评级（增持）纯碱：海外能源价格上涨，我国纯碱出口有望超预期

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报告名称 ：纯碱：海外能源价格上涨，我国纯碱出口有望超预期
评级 ：增持
行业：

向东南亚地区国家的出口量增加较为显著。

满足预期需求增长，全球最大的非中国光伏玻璃制造商 Borosil 计划在 2023 年年中将产能提高接近 5 倍，我们认为原料纯碱未来在光伏玻璃带动下需求 良好。

■投资建议：随着全球纯碱成本压力上升，我国纯碱在全球竞争力大幅提升，向东南亚和日韩等地的出口量有望从 2022 年二季度开始超预期，在国内供 需偏紧的格局下进一步推动行业景气提升，建议关注远兴能源、三友化工、中盐化工、山东海化等。

■风险提示：能源价格大幅波动，国际地缘政治发展超预期，地产回暖不及 预期等

1. 近期我国纯碱出口量增加

近期我国纯碱出口量增加，2022 年以来我国纯碱出口量显著增加，根据海关总署，2022 年 1-2 月份我国纯碱出口量约 16.6 万吨，同比+8.45%，其中 2022 年 2 月我国纯碱出口量 8.44 万吨，环比+10.6%，我国纯碱产品在全球竞争力逐步提升。

图 1：近期我国纯碱出口量

我国纯碱出口量（吨）

资料来源：海关总署，安信证券研究中心

其中特别值得注意的是，近期我国向东南亚地区国家的纯碱出口量增加较为显著，根据海关 总署，2022 年 1 月我国向印尼出口纯碱 0.88 万吨，环比+548.9%，2 月向越南及泰国分别 出口纯碱 1.15 万吨、0.72 万吨，环比分别+59.5%、+20.0%。

图 2：近期我国向主要东南亚国家纯碱出口量（吨）

图 3：2021 年全球不同制法纯碱产量占比

天然碱法,
18%

氨碱法, 46%

资料来源：Genesis Energy，IHS，美国地质勘探局，安信证券研究中心

近期全球能源价格显著上涨。根据国际煤炭网和 Kpler，当前俄罗斯是全球第三大煤炭出口 国以及第四大液化天然气出口国，近期俄乌冲突持续发酵为全球煤炭及天然气等能源供应带 来较大不确定性，在此背景下全球能源价格已显著上涨。纯碱生产过程对天然气、煤炭等具 有较大需求，当前海外纯碱生产已面临较大成本压力。

值得注意的是，根据 Solvay 2022 年 3 月 15 日公告，为了强化自身战略重点以及优化成长 机会，计划在 2023 年下半年分拆成两家独立的上市公司 SpecialtyCo（包含材料部门）和 EssentialCo（包含单一技术业务和特殊化学品业务），其中相对于将获得较高投资评级的 SpecialtyCo，为支持自身现金流，其起身业务纯碱划归的 EssentialCo 将维持更为审慎的财 务政策，当前欧洲纯碱生产成本大幅提升或将加速产能出清。

表 1：纯碱生产过程能源消耗

资料来源：Genesis Energy，安信证券研究中心

近期全球天然气价格持续上涨，根据 Yahoo 以及 S&P Global Platts，截至 2022 年 4 月 8 日，TTF 基准荷兰天然气期货价格报 103.88 欧元/MWh，同比+436.8%，美国 Henry Hub 期货已达 6.321 美元/MMBtu，同比+156.3%。可以测算，对于使用天然气进行纯碱生产的欧 洲纯碱生产商而言，相关成本相对 6 个月以前已增加 228.4 欧元/吨，约合 1581.4 元/吨。

图 4：TTF 基准荷兰天然气期货价格

资料来源：Yahoo，安信证券研究中心

图 5：美国 Henry Hub 期货价格

资料来源：TeleTrader，安信证券研究中心

全球煤炭价格已显著上涨，根据纽约商品交易所和 EIA，截至 2022 年 4 月 8 日，欧洲煤炭

ARA 港（API 2）CIF 价（ARGUS-McCloskey）报 292.65 美元/吨，同比+327.5%，俄乌冲 突背景下国际能源市场已发生颠覆性变化。同样可以测算，对于使用煤进行纯碱生产的欧洲 纯碱生产商而言，相关成本相对 2021 年同期已增加 111.8 美元/吨，约合 711.7 元/吨，全球 能源价格上涨已对欧美纯碱生产商生产成本造成了极大影响。

图 6：欧洲 ARA 动力煤 FOB 价格

资料来源：百川盈孚，安信证券研究中心

图 7：美国伊利诺伊盆地煤炭价格
美国伊利诺伊盆地煤炭价格（美元/短吨）

资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心

而除欧美以外，全球其他国家和地区纯碱企业所面临的生产成本也持续提升，根据印度纯碱 龙头 GHCL 公司总裁 Ravi S Jalan，当前持续上涨的煤炭价格已对其成本产生大约 20%-25% 的影响，从而将推高海外纯碱价格。根据 Bloomberg，截至 2022 年 4 月 7 日印度纯碱现货 价格已达 4 万卢比/吨，约合 3354 元/吨，相较于 2022 年初+15.9%，海外纯碱价格的提升 显著增加了我国纯碱在全球市场当中的竞争力。

图 8：印度纯碱现货价格

NNS Soda Ash DCW (per price INR/50kg) Sangrur/India

资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心

此外不断上涨的燃油价格也为海外纯碱带来持续提高的运输成本。根据 Ciner，美国怀俄明 州西南部的格林河流域分布有世界上最大的天然碱矿床，占世界储量的 95%，根据怀俄明州 卡车运输协会常务董事 Sheila Foertsch，燃料成本在美国总统拜登上任后约 3-4 个月便开始

稳步上升，对于运输公司来说，燃油是仅次于工资和福利的第二大成本，面对持续提高的汽 柴油价格，他们将相应调整收费标准并转嫁给客户，从而对美国纯碱产品价格形成较强支撑。

图 9：当前全球天然碱储量分布

资料来源：Ciner，IHS 纯碱 2019 年报，美国地质调查局，安信证券研究中心

除此以外，根据 ANSAC，针对不断提升的天然气价格，自 2022 年 1 月 1 日起在天然气价 格超过 5.00 美元/MMBtu 的时候将对向全球客户和经销商运送的所有纯碱产品征收天然气附 加费，在当前全球天然气价格不断提升的背景下有望进一步推高海外纯碱价格，我国纯碱产 品竞争力有望逐步提升。

图 10：ANSAC 公告节选

资料来源：ANSAC，安信证券研究中心

3. 全球光伏玻璃加速发展拉动纯碱需求

2022 年以来我国光伏玻璃价格持续提高，根据百川盈孚，截至 2022 年 4 月 9 日我国光伏玻 璃镀膜 3.2mm 均价涨至 27.5 元/平方米，相较于年初+10.0%，我国光伏玻璃行业景气度逐 步提升。

图 11：我国光伏玻璃价格

光伏玻璃镀膜3.2mm全国均价(元/平方米)

资料来源：百川盈孚，安信证券研究中心

近期我国新增光伏玻璃产线较多，根据隆众资讯，2022 年 1 月至今我国共有 7800 吨/日光 伏玻璃产能投产，截至 2022 年 3 月我国光伏玻璃产能已达 48410 吨/日，相较于 2021 年底 +17.3%，我国光伏玻璃行业近期已加速发展。展望未来，根据隆众资讯，2022 年 4 月还有 南玻集团及信义光能共 3 条产线拟投产，预计 2022 年我国光伏玻璃产能有望达到约 5.6 万 吨/日，根据测算，全部满产后每年将对纯碱形成约 470.1 万吨需求，未来随着光伏玻璃产能 快速增加，纯碱作为其原料将面临较大需求增量。

表 2：2022 年 1-4 月已投产及计划投产光伏玻璃产线

资料来源：隆众资讯，安信证券研究中心

除中国外，当前全球对光伏等新能源行业的关注度持续提升，根据 pv magazine 2022 年 3 月报道，为满足预期需求增长，同时作为印度唯一以及全球最大的非中国光伏玻璃制造商 Borosil 计划在 2023 年年中将产能从目前的 450 吨/日提高到 2000 吨/日，从而对其原料纯

碱形成较大需求增量。

除了光伏以外，随着锂电行业的快速发展，未来碳酸锂有望为其原料纯碱带来显著需求增量。根据 TATA 2022 年 2 月与投资者交流，未来随着全球对可再生能源和碳酸锂的关注度逐步提 升，其作为新的下游领域将推动纯碱产品需求快速增加。根据 TATA 预计，未来 1-2 年全球 碳酸锂对纯碱需求量将以接近 75 万吨/年的速度增加，从而成为碳酸锂需求增加另一大来源。

4. 投资建议

海外能源价格已显著上涨，海外纯碱厂商生产成本大幅提升，而对于我国厂商而言，纯碱成 本虽亦有所提高，但幅度小于全球其他地区，尤其是国内天然碱目前可能已是全球生产成本 最低的产能，我国纯碱产品在全球市场中的竞争力显著提升。

在当前海外能源价格大幅提升背景下，我们预测在成本优势下，我国 2022 年二季度起纯碱 出口有望逐步起量，尤其是在以欧美为纯碱主要进口来源的东南亚等地区。整体来看我们认

为出口有望至少重回前期水平，从而带动板块景气。

此外当前我国光伏玻璃产能快速增加，未来随着各条产线陆续投产，纯碱有望受益。展望未 来，在内外贸双重利好下，我国纯碱行业景气度有望超预期。

远兴能源：根据公告，公司是当前国内最大的以天然碱法制纯碱的生产企业，通过多年发展 已经具备了成熟的天然碱开采及加工核心技术，截至 2021 年已拥有天然碱产能 180 万吨/ 年。近期公司持续聚焦发展天然碱业务，2021 年 12 月公司发布公告，拟以支付现金的方式 购买纳百川持有的银根矿业的 14%股权，同时拟以现金 37.3 亿元对银根矿业进行增资，交 易完成后将持有银根矿业 60%的股权，银根矿业也将由公司的参股子公司变为控股子公司，2021 年 6 月银根矿业阿拉善右旗塔木素天然碱矿取得由内蒙古自治区阿拉善盟自然资源局 颁发的采矿许可证，涉及矿产规划配套建设年产 780 万吨纯碱和年产 80 万吨小苏打项目，根据阿右旗政府，2022 年 3 月 23 日阿右旗举行博源天然碱综合开发利用项目开工仪式，未 来随着公司天然碱产能不断扩张，有望同时享受行业景气和自身成长。

山东海化：公司主营纯碱、溴素、氯化钙、原盐等产品的生产和销售，其中以纯碱为主导产 品，进一步开发了原盐、溴素等产品，各产品相互依托，相辅相成，实现了对资源的有效利 用以及协同效应。公司 2021 年拥有纯碱产能 280 万吨，是国内主要的纯碱生产企业之一，产销量位于行业前列。2021 年公司纯碱业务营收 50.5 亿元，占全部营收 86.4%，纯碱业务 对公司影响较为显著。未来公司规模优势有望在行业景气提升大背景下带动整体盈利能力不 断提高。

三友化工：经过多年发展公司已由单一的纯碱生产企业发展成为拥有化纤、纯碱、氯碱、有 机硅四大主业并配套热电、原盐、碱石、物流、国际贸易等循环经济体系的集团型企业，根 据公告，2021 年公司具备纯碱产能 340 万吨/年，包含唐山三友纯碱产能 230 万吨/年，子公 司五彩碱业产能 110 万吨/年，未来公司作为行业龙头，自身纯碱板块有望受益行业景气提升。中盐化工：公司主营盐、盐化工、医药健康产品等生产及销售，包括以精制盐、工业盐等为 代表的盐产品；以金属钠、氯酸钠等为代表的精细化工产品；以纯碱、烧碱、电石、PVC、糊树脂、氯化铵为代表的基础化工产品等。公司在金属钠、氯酸钠、纯碱等产品方面具有行 业龙头地位，其中在纯碱方面，根据公司公告，截至 2021H1 公司拥有纯碱产能 240 万吨/ 年，规模位居国内前列，未来随着纯碱行业景气提升，公司作为行业龙头之一有望获得较强 发展助力。

5. 风险提示

能源价格大幅波动。未来全球能源价格变化存在大幅波动可能，从而影响行业未来发展情况 预测精确度。

国际关系发展超预期。俄乌冲突等地缘关系发展具有较大不确定性，可能影响结论精确度。地产回暖不及预期。平板玻璃等纯碱传统下游领域存在未来发展不及预期的风险，从而影响 结论精确度。

收益评级：
领先大市—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%以上；
同步大市—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%；落后大市—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 10%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；
B —较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；

Table_Aut hor Statement 分析师声明

本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉 尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法 专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。

本公司具备证券投资咨询业务资格的说明

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