评级（持有）月酝知风之地产行业：优质民企获中债增信，二线城市迎松绑潮

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报告名称 ：月酝知风之地产行业：优质民企获中债增信，二线城市迎松绑潮
评级 ：持有
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月酝知风之地产行业

优质民企获中债增信，二线城市迎松绑潮

2022年9月23日

平安证券研究所地产研究团队

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楼主体责任，国常会允许地方“一城一策”，二线城市迎“松绑潮”，同时优质民企获中债增信，但居民中长期贷款仍旧疲弱，反映市场信心仍 显不足。随着政策持续加码叠加基数降低，后续销售端有望逐步好转；但考虑疫情反复、且信心修复及行业出清需要时间，房地产修复或相对波 折，行情爬坡过程中亦可能存在震荡波动。强信用的央国企及优质民企销售、融资及拿地端优势有望逐步扩大，相对较好的中报表现亦侧面印证 其更强的运营管控及抗风险能力。个股持续看好销售、投资占优，率先受益行业复苏的强信用企业,如保利发展、中国海外发展、滨江集团、越 秀地产、招商蛇口、绿城中国、万科A、金地集团、天健集团等。物管板块建议优选关联房企风险可控、规模优势渐成、市场化能力突出的央国 企及优质民企,如保利物业、招商积余、碧桂园服务、新城悦服务、星盛商业等。同时建议关注产业链投资机会。

政策：二线城市迎“松绑潮”，聚焦“保交楼、稳民生”。8月涉房类政策共37项，其中偏松类政策31项，政策延续偏松基调。住建部等多部门 出台措施，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付，多地相继压实保交楼主体责任；国常会允许地方“一城一策”，二线城市迎“松绑潮”。

资金：居民中长期贷款疲弱，优质民企获中债增信。8月M2同比增速环比升0.2pct，社融存量增速环比降0.2pct，重点城市房贷利率持续下行。居民“加杠杆”意愿依然偏弱，房企单月融资总额进一步下探，同时优质民企获中债增信，未来优质民企融资有望迎来改善。

楼市：成交季节性回落，新房二手房存在分化。7-8月为传统淡季，推盘延续低位，重点50城新房月日均成交环比降6.4%，二手房成交回落幅度 远小于新房，重点20城二手房月日均成交环比仅降0.1%，反映在房企出险导致的交付担忧下，购房者更倾向选择二手现房；同时在“保交楼”等 事件发酵下，8月百城住宅价格环比下跌城市数量创近一年新高。

地市：成交量价回落，土拍城市区域间冷热分化。8月22城第二批集中供地接近尾声，土地成交量价回落，百城土地成交建面、土地成交均价降 9.4%、37.8%。无锡青岛等个别城市已完成年内第三批土拍，仍以底价或低溢价率成交为主流，杭州土地市场参与度较为活跃，但整体市场热度 仍未回暖。

房企：百强房企销售累计同比降幅收窄，优质房企为拿地主力。8月百强房企全口径销售金额、全口径销售面积累计同比降47.6%、50.6%，降幅 较上月收窄1.7pct、1.4pct，50强房企整体拿地销售金额比、拿地销售面积比环比降29.1pct、26.1pct；50强房企中仅华润、招商蛇口、越秀等 8家房企参与拿地，多数为财务稳健、信用资质较好的央国企。

板块表现：8月申万地产板块下跌1.1%，跑赢沪深300（-2.19%）；截至2022年9月22日，当前地产板块PE（TTM）12.86倍，估值处于近五年86.8% 分位，上市50强房企涨跌幅排名前三房企分别为招商蛇口、雅居乐集团、保利发展。

本月报告精选之一：结算业绩承压，央国企优势扩大

报告主要观点：

 收入利润下滑，毛利率持续探底。2022H1 43家A+H上市房企整体营收同比下降13.3%，归母净利润同比下降67.5%。43家房企 中14家出现亏损，较2021年增加8家。除工程进度放缓导致结算收入减少外，毛利率下行亦为利润下滑重要原因。2022H1 43 家房企整体毛利率18.1%，同比下降3.5个百分点。尽管2021H2以来拿地毛利率逐步企稳，但结算端难以迅速体现，短期结算 毛利率或仍处探底阶段。精细化发展趋势下费用管控重要性提升，2022H1 43家房企销管费用率6.1%，维持较低水平。短期资 金制约下竣工交付压力仍存，中期销售下台阶亦可能对结算规模形成冲击。分子板块看，央国企营收同比微增1.8%，归母净 利润同比下降23.6%，毛利率降幅可控（同比降2.1pct）、销管费用率小幅改善（同比降0.4pct），整体业绩表现相对较好。

 销售延续低迷，拿地态度审慎。2022H1 43家上市房企销售额同比下降45.4%。后续随着政策持续发力，楼市有望逐步修复，但过程或相对波折。2022H1 43家房企拿地销售面积比38%，仍处土储净消耗状态；拿地销售金额比（25%），高于2021年全年（20%），主要因布局聚焦重点城市下土地成本上升。由于购房者较高信任度，2022H1央国企销售表现相对较好，销售额同比 下降35.4%，降幅小于民企（-53.6%）。同时得益于资金优势，央国企土储获取亦更加积极，2022H1拿地销售面积比、拿地销 售金额比39%、27%，均高于民企（28%、17%）。

 现金流承受压力，资源向央国企集中。2022H1末43家上市房企整体在手现金1.6万亿，较2021年末（1.8万亿）下降13.4%，处近三年低位，现金流面临考验。其中民企现金流压力相对更大，2022H1末在手现金降幅（-21.3%）远高于央国企（-7.8%），现金短债比降至82%，带动“三条红线”落入橙档。对比而言，央国企“三条红线”维持绿档，融资优势相对明显。根据中指 不完全统计，2022H1央国企境内外发债规模占总规模比例分别达到89%、64%，融资成本普遍下行。

 ROE趋势预判：由杠杆驱动、周转驱动向利润驱动转变。2022H1 43家上市房企整体ROE 1.1%，延续下降趋势，其中净利率大 幅下降为拖累ROE主要原因。从央国企及民企对比来看，上半年央国企整体ROE 2.4%，远高于民企的-0.7%，主要得益于相对 较好的净利率表现。上半年央国企及民企周转率均小幅放缓，但民企放缓更快，同比下降2.3个百分点（央国企降0.1个百分 点）。上半年民企杠杆率仍明显高于央国企，但2020年以来已明显降低。中长期来看，过往高杠杆、高周转模式不可延续，房企ROE驱动将主要回归净利率提升，将更加考验房企运营、管控能力。

 更多报告内容参见：《地产杂谈系列之四十：结算业绩承压，央国企优势扩大》3

本月报告精选之二：业绩稳健叠加销售企稳，强信用房企修复延续

报告主要观点：

 政策发力缓解交付担忧，低基数下销售数据改善。7月28日，政治局会议强调稳定房地产市场，因城施策用足用好政策 工具箱，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。随着会议精神传达，各地纾困基金设立，保交付工作陆续推进，利于 缓解购房者交付担忧。同时8月5年期LPR下调15bp，国常会再次强调允许地方“一城一策”灵活运用信贷等政策，合理 支持刚性和改善性住房需求，利于后续需求端加速释放。政策宽松叠加低基数效应，8月百强房企单月销售额、销售面 积同比下降32.7%、37.3%，降幅较7月收窄6.9个、8.2pct；重点城市成交套数同比下降21.4%，较7月收窄10pct；贝壳 统计的50城二手房成交量7、8月连续两月正增长。

 强信用房企销售率先企稳，年内有望持续改善。尽管保交楼政策持续出台，但购房者信心修复需要时间，强信用的央 国企及优质民企销售率先企稳。8月单月华发股份、招商蛇口、中国金茂销售额同比增长29.1%、17.4%、15.1%；前8月 越秀地产、华发股份、华润置地、滨江集团销售额同比仅下降2.6%、15%、17.8%、19.8%，低基数下年内销售有望持续 改善。从发债主体来看，上半年境内外发债中央国企占比达89%、64%，较2021年上升18个、50个百分点。销售及融资 端优势亦体现在拿地上，克而瑞统计的前8月新增货值排名靠前房企均为华润置地、保利发展、滨江集团、招商蛇口、中海地产等强信用房企，为未来优势扩大奠定基础。

 优质房企中报依旧稳健，利于短期板块信心修复。在行业普遍毛利率下行、整体业绩下滑的背景下，建发国际、万科A、华发股份、金地集团、保利发展、滨江集团等央国企及优质民企中报仍维持正增长，超出市场预期，利于缓解优质房 企业绩端担忧。统计的43家上市房企中央国企2022H1整体ROE为2.4%，远高于民企的-0.7%，净利率6%远高于民企的-2%，体现更强的运营管控能力。

 更多报告内容参见：《行业点评：业绩稳健叠加销售企稳，强信用房企修复延续》

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政策：聚焦“保交楼、稳民生”，允许地方“一城一策”
 据不完全统计，8月涉房类政策（含中央及地方）共37项，环比升8.8%，出台偏松类政策31项，政策延续偏松基调，1 项偏紧类政策督促保交楼进程，要求尽快开工建设。

 聚焦“保交楼、稳民生”，允许地方“一城一策” 。8月19日住建部、财政部、央行等部门出台措施，通过政策性银 行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付，实行封闭运行、专款专用，通过专项借款撬动、银行贷款跟 进，维护购房人合法权益，维护社会稳定大局。8月24日国常会允许地方“一城一策”灵活运用信贷等政策，开启新一 轮楼市政策优化。

政策：多地压实保交楼主体责任，二线城市迎“松绑潮”
 8月中旬以来，长沙、武汉等地加强预售资金监管，在压实地方政府责任背景下，沈阳、太原等地保交楼工作进入加速

期。8月底国常会提出允许地方“一城一策”，新一轮楼市政策优化已经开启，济南、青岛、天津等热点二线城市频现

“松绑潮”；我们认为，二线城市作为核心区域，住房需求具备支撑、居民购买力相对较好，政策放松或有利于激发

市场交易活跃度，从而产生积极示范作用，带动整体市场修复。

近期地方楼市调控政策汇总

资金：社融增速回落，居民中长期贷款疲弱

 8月M2同比增长12.2%，增速环比升0.2个百分点；社融存量同比增长10.5%，增速环比降0.2个百分点。9月20日1年期 LPR、5年期及以上LPR最新报价3.65%、4.3%，较上月持平。

 根据平安宏观组观点，人民币信贷企稳、财政资金持续投放，助力M2增速进一步上行；居民“加杠杆”意愿依然偏 弱，8月居民中长期贷款增加2658亿元，同比少增1601亿元，较17-21年同期均值少增近2000亿元。

资金：境内债发行利率延续低位，重点城市房贷利率下行
 8月单月境内债、境外债平均发行利率分别为3.24%、5%，环比升0.01pct、降2.82pct。境内发债主要集中于信用资

质较好的央国企，发行利率延续低位。

 9月贝壳研究院监测的103个重点城市主流首套房贷利率为4.15%，二套房房贷利率4.91%，分别较8月下降17bp、

15bp，二套房房贷利率年内首次降至5%以内。

房企境内债、境外债与信托发行成本

重点城市首套房贷利率、二套房贷利率（贝壳研究院）

资料来源：Wind，用益信托网，贝壳研究院，平安证券研究所 8

资金：房企融资总额下探，优质民企获中债增信
 8月房企境内债、境外债融资规模分别为328亿元、0.6亿美元，环比分别降37.3%、99%，房企融资进一步下探。

 8月底以来，龙湖率先发行首单中债信为民营房企“全额担保”的中票，碧桂园、新城控股等紧随其后，相继发行中

票。此次中债信用增进公司直接担保意味着政府对房企定向纾困更进一步，尤其保障示范性房企的合理融资需求，有

助于提振市场对民营房企信心，未来优质民企融资有望迎来改善。

楼市：整体成交环比回落，新房二手房存在分化

 新房二手房存在分化，8月重点50城新房月日均成交4371套，环比降6.4%，同比降21.4%，降幅较7月收窄9.6pct；重 点20城二手房月日均成交2241套，环比降0.1%，同比升18.9%。

 受传统淡季影响，新盘推盘力度有所放缓，楼市成交整体回落；同时在交付担忧下，购房者更倾向选择二手现房，二 手房成交回落幅度远小于新房。

50城商品房月日均成交套数同比

20城二手房月日均成交套数同比

楼市：推盘力度延续低位，出清周期环比下降

 7-8月为房企推盘销售淡季，8月35城商品房平均批准上市面积49.5万平米，环比升3.9%，延续低位；销供比 103.5%，环比降12.4个百分点。

 “以销定产”下，平均出清周期有所回落，35城商品房平均出清周期32.3个月，环比降1个月，其中一线城市仅为 21.7个月，远低于二线城市（29.3个月）、三线城市（36.2个月），去库存仍是市场主旋律。分城市看，上海、杭 州、东莞等地8月商品房销售面积数据同比为正，表现较强市场韧性。

楼市：“保交楼”发酵下，百城住宅价格环比下跌城市数量创新高

 8月百城住宅平均价格16203元/平米，环比降0.01%；分城市能级看，8月一、二、三线城市住宅平均价格，环比分别 升0.03%、升0.07%、降0.08%。

 7-8月全国疫情多点扩散，叠加房企风险继续释放及“保交楼”等事件发酵，8月百城住宅价格环比下跌城市数量创近 一年新高，共68个。

 8月全国多城挂牌第三批集中土拍，百城土地供应建面1.9亿平米，环比升28.5%；随着二批土拍进入尾声，成交建面 1.4亿平米，环比降9.4%；土地成交均价1616元/平米，环比降37.8%；土地溢价率3.86%，环比升0.8个百分点。 目前无锡、青岛、杭州、厦门已完成第三批土拍，无锡、厦门、青岛仍以底价或低溢价率成交为主流，国企及城投类 公司仍是拿地主力；杭州土地市场房企参与度较为活跃，平均溢价率为5.1%，主城热度仍然较高，虽较其他城市表 现已相对亮眼，但整体市场热度仍未回暖。

 百强房企2022年8月全口径销售金额、全口径销售面积累计同比降47.6%、50.6%，降幅较上月收窄1.7pct、1.4pct；单 月同比降32.7%、37.3%，环比降0.3%、升3.8%。

 受8月高温天气、疫情多点散发等影响，叠加行业个别事件发酵下市场信心不稳，市场持续疲弱，预计四季度去化压力 仍大，“金九银十”难现。

克而瑞百强销售额累计增速

 8月第二轮集中供地进入尾声，50强房企整体拿地销售金额比14%、拿地销售面积比17%，环比降29.1pct、26.1pct；50强房企中仅华润、招商蛇口、越秀等8家房企参与拿地，多数为财务稳健、信用资质较好的央国企。

 当前房企资金压力亦未实质性改善，预计短期拿地房企仍将主要以稳健型央国企、优质民企以及城投平台公司为主，企业间投资态度明显分化。

 8月申万地产板块下跌1.1%，跑赢沪深300（-2.19%）；截至2022年9月22日，当前地产板块PE（TTM）12.86倍，高于 沪深300的11.33倍，估值处于近五年86.8%分位。

 8月上市50强房企涨跌幅排名前三房企分别为招商蛇口、雅居乐集团、保利发展，排名后三房企为融信中国、中梁控 股、龙光集团。

1）供给充足性降低风险：若地市持续遇冷，各房企新增土储规模不足，将对后续货量供应产生负面影响，进而影响行业销售、开工、投

资、竣工等。

2）房企大规模减值风险：若楼市去化压力超出预期，销售大幅以价换量，将带来部分前期高价地减值风险。

3）政策呵护不及预期风险：若政策有效性不足，楼市调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。

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推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）
中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间）
回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上）
行业投资评级:
强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）
中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）
弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上）
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