芯源微评级（买入）营收同比大增，前道涂胶显影进展顺利
股票代码 ：688037
股票简称 ：芯源微
报告名称 ：营收同比大增，前道涂胶显影进展顺利
评级 ：买入
行业：半导体
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| 2022 年 03 月 10 日 | 公司快报 | |||
| 芯源微（688037.SH） | ||||
| 证券研究报告 | ||||
| 半导体 | ||||
| 营收同比大增，前道涂胶显影进展顺 | ||||
| 投资评级买入-A | ||||
| 利 | ||||
| 维持评级 | ||||
| ■事件：公司发布 2021 年年报，2021 年实现营收 8.29 亿元，同比增长 | 6 个月目标价： 225.38 元 | |||
| 股价（2022-03-09） 166.00 元 Table_M ar ketInfo | ||||
| 151.95%；归母净利润 0.77 亿元，同比增长 58.41%；扣非归母净利润 | ||||
| 交易数据 | ||||
| 0.64 亿元，同比增长 395.83%。 | ||||
| 总市值（百万元） | 13,969.90 | |||
| 从 Q4 单季度来看，Q4 实现营收 2.81 亿元，同比增长 140.64%，环比 | ||||
| 流通市值（百万元） | 7,438.58 | |||
| 增长 43.41%；归母净利润 0.24 亿元，同比增长 485.71%，环比增长 | 总股本（百万股） | 84.16 | ||
| 34.67%；扣非归母净利润 0.18 亿元，同比增长 755.95%，环比增长 | 流通股本（百万股） | 44.81 | ||
| 12 个月价格区间 | 76.65/283.00 元 | |||
| 10.00%。 | ||||
| Tabl e_Chart Table_M ar ketInfo | ||||
股价
| ■21 年营收同比大增，期间费用占比大幅下降：公司全年营收、归母 净利润同比大增，主要原因为半导体行业景气度持续向好，同时公司 集成电路前道晶圆加工领域产品收入实现快速放量。从收入结构来看，2021 年光刻工序涂胶显影设备产品营业收入 5.06 亿元，同比增长 114.40%，占收入比例 61%；单片式湿法设备产品营业收入 2.90 亿元，同比增长 280.56%，占收入比例 44%。从盈利能力来看，公司 2021 年 毛利率 38.08%，同比-4.5pct，，毛利率有小幅下滑，期间费用合计占营 | 芯源微 100% 64% 28%-8% 208% 172% 136% 2021-03 2021-07 2021-11 | |||||
| 收比例 30.90%，同比-10.33pct，期间费用占总体收入比例大幅下降， | 资料来源：Wind 资讯 | |||||
| 主要系规模效应凸显。从公司的资产负债来看，截止 2021 年末，公司 存货金额 9.32 亿元，同比增长 131.73%，主要系公司业务规模扩大影 | 升幅% | 1M | 3M | 12M | ||
| 相对收益 | 28.5 | -9.32 | 104.89 | |||
| 绝对收益 | 22.08 | -20.66 | 101.83 | |||
| 响所致；合同负债 3.54 亿元，同比增长 166.43%，主要系预收的销售 款增加所致。 ■前道涂胶显影进展顺利，前景可期：在涂胶显影设备上，公司生产 的前道涂胶显影设备获得了多个大客户订单，下游客户覆盖逻辑、存 储、功率器件及其他特种工艺等多家国内厂商。目前公司的 offline 涂 | 马良 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 021-35082935 | |||||
| Tabl e_Report | 郭旺 分析师 SAC 执业证书编号：S1450521080002 guowang@essence.com.cn | |||||
| 相关报告 | ||||||
| 胶显影机已实现批量销售，I-line 涂胶显影机已经通过部分客户验证并 进入量产销售阶段、KrF 涂胶显影机已经通过客户 ATP 验收。在光刻 机联机方面，公司生产的前道涂胶显影设备可实现和多种主流光刻机 联机运行，比如 ASML、Cannon、Nikon 等。另外，公司拟定增募资 不超过 10 亿元，用于上海临港研发及产业化项目和沈阳高端晶圆处理 设备产业化项目，除了加大对前道 I-line 与 KrF 光刻工艺涂胶显影机 | 芯源微：Q4 营收环比大 增，在手订单饱满/马良 | 2022-01-27 | ||||
| 芯源微：定增申请获得受 | ||||||
| 理，前道设备研发及扩产 | 2021-09-16 | |||||
| 加速/马良 芯源微：上半年业绩高增 | ||||||
| 长，涂胶显影设备龙头加 | 2021-07-27 | |||||
| 速受益/马良 | ||||||
的投入，还将拓展前道 ArF 光刻工艺涂胶显影机，进一步完善前道涂
胶显影设备布局，提升产能，满足业务增长需求
■清洗设备快速增长，后道封装客户不断丰富：在清洗设备方面，公 司前道 Spin Scrubber 清洗机设备已经达到国际先进水平并成功实现国
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 1 |
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| 产替代，2021 年获得中芯国际、上海华力、武汉新芯、厦门士兰集科、 | |
扬杰科技、青岛芯恩、上海积塔等国内多家 Fab 厂商的批量重复订单。2021 年，公司单片湿法设备销量 65 台，同比增长 225%。在后道先进 封装领域，公司生产的后道涂胶显影设备和单片式湿法设备作为主流 机型已批量应用于台积电、长电科技、华天科技、通富微电、晶方科 技、中芯绍兴、中芯宁波等国内一线大厂，目前已经成为客户端的主 力量产设备，并陆续开拓了开拓了日月光、矽品科技、盛合晶微等封 装客户。
■投资建议：我们预计公司2022 年~2024 年收入分别为12.72 亿元、17.64 亿元、24.08 亿元，归母净利润分别为 1.51 亿元、2.24 亿元、3.10 亿元，维持“买入-A”投资评级。
■风险提示：下游需求衰减风险，市场竞争风险，产品研发不达预期 风险。
| (百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 主营收入 | 328.9 | 828.7 | 1,272.0 | 1,764.3 | 2,408.2 |
| 净利润 | 48.8 | 77.3 | 150.9 | 223.8 | 309.7 |
| 每股收益(元) | 0.58 | 0.92 | 1.79 | 2.66 | 3.68 |
| 每股净资产(元) | 9.49 | 10.66 | 12.04 | 14.18 | 17.34 |
| 盈利和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 市盈率(倍) | 286.1 | 180.6 | 92.6 | 62.4 | 45.1 |
| 市净率(倍) | 17.5 | 15.6 | 13.8 | 11.7 | 9.6 |
| 净利润率 | 14.8% | 9.3% | 11.9% | 12.7% | 12.9% |
| 净资产收益率 | 6.1% | 8.6% | 14.9% | 18.8% | 21.2% |
| 股息收益率 | 0.1% | 0.0% | 0.3% | 0.3% | 0.3% |
| ROIC | 10.3% | 20.2% | 16.6% | 21.8% | 20.5% |
数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测
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公司快报/芯源微
财务报表预测和估值数据汇总
| 利润表 | 财务指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | ||||||
| (百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | (百万元) | 2024E | ||||
| 营业收入 | 328.9 | 828.7 | 1,272.0 | 1,764.3 | 2,408.2 | 成长性 | 54.3% 152.0% | 53.5% | 38.7% | 36.5% | |
| 减:营业成本 | 营业收入增长率 | ||||||||||
| 188.8 | 513.1 | 741.6 | 1,028.6 | 1,404.0 | |||||||
| 营业税费 | 营业利润增长率 | ||||||||||
| 3.3 | 6.7 | 10.2 | 14.1 | 19.3 | 39.6% 109.0% | 94.3% | 53.2% | 40.9% | |||
| 销售费用 | 净利润增长率 | ||||||||||
| 37.3 | 72.7 | 120.8 | 150.0 | 204.7 | 66.8% | 58.4% | 95.1% | 48.3% | 38.4% | ||
| 管理费用 | EBITDA 增长率 | ||||||||||
| 57.1 | 92.5 | 142.5 | 180.0 | 245.6 | 16.1% 259.7% | 76.3% | 60.6% | 44.8% | |||
| 研发费用 | EBIT 增长率 | ||||||||||
| 45.4 | 92.5 | 145.6 | 202.0 | 251.7 | 6.1% 563.8% | 93.3% | 69.1% | 48.5% | |||
| 财务费用 | NOPLAT 增长率 | ||||||||||
| -4.2 | -1.6 | 4.0 | 6.0 | 9.0 | 23.9% 155.2% | 86.3% | 53.1% | 41.1% | |||
| 资产减值损失 | -1.1 | -7.9 | - | - | - | 投资资本增长率 | 30.3% 126.4% | 17.0% | 50.3% | 26.7% | |
| 加:公允价值变动收益 | 净资产增长率 | ||||||||||
| - | - | - | - | - | 5.8% | 12.4% | 12.9% | 17.8% | 22.3% | ||
| 投资和汇兑收益 | |||||||||||
| 11.1 | 1.1 | 5.0 | 7.0 | 9.0 | |||||||
| 营业利润 | 36.3 | 75.8 | 147.3 | 225.7 | 318.0 | 利润率 | 42.6% | 38.1% | 41.7% | 41.7% | 41.7% |
| 加:营业外净收支 | 毛利率 | ||||||||||
| 16.6 | 0.2 | 15.0 | 15.0 | 15.0 | |||||||
| 利润总额 | 52.8 | 76.0 | 162.3 | 240.7 | 333.0 | 营业利润率 | 11.0% | 9.1% | 11.6% | 12.8% | 13.2% |
| 减:所得税 | 净利润率 | ||||||||||
| 4.0 | -1.4 | 11.4 | 16.8 | 23.3 | 14.8% | 9.3% | 11.9% | 12.7% | 12.9% | ||
| 净利润 | EBITDA/营业收入 | ||||||||||
| 48.8 | 77.3 | 150.9 | 223.8 | 309.7 | 6.4% | 9.1% | 10.4% | 12.1% | 12.8% | ||
| 资产负债表 | EBIT/营业收入 | 2.8% | 7.3% | 9.1% | 11.1% | 12.1% | |||||
| 运营效率 | |||||||||||
| 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 固定资产周转天数 | 94 | 40 | 24 | 14 | 9 | |
| 货币资金 | 442.4 | 232.1 | 356.3 | 494.2 | 674.6 | 流动营业资本周转天数 | 247 | 162 | 173 | 194 | 211 |
| 交易性金融资产 | - | - | - | - | - | 流动资产周转天数 | 1,019 | 568 | 522 | 512 | 496 |
| 应收帐款 | 89.9 | 234.8 | 360.8 | 412.7 | 629.7 | 应收帐款周转天数 | 82 | 71 | 84 | 79 | 78 |
| 应收票据 | 存货周转天数 | ||||||||||
| 5.8 | 38.6 | 68.1 | 48.0 | 115.2 | 310 | 290 | 290 | 293 | 285 | ||
| 预付帐款 | 49.1 | 37.9 | 107.7 | 123.3 | 153.1 | 总资产周转天数 | 1,180 | 692 | 625 | 581 | 545 |
| 存货 | 402.3 | 932.2 | 1,119.5 | 1,748.4 | 2,068.5 | 投资资本周转天数 | 361 | 265 | 260 | 253 | 252 |
| 其他流动资产 | |||||||||||
| 40.6 | 107.2 | 94.4 | 80.8 | 94.1 | 投资回报率 | 6.1% | 8.6% | 14.9% | 18.8% | 21.2% | |
| 可供出售金融资产 | |||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||
| 持有至到期投资 | ROE | ||||||||||
| - | - | - | - | - | |||||||
| 长期股权投资 | ROA | ||||||||||
| 10.0 | - | - | - | - | 4.0% | 3.9% | 6.2% | 6.9% | 7.6% | ||
| 投资性房地产 | ROIC | ||||||||||
| - | - | - | - | - | 10.3% | 20.2% | 16.6% | 21.8% | 20.5% | ||
| 固定资产 | 费用率 | ||||||||||
| 96.6 | 89.4 | 76.9 | 64.4 | 51.9 | |||||||
| 11.3% | 8.8% | 9.5% | 8.5% | 8.5% | |||||||
| 在建工程 | 销售费用率 | ||||||||||
| 49.8 | 198.5 | 198.5 | 198.5 | 198.5 | |||||||
| 无形资产 | 管理费用率 | ||||||||||
| 33.6 | 56.7 | 52.9 | 49.2 | 45.4 | 17.4% | 11.2% | 11.2% | 10.2% | 10.2% | ||
| 其他非流动资产 | 4.5 | 33.4 | 18.6 | 18.9 | 23.6 | 研发费用率 | 13.8% | 11.2% | 11.5% | 11.5% | 10.5% |
| 资产总额 | 财务费用率 | ||||||||||
| 1,224.6 | 1,960.9 | 2,453.8 | 3,238.3 | 4,054.7 | -1.3% | -0.2% | 0.3% | 0.3% | 0.4% | ||
| 短期债务 | 四费/营业收入 | ||||||||||
| 21.9 | 214.1 | 302.5 | 554.5 | 739.2 | 41.2% | 30.9% | 32.5% | 30.5% | 29.5% | ||
| 应付帐款 | 127.5 | 186.7 | 406.3 | 417.7 | 618.0 | 偿债能力 | |||||
| 34.8% | 54.2% | 58.7% | 63.1% | 64.0% | |||||||
| 应付票据 | 资产负债率 | ||||||||||
| 91.0 | 213.1 | 151.4 | 411.7 | 352.1 | |||||||
| 其他流动负债 | 负债权益比 | ||||||||||
| 158.2 | 417.7 | 500.6 | 378.8 | 471.7 | 53.3% 118.5% 142.3% 171.3% | 177.9% | |||||
| 长期借款 | - | - | 49.1 | 251.9 | 383.5 | 流动比率 | 2.58 | 1.53 | 1.55 | 1.65 | 1.71 |
| 其他非流动负债 | 27.4 | 32.1 | 31.1 | 30.2 | 31.1 | 速动比率 | 1.58 | 0.63 | 0.73 | 0.66 | 0.76 |
| 负债总额 | 利息保障倍数 | ||||||||||
| 426.0 | 1,063.7 | 1,441.0 | 2,044.8 | 2,595.6 | -2.13 | -37.61 | 29.08 | 32.78 | 32.44 | ||
| 少数股东权益 | - | - | - | - | - | 分红指标 | 0.20 | - | 0.42 | 0.51 | 0.52 |
| 股本 | DPS(元) | ||||||||||
| 84.0 | 84.2 | 84.2 | 84.2 | 84.2 | |||||||
| 留存收益 | 714.6 | 813.1 | 928.7 | 1,109.3 | 1,374.9 | 分红比率 | 34.4% | 0.0% | 23.4% | 19.3% | 14.2% |
| 股东权益 | 798.6 | 897.2 | 1,012.8 | 1,193.5 | 1,459.1 | 股息收益率 | 0.1% | 0.0% | 0.3% | 0.3% | 0.3% |
| 业绩和估值指标 | |||||||||||
| 现金流量表 | |||||||||||
| 2020 2021 净利润 48.8 77.3 加:折旧和摊销 11.8 15.0 资产减值准备 1.1 7.9 公允价值变动损失- - 财务费用 0.2 3.6 投资损失-11.1 -1.1 少数股东损益- - 营运资金的变动 125.4 -185.9 经营活动产生现金流量-72.4 -218.3 投资活动产生现金流量 148.6 -190.7 融资活动产生现金流量 11.6 184.0 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 | 2022E | 2023E | 2024E | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||
| 150.9 | 223.8 | 309.7 | EPS(元) BVPS(元) PE(X) PB(X) P/FCF P/S EV/EBITDA CAGR(%) PEG ROIC/WACC REP | 0.58 | 0.92 | 1.79 | 2.66 | 3.68 | |||
| 16.2 | 16.2 | 16.2 | 9.49 | 10.66 | 12.04 | 14.18 | 17.34 | ||||
| - | - | - | 286.1 | 180.6 | 92.6 | 62.4 | 45.1 | ||||
| - | - | - | 17.5 | 15.6 | 13.8 | 11.7 | 9.6 | ||||
| 4.0 | 6.0 | 9.0 | -867.5 | -69.0 | 96.5 | 77.1 | 60.9 | ||||
| -5.0 | -7.0 | -9.0 | 42.5 | 16.9 | 11.0 | 7.9 | 5.8 | ||||
| - | - | - | 393.9 | 188.3 | 105.2 | 67.0 | 46.7 | ||||
| -145.1 | -513.9 | -417.7 | 66.1% | 58.8% | 72.8% | 66.1% | 58.8% | ||||
| 21.1 | -274.9 | -91.8 | 4.3 | 3.1 | 1.3 | 0.9 | 0.8 | ||||
| 5.0 | 7.0 | 9.0 | 1.0 | 2.0 | 1.6 | 2.1 | 2.0 | ||||
| 98.1 | 405.8 | 263.2 | 22.0 | 8.5 | 8.7 | 4.5 | 3.9 | ||||
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 | 3 | ||||||||||
| 各项声明请参见报告尾页。 | |||||||||||
公司快报/芯源微
| | 公司评级体系 |
收益评级：
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；
Table_Aut hor Statement 分析师声明
本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉 尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法 专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。
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公司快报/芯源微
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