评级（增持）美妆周报：美妆超头直播预告清单出台，医美终端机构客流明显提升

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报告名称 ：美妆周报：美妆超头直播预告清单出台，医美终端机构客流明显提升
评级 ：增持
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Table_First|Table_Summary 证券研究报告

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参与产品数量、部分产品折扣力度与 2022 年双十一基本相当，优惠力度主 要体现在赠品附加值提升。维持前期观点，22 年 12 月-23 年 1 月受双十一 虹吸、春节错期和疫情扰动等影响，美妆大盘销售走弱。随着 2 月以来防 疫政策优化以及经济复苏，叠加“三八大促”临近，化妆品行业需求拐点 有望到来。看好具有研发/产品/渠道/营销/灵活组织等综合优势的头部企业 份额提升。建议重点关注：①重组胶原蛋白产业链龙头-巨子生物；②国货

分析师：邓文慧
医美：终端机构客流明显提升，供给优化驱动行业增长。1）周内财联 执业证书编号：S0590522060001 社走访报道验证终端需求恢复。“随着第一波疫情高峰远去，指导意见的影 邮箱：dengwh@glsc.com.cn 响正在消退。在当前消费需求释放叠加行业旺季背景下，多家医美机构客

价模式引流，水光针、光子嫩肤等入门级项目为常见引流拉新手段。同时，国内医美供给端类型/层次/数量亦不断丰富，2021 年以来再生类/肉毒素等

监管政策超预期变化；疫情影响超预期致终端消费疲软；行业竞争加 剧风险；新产品/新品牌销售不及预期

1 请务必阅读报告末页的重要声明

行业报告│行业周报

正文目录

1 周观点 ................................................................................................................................... 3

2 市场表现 ............................................................................................................................... 3 2.1 板块 ................................................................................................................................. 3 2.2 个股 ................................................................................................................................. 4

3 板块动态 ............................................................................................................................... 6 3.1 美容护理 ......................................................................................................................... 6 3.1.1 行业动态 .............................................................................................................. 6 3.1.2 公司动态 .............................................................................................................. 8 3.2 珠宝钻石 ......................................................................................................................... 8 3.2.1 钻石价格 .............................................................................................................. 8 3.2.2 行业动态 .............................................................................................................. 9 3.2.3 公司动态 .............................................................................................................. 9

4 资金持仓 ............................................................................................................................. 10 4.1 美容护理 ....................................................................................................................... 10 4.2 珠宝钻石 ....................................................................................................................... 11

5 近期重点报告汇总 ............................................................................................................. 12

6 风险提示 ............................................................................................................................. 14

图表目录

图表 1：周内美护板块涨跌幅-2.0%，相对沪深 300 收益-2.7% ............................................. 4 图表 2：周内美护板块涨跌幅-2.0%，31 个申万一级行业中美容护理排第 32 位 ................ 4

图表 3：周内复锐医疗科技（+8.8%）、江苏吴中（+3.4%）、朗姿股份（+3.0%）涨幅居前 ............................................................................................................................................... 5 图表 4：周内潮宏基（+6.8%）、周大生（+4.9%）、菜百股份（+3.2%）涨幅居前 ............. 5 图表 5：周内美容护理行业公司重点公告与事件 .................................................................... 8 图表 6：天然钻石毛坯价格指数 ................................................................................................ 9 图表 7：天然钻石裸钻价格指数 ................................................................................................ 9 图表 8：周内珠宝钻石行业公司重点公告与事件 .................................................................... 9

图表 9：2022Q4 美护上市公司基金持股数量均出现不同幅度下滑，爱美客/朗姿股份/珀莱 雅基金持股市值正增长 ..................................................................................................... 10 图表 10：周内外资增配爱美客，环比增加 3.6% ................................................................... 10 图表 11：4 季度基金普遍减配珠宝钻石 ................................................................................. 11 图表 12：周内外资增配迪阿股份、中兵红箭幅度最大，环比分别增加 10.0%/5.3% ........ 11

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1周观点

化妆品：超头直播预告清单出台，看好美妆需求企稳回升。周内李佳琦直播间 3.8 大促预告清单出台。1）3.8 大促机制：天猫大促取消预售，满减改为直降 0%~15%，预热时间 3 月 2 日-3 月 4 日 20:00，开卖时间 3 月 4 日 20:00-3 月 8 日；超头 3.1“美 妆节”机制为 3 月 1 日付定金，3 月 4 日 20:00 付尾款；2）上市公司参与品牌：珀莱 雅/彩棠/薇诺娜/夸迪/米蓓尔/bio-meso/可复美/可丽金/丸美/恋火/韩束/EVELOM/科兰 黎等品牌参与 3.1 超头直播美妆节。3）活动力度：核心品牌 SKU 数量同比 2022 年 3.8 大促增多，参与产品数量、部分产品折扣力度与 2022 年双十一基本相当，优惠力 度主要体现在赠品附加值提升。维持前期观点，由于 22 年 12 月-23 年 1 月受双十一 虹吸、春节错期和疫情扰动等影响，美妆大盘销售走弱。随着 2 月以来防疫政策优化 以及经济复苏，叠加 3.8 大促临近，化妆品行业需求拐点有望到来。看好具有研发/产 品/渠道/营销/灵活组织等综合优势的头部企业份额提升。建议重点关注：①重组胶原 蛋白产业链龙头-巨子生物；②国货美妆龙头-珀莱雅；③透明质酸产业链龙头-华熙生 物；④国货皮肤学级护肤龙头-贝泰妮；⑤国货美妆二线龙头-上海上美。

医美：终端机构客流明显提升，供给优化驱动行业增长。1）周内财联社走访报 道验证终端需求恢复。“随着第一波疫情高峰远去，指导意见的影响正在消退。在当

前消费需求释放叠加行业旺季背景下，多家医美机构客流量出现明显提升”；“轻医美

成为热门选择”；“非手术类轻医美的增长势头已经盖过手术类项目，联合治疗成为大 势所趋”。维持 2 月初以来观点，社交场景恢复叠加终端情人节、女神节活动刺激，医美景气度有望边际恢复；且考虑到去年 2 月春节因素与去年 2 季度疫情影响下低 基数，预计表观上 2023 年 2 月-6 月医美板块均将维持较高景气度。2）供给优化驱动 行业长期增长。2022 年以来医美终端受疫情、新广告法影响，终端多采用低价模式 引流，水光针、光子嫩肤等入门级项目为常见引流拉新手段。同时，国内医美供给端 类型/层次/数量亦不断丰富，2021 年以来再生类/肉毒素等注射材料陆续获批上市，预 计未来再生类填充产品获批数量/产品型号将不断丰富，重组胶原蛋白注射产品有望 获批上市，“注射用羟基磷灰石微球面部填充剂（商品名：Radiesse®）”注册临床试验 亦已启动。供给端材料类型增加、价格带层次丰富有望更好满足求美者多样化、个性 化需求，从供给端驱动医美合规市场长期增长。建议重点关注：①医美制造商龙头-爱美客；②医美制造商龙头-华东医药；③生活美容服务机构龙头-美丽田园医疗健康。

2市场表现

2.1 板块

美容护理：周内美护板块涨跌幅-2.0%，31 个申万一级行业中美容护理排第 32 位，相对沪深 300 收益-2.7%；年初至今美护板块涨跌幅 3.2%，31 个申万一级行业中美容 护理排第 25 位，相对沪深 300 收益-1.7%。

饰品：周内饰品板块涨跌幅 0.8%，相对沪深 300 收益 0.2%；年初至今饰品板块 涨跌幅 5.5%，相对沪深 300 收益 0.7%。

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图表 1：周内美护板块涨跌幅-2.0%，相对沪深 300 收益-2.7%

资料来源：Wind，国联证券研究所整理

图表 2：周内美护板块涨跌幅-2.0%，31 个申万一级行业中美容护理排第 32 位

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美护行业重点公司：周内复锐医疗科技（+8.8%）、江苏吴中（+3.4%）、朗姿股份（+3.0%）涨幅居前；年初至今复锐医疗科技（+66.6%）、巨子生物（+33.6%）、江苏 吴中（+20.1%）涨幅居前。

图表 3：周内复锐医疗科技（+8.8%）、江苏吴中（+3.4%）、朗姿股份（+3.0%）涨幅居前

资料来源：Wind，国联证券研究所整理

珠宝钻石行业重点公司：周内潮宏基（+6.8%）、周大生（+4.9%）、菜百股份（+3.2%）涨幅居前；年初至今潮宏基（+28.5%）、黄河旋风（+27.3%）、明牌珠宝（+25.2%）、涨幅居前。

图表 4：周内潮宏基（+6.8%）、周大生（+4.9%）、菜百股份（+3.2%）涨幅居前

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资料来源：Wind，国联证券研究所整理

3板块动态

3.1 美容护理

3.1.1 行业动态

【财联社】2 月 22 日，财联社记者一线探访发现，指导意见对医美行业的影响 正在消退。在当前消费需求释放叠加行业旺季背景下，多家医美机构客流量出现明显

提升。

【医美行业观察】2 月 16 日至 17 日，第三届 SUNMAX · CIC 双美杯胶原蛋白 面部年轻化综合联合应用技能大赛在武汉举办。本届赛事由双美生物科技股份有限公

司与北京享赞国际贸易有限公司共同主办，中国非公立医疗机构协会整形与美容专业

委员会、中国整形美容协会医美线技术分会、武汉五洲整形外科医院联合协办。

【化妆品报】2 月 17 日，爱马仕 Hermès 公布了截至 12 月 31 日的 2022 年度财 务数据：综合收入增长了 29%(按固定汇率计算增长了 23%)，达到 116.02 亿欧元（约 合 850.66 亿元人民币）；净利润达到 33.67 亿欧元（约合 246.89 亿元人民币），净利 润率为 29%。其中，亚洲市场(不包括日本)增长了 22%，大中华区的销售也持续增长，公司在中国市场开设了新店。日本市场的销量增长了 20%。分业务来看，香水美妆收 入同比增长 15%至 4.48 亿欧元（约合 32.85 亿元人民币），得益于新产品的成功推出。

【化妆品报】2 月 17 日，曾经风靡一时的美国平价彩妆品牌 e.l.f.在官方旗舰店 发布声明称，将在 2023 年 3 月 31 日起暂别中国市场，天猫旗舰店将在 2023 年 3 月 15 日下架全店商品。该品牌此次退出中国的决定，是“因全球策略的调整以及客观因 素的影响”。e.l.f.是美国最具代表性的平价彩妆品牌之一，其产品价格基本在百元以 下。2018 年 4 月，e.l.f.正式入驻天猫平台，进入中国内地市场，至今不足五年。

【医美行业观察】2 月 18 日，新氧科技推出新氧优享、新氧快享、新氧专享三 大业务，从消费互联网向产业互联网转型。新氧专享国内版将于二季度上线。

【化妆品报】2 月 20 日，中国纯净美妆品牌「DewyLab 淂意」推出新品“新鲜 气垫”。该气垫是品牌历时 1.5 年研发的底妆产品，针对脆弱、敏感肌肤人群，主打屏 障修护功能和长效持妆，产品不含孕妇慎用成分、刺激敏感成分、毒害风险成分和风 险乳化成分。新品已在该品牌天猫旗舰店上架，售价 229 元。

【医美行业观察】2 月 21 日，深圳海创生物科技有限公司宣布完成数千万元 Pre-

A 轮投资，本轮投资方为深创投。本轮融资资金将主要用于化妆品原料开发、品牌建

设和团队建设等方面。据介绍，海创生物主要聚焦于抗衰功能性护肤品、功能性益生

菌、药品等生物活性原料的开发和产业化应用。

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【医美行业观察】2 月 21 日，三文鱼肌底疗法暨普丽兰新品发布会顺利开展。普丽兰基于纯净 PDRN 研发出三文鱼世家系列产品，顺应市场趋势，通过美塑、术 后、护肤、口服达到内养外治全生态管理，启生态护肤治疗时代。

【化妆品报】2 月 21 日，贝泰妮旗下抗衰高端品牌——「AOXMED 瑷科缦」官 宣余承恩为品牌护肤大使，与余承恩一起，开启脆敏肌「修护型抗老」新体验。余承 恩仅代言 AOXMED 瑷科缦品牌的护肤类产品，包括瑗科缦紧致凝时臻颜精华水、瑷 科缦紧致凝时臻颜精华液、瑷科缦紧致凝时臻颜日霜、瑗科缦多层修护舒颜精华露、

瑷科缦多层修护舒颜面霜。不代言医疗美容类产品。

【聚美丽】2 月 21 日，广州市黄埔区人民政府、广州开发区管委会、广州市黄 埔区市场监督管理局、广州开发区市场监督局指导，广州环亚化妆品科技股份有限公 司主办了一场“滋养秀发生命之源”——2023 头皮护理高峰论坛。据悉，本次峰会汇聚 了包括国家和地区的政府部门领导、行业权威专家、企事业单位负责人、媒体等国内

外化妆品行业精英，就洗护行业发展趋势、技术研发、市场推广等领域的最新前沿科

技进展和行业动态开展学术交流与研讨。

【化妆品报】2 月 15 日，据《PersonalCareMagazine》报道，法国化妆品企业联 合会（Fédération des Entreprises de la Beauté，下称 FEBEA）公布了 2022 年法国化妆 品行业出口贸易数据，总销售额达到“创历史纪录”的 192 亿欧元（约合人民币 1408 亿元），较 2021 年同比增长了 18.8%。中国市场则在 2022 年进口了 19.54 亿欧元的 法国化妆品，同比增长 3.1%。虽然市场增速正在放缓，但 FEBEA 特别指出，中国市 场在 2019 年-2022 年期间录得 32%的整体增长率，这一成绩仅次于美国（48.2%）。

【化妆品报】2 月 20 日，珍珠美肤品牌欧诗漫发布新品珍珠沁润修护系列，以 其钻研多年的珍珠水合多肽为核心成分，针对“越补水越干”“根源性缺水”等细分痛点，创新性提出“补水协同修护”的可持续性保湿概念，为处在“围城”内的一众保湿品牌提 供了突围新思路。

【化妆品报】2 月 23 日，国家药监局发布关于 5 批次化妆品检出禁用原料的通 告。通告显示，在 2022 年国家化妆品监督抽检工作中，经河北省药品医疗器械检验 研究院等单位检验，产品标签标示为委托方晟典国际生物科技（广州）有限公司、被

委托方广州市爱拉菲日用品科技有限公司生产的颂雅花漾精纯之露营养滋润洗发乳 等 5 批次化妆品，检出《化妆品安全技术规范（2015 年版）》中规定的禁用原料。

【化妆品观察】2 月 18 日，由 Mistine 蜜丝婷发起并主办、以“探索赋能觅光”为主题的皮肤光生物学国际峰会在上海奉贤区“东方美谷”线上线下同步召开。当天，多位重量级大咖分享了对光防护的独特见解。同时，国际峰会还举办了题为“如何科 学验证防晒产品的防晒力”的圆桌论坛讨论，此外，Mistine 蜜丝婷在会上重磅发布《防 蓝光与抗光老蓝宝书》，并举行上海研发中心揭幕仪式。

【医美部落】2 月 15 日，锦波生物于 PCHi 展会全球首发了一款重组胶原蛋白新 品——3kDa 小分子 micoreCol.Ⅲ产品（属 A 型重组Ⅲ型人源化胶原蛋白），并与青眼 情报联合发布了《重组胶原蛋白护肤品市场趋势洞察报告》。

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3.1.2 公司动态

图表 5：周内美容护理行业公司重点公告与事件

公司发布关于控股股东部分股份质押的公告。截至本公告披露日，公司控股股东苏州吴中投资控

股有限公司持有公司 122,795,762 股股份（均为无限售流通股），占公司总股本的 17.24%。本次

占公司总股本的 14.30%。本次质押是办理公司控股股东的质权人变更手续的过渡性质押，质权人

变更手续预计 2023 年 3 月 3 日前完成，完成后，控股股东质押比例将降至 51.17%。

深圳证券交易所上市审核委员会召开 2023 年第 3 次上市审核委员会审议会议，对公司向不特定

转换公司债券的申请符合发行条件、上市条件和信息披露要求。

公司发布关于持股 5%以上股东减持股份超过 1％的公告。公司于 2023 年 2 月 22 日收到臻丽咨询

减持比例超过公司现有总股本的 1.00%。

资料来源：Wind，国联证券研究所整理

3.2 珠宝钻石

3.2.1 钻石价格

天然钻石毛坯价格下跌、裸钻价格小幅上涨。Paul Zimnisky 的数据显示 2 月 25

日天然钻石毛坯价格较上周同期下降 0.1%；IDEX 的数据显示 2 月 25 日天然钻石裸

钻价格较上周同期上涨 0.13%。

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图表 6：天然钻石毛坯价格指数

资料来源：Paul Zimnisky，国联证券研究所

3.2.2 行业动态

图表 7：天然钻石裸钻价格指数

资料来源：IDEX，国联证券研究所

【中宝协基金】2 月 22 日，由广州市商务局、中国国际贸易促进委员会广州市 委员会指导，广州市番禺区人民政府、中国珠宝玉石首饰行业协会主办，《中国宝石》杂志社有限责任公司承办的第二届国际珠宝首饰流行趋势发布会（中国·广州番禺）在广州市番禺区长隆万博商务区四海城正式举行。

【中宝协基金】3 月 1 日-5 日，由中国香港特区贸发局主办的第 39 届香港国际 珠宝展及第 9 届香港国际钻石、宝石及珍珠展将同期举行。本次两项珠宝展将吸引来 自 34 个国家及地区、超过 2,300 家企业参展，其中半数来自海外；期间还将举办超 过 20 项行业活动及研讨会，助力业界掌握市场脉搏、促进行业交流。

【中宝协基金】2022 年，爱马仕集团营业收入同比增长 29%至 116.02 亿欧元，首次突破百亿欧元大关；经营利润同比增长 40.5%至 46.97 亿欧元，净利润增长 29% 至 33.67 亿欧元。手袋皮具部门销售额同比增长 21%至 49.63 亿欧元，成衣配饰部门 销售额同比增长 42%至 31.52 亿欧元，香水部门和手表部门销售额分别同比增长 16% 和 54%。除日本以外的亚太市场销售额同比增长 27%至 66.57 亿欧元，占集团总收入 57%。

【中宝协基金】2022 年戴比尔斯母公司英美资源集团收入同比增长 18%至 66.2

亿美元，其中毛坯钻石收入同比增长 22%至 60 亿美元；利润同比大幅增长 60%至

5.52 亿美元。集团表示全球宏观经济持续疲软可能导致钻石首饰需求萎缩，但由于中

国在 2022 年末调整疫情管控策略，未来对钻石首饰的需求或会增长，将一定程度缓

解全球需求下降的局面。

【中宝协基金】2 月 23 日，Lucapa 钻石公司在 Lulo 28 号矿区开采出一枚 150ct 的大颗粒毛坯钻石。截至目前公司已在Lulo 地区已采出 36 枚 100ct 以上的毛坯钻石，其中 5 枚来自 28 号矿区。

3.2.3 公司动态

图表 8：周内珠宝钻石行业公司重点公告与事件

行业报告│行业周报

公司发布关于董事长辞职的公告。公司董事会于近日收到董事长朱峰先生递交的书面辞职报告。

生辞去本公司董事长职务后不再在公司担任其他职务。

资料来源：Wind，国联证券研究所整理

4资金持仓

4.1 美容护理

截止 2022Q4，爱美客/贝泰妮/珀莱雅/华熙生物/科思股份/上海家化/朗姿股份的 基金持股数量领先，分别为 2,514 万股/2,129 万股/1,747 万股/816 万股/568 万股/353 万股/187 万股，基金持股市值分别为 142.4 亿/31.8 亿/29.3 亿/11.0 亿/3.0 亿/1.1 亿/0.5 亿。环比角度，2022Q4 重点美护上市公司的基金持股数量均出现不同幅度下滑，但 股价上行下爱美客、朗姿股份、珀莱雅等公司的基金持股市值正增长。

图表 9：2022Q4 美护上市公司基金持股数量均出现不同幅度下滑，爱美客/朗姿股份/珀莱雅基金持股市值正增长

资料来源：Wind，国联证券研究所整理

截止 2023 年 2 月 24 日，美护板块中珀莱雅外资持股数量与比例均远领先于其 余上市公司，沪（深）股通持股数量达 6,480 万股，占自由流通比例达 45.9%。环比 角度，周内外资增配爱美客，环比增加 3.6%。

图表 10：周内外资增配爱美客，环比增加 3.6%

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资料来源：Wind，国联证券研究所整理

4.2 珠宝钻石

截止 2022Q4，黄河旋风/四方达/周大生的基金持股数量领先，分别为 4,131 万股 1,778/1,509 万股，基金持股市值分别为 2.0 亿元/2.2 亿元/2.1 亿元。环比角度， 2022Q4 重点珠宝钻石上市公司的基金持股数量环比出现分化，中国黄金/迪阿股份/四方达分 别增加 1746.5%/349.5%/35.2%；潮宏基/老凤祥/新华锦/中兵红箭/国机精工/力量钻石 /黄河旋风/沃尔德均出现环比下滑。

图表 11：4 季度基金普遍减配珠宝钻石

资料来源：Wind，国联证券研究所整理

截止 2023 年 2 月 24 日，珠宝钻石板块中周大生外资持股数量与比例领先，沪（深）股通持股数量达 3,875 万股，占自由流通比例达 9.8%。环比角度，周内外资增 配迪阿股份、中兵红箭幅度最大，环比分别增加 10.0%/5.3%。

图表 12：周内外资增配迪阿股份、中兵红箭幅度最大，环比分别增加 10.0%/5.3%

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资料来源：Wind，国联证券研究所整理

5近期重点报告汇总

《美护 1 月月报：春节错期致大盘疲软，期待三八大促表现》2023.02.14

行业概况：需求疲软，格局优化，渠道分流

春节错期致 1 月大盘疲软，期待三八大促表现。据魔镜数据，2023 年 1 月淘系 护肤彩妆大盘销售额 122.8 亿元，同比下滑 40.4%。结构上，彩妆与护肤表现基本持 平，2023 年 1 月淘系护肤下滑 40.5%，淘系彩妆下滑 40.1%。由于春节前后快递物流 大幅减少，且今年春节前移（23 年春节为 1 月 22 日，22 年春节为 2 月 1 日），导致 1 月淘系美妆数据下滑幅度较大，因此我们认为参考单月增速意义较弱，建议重点关 注三八大促表现。

国货品牌：1）淘系渠道，大水滴（146.2%）/可丽金（141.3%）/悦芙媞（73.1%）/可复美（55.3%）/彩棠（53.1%）等品牌表现亮眼，2023 年 1 月同比增速均在 50%以 上；2）抖音渠道，国货表现普遍较好，韩束/可复美/谷雨/丸美/bio-meso/恋火/敷尔佳 /悦芙媞/花西子/hbn/夸迪/小奥汀/御泥坊/homefacialpro 表现亮眼，抖音渠道销售额相 对淘系比重已超过 90%。

外资品牌：1）淘系渠道，nyx（834.4%）和适乐肤（23.0%）表现领先，其余品 牌多呈下滑态势；2）抖音渠道，外资品牌表现普遍弱于国货，后(78.1%)/赫妍(59%)/ 欧珀莱(49%)/欧莱雅(47.5%)/三熹玉(39.9%)/赫莲娜(39.7%)/梦妆(39%)/海蓝之谜 (37.5%)表现亮眼，抖音渠道销售额相对淘系比重超过 30%，其余品牌抖音渠道销售 额多不及淘系 20%。

投资建议：化妆品板块：行业需求修复+格局优化，精选强α属性标的。1）需求

端：2023 年防疫政策优化叠加经济复苏，化妆品可选消费需求有望边际恢复；线上化

趋势延续，抖音优于淘系，功效护肤红利仍存。2）供给端：渠道格局重塑、政策监

管趋严背景下，具备研发/产品/渠道/营销/灵活组织等综合优势的头部企业份额有望

持续提升。建议重点关注：①重组胶原蛋白产业链龙头-巨子生物；②国货美妆龙头-

珀莱雅；③透明质酸产业链龙头-华熙生物；④国货皮肤学级护肤龙头-贝泰妮；⑤国

货美妆二线龙头-上海上美。

行业报告│行业周报

医美板块：终端节日活动预热开启，医美景气度有望边际恢复。近期新氧、大众

点评平台部分终端机构已开启“情人节”、“女神节”活动和预热，社交场景恢复叠加

终端活动刺激，医美景气度有望边际恢复；且考虑到去年 2 月春节因素与去年 2 季度

疫情影响下低基数，预计表观上 2023 年 2 月-6 月医美板块均将维持较高景气度。建

议重点关注：①医美制造商龙头-爱美客；②医美制造商龙头-华东医药；③生活美容

服务机构龙头-美丽田园医疗健康。

风险提示：监管政策超预期变化；疫情影响超预期致终端消费疲软；行业竞争加 剧风险；新产品/新品牌销售不及预期；第三方爬虫数据误差过大；医疗风险事故。

《巨子生物视角，看敷料格局与发展路径》2023.02.01

医用敷料：“医”、“美”融合的优质赛道。医用敷料行业需求端由医疗与美学需 求驱动，高复购、强粘性。供给端隶属医疗器械，对安全性、有效性要求高，盈利特 征凸显“医疗”属性，高毛利、低营销、高净利。相对功效护肤赛道而言，当前医用 敷料市场体量与竞争格局偏弱，但成长性更优，监管补位下未来份额有望向头部集中。

企业对比：巨子生物综合实力领先。巨子/锦波/创尔均基于研发端优势实现胶原 蛋白原料突破，进而衍生出不同终端场景应用，区别在于胶原蛋白原料制备的技术路 径。敷尔佳市场嗅觉灵敏，渠道营销等品牌运营端优势更加突出。巨子在研发/生产/ 产品矩阵/盈利能力上占优，且近年来加大渠道营销端投入，综合实力领先。

发展路径：扩场景、拓品类、补“短板”。2022 年 10 月巨子生物获得“无交联 剂残留的注射用胶原蛋白填充剂及其制备方法”发明专利，交联技术突破后有望弥补 重组胶原蛋白与动物源胶原蛋白差距，在医美与医药等高附加值领域的应用场景上取 得实质突破，率先建立重组胶原蛋白全产业链业务体系。

魔镜数据显示，2022 年可复美精华历时 1 年，在护肤品中占比已达 25%，“爆品”打造能力历经初步验证，对标薇诺娜品类与渠道拓展空间广阔。未来有望依托核心原 料、“械字号”专业形象、专业渠道口碑等优势，持续拓展功效护肤品类的广度与深 度。

医用敷料企业向 C 端功效护肤品切入多需补渠道营销“短板”。定量测算下，巨 子生物利润率下滑最陡峭阶段或已过去，基于营销费率与线上占比的若干假设下，归 母净利率维持在 35%-43%区间。

投资建议：医用敷料赛道具备高壁垒、高复购、高盈利特征，“轻医美”与“功 效护肤”红利下景气度有望延续，监管补位格局有望优化，看好医用敷料行业与相关 企业发展。巨子生物作为重组胶原蛋白敷料龙头，未来依托核心原料与技术优势实现 场景扩张、品类升级，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：宏观经济增长放缓风险；新品牌发展低于预期风险；监管政策超预期 变化；医疗风险事故；第三方爬虫数据误差过大。

《珀莱雅：国潮复兴，持续进化成就国货之光》2022.11.24

珀莱雅：国货化妆品龙头，持续进化升级。珀莱雅成立于 2003 年，历经十几年 的发展逐步由日化专营店的大众品牌成长为多品牌、多品类、全渠道布局的国货化妆 品龙头。公司不断夯实研发实力提升产品力，同时凭借高敏锐度及时捕捉行业变革红 利，并依托平台化组织保障高效经营和持续创新，逐步进入产品驱动增长阶段。2017-2021 年，公司营收和归母净利润 CAGR 分别达 27.0%和 30.1%，此外，线上销售占

行业报告│行业周报

比的提升以及大单品策略的推行共同推动整体毛利率由 61.7%提升至 66.5%。

行业维持高景气，国货崛起重塑市场格局。根据欧睿国际数据，国内化妆品行业 维持较高景气，2016-2021 年 CAGR 达 12.9% 。庞大的人口规模+低渗透率特征，决 定我国化妆品行业仍具广阔的成长空间，未来随着化妆品消费群体持续扩容、产品客 单价逐步提升，行业有望保持稳健增长，预计到 2026 年市场规模达 4835 亿元。当前 国内化妆品行业“人货场”三要素迭代驱动市场竞争格局变换，国货品牌崛起有望重 塑市场格局。此外，我们认为监管趋严有望加速行业出清，利好头部企业份额提升。

三维度夯实竞争壁垒，支撑品牌长青。1）产品端，坚持以市场需求为导向，布 局细分赛道形成差异化竞争，并持续加大研发投入和进行产学研合作，构筑强大研发 壁垒，同时积极践行大单品策略，不断进行产品纵向迭代和品类横向延伸实现立体化 发展；2）渠道端，敏锐把握渠道变革红利抢占先发优势，目前在各渠道布局已处于 国货领先地位，同时通过精细化运营提升效率；3）管理端，成功打造以“研发、市 场、运营”等为主线的前中后台高效协同的自驱型组织，持续赋能各业务发展。

盈利预测、估值与评级：预计公司 22-24 年营收分别为 62.03/79.34/98.54 亿元，对应增速分别为 33.87%/27.91%/24.20%，归母净利润分别为 7.92/10.41/13.28 亿元，对应增速分别为 37.53%/31.38%/27.59%，EPS 分别为 2.79/3.67/4.68 元/股，3 年 CAGR 为 32.15%。民族认同感增强为国货崛起提供新机遇，成分党兴起推动品牌研发创新，鉴于公司为国货美妆龙头，我们综合绝对估值法和相对估值法，给予公司目标价 201.24 元，对应 23 年 PE 为 55 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧、新品牌拓展不及预期、疫情不确定性风险

6风险提示

监管政策超预期变化；疫情影响超预期致终端消费疲软；行业竞争加剧风险；新 产品/新品牌销售不及预期

分析师声明
本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

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