评级（持有）烧碱行业2022年一季度业绩综述：景气拉长、前景可期

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报告名称 ：烧碱行业2022年一季度业绩综述：景气拉长、前景可期
评级 ：持有
行业：

产能淘汰，新增产能受限，行业供给趋紧。2021 年全国烧碱原计划新增 产能 111 万吨，实际新增为 35 万吨，实现率不足三分之一。

需求方面，受益于下游氧化铝产能加速释放，烧碱需求有望大幅增 长。2022 年年初以来，氧化铝产能同比增长为 9.52%，创近 5 年新高。另外，目前电解铝和氧化铝价差处于历史高位，下游电解铝利润走高，对氧化铝投产起到支撑作用，同时带动烧碱需求的提升。另外，目前库 存低位运行反映了烧碱需求向好、供应偏紧。截至 2022 年 4 月 29 日，国内液碱库存报 17.18 万吨，位于历史低位，较近三年库存高位下降 35.2%。

业绩可持续增强，板块估值有望修复。目前供需趋紧，价格高企，2022 年烧碱企业业绩有望迎来大幅增长。供给受限的条件下，周期性减 弱，烧碱行业景气周期有望拉长。从估值方面来说，目前烧碱企业平均 PE(TTM)为 14.2 倍，约为近 5 年烧碱企业平均 PE 的 44%分位，板块估 值整体处于低位，未来仍有较大修复空间。

投资建议

下游需求向好，供给受限下，2022 年烧碱价格或将维持高位，行业 景气周期有望拉长。相关烧碱生产企业或将受益，如：氯碱化工、镇洋 发展、北元集团等。

风险提示

烧碱价格异常波动、国内疫情反复、安全环保政策升级等。

正文目录

1. 行情回顾：烧碱企业市场估值有望修复.......................................................................................................................4 1.1. 化工排名居中，氯碱优于大盘...........................................................................................................................4 1.2. 个股多数下跌，估值有望修复...........................................................................................................................5 2. 业绩综述：行业景气上行，未来业绩可期...................................................................................................................6 2.1. 2021 年业绩表现优异，盈利能力提升..............................................................................................................6 2.2. 2022 年价格中枢上行，业绩值得期待..............................................................................................................8 3. 后市展望：供需趋紧，烧碱景气周期有望拉长.........................................................................................................10 3.1. 能耗双控下，新增产能受限.............................................................................................................................10 3.2. 下游整体向好，需求拉动作用提升.................................................................................................................12 3.3. 供给偏紧、库存低位运行.................................................................................................................................17 4. 相关标的......................................................................................................................................................................... 18 4.1. 氯碱化工............................................................................................................................................................. 18 4.2. 镇洋发展............................................................................................................................................................. 19 4.3. 北元集团............................................................................................................................................................. 20 5. 风险提示......................................................................................................................................................................... 21

图表目录

图表 1. 基础化工板块第一季度跌 12.7%...........................................................................................................................4 图表 2. 中信氯碱板块涨跌幅排名第 9................................................................................................................................4 图表 3. 中信氯碱指数优于大盘...........................................................................................................................................5 图表 4. 烧碱企业 2022 年一季度涨跌幅排名.................................................................................................................... 5 图表 5. 烧碱企业估值处于低位...........................................................................................................................................6 图表 6. 主要烧碱企业营业收入情况（单位：亿元）...................................................................................................... 7 图表 7. 主要烧碱企业归母净利润（单位：亿元）.......................................................................................................... 8 图表 8. 2022 年以来液碱价格处于上行通道...................................................................................................................... 8 图表 9. 2022 年以来片碱价格处于上行通道...................................................................................................................... 8 图表 10. 2022Q1 主要烧碱企业营业收入情况（单位：亿元）.......................................................................................9 图表 11. 2022 年第一季度 7 家烧碱企业归母净利润实现同比增长（单位：亿元）................................................. 10 图表 12. 2022 年第一季度 7 家烧碱企业归母净利润实现环比增长（单位：亿元）................................................. 10 图表 13. 2017-2021 年液碱产能年复合增长率为 2.59%.................................................................................................11 图表 14. 2017-2021 年液碱有效产能年复合增长率为 1.17%.........................................................................................11 图表 15. 烧碱行业限制性政策文件...................................................................................................................................11 图表 16. 2021 年液碱企业新增产能情况.......................................................................................................................... 12 图表 17. 2021 年烧碱下游消费结构.................................................................................................................................. 12 图表 18. 氧化铝产能加速释放...........................................................................................................................................13 图表 19. 2022 年企业计划新增氧化铝产能...................................................................................................................... 13 图表 20. 氧化铝产量年复合增长率为 1.27%.................................................................................................................. 14 图表 21. 2021 年氧化铝下游消费结构.............................................................................................................................. 14 图表 22. 电解铝-氧化铝价差走高.....................................................................................................................................15 图表 23. 2021 年建筑地产占电解铝下游消费 27%.........................................................................................................15 图表 24. 2021 年房地产新开工面积同比下降 11.40%.................................................................................................... 16 图表 25. 2021 年房地产施工面积同比增长 5.20%..........................................................................................................16 图表 26. 2021 年房地产竣工面积同比增长 11.20%........................................................................................................ 16 图表 27. 2021 年房地产开发投资完成额同比增长 4.40%..............................................................................................16 图表 28. 2021 年汽车产量同比增长 3.40%...................................................................................................................... 17

图表 29. 2021 年汽车销量同比增长 3.81%...................................................................................................................... 17 图表 30. 新能源汽车产销高速增长.................................................................................................................................. 17 图表 31. 2022 年以来烧碱库存处于低位.......................................................................................................................... 18 图表 32. 2021 年公司主营产品产能、产量...................................................................................................................... 18 图表 33. 2021 年烧碱产品营业收入占比 22.27%............................................................................................................19 图表 34. 2021 年烧碱产品毛利润占比 27.60%................................................................................................................ 19 图表 35. 2021 年公司主营产品产能及在建情况..............................................................................................................19 图表 36. 2020 年液碱产品营业收入占比 42.56%............................................................................................................20 图表 37. 2020 年液碱产品毛利润占比 73.33%................................................................................................................ 20 图表 38. 2021 年公司主营产品产能、产量...................................................................................................................... 20 图表 39. 2021 年烧碱产品营业收入占比 12.47%............................................................................................................21 图表 40. 2021 年烧碱产品毛利润占比 29.26%................................................................................................................ 21

1.行情回顾：烧碱企业市场估值有望修复

1.1.化工排名居中，氯碱优于大盘

基础化工板块市场表现居中信各一级行业中游位置。过去一季度 (1/1-3/31)，中信基础化工指数（CI005003）报收 7226.59 点，全季度下跌 1054.96 点，跌幅为 12.7%，板块表现弱于上证指数（季跌幅为 10.6%）、优于沪深 300（季跌幅为 14.5%）。从行业的排名来看，中信基础化工行业 在全部行业中的涨跌幅排名为第 17 名。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

氯碱板块整体涨跌幅排名第 9。从细分领域来看，过去一季度在中信基 础化工 33 个三级行业中，有 4 个板块上涨，29 个板块下跌。涨幅前三的板 块分别为：纯碱、无机盐和洗涤，涨幅分别为 15.2%、8.5%、5.9%；跌幅 前三的板块分别为：碳纤维、轮胎和涂料油墨颜料，跌幅分别为 32.1%、30.4%、27.0%。其中，中信氯碱板块跌 4.2%，位于基础化工细分板块中第 9 位。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

氯碱板块表现优于化工板块及大盘。根据 Wind 数据，截至 2022 年 3 月 31 日中信氯碱指数收报 1844.34 点，全季度下跌 63.3 点，跌幅为 3.3%。

一季度 A 股市场整体处于调整状态，上证指数下跌 10.5%，中信化工板块 下跌 12.7%，氯碱板块的表现优于化工板块及上证指数的整体表现。氯碱板 块企业主要产品为烧碱、液氯和 PVC，一季度烧碱行业景气度向好，对板 块的市场表现起到支撑作用。

图表 3. 中信氯碱指数优于大盘

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

1.2.个股多数下跌，估值有望修复

A 股烧碱企业涨跌不一、多数烧碱企业仍处于调整阶段。为了研究烧 碱企业市场和业绩表现情况，本报告综合考虑中信化工分类以及公司主营 业务，我们选取 A 股有烧碱生产能力的 14 家企业进行研究。2022 年第一 季度，14 家 A 股烧碱企业中有 4 家股价上涨，分别为新金路、亿利洁能、世龙实业、航锦科技，涨幅分别为 25.55%、14.99%、13.16%、3.64%。跌 幅排名前三的分别为镇洋发展、华塑股份、滨化股份，跌幅分别为 27.46%、21.20%、18.07%。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

目前整体估值较低，未来有望修复。目前烧碱企业平均 PE 为 14.2 倍，而近 5 年烧碱企业平均 PE 为 32.2 倍。目前板块估值整体处于低位，未来 仍有较大修复空间。以氯碱化工(600618.SH)为例，氯碱化工近 5 年平均 PE 为 21.4 倍，目前股价对应的 PE 为 8.2 倍，估值显著偏低。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2.业绩综述：行业景气上行，未来业绩可期

2.1.2021 年业绩表现优异，盈利能力提升

烧碱企业中，2021 年多数实现收入增长。目前 A 股主要的 14 家烧碱 企业中均已披露 2021 年年报，其中 11 家企业实现营业收入层面的增长。营业收入涨幅最高的企业为镇洋发展。2021 年镇洋发展实现营业收入 20.4 亿元，同比增长 77.3%。

其余企业营业收入涨幅均超 30%。具体来看，滨化股份实现营业收入 92.7 亿元，同比增长 43.5%；氯碱化工实现营业收入 66.6 亿元，同比增长 36.3%；新疆天业实现营业收入 120.2 亿元，同比增长 33.6%；北元集团实 现营业收入 131.5 亿元，同比增长 33.5%；华塑股份实现营业收入 67.4 亿元，同比增长 32.6%；君正集团实现营业收入 193.0 亿元，同比增长 30.4%；三 友化工实现营业收入 231.8 亿元，同比增长 30.4%。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2021 年烧碱企业利润增长显著。14 家烧碱企业中，多数企业实现归母 净利润层面的增长。其中 8 家企业涨超 100%，分别为氯碱化工、镇洋发展、中泰化学、滨化股份、三友化工、天原股份、航锦科技和新金路。具体来 看，氯碱化工 2021 年归母净利润 17.7 亿元，同比增长 192.0%；滨化股份 2021 年归母净利润 16.3 亿元，同比增长 220.6%；中泰化学 2021 年归母净 利润 27.0 亿元，同比增长 1751.6%；镇洋发展 2021 年归母净利润 5.0 亿元，同比增长 282.5%；三友化工 2021 年归母净利润 16.7 亿元，同比增长 133.0%。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所
2.2.2022 年价格中枢上行，业绩值得期待

2.2.1.价格处于上行通道

2022 年年初以来烧碱价格稳步上涨，目前仍处于上行通道。截至 2022 年 5 月 5 日，烧碱（32%液碱）市场均价报 1297 元/吨，较年初上涨 32.0%。一季度液碱平均价报 1114.6 元/吨，同比上涨 124.4%；烧碱（99%片碱）市 场均价报 4224 元/吨，较年初上涨 22.8%。一季度片碱平均价报 4051.0 元/ 吨，同比上涨 106.7%。

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

2.2.2.一季度业绩增长可期
烧碱企业一季报集中于 2022 年 4 月 20 日至 4 月 30 日披露。目前 14 家烧碱企业均已披露 2022 年第一季报业绩报告。

11 家烧碱企业 2022 年第一季度实现收入增长。具体来看，北元集团 2022 年第一季度营业收入为 31.45 亿元，同比增长 20.2%；滨化股份 2022 年第一季度营业收入为 22.42 亿元，同比增长 5.8%；新疆天业 2022 年第一 季度营业收入为 29.63 亿元，同比增长 18.0%；镇洋发展 2022 年第一季度 营业收入为 6.19 亿元，同比增长 81.8%。

图表 10. 2022Q1 主要烧碱企业营业收入情况（单位：亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

烧碱企业中，7 家实现归母净利润同比增长。具体来看，北元集团 2022 年第一季度归母净利润为 5.15 亿元，同比增长 6.2%。北元集团归母净利润 的增长主要来自一季度烧碱和 PVC 销售价格的上涨。镇洋发展 2022 年第 一季度归母净利润为 1.04 亿元，同比增长 83.7%。镇洋发展一季度烧碱、液氯销售均价分别同比增长 116.0%、18.8%。氯碱化工 2022 年第一季度归 母净利润为 4.86 亿元，同比增长 40.5%。氯碱化工业绩增长得益于主营产 品价格大幅增长，公司一季度烧碱、氯产品销售均价分别同比增长 53.81%、29.21%。

图表 11. 2022 年第一季度 7 家烧碱企业归母净利润实现同比增长（单位：亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

烧碱企业中，7 家归母净利润环比增长。具体来看，滨化股份 2022 年 第一季度归母净利润为 3.70 亿元，环比增长 71.5%；新疆天业 2022 年第一 季度归母净利润为 2.78 亿元，环比增长 40.0%。北元集团 2022 年第一季度 归母净利润为 5.15 亿元，环比增长 56.4%；中泰化学 2022 年第一季度归母 净利润为 4.42 亿元，环比增长 85.6%。其中，北元集团、华素股份、天原 股份三家企业的归母净利润既实现了环比增长又实现了同比增长。

图表 12. 2022 年第一季度 7 家烧碱企业归母净利润实现环比增长（单位：亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

3.后市展望：供需趋紧，烧碱景气周期有望拉长

3.1.能耗双控下，新增产能受限

近年来，烧碱行业整体产能释放较缓。以液碱为例，液碱产能由 2017 年的 4120 万吨/年增长至 2021 年的 4563.4 万吨/年，年复合增长率为 2.59%；液碱有效产能由 2017 年的 4094 万吨/年增长至 2021 年的 4288.9 万吨/年，年复合增长率为 1.17%。

图表 13. 2017-2021 年 液 碱 产 能 年 复 合 增 长 率 为 2.59%

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

图表 14. 2017-2021 年液碱有效产能年复合增长率为 1.17%

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

2020 年提出碳中和目标以来，国家针对烧碱行业出台了一些列的相关 政策。2019 年发布的《产业结构调整指导目录》将烧碱列为限制类产业。2021 年 11 月，发改委发布了《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水 平》，其中详细规定了离子膜法液碱能效标杆水平、基准水平，并提出拟 建和在建项目应力争全面达到标杆水平，存量项目应合理设置政策实施过 渡期。2022 年 2 月发改委公布了《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级 实施指南》。该文件一方面指出，截至 2020 年底我国烧碱行业能效优于标 杆水平的产能约占 15%，能效低于基准水平的产能约占 25%；另一方面提 出，截至 2025 年烧碱行业能效标杆水平以上产能比例达到 40%，能效基准 水平以下产能基本清零。

图表 15. 烧碱行业限制性政策文件

资料来源：国家发改委，东亚前海证券研究所

“双碳”和“能耗双控”的背景下，烧碱行业面临着产业结构的改革。一 方面，政策提高了烧碱行业的准入门槛，增加了淘汰机制，行业集中度有

望提升。另一方面，未来低效产能淘汰，新增产能受限，行业供给趋紧。根据百川盈孚数据，2021 年全国烧碱原计划新增产能 111 万吨，实际新增 为 35 万吨，实现率不足三分之一。

图表 16. 2021 年液碱企业新增产能情况

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

3.2.下游整体向好，需求拉动作用提升

氧化铝为烧碱下游最大消费领域，占比接近三分之一。烧碱下游应用

众多，包括氧化铝、化工行业、轻工行业、印染、造纸、粘胶短纤等。其

中氧化铝为占比最大的消费领域。2021 年烧碱下游消费结构中，氧化铝消

费占比为 29.32%，共消耗烧碱 1052.19 万吨。

图表 17. 2021 年烧碱下游消费结构

图表 18. 氧化铝产能加速释放

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

2022 年氧化铝新增产能较多，行业快速扩张。根据目前已披露的各企 业投产计划，2022 年共有 7 家企业计划扩产，均为较大规模的投产计划。2022 年预计全年新增产能 1110 万吨，占 2021 年总产能的 12.4%。行业扩 张速度较快，对烧碱需求将快速提升。

图表 19. 2022 年企业计划新增氧化铝产能

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

氧化铝产量 2021 年增长幅度较大。2017 至 2020 年，氧化铝产量在 6820 至 7130 万吨区间内窄幅波动。2018 年产量为 4 年中最高，达 7126.13 万吨，此后 2 年，产量持续下滑，下滑幅度依次为 3.15%、1.15%。2021 年氧化铝 产量达 7328.60 万吨，同比增长 7.41%，创近 5 年新高。以 2017 年产量为 基准，氧化铝产量年复合增长率为 1.27%，低于产能增长速率。

图表 20. 氧化铝产量年复合增长率为 1.27%

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

氧化铝主要应用于电解铝制造，消费结构稳定。氧化铝下游应用领域 仅有电解铝与非冶金铝。2021 年电解铝消费占比 95%，非冶金铝消费占比 5%，氧化铝几乎全部应用于电解铝的生产。2018 至 2021 年，电解铝消费 量从 6726.31 万吨上涨至 6957.52 万吨，复合增长率为 1.13%。电解铝消费 占比始终保持在 95%，说明氧化铝的消费结构保持稳定。

图表 21. 2021 年氧化铝下游消费结构

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

电解铝、氧化解铝价差持续走高，带动利润空间提升。2020 年 4 月以 来，电解铝价格持续上升，而氧化铝价格增长幅度相对较小，两者价差持 续拉大。同样可以看出，价差走势与电解铝价格走势较为相似。电解铝利 润走高，对氧化铝需求起到支撑作用，同时带动对烧碱的需求，即“电解 铝-氧化铝-烧碱”的需求传导机制。

图表 22. 电解铝-氧化铝价差走高

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

建筑业为电解铝主要消费领域。电解铝下游应用领域多样，包括建筑 地产、交通运输、电力、消费品、机械等。2021 年在电解铝表观消费中，建筑业为最大的消费领域，占比为 27%；其次为交通运输，占比 24%；两 者合计占比过半。电力、消费品、机械领域占比均为 12%，影响相对较小。

图表 23. 2021 年建筑地产占电解铝下游消费 27%

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

房地产或触底反弹，对电解铝需求回温。2021 年，全国房地产开发投 资完成额为 14.76 万亿元，同比增长 4.40%；房地产新开工面积为 19.89 亿 平方米，同比下降 11.40%，新开工面积已连续两年发生负增长；施工面积 为 97.54 亿平方米，同比增长 5.20%；竣工面积为 10.14 亿平方米，同比增

长 11.20%。对比 2020 年，房地产施工、竣工面积均已由负增长转变为正向 增长，房地产行业回温。预计随着我国疫情形势好转，地产政策推进，地 产或触底回升，对铝材的需求量或将继续上涨。

图表 24. 2021 年房地产新开工面积同比下降 11.40%

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表 26. 2021 年房地产竣工面积同比增长 11.20%

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表 25. 2021 年房地产施工面积同比增长 5.20%

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表 27. 2021 年房地产开发投资完成额同比增长 4.40%

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2021 年我国汽车产销增量转正，产销两旺，拉动电解铝的需求。交通 运输行业为电解铝另一高消费占比领域。2021 年，我国汽车产量达 2608.20 万辆，同比增长 3.40%；销量达 2627.50 万辆，同比增长 3.81%，结束连续 3 年的下行。中汽协数据显示，今年一季度我国汽车市场产销量分布达到 667.32 万辆和 650.90 万辆，同比微增 4.5%和 0.39%。我国汽车产销两旺，景气度触底回升，2022 年有望保持增长态势。

图表 28. 2021 年汽车产量同比增长 3.40%

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表 29. 2021 年汽车销量同比增长 3.81%

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

新能源电车前景可期，推动电解铝需求。2021 年新能源汽车产销量高 速增长，月产销量同比增长保持在 110%以上。全年产量合计 353.26 万辆，较 2020 年产量 131 万辆提升 169.67%，销量合计 350.72 万辆，较 2020 年 销量 132.29 万辆提升 165.10%。今年以来新能源车继续保持高速发展，一 季度累计产销量达到 128.53 万辆和 124.94 万辆，同比增速均超过 140%。行业发展迅速，新能源汽车用铝量有望大幅增加。

图表 30. 新能源汽车产销高速增长

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

3.3.供给偏紧、库存低位运行

目前库存仍低位运行。截至 2022 年 4 月 29 日，国内液碱库存报 17.18 万吨，位于历史低位，较近三年库存高位下降 35.2%。2021 年下半年以来，国内液碱库存一直处于 20 万吨以下的低位。截至 2022 年 4 月 29 日，片碱

工厂库存为 1.92 万吨，较 2020 年同期下降 72.6%，处于历史较低水平。库 存持续低位运行反映了烧碱需求较高，企业出货量走高，烧碱供应偏紧，

支撑其价格高位运行。

图表 31. 2022 年以来烧碱库存处于低位

资料来源：百川盈孚，东亚前海证券研究所

4.相关标的

4.1.氯碱化工

聚焦烧碱、氯产品，迎来业绩反转。公司深耕氯碱化工多年，主营业

务为制造和销售烧碱、氯及氯制品，以及聚氯乙烯塑料树脂与制品。现有 产品产能：烧碱 72 万吨/年、二氯乙烷 72 万吨/年、液氯 60 万吨/年、特种 聚氯乙烯树脂 9 万吨/年、氯乙烯 20 万吨/年。目前公司产业链已从传统氯 碱产品延伸至下游聚氯乙烯树脂、MDI 等。2021 年，公司实现实现营收 66.64 亿元，同比增长 36.32%；归母净利润 17.72 亿元，同比增长 192.03%。

图表 32. 2021 年公司主营产品产能、产量

资料来源：氯碱化工公司公告，东亚前海证券研究所

烧碱、氯产品业务收入比例及毛利润占比高，为公司主要业绩来源。

业务收入方面，2021 年，烧碱、氯产品、聚氯乙烯营业收入占比分别 22.27%、49.02%、6.69%，烧碱、氯产品为公司创造主要营收。毛利润方面，烧碱、氯产品、聚氯乙烯占比分别为 27.60%、64.14%、7.18%，公司超 90%的毛 利润来自于主营业务烧碱和氯产品。

图表 33. 2021 年烧碱产品营业收入占比 22.27%

资料来源：氯碱化工公司公告，东亚前海证券研究所

4.2.镇洋发展

图表 34. 2021 年烧碱产品毛利润占比 27.60%

资料来源：氯碱化工公司公告，东亚前海证券研究所

专注氯碱产品，积极拓展新业务。公司主营产品包括烧碱、液氯、氯 化石蜡、次氯酸钠、ECH 等氯碱类产品，以及甲基异丁基酮等 MIBK 类产 品、高纯氢气等其他产品，业务逐步延伸至有机化工和新材料化工。目前 公司产品生产规模为烧碱 35 万吨/年、液氯 30.68 万吨/年、氯化石蜡 7 万 吨/年、MIBK 2 万吨/年、ECH 4 万吨/年。公司正在建设 30 万吨/年乙烯基 新材料项目，预计 2023 年建设完工。2021 年公司实现营业收入 20.43 亿元，同比增长 52.72%；归母净利润 4.96 亿元，同比增长 3046.91%。

图表 35. 2021 年公司主营产品产能及在建情况

资料来源：镇洋发展公司公告，东亚前海证券研究所

烧碱产品业务收入比例及毛利润占比高，为公司主要业绩来源。业务 收入方面，2020 年公司液碱产品收入占总营业收入的比例为 42.56%，为公 司创造主要营收。毛利润方面，2020 年公司液碱产品毛利润占总毛利润的 比例为 73.33%，公司毛利润来自于主营业务液碱产品。

图表 36. 2020 年液碱产品营业收入占比 42.56%

资料来源：镇洋发展公司公告，东亚前海证券研究所

4.3.北元集团

图表 37. 2020 年液碱产品毛利润占比 73.33%

资料来源：镇洋发展公司公告，东亚前海证券研究所

聚焦氯碱化工，致力于一体化经营。公司主要从事聚氯乙烯、烧碱等 产品的生产和销售。公司产品产能为聚氯乙烯 110 万吨/年、离子膜烧碱 80 万吨/年、新型干法工业废渣水泥 220 万吨/年、以及电石 50 万吨/年。公司 致力于建设以 PVC 为核心“煤-电-电石-氯碱化工-工业废渣综合利用生产水 泥”的一体化循环经济产业链。2021 年公司实现营业收入 20.43 亿元，同 比增长 77.33%；归母净利润 4.96 亿元，同比增长 282.81%。

图表 38. 2021 年公司主营产品产能、产量

资料来源：北元集团公司公告，东亚前海证券研究所

氯碱产品业务收入比例及毛利润占比高，为公司主要业绩来源。业务 收入方面，2021 年公司聚氯乙烯、烧碱营收占比分别为 79.19%、12.47%，合计达 91.66%，为公司创造主要营收。毛利润方面，2021 年，公司聚氯乙 烯、烧碱毛利润占比分别为 55.87%、29.26%，合计超过 80%以上，为公司 毛利润主要来源。

图表 39. 2021 年烧碱产品营业收入占比 12.47%

资料来源：北元集团公司公告，东亚前海证券研究所

5.风险提示

图表 40. 2021 年烧碱产品毛利润占比 29.26%

资料来源：北元集团公司公告，东亚前海证券研究所

烧碱价格异常波动、国内疫情反复、安全环保政策升级等。

烧碱价格异常波动：目前烧碱价格均处于小幅波动中，其中一部分影 响因素为贸易商低价接单，市场成交混乱，不排除后续仍有不法厂商扰乱 市场，从而导致产品价格异常波动。

国内疫情反复：目前国内疫情尚未稳定，仍在反复，受到疫情管控影 响，生产正常运行存在一定风险，工厂存在随时因疫情爆发而减产、停产 的顾虑。

安全环保政策升级：我国环境污染问题日渐严重，国家对于环境保护 监管趋严，政府可能会出台限制性更强的环保政策，进而对产品生产造成 更大压力。

特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于 2017 年 7 月 1 日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平 台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者。若您并非 专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何 信息。

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分析师声明
负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证 券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量 和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保

证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

分析师介绍
李子卓，东亚前海证券研究所高端制造首席分析师。北京航空航天大学，材料科学与工程专业硕士。2021 年加入东亚前海证券，曾任新财富第一团队成员，五年高端制造行研经验。

投资评级说明
东亚前海证券行业评级体系：推荐、中性、回避

市场基准指数为沪深 300 指数。

东亚前海证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避
强烈推荐： 未来 6－12 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在 20%以上。该评级由分析师给出。

市场基准指数为沪深 300 指数。

分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法

及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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