评级（买入）电力设备与新能源行业研究：特斯拉第三篇章展望

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报告名称 ：电力设备与新能源行业研究：特斯拉第三篇章展望
评级 ：买入
行业：

核心要点：
迈入完全可持续能源的新篇章。2023 年 3 月 1 日马斯克将公布特斯拉宏伟蓝图第三篇章——地球如何走向完全可持 续能源之路。我们预计第三篇章新的战略规划将围绕电动车、光伏、储能、机器人等产品线，以降本优先，满足规模 量产，强化自动驾驶，垂直整合能源一体化，最终达到完全可持续能源的目标。

车：颠覆式创新推动车辆价值最大化。特斯拉打破传统汽车的生产模式，采用软件定义汽车的思路，基于智能化平台，实现规模收益递增。在硬件方面，公司技术创新带来的降本增效成果显著。在软件方面，FSD 不仅改变车辆售后难再 获利的情况，使全生命周期都能贡献收入，还能远期用于发展 Robotaxi 业务，拓展商业模式多元性，提高能源利用 效率，让每一度电产生更大的价值，践行其加速全球向可持续能换转换的公司使命。

光伏：屋顶光伏 Solar Roof 有望受益“光储充车”模式快速发展。光伏逐步成为全球绝大部分地区最低成本电源，屋顶光伏在特斯拉“光储充车”闭环可持续能源生态系统中具有不可替代的地位。特斯拉 2016 年收购 SolarCity 布 局光伏，目前主打光伏屋顶产品 Solar Roof，通过 BIPV（光伏建筑一体化）模式兼具美观度和发电效率，经具备经 济性（IRR=4.5%），未来 BIPV 市场约具有 3-5 倍空间。公司宣布于 2022 年四季度重启屋顶光伏项目，随东南亚组件 进口政策落地，Solar Roof 出货有望受益“光储车充”模式快速增长。

储能：实现伟蓝图的必由之路，需求爆发下产能供不应求。储能与太阳能、风能结合是实现“完全可持续能源”的必 由之路，也是特斯拉打通“光-储-充-车”业务闭环的关键环节。公司储能业务充分融合了在全球领先的电池和电力 电子技术优势，核心产品包括 Megapack、Powerpack 和 Powerwall。2022 年公司储能系统出货量 6.5GWh，同比增长 64%；其中 Q4 出货量 2.5GWh，同比增长 152%。同时，公司在手订单仍在不断增长，截至 2023 年 2 月，Megapack 官网 预定页面最早交付日期已从 2024Q3 延期至 2024Q4，公司在建产能仅加州 40GWh Megapack，后续扩产速度有望加快。 机器人：我们认为特斯拉机器人是基于公司电池、电机、AI 等核心技术的延伸，预计初期商业价值主要为提升生产力。机器人与车供应链存在不同点与相同点，不同点：1）机器人供应链基本来自海外；2）相比车端，电池成本占比降低，电机电控成本占比提高；3）控制电机数量和复杂性高于车。相同点：云端训练平台 Dojo 和车一样使用自动标注与数 据孪生，与车端协同效应较强。

技术创新及商业模式映射下的新机遇：1）车：4680 电池材料、设备、工艺均有革新。材料端，主材高镍低钴路线确 立，结构件壳体防爆阀壁垒提升，辅材隔膜涂覆材料预计由芳纶逐步替代 PVDF 陶瓷膜。设备端，预计将引入激光焊 接等核心设备国产供应商。FSD 与 Robotaxi 帮助车企迎来苹果手机的软硬件生态模式，打开利润增长点，具备完整自 动驾驶、车路协同解决方案的供应商有望收益；2）光储：屋顶光伏中光伏玻璃环节变化较大，特斯拉唯一光伏玻璃供 应商亚玛顿有望充分受益。此外，“光储充车”模式可提升家庭场景中能源利用效率、增加用户收益，光伏屋顶+储能 模式有望打开国内光储行业成长空间，具备分布式渠道、光伏屋顶布局的国内组件及储能企业有望充分受益。

投资建议
详见正文。

风险提示
新工厂投产不及预期，电动车销量不及预期，产业链价格低于市场预期，传统能源价格大幅（向下）波动风险，全球 经济复苏低于预期的风险，储能、泛灵活性资源降本不及预期风险，业务扩张不及预期风险。

内容目录

一、全球电动车领导者与革命能源新篇章............................................................ 5 1.1 车：长期电动化趋势明确，软件付费探索新增量 .............................................. 5 1.2 光储：欧美电价上涨，带动光储需求高速增长 ................................................ 6 二、技术创新实现能源价值最大化.................................................................. 7 2.1 车：硬件降本，软件增利 .................................................................. 7 2.2 储能：高屋建瓴布局，产能建设有望提速 .................................................... 9 2.3 光伏：助力实现可持续能源生态系统一体化 ................................................. 14 2.4 机器人：基于 AI、电动车等领域的延伸..................................................... 18 2.5 即将揭幕第三篇章：加强光储车充一体化为公司战略之一 ..................................... 20 三、特斯拉商业模式映射及供应链机遇............................................................. 21 3.1 车：新技术带动国产供应链持续收益 ....................................................... 21 3.2 光储：关注亚玛顿等光伏供应商，打开隆基 BIPV 想象空间 .................................... 21 四、投资建议................................................................................... 23 五、风险提示................................................................................... 24

图表目录

图表 1： 特斯拉宏伟蓝图之第一、二篇章 ........................................................... 5 图表 2： 全球电动车销量预测（万辆） ............................................................. 5 图表 3： 软件付费模式将替代硬件成为主机厂利润来源 ............................................... 6 图表 4： 光伏造价及 LCOE 持续下降 ................................................................ 6 图表 5： 全球光伏新增装机预测（GWAC） ............................................................ 6 图表 6： 欧洲电化学储能新增装机预测（GWh） ...................................................... 7 图表 7： 美国电化学储能新增装机预测（GWh） ...................................................... 7 图表 8： 特斯拉车辆均价降低，毛利率持续提升 ..................................................... 7 图表 9： 交付量提升后，单车成本下降明显 ......................................................... 7 图表 10： 各车企车辆均价对比（万美元/辆） ....................................................... 8 图表 11： 各公司毛利率对比 ...................................................................... 8 图表 12： 特斯拉 4680 电池降本增效方式及目标 ..................................................... 8 图表 13： 特斯拉 FSD 业务收入贡献预测 ............................................................ 9 图表 14： Robotaxi 毛利测算...................................................................... 9 图表 15： 特斯拉储能业务发展历程 ............................................................... 10 图表 16： 特斯拉储能系列产品梳理 ............................................................... 10

行业深度研究

图表 17： 2018-2022 年特斯拉储能系统出货量...................................................... 11 图表 18： 1Q21-4Q22 特斯拉储能系统季度出货量.................................................... 11 图表 19： 截至 2021 年全球储能系统集成商市场份额 ................................................ 11 图表 20： 截至 2022 年底 Megapack 全球安装地区分布 ............................................... 11 图表 21： Megapack 全球储备订单超过 10GWh ....................................................... 11 图表 22： 特斯拉 Megapack....................................................................... 12 图表 23： 经济性测算：IRA 颁布后 PV+储能的经济性提升（光伏 100MW、电池 50/200MWh） ............... 12 图表 24： 户用光储系统度电成本（LCOE）测算 ..................................................... 13 图表 25： 美国户储市场格局 ..................................................................... 13 图表 26： 特斯拉光储充车生态链 ................................................................. 14 图表 27： 特斯拉现有光储产品 ................................................................... 14 图表 28： Solar Roof 产品规格及示意图........................................................... 14 图表 29： Solar Panel 产品规格及示意图.......................................................... 15 图表 30： Powerwall 产品规格及示意图............................................................ 15 图表 31： 特斯拉 Solar Roof V3.................................................................. 15 图表 32： BAPV 与 BPIV 对比...................................................................... 15 图表 33： BAPV 示意图........................................................................... 16 图表 34： 特斯拉 BIPV 示意图 .................................................................... 16 图表 35： BIPV 主要商业模式梳理................................................................. 16 图表 36： 特斯拉光伏屋顶经济性测算 ............................................................. 16 图表 37： 全球 BIPV 市场展望（十亿美元） ........................................................ 17 图表 38： 美国 BIPV 市场展望（十亿美元） ........................................................ 17 图表 39： 2018-2022 年特斯拉太阳能项目安装量（MW）.............................................. 17 图表 40： 特斯拉太阳能项目季度安装量（MW） ..................................................... 17 图表 41： 特斯拉光储充车闭环蓝图 ............................................................... 18 图表 42： 与机器人相关的汽车零部件公司海外建厂情况 ............................................. 18 图表 43： 智能电动车成本结构：电池占比约 38%.................................................... 19 图表 44： 人形机器人电池成本下降，电机电控成本上升 ............................................. 19 图表 45： 特斯拉电动车电机参数 ................................................................. 19 图表 46： 特斯拉机器人关节驱动器参数 ........................................................... 19 图表 47： 特斯拉自动标注和数据孪生同时应用于车和机器人 ......................................... 20 图表 48： 可持续能源示意图 ..................................................................... 20 图表 49： 4680 电池供应链重点标的弹性测算表..................................................... 21 图表 50： 各公司自动驾驶业务及商业模式对比 ..................................................... 21 图表 51： BIPV 及分布式光伏对传统组件产业链的影响............................................... 22

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图表 52： 单 GW BIPV 装机与常规光伏装机价值量差异 ............................................... 22 图表 53： 特斯拉供应链梳理 ..................................................................... 22 图表 54： 国内 BIPV 市场空间测算 ................................................................ 23 图表 55： 隆基绿能 BIPV 业务发展历程 ............................................................ 23

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一、全球电动车领导者与革命能源新篇章

特斯拉的使命是加速世界向可持续能源的过渡，马斯克围绕这一核心使命在 06 年、16 年分别发布清晰而富有远见的 特斯拉宏伟蓝图第一、二篇章，明确了战略规划。公司今天的业务发展仍然基本围绕着当初的规划。如今已进入第二 篇章最后的完成阶段，宏伟蓝图第三篇章将于 2023 年 3 月 1 日公布，我们预计公司新的战略规划将围绕电动车、光 伏、储能、机器人等产品线，以降本优先，满足规模量产，强化自动驾驶，垂直整合能源一体化，最终达到完全可持 续能源的目标。

图表1：特斯拉宏伟蓝图之第一、二篇章

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

1.1 车：长期电动化趋势明确，软件付费探索新增量

传统汽车行业经过近多年发展，主要动力总成技术以汽油为动力的依赖，引起了人们对于环境的担忧，也造成了工业 化国家和发展中国家对于主要从外国进口石油的依赖。各国政府的高额补贴、税收优惠等激励措施推动了电动车销量 快速增长。尽管 2023 年起部分国家的购置补贴政策开始取消，但对车企碳减排考核压力加大，此外传统车企战略转 向明确，新车型加速上市，电动车行业中长期高景气度有望延续。

图表2：全球电动车销量预测（万辆）

汽车行业迎来软件付费时代。全球汽车已进入存量竞争市场，商业模式单一，多数车企出现销量增长乏力，毛利率下 滑情况。特斯拉率先开启了软件定义汽车的新篇章，通过硬件预埋+软件/服务付费的创新模式，使得车辆能在全生命 周期贡献收入，打开利润新增长点。

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图表3：软件付费模式将替代硬件成为主机厂利润来源

来源：国金证券研究所

1.2 光储：欧美电价上涨，带动光储需求高速增长

近年能源转型逐步成为全球共识，欧盟、美国、中国、日本等主要经济体均制定了执行周期为 30-40 年的碳中和目标，在双碳、疫情、平价等因素的共同作用下，各国将“加速清洁能源转型、提升能源独立性”提升到战略诉求高度，全 球新能源“潜在需求规模”急速扩张。光伏是重要的可再生能源发电形式，近年全球平均光伏成本快速下降，2021 年 全球光伏平均建造成本为 857 USD/kW，同降 2.94%，全球 LCOE 均值 0.048 USD/kWh，已经低于欧洲 27 国工业电价（0.102-0.301 USD/kWh）和居民电价（0.115-0.382 USD/kWh），光伏成为全球绝大部分地区最低成本电源的趋势已 不可逆转，是实现“完全可持续能源”重要原动力。

光伏只能白天发电，因此会给电网和用户带来波动性问题，光储结合是解决波动性的利器，也是实现高比例可再生能 源发电的必由之路。借助电动汽车产业化的东风，锂电行业发展迅速，储能成本快速下降。我们认为行业的发展已从“光伏平价”转向“光储平价”，未来储能将改变能源的分布方式，解开光伏的应用场景限制，打开行业成长天花板。

二、技术创新实现能源价值最大化

2.1 车：硬件降本，软件增利

技术创新及规模效益推动单车毛利持续提升。与传统燃油车相比，特斯拉采用集中式域控制的电子电气架构，大幅降 低控制器、线束等零部件数量进而降低车辆成本，另一方面通过软件升级方式持续改进车辆功能，完成产品性价比的 碾压。M3、Y 规模化量产后，尽管车辆均价（ASP）下降，但规模化效应摊薄了单车人工成本与固定资产折旧，尤其是 2020 年上海工厂投产后，成本持续降低，交付量与毛利率不断创新高。22Q3 公司单车均价 5.4 万美元/辆，与宝马接 近，较丰田、大众分别高出 2.7 万美元/辆、2.3 万美元/辆，毛利率高于丰田、大众、宝马传统车企 9%-10%。

自研 4680 电池进一步实现降本增效。公司在 2020 年电池日上表示，4680 电池实现降本增效的方式主要包括 5 个环 节：电池设计、电芯制造、正极材料、负极材料、CTC（电池底盘一体化）。与 2170 电池相比，4680 电池的单体能量 提高 5 倍，续航里程可提升 16%，功率提升 6 倍，每 kWh 成本有望下降 56%（14%电芯设计+18%电芯制造+5%负极材料 +12%正极材料+7%CTC）。我们预计目前松下 2170 电池价格约 210 美元/kWh，4680 电池价格有望下降至 92 美元/kWh。

目前公司 4680 年产能预计在 10-15GWh 左右，在 2020 年电池日上公司规划目标到 2030 年拥有 3TWh 电池产能。

图表12：特斯拉 4680 电池降本增效方式及目标

来源：特斯拉 Battery Day，国金证券研究所

软件付费将成为公司利润新增长点。特斯拉汽车业务的商业模式从销售收入进一步延伸，通过软件收费模式使一辆车 在全生命周期都能为贡献收入。自动驾驶功能 FSD 是公司最主要的付费软件，目前收费 1.5 万美元。由于自动辅助驾 驶目前在全球均受到严格的政策与监管限制，截至 22Q3 FSD 全球选购率约 7%，其中北美、欧洲、中国选购率分别约 14%、9%、1%。我们假设自动驾驶政策放宽，2025 年 FSD 选购率为 9%，订阅模式中新车与存量车订阅率为 10%，预计 2025 年 FSD 能为单车收入贡献 1770 美元。公司 FSD 完全自主开发，毛利率高，边际成本低，随着特斯拉全球保有量 的不断提升和用户粘性的提升，FSD 将有望替代硬件为公司带来更高利润。

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图表13：特斯拉 FSD 业务收入贡献预测

来源：特斯拉官网，TroyTeslike，国金证券研究所预测

Robotaxi 帮助实现车辆生命周期利益最大化。特斯拉自动驾驶出租车 Robotaxi 是实现共享化的重要一环。在 2019 年 公司举办的 Autonomy Day 上，公司预计 Robotaxi 单车成本低于$0.18/英里，毛利为$0.65/英里。假设年行驶里程为 9 万英里，每辆 Robotaxi 可产生的毛利约$3 万/年。特斯拉不仅可以通过销售 Robotaxi 增加营收，还可以像 Uber 等 出行平台向乘客收取 20%-30%订单抽成赚取服务费用。公司进军 Robotaxi，一方面可以使车辆闲置时通过共享方式成 为赚钱的工具，另一方面能够提高能源利用效率，让每一度电产生更大的价值，践行其加速全球向可持续能换转换的 公司使命。

图表14：Robotaxi 毛利测算

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3） 下游为新能源汽车及其服务，有 Model 3/Y/X/S、Cybertruck、Roadster（跑车）、Semi（卡车）以及自动驾驶、超级快充等服务。

特斯拉储能业务最早起始于 2015 年，公司通过家储产品 Powerwall 和商储产品 Powerpack 进入储能领域，2016 年收 购户用光伏龙头 SolarCity 后进一步完善家庭光储板块，并推出升级版的 Powerwall2 和 Powerpack2。2019 年公司正 式推出面向公用事业级储能市场的 Megapack 大型储能系统，迅速占领全球大储市场龙头地位，2022 年公司将 Megapack 产品全线升级为磷酸铁锂方案，目前公司在储能板块的布局已经趋于完整。

图表15：特斯拉储能业务发展历程

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

图表16：特斯拉储能系列产品梳理

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

2022 年是特斯拉储能业务爆发的一年，根据官网资料显示，2022 年公司储能系统出货量 6.5GWh，同比增长 64%；其 中 Q4 出货量 2.5GWh，同比增长 152%。同时，公司在手订单仍在不断增长，截至 2023 年 2 月，Megapack 官网预定页 面最早交付日期已从 2024Q3 延期至 2024Q4，这里面已包括去年 11 月公司位于加州的 40GWh Megapack 新产能的爬产 贡献，预计后续公司扩产有望加速。

凭借 Megapack 这款拳头产品的发力，特斯拉在 2021 年成为全球市场份额前三的大型储能系统集成商，也是少有的排 名居前的非跨国能源/电力集团投资的储能系统制造公司，足以证明公司强大的品牌号召力。

图表19：截至 2021 年全球储能系统集成商市场份额

来源：IHS Markit，国金证券研究所（不包含户用储能；包括已完成和计划中的项目）

Megapack 主要应用于公用事业和大型工商业领域，2022 年磷酸铁锂方案的 Megapack 单套容量为 1.9MW / 3.9MWh，可以采用多个电池系统串联的方式满足更大规模的容量需求。Megapack 主要销售地区为美国（63%）、澳大利亚（23%）、英国（5%）等商业模式成熟的海外大型储能市场，根据对海外储能项目公示信息跟踪，截至 2022 年底，Megapack 全 球储备订单超过 10GWh，美国、加拿大、英国、澳大利亚占比分别为 69%、13%、10%、8%。

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图表22：特斯拉 Megapack

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

目前特斯拉官网 Megapack 不含税单套售价为 262.72 万美元（约 0.67 美元/Wh≈4.6 元/Wh），远高于国内 1.5~1.6 元 /Wh 的系统单价。但得益于海外储能市场成熟的商业模式，美国大型储能项目经济性仍然十分突出。

独立储能：IRA 法案颁布前独立储能项目不能享受 ITC 优惠政策，IRA 颁布后独立储能系统 ITC 抵免额度提升至 30%~70%（基础 30%及 10%~40%额外抵免）。据测算，无 ITC 抵免时独立储能系统 LCOS 约为 78.1 美元/MWh，IRR 约为 11%，考 虑 ITC 抵免后独立储能系统 LCOS 下降至 39.5~61.6 美元/MWh，IRR 提升至 16.5%~38%，经济性大幅提升。

图 表 1：经济性测算：IRA 颁布后独立储能的经济性大幅提升（100MW/400MWh 项目）

来源：《Inflation Reduction Act》、NREL、EIA，国金证券研究所测算

光伏+储能电站：光储电站主要由公用事业公司直接投资或发电厂通过签署购电协议（Power Purchase Agreement，PPA）获得稳定的收入，其需求主要取决于光储发电相对于其他电力的经济性。以一个典型的集中式光储电站为例，光伏容量 100MW、储能容量 50MW/200MWh（电池电量 100%由光伏自供），根据测算，2022 年该光储电站 LCOE 为 48.0 美元/MWh（ITC 为 26%），当光储电站 ITC 抵免额度提升至 30%~70%，LCOE 将下降至 25.0~45.9 美元/MWh，经济性显著 提升。2022 年美国天然气发电 LCOE 为 44.9~72.5 美元/MWh，光储项目经济性已全面超过美国第一大电力来源。

图表23：经济性测算：IRA 颁布后 PV+储能的经济性提升（光伏 100MW、电池 50/200MWh）

来源：《Inflation Reduction Act》、NREL、EIA，国金证券研究所

Powerwall 主要应用于中小型家庭储能系统，2021 年 4 月开始特斯拉 Powerwall 产品不再单独向个人销售，家庭用户 可通过经销商购买Powerwall 或直接向特斯拉购买Solar roof+Powerwall。按照特斯拉Powerwall2规格5kW/13.5kWh，

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售价 12500 美元，假设光伏系统容量分别为 5、7kW 且 100%自发自用的情景下，分别测算光储系统度电成本（LCOE），可以看出户用光储系统在夏威夷、加州等渗透率较高的地区已经低于当地居民电价，具备初步的经济性。考虑到储能 成本的下降，以及部分地区推行的面向户储的优惠政策，未来美国户储经济性将进一步提升。

图表24：户用光储系统度电成本（LCOE）测算

来源：NREL，国金证券研究所

2022 年美国前五大户储系统集成商为 Enphase、特斯拉、LG、Generac、SolarEdge，其中特斯拉和 LG 曾是户储市场 绝对主力，近两年因三元电池安全性和供应链瓶颈等原因，市场份额有所下降，但特斯拉仍然稳居前三，未来随着特 斯拉电池供应商切换至宁德时代，市场份额有望继续提升。

图表25：美国户储市场格局

来源：EnergySage，国金证券研究所

特斯拉之所以能够在户储市场异军突起，得益于其在家庭场景中通过软硬件紧密地将“光储充车”构成一张流动的能 源网络，Powerwall 开发的移动应用程序，使用户能够检查其 Powerwall 以及特斯拉电动汽车的实时系统操作和性能 历史记录，用户可以在自发自用、备用电源及峰谷套利三种模式之间切换，获取最大化收益。

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图表26：特斯拉光储充车生态链

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

2.3 光伏：助力实现可持续能源生态系统一体化

目前特斯拉光伏板块主打产品为 BIPV（光伏建筑一体化）光伏屋顶 Solar Roof V3，同时提供 BAPV 产品 Solar Roof 为用户提供多种选择。家庭储能系统 Powerwall 为紧凑型家用电池，可存储 Solar Roof 产生的太阳能随时使用，增 强家庭光伏系统用电可靠性。

图表27：特斯拉现有光储产品

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

Solar Roof V3 是特斯拉于 2019 年 10 月推出的首款大规模量产的光伏屋顶产品，其将光伏电池嵌入钢化玻璃中，实 现光伏建筑一体化（BIPV）。特斯拉 Solar Roof 产品由太阳能瓦片和非太阳能瓦片两种玻璃瓦片构成，通过调节两种 瓦片数量来调整发电功率。特斯拉产品主要面向居民，特别重视美观，同时不影响发电效率。

图表31：特斯拉 Solar Roof V3

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

与传统分布式光伏差异：传统分布式光伏为 BAPV 形式，即在已有建筑物表面安装光伏组件进行发电，而以特斯拉光 伏屋顶为代表的 BIPV，光伏本身作为建筑物的一部分，同时具有建筑物和发电功能。

图表32：BAPV 与 BPIV 对比

来源：IEA，国金证券研究所

商业模式：BIPV 商业模式与传统分布式光伏基本类似，最主要的形式是建筑业主拥有 BIPV，通过发电上网或者自用 赚取电费收入。

图表35：BIPV 主要商业模式梳理

来源：IEA，国金证券研究所

经济性：BIPV 目前具有经济型。由于能源价格持续上涨，相对于传统屋顶，光伏屋顶具有良好的经济性，不仅屋顶不 需要投资，全生命周期还将额外收益近 8000 美元，IRR 达 4.5%。

图表36：特斯拉光伏屋顶经济性测算

来源：特斯拉官网、IEA、energysage，国金证券研究所

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市场空间：此前 Tesla 发布会表示未来美国年均光伏屋顶需求约 400-500 万套，按照户均 10kW 计算，对应需求约 40GW-50GW。美国人口约 3.3 亿人，估算家庭数量约 1 亿个，测算光伏屋顶渗透率仅 4%-5%。美国知名独立民调机构的 调查结果显示，由于电费持续上涨，美国约有 46%家庭想安装光伏，仅美国屋顶光伏便具有约 3-5 倍空间（考虑部分 家庭将选择 BAPV 等其他户用光伏形式）。

特斯拉出货：2020 年起，在 Solar Roof V3 产品的带动下，特斯拉光伏产品出货维持增长，2021 年太阳能项目安装 345GW，同比高增 70%。2022 年 3 月美国宣布对东南亚四国实施调查以防止中国光伏产品通过海外生产地进入美国市 场，受光伏组件进口延误影响，2022 年一季度特斯拉太阳能项目安装量降至 48MW；2022 年 6 月美国宣布对上述四国 进口的光伏组件给予 24 个月的关税豁免，二季度特斯拉太阳能项目安装量回升到 106MW，创近 4 年来的季度新高；2022 年 7 月，由于产品开发和市场拓展远远落后于预期，特斯拉暂停了在美国大多数市场安装太阳能屋顶项目；2022 年 9 月，特斯拉宣布计划于四季度重启已经暂停近三个月的屋顶光伏项目,同时宣布将与房地产厂商合作打造世界上 第一个特斯拉“太阳能社区”。2022 年全年特斯拉太阳能项目安装 348MW，与 2021 年基本持平。

考虑到美国 PPA 价格维持高位、东南亚进口政策落地，预计 2023 年美国户用光伏装机需求将维持较快增长，带动特 斯拉屋顶光伏产品出货量及安装量维持高增。特斯拉屋顶光伏产品为其“光储充车”闭环中重要的组成部分，预计随 着其户用储能产品的积极推广，屋顶光伏产品也将迎来快速增长。

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图表41：特斯拉光储充车闭环蓝图

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

2.4 机器人：基于 AI、电动车等领域的延伸

预计 Tesla bot 与电动车供应链重叠度较高，但是因功能要求差异，除了目前部分车供应链龙头公司天花板打开之外，预计会带来诸多新技术方向的投资机会：

不同点 1：Tesla bot 以海外供应链为主，关注海外建厂的零部件厂商。特斯拉机器人（Optimus）供应链基本来自海 外，经统计，电池系统（宁德时代、科达利）、驱动系统（鸣志电器、恒帅股份、汇川技术等）、热管理（银轮股份、三花智控）、摄像头（舜宇光学、联创电子）、传感器（华域汽车）和结构件（拓普集团）供应商在海外已建厂或筹建 工厂，对于获取 Optimus 订单具有区域优势。

图表42：与机器人相关的汽车零部件公司海外建厂情况

来源：宁德时代、横店东磁、科达利等公司公告，国金证券研究所

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不同点 2：相比车端，电池成本占比降低，电机电控成本占比提高。电池在电车/机器人成本占比分别为 38%、2%，电 机电控单位价值量大幅提升，由 12%上升至约 40%。因此，车和 bot 在三电上的导向性差异度较大，bot 对电池成本的 容忍度比车要高，预计高质量和体积比能量的电池应用空间更大。

不同点 3：执行系统是 Optimus 外购价值量最大环节，bot 控制电机数量和复杂性高于车。机器人电机要求更高控制 精度和响应速度，同时单机要求的电机数量更多（28 个关节电机和 12 个手部空心杯电机），国内对应环节的成本低、技术高的企业如鸣志电器（美国建厂+步进电机和空心杯电机）、双环传动（RV 减速器技术灵敏性）、中科三环（特斯 拉合作磁材厂商）、恒帅股份（美国筹建工厂+微电机隐形冠军）等公司均有机会进入 bot 供应链；运动算法比车端更 为复杂，因为动作需要更多执行器配合，并且动作更具多样性。

相同点：云端训练平台 dojo 和车一样使用自动标注与数据孪生，它将感知系统获取到的信息转化为计算机能理解的 信息，用于构造机器人眼中的世界，与车端协同效应较强。特斯拉已通过强大的车队训练和超 300 万辆已售智能车搜 集海量数据，将算法进行不断优化，目前 FSD beta 用户超 16 万人，拥有超过 14.4 亿帧视频数据，同时摈弃近千人 的标注团队，对数据标注流程进行了全面优化，训练速度提高 30%。机器人可沿用车端成熟的算法来识别世界和探索 室内和室外世界。

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图表47：特斯拉自动标注和数据孪生同时应用于车和机器人

来源：特斯拉 AI Day，国金证券研究所

2.5 即将揭幕第三篇章：加强光储车充一体化为公司战略之一

2023 年 3 月 1 日马斯克将公布特斯拉宏伟蓝图第三篇章——地球如何走向完全可持续能源之路。在他的构想中未来

组成可持续能源的三大支柱分别为太阳能和风能、电动车、固定储能。结合公司现有业务，我们预计进一步结合光储

车充一体化，并结合公司自研的先进能源软件生态系统最大限度提升能源产品的价值，将成为公司未来发展战略之一。

图表48：可持续能源示意图

来源：特斯拉官网，国金证券研究所

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三、特斯拉商业模式映射及供应链机遇

3.1 车：新技术带动国产供应链持续收益

新技术新产品迭代加速，设备工艺材料多元开花。4680 电池材料、设备、工艺均有革新。材料端，主材高镍低钴路线 确立，结构件壳体防爆阀壁垒提升，辅材隔膜涂覆材料预计由芳纶逐步替代 PVDF 陶瓷膜，解决电池破膜温度低&特斯 拉干电极良率低问题，此外，热管理要求提升将催化导热球铝、聚氨酷等材料件需求。设备端，预计公司将引入更多 国内设备供应商，突破激光焊接等核心设备供应。

图表49：4680 电池供应链重点标的弹性测算表

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图表51：BIPV 及分布式光伏对传统组件产业链的影响

来源：国金证券研究所梳理

图表52：单 GW BIPV 装机与常规光伏装机价值量差异

来源：特斯拉官网，国金证券研究所测算

特斯拉供应链：亚玛顿、秀强股份、星帅尔

1）亚玛顿：在 BIPV 领域布局多年，产品水平位于行业前列，是国内首家研发和规模化生产超薄光伏玻璃的企业。2019 年起向特斯拉提供太阳能瓦片玻璃，是特斯拉 BIPV 光伏瓦片玻璃的唯一供应商，预计业绩将较大程度受益特斯拉屋 顶光伏业务发展。

2）星帅尔：控股子公司富乐新能源为 Heliene 公司在国内唯一的授权供应商，Heliene 为 SolarCity（已被特斯拉收 购，负责 Powerwall 业务）提供光伏组件和光伏屋顶设备，为美国当地的光储充一体化超级充电站提供光伏组件设备，为 spaceX 的 starlink（星链计划）计划提供光伏组件，是特斯拉旗下三大业务的光伏组件提供商。星帅尔此前发布 公告，拟通过富乐新能源分两期投建 3GW 光伏组件项目，该产能将通过 Heliene 公司向特斯拉批量供货，现阶段单月 供货价值约为 2 亿元。

3）秀强股份：中国最大的加工玻璃制造商之一，为特斯拉充电桩用玻璃产品的国内核心供应商，其目前与特斯拉的 合作有两个方向，第一是新能源充电桩玻璃项目，同时正在按特斯拉的要求提供光伏屋顶玻璃样品。

图表53：特斯拉供应链梳理

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算，我国 BIPV 年均市场空间可达 36GW。

图表54：国内 BIPV 市场空间测算

来源：来源：中国建筑科学研究院、隆基新能源，国金证券研究所

隆基绿能自 2018 年便开始布局 BIPV 领域，2019 年 6 月建设 BIPV 工厂，2020 年 8 月发布首款 BIPV 产品“隆顶”正 式进军 BIPV 市场。2021 年 4 月隆基现金收购建筑金属围护系统一体化服务商森特股份 24.74%股权成为其第二大股 东，2021 年 6 月与森特股份正式签署战略合作协议，2022 年 4 月将 BIPV 业务玻璃给森特。2022 年隆基森特以双品 牌战略优势，拿下了山东重工、三棵树、徐工集团等大型用户，其中山东重工中标规模达 140MW。随着 BIPV+储能模 式代开 BIPV 成长空间，隆基与森特将结合各自优势拓展光伏应用场景，享受 BIPV 发展盛宴。

图表55：隆基绿能 BIPV 业务发展历程

来源：隆基绿能公告、官网、公众号，国金证券研究所

四、投资建议

电动车：特斯拉电动车迎来新产品、新技术、新产能三大周期叠加，产销量有望持续高增，供应链迎来确定性极高的

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向上趋势。持续推荐：宁德时代、恩捷股份、拓普集团、三花智控、新泉股份、恒帅股份、东山精密等，边际上看建 议关注 0-1 的盾安环境。

光伏：光伏为特斯拉“光储充车”可持续生态系统中重要的一环，特斯拉 BIPV 产品 Solar Roof 兼具美观度和发电效 率，测算已经具备经济性（IRR=4.5%），未来 BIPV 市场约具有 3-5 倍空间。公司宣布于 2022 年四季度重启屋顶光伏 项目，随东南亚组件进口政策落地，Solar Roof 产品有望受益“光储车充”模式快速发展。屋顶光伏产业链中玻璃和 组件环节变化较大，玻璃环节弹性最大（价值量提升约 2754.9%），推荐亚玛顿，建议关注秀强股份；其次为户用光储 供应商，建议关注星帅尔；此外，光伏屋顶+储能模式有望打开国内光储行业成长空间，推荐国内 BIPV 组件龙头隆基 绿能。

储能：储能是特斯拉打通“光-储-充-车”业务闭环的关键环节，2022 年公司储能系统出货量 6.5GWh，同比增长 64%；其中 Q4 出货量 2.5GWh，同比增长 152%。同时，公司在手订单仍在不断增长，截至 2023 年 2 月，Megapack 官网预定 页面最早交付日期已从 2024Q3 延期至 2024Q4，公司在建产能仅加州 40GWh Megapack，后续扩产速度有望加快，建议 关注 Megapack 电池供应商宁德时代；特斯拉户储主要销往美国市场，美国户储需求受益于居民电价上涨、加州 NEM3.0 政策等，订单有望保持高速增长，建议关注国内代工企业星帅尔。此外，特斯拉对储能业务的规划与展望有望成为板 块情绪的催化剂，建议重点关注阳光电源、科士达、科华数据（通信组覆盖）、科陆电子、盛弘股份、南都电源、上能 电气、英维克等。

五、风险提示

新工厂投产不及预期：若新工厂投产进度或产能爬坡低于预期，将影响公司交付量以及汽车业务毛利率。

电动车销量不及预期：电动车销售受到宏观经济环节、行业补贴、支持政策、消费者购买意愿等因素影响，存在不确 定性。

产业链价格低于市场预期：产业链价格受到上下游各环节因素影响，原材料价格波动存在不确定性。

软件商业模式推进不及预期：软件模式受到政策、消费者购买意愿等因素影响，推广存在较大的不确定性，还存在后 期创新不足，带来的软件商业模式推进不达预期。

传统能源价格大幅（向下）波动风险：近年来全球各国的双碳目标诉求及地缘政治动荡等因素造成的传统能源价格大 幅飙升，是新能源需求超预期高增的一大驱动因素，若传统能源价格及对应电价在未来出现趋势性、大幅下跌，将边 际削弱光储系统的相对经济性，并可能对板块投资情绪产生负面影响。

全球经济复苏低于预期的风险：全球经济复苏偏弱则不利于电力需求增长，即使光伏成本已大幅下降，并成为最低成 本的新建电源形式，但电力需求增长较慢（甚至下滑）仍可能对光伏装机动力产生负面影响。

储能、泛灵活性资源降本不及预期风险：配置储能（或其他泛灵活性资源）是未来电源结构中光伏实现高比例渗透的 必经之路，如果储能成本下降速度不及预期或电池储能安全性未能获得认可，则有可能限制中期光伏在能源结构中的 渗透率提升速度。

业务扩张不及预期风险：若特斯拉光伏、储能等业务开拓不及预期，会对特斯拉及其供应链相关公司业绩造成负面影 响。

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行业投资评级的说明：

买入：预期未来 3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15%以上；

增持：预期未来 3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%－15%；

中性：预期未来 3－6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；

减持：预期未来 3－6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。

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