930517100002

021-52523849

资重心转移至有线及传输侧。疫情影响下，稳增长预期提升，新基建有望获得政 kailiu@ebscn.com

策支持，东数西算主题或存在阶段性机会。随着 5G 商用推进，5G 后周期板块 具备长逻辑。

分析师：石崎良
执业证书编号：S0930518070005

调整历史低位，我们认为估值已具备安全边际，同时我们认为，22 年北美云厂 商资本开支不宜悲观，或存在边际向好可能性。3）北斗导航：疫情等多重因素

执业证书编号：S0930522040001 caiweiwei@ebscn.com

加大影响，模组行业毛利率承压，展望 22 年，我们认为芯片紧缺问题有望在 Q3 逐步缓解，模组企业毛利率有望得到改善，产能有望进一步释放，盈利能力 有望提升；此外模组企业出口占比高，美元升值有望形成利好。2）运营商：个 人移动业务持续好转，政企业务快速增长。资本开支增长放缓，长期有望下行。22 年以来市场整体经历较大幅度调整，运营商板块表现出了较好的绝对和相对 收益，展望未来，我们仍然认为运营商具备投资价值，是绝对收益的较好投资品 种。

投资建议：年初以来，市场整体调整幅度较大，我们认为系统性风险释放已较为 充分，通信行业大部分细分板块估值已调整至历史低位水平，具备配置价值，下 半年阶段性行情值得期待。其中，光模块推荐新易盛，关注中际旭创、光迅科技；物联网模组推荐移远通信，关注移为通信等；北斗高精度关注华测导航；企业通 信关注亿联网络；光纤光缆推荐长飞光纤，关注亨通光电、 中天科技等；运营 商推荐中国移动。

风险分析：5G 商用进度不及预期、产业链降价超出预期、中美贸易摩擦升级。

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-05-30

资料来源：Wind

推进 5G 规模应用，促进数字经济发展——2022 年政府工作报告通信行业点评（2022-03-06）

反弹仍可期，分化终有时——通信行业 2022 年 投资策略（2021-11-18）

市场预期触底，看好反弹行情——通信行业 2021 年中期投资策略（2021-07-19）

中移动启动回 A，重视 5G 时代运营商投资机会——通信行业事件点评（2021-05-18）

巴菲特大举增持 Verizon，5G 时代运营商值得 关注——通信行业事件点评（2021-02-18）

市场预期触底，布局 5G 后周期——通信行业 2021 年投资策略（2020-12-31）

投资聚焦

21H2 通信指数表现出明显超额收益，22 年初以来受市场整体调整影响，通信板 块大部分细分板块估值已调整至历史低位水平，具备配置价值，下半年阶段性行 情值得期待。

我们区别于市场的观点

市场认为，通信行业大部分传统细分板块缺乏成长性，我们认为，部分市场风格 下，周期上行的投资机会亦需重视，通信有线侧仍延续景气趋势。

市场认为，5G 缺乏应用，流量增长放缓；我们认为，人类对通信需求长期存在，新网络应用的大量出现只是时间问题。（市场对流量增长是悲观的，我们对流量 长期增长是乐观的）

市场认为，光模块整体估值虽低，但北美云厂商资本开支面临不确定性，我们认 为，悲观预期已充分反映，光模块板块估值已具备安全边际，且北美云厂商资本 开支或存在边际向好可能性。（市场对北美云资本开支是悲观的，我们是乐观的）

股价上涨的催化因素

5G 新应用出现带动 DOU 快速上升；海外 5G 建设超预期；细分板块新政策出台。

投资观点

年初以来，市场整体调整幅度较大，我们认为系统性风险释放已较为充分，通信 行业大部分细分板块估值已调整至历史低位水平，具备配置价值，下半年阶段性 行情值得期待。其中，光模块估值跌至低位，北美云厂商资本开支不宜悲观，推 荐新易盛，关注中际旭创、光迅科技；物联网模组企业毛利率有望得到改善，美 元升值有望形成利好，推荐移远通信，关注移为通信等；北斗高精度将受益于基 建投资拉动，关注华测导航；企业通信将受益于美元升值，关注亿联网络；光纤 光缆量价趋势仍在，22Q1 相关公司业绩增长显著，东数西算带来需求增量，推 荐长飞光纤，关注亨通光电、中天科技等。运营商板块，我们看好运营商基本面 反转趋势，推荐中国移动。

目 录

1、通信行业 2022 一季度回顾 ................................................................................................ 6 1.1、市场整体调整较大 ................................................................................................................................... 6 1.2、22Q1 业绩表现分化 ................................................................................................................................. 6 1.3、估值仍处于历史底部 ............................................................................................................................... 7 2、关注信息基建投资及 5G 应用 ........................................................................................... 8 3、信息基建 .......................................................................................................................... 8 3.1、光纤光缆：东数西算传输网建设带来需求增量 ....................................................................................... 8 3.2、光模块：估值低点，北美云厂商需求有望持续 ..................................................................................... 10 3.3、北斗导航：新老基建投资拉动北斗高精度应用需求 .............................................................................. 15 4、5G 应用 .......................................................................................................................... 17 4.1、物联网：出口业务向好，缺芯有望缓解 ................................................................................................ 17 4.2、运营商：基本面持续好转 ...................................................................................................................... 19 5、行业估值分析 .................................................................................................................. 21 6、投资建议 ......................................................................................................................... 24 7、重点公司介绍 .................................................................................................................. 25 7.1、移远通信（603236.SH）营收利润高增，长期成长可期 ........................................................................ 25 7.2、长飞光纤（601869.SH）行业逐步回暖，东数西算拉动光纤需求上升 .................................................. 26 7.3、新易盛（300502.SZ）大力拓展海外业务，前沿技术全面布局 .............................................................. 27 7.4、中国移动（600941.SH、0941.HK）业绩稳定增长，C 端 B 端齐发力 ................................................... 28 8、风险分析 ......................................................................................................................... 30

图目录

图 1：2022 年以来行业涨跌幅（截至 2022/5/30） .............................................................................................. 6 图 2：各细分指数 2022 年以来走势表现（截至 2022/5/30） ............................................................................... 6 图 3：CS 通信 PE- TTM 走势（截至 2022/5/30）（单位：倍） .......................................................................... 7 图 4：运营商有线侧及其他投资变化（单位：亿元） ......................................................................................... 8 图 5：5G 投资时钟 .............................................................................................................................................. 8 图 6：光纤光缆产业链 ........................................................................................................................................ 9 图 7：“东数西算”工程国家数据中心集群 ......................................................................................................... 9 图 8：2021 年中移动普通光缆集采中标量份额 ................................................................................................. 10 图 9：全球光模块市场规模及预测（百万美元） .............................................................................................. 10 图 10：全球 FTTx 光模块用量（千）及市场规模（百万美元）预测 ................................................................ 11 图 11：基于 PON 技术的 FTTx 网络 ................................................................................................................. 11 图 12：全球电信侧光模块市场规模及预测（百万美元） ................................................................................. 12 图 13：5G 承载网络架构 ................................................................................................................................... 12 图 14：北美四大云计算厂商资本支出（百万美元）及合计同比增速 ............................................................... 13 图 15：2021 年全球数据中心流量类型统计 ...................................................................................................... 13 图 16：传统三层网络架构 ................................................................................................................................. 14 图 17：叶脊架构 ............................................................................................................................................... 14 图 18：数据中心光模块需求演进 ...................................................................................................................... 14 图 19：基础设施建设固定资产投资完成额累计同比（%） .............................................................................. 15 图 20：卫星导航位置服务产值与基建固定资产投资完成额增速对比 ............................................................... 15 图 21：华测导航地质灾害位移监测设备 ........................................................................................................... 16 图 22：华测导航南京四桥北斗形变监测系统 .................................................................................................... 16 图 23：中国卫星导航与位置服务产业总产值及高精度 GNSS 产品及服务产业产值（单位：亿元） ............... 16 图 24：2012-2025 年中国高精度定位市场产值及预测 ...................................................................................... 16 图 25：PC 互联网、移动互联网、物联网比较 .................................................................................................. 17 图 26：互联网与物联网增速 ............................................................................................................................. 17 图 27：物联网连接数预测（单位：亿） ........................................................................................................... 18 图 28：国内模组厂商海外收入（单位：亿元） ................................................................................................ 18 图 29：国内模组厂商海外营收占比（单位：%） ............................................................................................. 18 图 30：2020Q4 全球物联网芯片出货份额 ......................................................................................................... 19 图 31：2021Q4 全球物联网芯片出货份额 ......................................................................................................... 19 图 32：相关企业毛利率（%） .......................................................................................................................... 19 图 33：运营商移动业务收入持续好转（YOY 为运营商移动业务总收入增长率） ........................................... 20 图 34：运营商政企业务收入持续好转（YOY 为运营商政企业务总收入增长率） ........................................... 20 图 35：三大运营商资本开支（单位：亿元） .................................................................................................... 21 图 36：CS 通信 PE- TTM 走势（截至 2022/5/30）（单位：倍） ........................................................................ 21 图 37：主设备 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ............................................................................... 22 图 38：光纤光缆 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ........................................................................... 22 图 39：北斗导航 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ........................................................................... 22

图 40：网络可视化 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ........................................................................ 22 图 41：企业通信 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ........................................................................... 23 图 42：IDC PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） .................................................................................... 23 图 43：运营商 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ............................................................................... 23 图 44：光模块 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ............................................................................... 23 图 45：天线射频 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ............................................................................. 24 图 46：专网 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） .................................................................................... 24 图 47：PCB PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） .................................................................................... 24 图 48：物联网 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍） ................................................................................. 24

表目录

表 1：22Q1 通信子板块收入和净利润增速 ......................................................................................................... 7 表 2：移远通信盈利预测与估值简表 ................................................................................................................ 26 表 3：长飞光纤盈利预测与估值简表 ................................................................................................................ 27 表 4：新易盛盈利预测与估值简表 .................................................................................................................... 28 表 5：中国移动盈利预测与估值简表 ................................................................................................................ 29

1、通信行业 2022 一季度回顾
1.1、市场整体调整较大
CS 通信 21H2 表现出明显超额收益，21 年全年上涨 2.45%。22 年初以来（截 至 5 月底），受大盘整体大幅调整影响，通信指数下跌幅度 23.57%，在中信一 级行业中排名 21，在 TMT 中仍强于传媒、计算机和电子。

图 1：2022 年以来行业涨跌幅（截至 2022/5/30）

资料来源：Wind，光大证券研究所

通信各细分板块中，自 2022 年 1 月 1 日至 5 月底，各板块均表现较弱。 图 2：各细分指数 2022 年以来走势表现（截至 2022/5/30）

资料来源：Wind，光大证券研究所

1.2、22Q1 业绩表现分化
行业业绩回顾：

2022Q1全行业收入（根据CS 通信指数，下同）为4503.05亿元，同比增长11.9%；全行业归母净利润 193.72 亿元，同比增长 13.6%。

表 1：22Q1 通信子板块收入和净利润增速

资料来源：Wind，光大证券研究所

景气度较高的领域包括物联网、光纤光缆、北斗导航、运营商、企业通信。其中 物联网延续高增长态势；光纤光缆业绩快速增长，长飞、中天、亨通业绩 22Q1 实现大幅增长；运营商 ARPU 值与 DOU 值在 5G 渗透率提升下逐步回暖，业绩 稳步提升；企业通信在美元加息、升值环境下出口型企业相对优势得到增强；天 线射频业绩有所反弹但长期看仍面临不确定性；IDC 板块业绩分化明显；网络可 视化受疫情负面影响较大，景气度仍处下行。

1.3、估值仍处于历史底部

受市场整体调整影响，通信板块大部分细分板块估值已调整至历史低位水平，截 至 5 月底，通信行业 PE-TTM 估值 24X，处于历史底部区域。我们认为，目前大 部分通信细分领域具备配置价值，下半年阶段性行情值得期待。

图 3：CS 通信 PE- TTM 走势（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：Wind，光大证券研究所

2、关注信息基建投资及 5G 应用

信息基建关注运营商有线侧投资及北斗高精度应用。根据三大运营商资本开支计 划，预计 22 年资本开支同比小幅增长，其中无线侧有所下降，我们认为未来投 资重心有望转移至有线及传输侧，包括：光模块、光纤光缆等。此外，疫情影响 下稳增长预期提升，基建或获得政策支持，将拉动北斗高精度需求上升。

图 4：运营商有线侧及其他投资变化（单位：亿元）

资料来源：运营商公告资本开支计划，联通 22 年为光大证券研究所预测值

5G 后应用具备长逻辑。随着 5G 商用推进，5G 后周期板块存在机会，结合细分 领域的估值和市场预期，建议关注物联网、运营商等。

图 5：5G 投资时钟

资料来源：光大证券研究所绘制

3、信息基建

3.1、光纤光缆：东数西算传输网建设带来需求增量

散纤价格持续上行。21 年以来，受原材料价格上涨以及行业需求回暖等因素影 响，光纤光缆散纤价格持续上行，G.652 普通光纤散纤价格已攀升至历史较高水 平。

图 6：光纤光缆产业链

资料来源：光大证券研究所

国家发改委、网信办、工信部、新能源局联合印发文件，在京津冀、长三角、粤 港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏启动建设国家算力枢纽节点，并 规划了张家口集群等 10 个国家数据中心集群。至此，全国一体化大数据中心体 系完成总体布局设计，“东数西算”工程正式全面启动。

图 7：“东数西算”工程国家数据中心集群

资料来源：发改委，光大证券研究所

光通信板块受益于骨干网建设扩容：如果按单数据中心 10Tbps 带宽计算，单根 光纤传输速率按 10Gbps 测算，则单数据中心对光纤需求量约 1000 根，我国东 西部传输距离约 1500~2500 公里，如果按 2000 公里测算，则单数据中心对应 东西光纤需求量约 200 万芯公里，如果每年西部新建 10 个数据中心，则拉动光 纤行业需求量 2000 万芯公里。

主要龙头厂商受益明显。运营商集采量价齐升，带动行业景气度进一步上行，东 数西算进一步扩大行业需求，光纤光缆龙头企业受益明显，建议关注：长飞光纤 AH、亨通光电、中天科技等。

图 8：2021 年中移动普通光缆集采中标量份额

资料来源：通信世界网

3.2、光模块：估值低点，北美云厂商需求有望持续

受益于运营商市场的需求向好和云计算厂商的建设推动，光模块作为光通信产业 链关键器件持续增长。根据 LightCounting 的数据， 2016 年至 2020 年，全 球光模块市场规模从 58.6 亿美元增长到 66.7 亿美元，预测 2025 年全球光模块 市场将达到 113 亿美元，是 2020 年的 1.7 倍。

图 9：全球光模块市场规模及预测（百万美元）

资料来源：Lightcounting，源杰科技招股说明书，光大证券研究所，2021-2025 年为 Lightcount 预测值

电信市场：千兆光纤接入与 5G 网络持续建设，电信光模块仍有发展空间

10GPON FTTx 规模部署，向50GPON演进：根据 LightCounting 的数据， 2020 年 FTTx 全球光模块市场出货量约 6,289 万只，市场规模为 4.73 亿美元，随着 新代际 PON 的应用逐渐推广，预计至 2025 年全球 FTTx 光模块市场出货量将 达到 9,208 万只，年均复合增长率为 7.92%，市场规模达到 6.31 亿美元，年 均复合增长率为 5.93%。

图 10：全球 FTTx 光模块用量（千）及市场规模（百万美元）预测

资料来源：Lightcount, 源杰科技招股说明书，光大证券研究所，2021-2025 年为 Lightcount 预测值

FTTx 光纤接入是全球光模块用量最多的场景之一，而我国是 FTTx 市场的主要 推动者。EPON/GPON 技术采用 1.25G/2.5G 光芯片，10G PON 已经规模部署。随着接入带宽需求不断攀升，接入网容量持续增长，未来 5~10 年光接入网的发 展目标是每户接入速率提升至 1~10Gb/s。

图 11：基于 PON 技术的 FTTx 网络

资料来源：modern edge technologies

而未来 5G 的全面部署，将推动 10G PON 平滑演进，单波 50G PON 技术将是国 内接入网高速技术演进的主要方向。50G PON 是 ITU-T 正在制定的下一代 PON 标准，光接口参数指标定义部分已基本完成。

5G 商业化开启拉动光模块需求：根据 LightCounting 的数据，全球电信侧光 模块市场前传、中传、回传和核心网的 WDM 市场需求将持续上升， 2020 年 分别达到 8.21 亿美元、2.61 亿美元和 10.84 亿美元，预计到 2025 年，将分别 达到 5.88 亿美元、2.48 亿美元和 25.18 亿美元。电信市场的持续发展，将带动 电信侧光模块需求的增加。

图 12：全球电信侧光模块市场规模及预测（百万美元）

资料来源：Lightcount, 源杰科技招股说明书，光大证券研究所，2021-2025 年为 Lightcount 预测值

根据全球移动供应商协会（GSA）的统计，截至 2021 年 12 月底，全球 78 个国 家/地区的 200 家运营商已经推出了一项或多项符合 3GPP 标准的 5G 服务。 此 外，145 个国家/地区的 487 家运营商正在投资 5G，包括试验、获取许可证、规 划、网络部署和启动。

5G 承载网络提供更高的传输速率和更低的时延，各级光传输节点间的光端口速 率明显提升，要求光模块能够承载更高的速率，带动高速率光模块的市场需求。

图 13：5G 承载网络架构

数通市场：大型数据中心持续建设，推动光模块市场迭代升级

云计算公司是数据中心建设的主要推手：互联网及云计算的普及推动了数据流量 迅速的增长，移动互联网在过往十年的兴起，与未来元宇宙等新兴应用的发展，推动了云计算厂商持续的数据中心建设。北美主要云计算厂商中，元宇宙领导厂 商 Facebook 披露其 2022 年资本支出将增加至 290 到 340 亿美元，比 2021 年 的 190 亿美元大幅增长。

图 14：北美四大云计算厂商资本支出（百万美元）及合计同比增速

资料来源：Wind，光大证券研究所整理

数据中心网络架构的演变提升光模块迭代需求：云计算以及虚拟化技术带动了数 据在不同服务器之间的灵活流动，数据中心需内部处理的数据流量远大于需向外 传输的数据流量，使得数据处理复杂度不断提高。根据 Cisco 在 2018 年的预测，数据中心内部的“东西向流量”在 2021 年将达到 71.5%的比例。

图 15：2021 年全球数据中心流量类型统计

资料来源：Cisco

数据中心内部流量的增加推动了数据中心架构从传统三层网络架构向叶脊架构 的演变，而且由于叶脊架构特殊的拓扑结构，系统对于光模块的需求得到了提升。

资料来源：fiber-optic-tutorial 资料来源：fiber-optic-tutorial

随着数据中心对于带宽需求的提升，叶脊架构中的光模块也在持续升级之中。速 率方面，亚马逊、谷歌、微软、Facebook 等北美超大型数据中心内部互连已经 在 2019~2020 年开始商用部署 400Gb/s 光模块；国内数据中心正由 100Gb/s 逐步向 400Gb/s 过渡，预计 2022 年实现规模部署。数据中心交换芯片吞吐量预 计 2023 年将达到 51.2Tb/s，2025 年之后达到 102.4Tb/s，800Gb/s 和 1.6Tb/s 更高速率将成为实现高带宽数据交换的重要选择。

图 18：数据中心光模块需求演进

资料来源：800GPluggable

受北美云厂商资本开支不确定的影响，板块相关标的已调整一年多，光模块相关 标的 PE 估值已调整至 20X 附近，我们认为估值已具备安全边际，同时我们认为，22 年北美云厂商资本开支不宜悲观，或存在边际向好可能性，推荐：新易盛，关注：中际旭创、光迅科技。

3.3、北斗导航：新老基建投资拉动北斗高精度应用需求

基建成为稳增长重要抓手，地方专项债发行节奏加快。4 月 26 日，中央财经委 员会第十一次会议强调：“全面加强基础设施建设，构建现代化基础设施体系，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础。”会议指出，要全力扩大国内需 求，发挥有效投资的关键作用，强化土地、用能、环评等保障，全面加强基础设 施建设；要求新老基建投资加码，保持适度超前投资。2022 年 1-4 月，我国基 础设施建设投资完成额累计同比增长 8.3%，为 2018 年同期以来的最高点（不 考虑 21 年同期因低基数带来的高增长），基建投资回升明显。稳增长背景下，加快专项债的发行进度成为今年政策重要的发力点，为基建注入可靠资金来源。2022 年一季度新增地方债发行额达 1.5 万亿元，其中新增专项债发行约 1.25 万 亿元，均超 2020 年同期历史最高发行规模。

图 19：基础设施建设固定资产投资完成额累计同比（%）

资料来源：国家统计局，光大证券研究所

由于测量测绘、位移监测等的需求，传统基建投入与北斗产业关联性较强。在地 质勘探、矿产开发、水利、交通、建筑等建设中，进行控制测量、矿山测量和线 路测量等是必不可少的。因此，当传统基建投入加大时，会催生出对于 RTK、航测无人机、无人船等测量测绘工具的增量需求。此外，北斗高精度技术还大量 应用在基于位移监测的公共事业类项目，诸如地质灾害监测、矿山安全监测、桥 梁变形监测、水利水电监测、建筑变形监测等。我们认为，今年基建的高投入会 拉动测量测绘、位移监测领域市场快速增长，相关标的将深度受益。

图 20：卫星导航位置服务产值与基建固定资产投资完成额增速对比

资料来源：中国卫星导航定位协会，国家统计局，光大证券研究所

图 21：华测导航地质灾害位移监测设备

资料来源：华测导航官网，光大证券研究所

图 22：华测导航南京四桥北斗形变监测系统

资料来源：华测导航官网，光大证券研究所

新基建催生新兴应用，北斗高精度应用市场处于快速发展期。《2021 年中国卫星 导航与位置服务产业发展白皮书》数据显示，2020 年我国卫星导航与位置服务 产业总体产值达 4033 亿元，较 2019 年增长约 16.9％，其中高精度 GNSS 产品 及服务产值为 110.4 亿元，占卫星导航与位置服务总产值的 2.73%，同比增速 达到 47.6%。随着智慧城市、精准农业、精细化施工、电力、智能网联汽车等 新兴基础设施建设的蓬勃发展，相关高精度器件、产品和解决方案的销售规模呈 现加速增长态势。根据艾媒咨询发布的《2021-2022 年中国高精定位市场专题研 究报告》，预计 2021-2022 年国内高精度定位市场的增长率将超过 60%，到 2025 年，市场规模有望增长至 826 亿元，2020-2025 年复合增速约 50%。

图 23：中国卫星导航与位置服务产业总产值及高精度 GNSS 产品 及服务产业产值（单位：亿元）

资料来源：中国卫星导航定位协会，光大证券研究所

图 24：2012-2025 年中国高精度定位市场产值及预测

资料来源：艾媒咨询《2021-2022 年中国高精定位市场专题研究报告》，光大证券研究所

我们认为，有三大新兴北斗高精度应用值得关注：

（1）自动驾驶：对于自动驾驶汽车来说，车辆的自动化程度越高，对实时定位 的精度要求就越高。对于 L3 及以上级别的自动驾驶功能，高精度地图所能提供 的实时、准确的自定位信息以及动态道路信息不可或缺，这一点目前已成为市场 共识。工信部明确强调通过大众消费扩大北斗普及率，扩大车载终端北斗应用规 模。2022 年 1 月 28 日工信部印发《关于大众消费领域北斗推广应用的若干意 见》，其中明确指出扩大车载终端北斗应用规模，鼓励车辆标配化前装北斗终端，探索车辆北斗定位+短报文+4G/5G 的一键紧急救援模式，在车联网中推广应用 北斗高精度定位技术。随着自动驾驶向 L3+级别渗透，以及我国北斗卫星导航定 位系统的资源优势，车载北斗终端具备广阔的市场前景。

（2）精准农业：农业规模化发展叠加农户年龄结构更新将带来全新农机自动化 增量需求。我国农业生产在向着规模化、集中化发展；同时，随着国内农户年龄 结构不断更新，农村劳动力持续减少，农业生产未来会面临“谁来种地、怎么种 地”的问题。新一代农户更倾向于机械化、智能化的作业方式，自动驾驶农机将 成为解决农业痛点问题的一个新选择。农机自动驾驶系统利用卫星定位、机械控 制、惯性导航等技术，使农机按照规划好的路线，自动调整行进方向，作业精度 可达厘米级，不仅能够节省劳动力，而且能够保障作业精确性，从而提高土地利 用率、减少农资消耗和机具磨损。

（3）实景三维：2022 年 2 月，自然资源部印发《自然资源部办公厅关于全面推 进实景三维中国建设的通知》，明确提出，到 2025 年，5 米格网的地形级实景 三维实现对全国陆地及主要岛屿覆盖，5 厘米分辨率的城市级实景三维初步实现 对地级以上城市覆盖，50%以上的政府决策、生产调度和生活规划可通过线上实 景三维空间完成。三维激光扫描仪、多平台激光雷达、倾斜摄影影像、激光点云 等新一代测绘技术迎来重大发展机遇，通过获取不同大小场景的空间全要素信 息，实现数据采集从“二维”到“三维”的跨越。实景三维可广泛应用在建筑、水利、消防、应急、能源等领域，并助力博物馆、地产、会展、测绘、BIM、工 装、地下空间可视化等诸多行业实现数字化转型升级。

综上，疫情影响下稳增长预期提升，基建或获得政策支持，将拉动北斗高精度需 求上升，建议关注：华测导航。

4、5G 应用

4.1、物联网：出口业务向好，缺芯有望缓解

随着移动互联网市场日趋饱和，物联网逐渐成为全球经济增长和科技发展的新热 点。物联网有望带来连接、应用、数据等多呈价值。

图 25：PC 互联网、移动互联网、物联网比较

图 26：互联网与物联网增速

资料来源：爱立信、光大证券研究所 资料来源：爱立信、光大证券研究所

根据 ABI Research 公司 2021Q3 的预测数据，预计到 2026 年物联网连接数量

将达到 231 亿。

图 27：物联网连接数预测（单位：亿）

资料来源：ABI Research 预测、光大证券研究所

出口占比高，美元升值有望形成利好。从国内物联网模组厂商（移远通信、广和 通为例）的海外营收情况来看，近年来海外收入持续增长，占整体营收比例逐步 提升。我们认为其主要原因是，在行业景气度持续提升的情况下，由于海外人力 及工程师成本高企，国内模组厂商产品性价比较高。

图 28：国内模组厂商海外收入（单位：亿元）

图 29：国内模组厂商海外营收占比（单位：%）

资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所

2021 年移远通信海外营收占比超过 40%，广和通海外营收占比超过 50%。我们 认为，随着物联网模组企业出口占比逐渐提升，在当前美元升值的背景下，行业 内公司有望提升海外竞争力，同时公司的经营利润有望实现快速增长。

4G/5G 带动行业景气度趋势延续。根据 Counterpoint 最新按应用划分的全球蜂 窝物联网模组和芯片的追踪研究报告显示，2021 年第四季度全球蜂窝物联网芯 片出货量同比增长 57%。中国继续主导蜂窝物联网芯片市场，占出货量的近 60%。5G 同比增长 392%，其次是 4G Cat1，同比增长 154%。路由器/CPE、PC 和工业是 5G 的三大应用。

从基带芯片市场来看，本土的芯片厂商实现了快速崛起，全球蜂窝物联网芯片市 场结构东升西落。根据 Counterpoint 发布的全球蜂窝物联网芯片市场份额数 据，紫光展锐和翱捷科技份额快速提升，翱捷科技 21Q4 跃居为全球第三大基带 芯片厂商，翱捷科技与紫光展锐共同抢占国内 Cat. 1 芯片市场份额。中国本土 企业在 LTE Cat-1/Cat-1 bis 和 NB-IoT 等关键领域实现市场份额快速增长，高 通的领先优势逐渐减弱。

图 30：2020Q4 全球物联网芯片出货份额

资料来源：CounterPoint、光大证券研究所

图 31：2021Q4 全球物联网芯片出货份额

22 年模组企业毛利率有望好转。从相关企业毛利率看，2021 年由于上游原材料 紧缺，导致毛利率有所下滑。随着 2022 年国内芯片厂商的快速成长，以及上游 芯片供应紧张态势有望边际改善的情况下，我们认为相关企业毛利率有望企稳回 升。

图 32：相关企业毛利率（%）

资料来源：Wind、光大证券研究所

综上，展望 22 年，我们认为物联网模组厂商作为出口型占比较高企业，竞争力 有望获得增强，同时芯片紧缺问题缓解有望带来毛利率水平改善，推荐：移远通 信等。

4.2、运营商：基本面持续好转

个人移动业务持续好转。根据三大运营商 2021 年财报，作为运营商重要收入构 成的个人移动业务，收入持续好转，带动盈利持续回升。

图 33：运营商移动业务收入持续好转（YOY 为运营商移动业务总收入增长率）

资料来源：各运营商年报，光大证券研究所

政企业务快速增长。政企业务作为运营商产业数字化转型的重要方向，持续保持 较高增速，贡献整体业绩增量。

图 34：运营商政企业务收入持续好转（YOY 为运营商政企业务总收入增长率）

资料来源：各运营商年报，光大证券研究所

资本开支增幅较低，长期有望下行。根据运营商资本 2022 年开支计划，除联通 表述为小幅增长（我们预测值为 3%），电信增长 7.3%，移动增长 0.9%，整体 预计增幅为 3%。其中 5G 投资下行，重点增加东数西算投资。展望未来，我们 判断运营商资本开支有望在 23 年进入下行周期。

图 35：三大运营商资本开支（单位：亿元）

资料来源：各运营商公告，光大证券研究所预测

我们认为，22 年以来市场整体经历较大幅度调整，运营商板块表现出了较好的 绝对和相对收益，展望未来，我们仍然认为运营商具备投资价值，是绝对收益的 较好投资品种。

5、行业估值分析

截至 2022/5/30 通信板块 TTM-PE 24X，低于近十年均值水平（58X）。一方面 由于今年以来市场整体调整幅度较大，另一方面 22Q1 板块盈利有所回升，消化 整体 PE 估值。

图 36：CS 通信 PE- TTM 走势（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：Wind，光大证券研究所

其中主设备、光纤光缆、北斗、网络可视化、企业通信、IDC、运营商、天线射 频、专网等细分板块估值水平如下：

主设备 PE 处于历史均值水平，主要由于主设备商烽火业绩有所恢复，估值水平 逐步回归正常水平，而中兴业绩相对平稳。

光纤光缆板块景气度有所回升，估值处于历史均值水平附近，由于中天于 21 年 计提了较多减值损失，剔除该影响后，板块估值水平处于历史均值附近。

图 37：主设备 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

图 38：光纤光缆 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所

北斗导航板块受行业业绩上升影响，估值 22 年 1 月以来略下降，未来基建投资 将拉动北斗高精度应用需求，掌握自主可控、掌握核心科技以确保底层安全的企 业如华测导航等有望获发展契机。

网络可视化行业估值波动较大，主要由于龙头中新赛克业绩出现亏损，2021 年 PE 为负不纳入计算，当年剔除该影响后所致。

图 39：北斗导航 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

图 40：网络可视化 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所

企业通信估值低于历史均值水平。一方面由于亿联网络、星网锐捷等公司业绩持 续增长，而估值有所回落，另一方面会畅、齐心集团等出现较大亏损，PE 为负 不纳入计算，剔除该影响后所致。

IDC 行业估值持续走低，主要因市场担忧近两年行业机柜建设量较大或导致闲置 率上升。2022 年国家提出双碳目标及东数西算，行业供给侧改革在即，东西部 IDC 布局有望在政策引导下更为科学均衡，利好行业发展。

图 41：企业通信 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

图 42：IDC PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所

运营商估值持续走低。主要因股价相对稳定，而业绩持续上升所致。

光模块估值走低，21 年市场担忧北美资本开支高峰回落影响行业景气度水平，且 21 年度及 22Q1 业绩有一定释放，导致估值下降，22 年北美资本开支预期回 暖，且 22 年一季度 AMD、INTEL、德州仪器等厂商披露的年报及纪要中表示数 据中心及政企需求强劲，光模块数通需求提升可期，业绩有望向好。

图 43：运营商 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

图 44：光模块 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所

天线射频估值处于低位，主要因市场担忧无线侧投资未来放缓。

专网估值处于历史均值附近，相关公司股价和业绩未有太大改善。

图 45：天线射频 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

图 46：专网 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所

PCB 估值持续走低，主要因受大宗商品涨价影响，PCB 行业涨价效应明显，相 关公司业绩上升。

物联网估值有所回调，接近历史均值，主要因相关公司业绩稳定增长，而股价近 期有所回调。随着 2G3G 加速退网，4G 逐步向 5G 升级，高价值量模组占比 进一步提升，未来模组行业有望价量齐升，业绩可期。

图 47：PCB PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

图 48：物联网 PE- TTM（截至 2022/5/30）（单位：倍）

资料来源：wind，光大证券研究所 资料来源：wind，光大证券研究所

6、投资建议

22 年初以来，市场整体调整幅度较大，我们认为系统性风险已较为充分释放，通信行业大部分细分板块估值已调整至历史低位水平，具备配置价值，其中我们 建议关注：

1、光模块：受北美云厂商资本开支不确定的影响，板块相关标的已调整一年多，光模块相关标的 PE 估值已调整至历史低位，我们认为估值已具备安全边际，同 时我们认为，22 年北美云厂商资本开支不宜悲观，或存在边际向好可能性，推 荐：新易盛，关注：中际旭创、光迅科技。

2、物联网模组：21 年以来受原材料价格上升、以及部分元器件采购难度加大影 响，模组行业毛利率承压，展望 22 年，我们认为芯片紧缺问题有望在 Q3 逐步 缓解，模组企业毛利率有望得到改善，产能有望进一步释放，盈利能力有望提升，推荐：移远通信，关注：移为通信、广和通等。

3、北斗高精度：疫情等多重因素影响下，经济增长放缓压力增大，基建投资有 望再获政策重视，北斗高精度应用包括测量测绘、位移监测等，将受益于基建投 资拉动，关注：华测导航。

4、企业通信：受美元加息等因素影响，今年以来美元升值幅度较大，出口型企 业相对优势或得到增强，关注亿联网络等。

5、光纤光缆：行业量价趋势仍在，22Q1 相关公司业绩增长显著，东数西算传 输网投资将拉动行业需求增长，推荐：长飞光纤，关注：亨通光电、中天科技等。

6、运营商：C 端 B 端齐发力，业绩稳定向好，仍然是绝对收益较好投资品种，推荐：中国移动。

7、重点公司介绍

7.1、移远通信（603236.SH）营收利润高增，长期成长

可期

公司 2021 年实现营业收入 112.62 亿元，同比增长 84.45%；实现净利润 3.58 亿元，同比增长 89.43%，2022 年一季度实现净利润 1.24 亿元，同比增长 104.25%。

研发投入模组产品，5G+车载持续领先。在 5G 模组方面，2021 年 2 月，公司 率先推出了支持 3GPP R16 协议的第二代 5GNR 通信模组—Sub-6GHz 模组 Rx520F 系列、Rx520N 系列以及毫米波（mmWave）模组 RM530N、RG530F 系列，并于 9 月陆续进入工程样片阶段，支持多家行业客户进行终端设计。2021 年 8 月，中国移动发布 5G 通用模组产品供应商中标选候选人公示，移远通信五 款 5G 模组以最大份额中标，占比接近 50%。我们认为，此次大份额中标，充 分验证了移远 5G 模组在产品丰富性、性能稳定性及成熟度上的领先实力。在车 载模组方面，移远通信基于新技术新平台持续提供丰富强大的车载产品组合，新 推出的 LTE-A 车规模组 AG519M，支持 5G NR、5G NR+NR V2X 的车规模组 AG56xN、AG57xQ，契合了车联网生态日益丰富、供应链平衡的客户需求。2021 年度公司研发投入达 10.22 亿元，占营业收入的 9.08%，同比增长 44.62%，公 司研发人员 2997 人，占比 72.97%。

下游应用场景不断涌现，市场空间持续增长。根据 ABI Research 公司 2021Q3 的预测数据，预计到 2026 年物联网连接数量将达到 231 亿。此外，ABI Research 2022 年最新数据显示，2021 年度移远通信在 M2M 蜂窝模组供应商 出货市场份额达到 38%。据爱立信公司 2021 年 11 月的“Ericsson Mobility Report”预测，2027 年使用蜂窝通信的物联网终端连接数量超 50 亿。其中，2G、3G 逐步退出，而 NB-IoT、Cat-M 和 4G、5G 覆盖范围将持续增大。

22-25 年收入复合增速 27%+，高考核目标彰显信心。根据移远通信发布的股票 期权激励计划，该股权激励的业绩考核目标为营业收入，2022 至 2025 年营业 收入分别不低于 149/193/241/302 亿元，对应同比增速不低于
33%/30%/25%/25%，2022-2025 年复合增速 27%+。我们认为，该目标的设 定彰显公司长期发展信心，保障公司未来发展战略和经营目标的实现。

上调至“买入”评级：我们维持公司 2022-2024 年净利润为 5.05/6.82/8.68 亿 元的预测，考虑到估值已有所消化，22 年 PEG 约为 1，较为合理，同时有望受 益于美元升值，上游芯片紧缺有望在下半年逐步缓解将有利于公司进一步释放利 润，上调至“买入”评级。

风险提示：竞争激化风险；产业链受阻汇率波动风险。

表 2：移远通信盈利预测与估值简表

资料来源：Wind、光大证券研究所预测、股价时间为 2022-05-30 注：2020 股本为 1.07 亿，2021 股本为 1.45 亿

7.2、长飞光纤（601869.SH）行业逐步回暖，东数西算

拉动光纤需求上升

长飞光纤是全球领先的光纤预制棒、光纤、光缆及综合解决方案提供商，主要生 产和销售通信行业广泛采用的各种标准规格的光纤预制棒、光纤、光缆，基于客 户需求的各类光模块、特种光纤、有源光缆、海缆，以及射频同轴电缆、配件等 产品，公司拥有完备的集成系统、工程设计服务与解决方案，为世界通信行业及 其他行业（包括公用事业、运输、石油化工、医疗等）提供各种光纤光缆产品及 综合解决方案。公司 2021 年实现归母净利润 7.09 亿元，同比增长 30.32%；公 司 2022 年一季度，实现归母净利润 2.04 亿元，同比增长 141%。

光线光缆主业龙头地位稳固，不断推进多元化、国际化。在光纤光缆领域，公司 成功巩固了全球领先的市场地位、拓展了新型产品的应用场景，并持续提升生产 效率；在多元化方面，公司进一步完善了在光模块与光器件、通信网络工程、数 据中心布线、AOC 消费电子等领域的布局；在国际化方面，公司深入实施国际 化战略，收购巴西公司拓展产能布局。

中移动集采量价齐升带动业绩反转。2021 年，受原材料价格上涨、运营商市场 终端价格下降的双重压力，扣非利润有所下降。中国移动 2021 年 9 月启动的普 通光缆集采，规模同比提升了 20%，中标均价 64 元/芯公里，较 2020 年增长约 58%。公司以第一份额中标中移动集采 20%，22 年业绩弹性大。

全球光纤光缆需求回升，国内东数西算带来需求增量。根据 CRU 于 2022 年 1 月发布的报告，全球光纤光缆总需求在经历了 2018 年下半年以来的下行压力后，于 2021 年度再度超过了 5 亿芯公里，全球主要区域需求均恢复了增长趋势。根 据 CRU 的预测，2022 年全球所有区域光纤光缆需求均有望增长，其中中国、美 国、印度及欧洲等关键区域增速将至少为 6%、全球增速预计将超过 8%，为自 2017 年以来最高增速。此外，随着我国东数西算工程推进，光通信作为东西数 据的传输通道，将持续受益于东数西算带来的数据量增长，同时我国三大运营商 2022 年 CAPEX 投资侧重于传输网及东数西算工程，将带动光纤光缆行业需求向 好。

海外需求持续景气，公司深入实施国际化战略。全球数字化进程加速，各国不断 强化对通信网络基础设施建设，海外需求持续好转，光纤光缆龙头企业受益明显。

2021 年，公司海外业务收入达人民币 30.86 亿元，同比增长约 46.79%，并首 次达到了公司全年收入的 30%以上。2021 年公司收购巴西 Poliron，进一步完 善国际化战略。

维持“买入”评级。我们维持 22-24 年归母净利润预测 11.5、12.1、12.7 亿元，光纤光缆行业需求回暖、中移动光纤光缆集采量价齐升、东数西算工程带来需求 增量，维持“买入”评级。

风险提示：光纤价格景气周期回落，毛利率高峰回落风险，光棒制造成本上升。

表 3：长飞光纤盈利预测与估值简表

资料来源：Wind、光大证券研究所预测、股价时间为 2022-05-30

7.3、新易盛（300502.SZ）大力拓展海外业务，前沿技

术全面布局

公司 2021 年实现营业收入 29.08 亿元，同比增长 45.57%；归母净利润 6.62 亿 元，同比增长 34.60%；扣非归母净利润 5.98 亿元，同比增长 30.29%。2022 年一季报，实现营业收入 7.39 亿元，同比增长 18.29%；归母净利润 1.32 亿元，同比增长 17.81%；扣非归母净利润 1.37 亿元，同比增长 27.01%。

21 年海外业务大幅增长，22Q1 毛利率回暖：2021 年公司海外业务同比大幅增 长 100%，占营收比例达到 78.17%。随着全球范围内数据中心市场景气度的持 续提升，全球市场对高速率光模块产品的需求大幅度增加，高速率光模块的市场 前景广阔。公司已与全球主流的通信设备制造商及互联网厂商建起了良好合作的 关系，产品及客户结构进一步优化，市场占有率持续提升。

公司 2022 年 Q1 毛利率为 33.12%，相比上个季度提升约 0.5pct；单季度研发 费用 0.37 亿元，同比翻倍增长，影响净利润表现。

公司产品布局全面，前沿技术研发取得进展：公司成功研发出涵盖 5G 前传、中 传、回传的 25G、50G、100G、200G 系列光模块产品并实现批量交付，同时是 国内少数批量交付运用于数据中心市场的 100G、200G、400G 高速光模块的企 业。公司重视前沿领域的研究，目前已成功推出 800G 光模块产品系列组合、基 于硅光解决方案的 400G 光模块产品及 400G ZR/ZR+相干光模块。

公司致力于围绕主业实施垂直整合，收购境外参股公司 Alpine Optoelectronics, Inc 的事项正在有序推进中，通过本次收购，公司将深入参与硅光模块、相干光 模块以及硅光子芯片技术的市场竞争。

上调至“买入”评级：根据 LightCounting 预测，未来五年全球光模块市场将 保持两位数增长，公司在该领域加大研发投入，产品逐步走向高端化，有望长期 受益于行业发展。我们维持公司 2022-2024 年归母净利润为 8.12/9.88/11.8 亿 元的预测，考虑到估值已调整至低位水平（光模块行业历史估值中枢在 35X 以 上），上调至“买入”评级。

风险提示：海外需求不及预期，市场竞争加剧。

表 4：新易盛盈利预测与估值简表

资料来源：Wind、光大证券研究所预测、股价时间为 2022-05-30 注：2020 股本为 3.62 亿，2021 股本为 5.07 亿

7.4、中国移动（600941.SH、0941.HK）业绩稳定增长，

C 端 B 端齐发力

中国移动 2021 年实现营业收入人民币 8483 亿元，同比增长 10.4%，其中主营 业务收入达到人民币 7514 亿元，同比增长 8.0%，增速较 2020 年提升 4.8pct。归属于母公司股东的净利润 1159 亿元，同比增长 7.5%。EBITDA 为 3110 亿元，同比增长 9.1%。加权平均 ROE 为 10.1%，同比提升 0.3pct。2022 年一季度，公司主营业务收入为人民币 1938 亿元，同比增长 9.1%；归属于母公司股东的 净利润为人民币 256 亿元，同比增长 6.5%，归属于母公司股东的净利润率 11.3%；EBITDA 为人民币 761 亿元，同比增长 5.6%。

四大市场保持良好发展。2021 年，公司个人市场、家庭市场、政企市场、新兴 市场均保持良好发展。个人市场营收增长提速，全年收入 4834 亿元，同比增长 1.4%，增速较 21H1（YOY+0.7%）进一步提升，5G 拉动作用显著。移动客户 总数达 9.57 亿户，其中 5G 套餐渗透率 40.4%，较 21Q3 进一步提升了约 5.8pct。得益于 5G 拉动，移动 ARPU 达 48.8 元，同比增长 3.0%。我们认为，未来受益 于 5G 渗透率的进一步提升、以及未来 5G 应用带动的 DOU 持续增长，有望带 动移动 ARPU 持续回升。家庭市场营收快速增长，全年收入 1005 亿元，同比增 长 20.8%，家庭宽带客户数 2.18 亿户，同比增加 0.26 亿户，家庭宽带 ARPU 达到 39.8 元，同比增长 5.6%。政企市场动能强劲，全年收入 1371 亿元，同比 增长 21.4%，其中政企客户数 1883 万家，同比增长 36%。行业云增速领跑行 业，IDC 收入规模快速提升，对外可用 IDC 机架 40.7 万架。新兴市场成效显现，收入 303 亿元，同比增长 34.2%。

CAPEX 将重点投资算力网络等领域。公司计划 2022 年 CAPEX 1852 亿元，同比 增长 1%。其中 5G 投资约 1100 亿元，同比减少约 3.5%。算力网络投资约 480 亿元，落实国家“东数西算”工程部署，计划累计投产对外可用 IDC 机架约 45 万架；加快布局热点中心云，按需建设边缘云，累计投产云服务器超 66 万台。

自由现金流稳定增长，计划提升分红比率。2021 年，经营活动现金流入净额 3148 亿元，同比增长 2.3%，自由现金流 1312 亿元，同比增长 3.2%。公司重视股东 回报，2021 年全年现金分红比率 60%，并计划 2021 年起三年内现金分红比率 逐步提升至 70%以上。

维持 A/H“买入”评级：我们认为，在 5G 产业周期从 5G 建设走向 5G 应用的 背景下，运营商具备长期向好逻辑。运营商回归 A 股，通过引入战投，完善治 理，将加速企业转型，拓展 5G 行业领域应用，我们看好运营商基本面反转趋势。

我们维持中国移动 22-24 年净利润 1285/1433/1569 亿元人民币，A/H 股均维持

“买入”评级。

风险提示：政策风险，竞争加剧的风险，5G 应用不及预期的风险。

表 5：中国移动盈利预测与估值简表

资料来源：Wind、光大证券研究所预测、股价时间为 2022-05-30 汇率：按 1HKD=0.85CNY 换算

8、风险分析

（1）5G 商用进度不及预期。5G 投资规模较大，需产业链各方积极合作推动网 络建设，存在由于投资尚未到位、或产业链成熟度欠佳、或缺乏 5G 应用导致商 用进度不及预期的风险。

（2）产业链降价幅度超出预期。5G 进入大规模建设阶段，带动产业链相关产品 量价齐升。但随着运营商招标次数增加，给产业链上游带来的降价压力也会逐步 增加，如果产业链降价幅度超出预期，行业景气度下滑拐点或提前到来。

（3）中美贸易摩擦升级。5G 是大国博弈重要方向，部分美国企业已停止向中国 企业供货和授权，存在由于中美贸易摩擦持续升级，影响华为的生产进度，并进 而影响网络建设产业链的生产经营的风险。

行业及公司评级体系

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法 合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于 发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光 大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接 的联系。

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特别声明

光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中 国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介 绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。

本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不 保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更 新。

本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资 者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯 一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。

不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户 提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见 或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并 谨慎抉择。

在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投 资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策 的唯一信赖依据。

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