评级（）新材料国产替代加速；品牌建材布局正当时

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报告名称 ：新材料国产替代加速；品牌建材布局正当时
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新材料国产替代加速；品牌建材布局正当时

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中泰证券建材&新材料首席分析师 孙颖
执业证书编号：S0740519070002
Email：sunying@r.qlzq.com.cn

建材&新材料研究团队：孙颖、聂磊、韩宇、刘毅男

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一、新材料：需求高增+国产替代共振，景气度和业绩兑现度高，机会有望贯穿全年。

1）碳纤维：中小丝束高性能碳纤维仍有望保持供需紧平衡；原丝供需格局会优于碳纤维。龙头看产能扩张和成本下降提速，迎“1—N”快速增长。推荐中复神鹰、吉林碳谷、吉林化纤、光威复材等。

2）高纯石英砂：需求快速增长，“原矿”的资源属性+“提纯技术”的工艺壁垒决定了全球“两家外资+国内一大”供应格局，行 业新增可控，供需持续紧平衡，龙头产能扩张+成本优势致国产化率持续提升，量价利齐升。半导体设备用石英耗材市场空间更大且

壁垒更高。推荐石英股份和菲利华。

二、水泥受益稳增长，供给约束决定价格韧性，估值低位下，需求修复望带来盈利和估值弹性；减水剂看功能性材料打开成长空间。

4月29日政治局会议再强调稳增长，基建有望持续发力，有关地产政策表述进一步放松。水泥核心逻辑在供给端的协同和优化，错峰 范围和力度普遍强于去年，价格有望维持高韧性（当前价格同比高40元/吨）。需求不会缺席，后续需求恢复带来的价格弹性望带来

盈利和估值弹性。龙头持续拓展骨料、混凝土等第二增长曲线。推荐海螺水泥、华新水泥、上峰水泥，重点关注中国建材。减水剂

龙头看市占率+功能性材料占比提升，加速成长平台型企业，推荐苏博特。

三、品牌建材：21Q4政策和估值底、22H1业绩底，需求、成本端边际向好，望迎来业绩和估值修复共振，布局正当时。板块2021下半年以来面临地产需求下滑、地产信用风险提升和原材料成本大幅上涨三重压力，业绩和现金流承压。进入2022，随着 地产托底政策的不断发力和原材料上涨压力最大时刻逐渐过去，板块将走出压力。21Q4为地产政策底和板块估值底，22Q1板块底

部或逐渐夯实，布局正当时。推荐北新建材、东方雨虹、伟星新材、坚朗五金、三棵树、科顺股份、蒙娜丽莎等。

四、玻纤、玻璃周期弱化，光伏玻璃价格短期有向上弹性。制造业“α”的良好布局时点。

玻纤：需求向好（海外好于国内），周期弱化，景气延续；电子纱已进入底部区间；寻找盈利α。推荐中国巨石、长海股份、中材科

技、山东玻纤。浮法玻璃：冷修动态调整（10年以上窑龄产能占比14%）、成本高位下价格韧性仍存。光伏玻璃：能耗双控下新增

供给或少于预期，产业周期底部价格或有向上弹性。推荐旗滨集团，建议关注信义玻璃、福莱特、信义光能等。

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CONTENTS 1 CCONTENT 新材料：需求高增+供给高壁垒+国产替代共振

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1.1、2021年国内碳纤维需求增速大幅高于全球，结构仍有较大提升空间

1.1、中小丝束高性能碳纤维有效新增供应幅度较小
我们预计2021/2022/2023年全球高性能中小丝束碳纤维有效产能为6.7/7.6/8.7万吨，YoY+4.1%/13.5%/14.7%；小于大丝束 YoY+10.3%/30.2%/42.1%的增速。

1.1、中小丝束高性能碳纤维景气度延续，大丝束以“价格换需求”迫切性高

中小丝束高性能碳纤维仍有望保持供需紧平衡；中大丝束产品供需或逐渐宽松，为风电产业链共赢提供坚实基础。

1.1、原丝工艺和技术壁垒高，格局更优，是兵家必争之地
碳纤维的核心技术为原丝制备技术。碳纤维的质量和成本很大程度上由原丝决定。原丝制备的技术壁垒/工艺差别主要体 现在纺丝过程。干喷湿法纺丝工艺具有碳纤维表面缺陷少、一致性高、拉伸性能和复合材料加工工艺性能优越、纺丝速度

快等优点。湿法纺丝虽然纺速相对较慢，但湿法纺丝可以实现大产能，可以通过规模化降低生产成本。

1.1、规模效应降低单位能源消耗量/折旧等 ，西部电价优势明显
 21H1中复神鹰生产成本中原材料/燃料动力/折旧/直接人工/其他占比分别约33%/28%/12%/16%/12%。 规模效应（总产能和单线产能）可降低单位折旧/能源消耗量/人工，西部地区电价、煤、蒸汽等价格有优势。

1.2、高纯石英砂壁垒：“原矿”资源属性+“提纯”工艺和技术壁垒 石英矿中包裹体数量、杂质元素含量及其赋存状态决定高纯石英砂的质量和加工难度。

 美国斯普鲁斯派恩矿拥有独特的花岗质伟晶岩矿床，矽比科垄断了IOTA超纯石英的生产和销售。近年来全球已发现10多 处矿床，生产低-中档高纯石英砂，逐渐打破了矿源的垄断格局。

 高纯石英砂提纯工艺：清洗、破碎、焙烧、水淬、拣选、过筛、磁选、酸洗、浮选、脱水、烘焙、冷却、包装。

1.2、供给壁垒高+需求高增，高纯石英砂供需持续紧平衡 需求端：全球装机量提升+N型占比提升驱动高纯石英砂需求快速增长。
 供给端：“两家外资+国内一大”供应格局。美国矽比科+挪威TQC+石英股份。

1.2、半导体设备核心耗材，资质认证之后将迎来国产替代

 全球半导体领域设备行业呈寡头垄断格局，国际主要半导体设备制造商对于其设备上使用的原厂配套石英制品有严格的 筛选标准，且在产业链中拥有强势话语权。不管是石英材料还是制品均需通过设备商的认证，才能成为产业链当中的一 环。20年全球半导体设备商CR5 66%，扩散和刻蚀设备集中度更高。

 目前国内通过国际主流半导体设备厂商（东京电子、Lam Research、应用材料等）认证的企业包含菲利华、石英股份。石英股份侧重于扩散设备，菲利华侧重于刻蚀设备。

资质认证

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1.2、石英股份电子级石英管、高纯石英砂产能放量

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CONTENTS 2 CCONTENT 品牌建材：估值+业绩双底已筑，布局正当时 中 泰 证 券 研 究 所 S
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2.1、21年及22Q1：板块面临三重压力，业绩下滑，现金流恶化
 2021下半年以来品牌建材板块面临三大压力：1）需求放缓收入端承压，2）房企信用风险带来应收账款信用减值，3）原材料价格大幅上行压制毛利率。三重压力下2021年及2022Q1品牌建材业绩普遍下滑，受地产牵连现金流恶化。

图表：21年及22Q1主要品牌建材企业单季营收及归母净利增速

2.1、复盘2021以来主要品牌建材企业股价走势

图表：2021-2022Q1代表性品牌建材公司行情回顾

2.2、2022：望逐步走出三重压力——政策端
中央和地方地产托底政策频出。2021年末以来，地产政策纠偏持续进行，央行、银保监会发文或表态支持首套房、改善性住房 按揭需求，合理发放房地产开发贷款、并购贷款。2022年3月16金稳委提出要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案。各地方放松具体措施包括降低房贷利率、降低首付比例、发放购房补贴、调整土拍政策以及降低购房资质要求等。中共中央政治 局4月29日召开会议，会议强调“房住不炒”的同时，明确“支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房

2.2、2022：望逐步走出三重压力——原材料端

原材料价格冲击最大时刻已过，企业提价落地有望助力盈利修复。2021Q4多项原材料价格自年内高点大幅回落，曙光已现。但 2022Q1在俄乌战争的催化之下，以原油为代表的大宗品价格出现大幅上涨，后随着市场担忧的逐渐消退和战争进入长期化过程，原油等大宗品价格出现回落，呈现出高位波动的状态。战争小概率事件的发生让原油价格出现极端大幅上涨，我们认为在全球 油气资本开支不足的背景下，油价将较长时间维持高位但整体趋稳，冲击最大的时刻或已过。21下半年以来各品牌建材企业逐 步进行新一轮调价，已逐步落地，盈利修复可期。

来源：Wind、公司公告、中泰证券研究所

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2.3、复盘与展望：地产政策底对应估值底，品牌建材布局时刻已至

60%

2.4、集中度加速提升，把握细分赛道龙头的投资机会
 央、国企市占提升倒逼行业品质升级。从2021年三轮土拍拿地的情况来看，央、国企地产企业占比明显上升。行业复苏过程 中央、国企和优质民营龙头地产将获得先发优势占据更多市场份额，其对建筑品质的高要求也将带动品牌建材品质升级。

 三重压力下品牌建材经历供给侧改革，利好龙头市占提升：诸多中小品牌建材企业面临成本大幅上涨、现金流压力等或将退 出市场，中小企业的退出也将在存量市场上为经营稳健的龙头企业继续扩张腾出空间。

 品牌建材布局时刻已至，把握细分赛道龙头投资机会。品牌建材龙头企业在全国化布局、品牌、渠道、成本、资金等方面均 具备优势，不论从竞争力还是成长性来看，都具备穿越周期的能力，并且在筑底过程中率先突出重围夺取领先身位，当前地

产基本面底部日渐清晰，我们认为品牌龙头已经进入布局时点，壁垒深厚经营稳健，抗风险能力和议价能力强的龙头尤其值

得重点关注，推荐北新建材、东方雨虹、坚朗五金、伟星新材、三棵树、科顺股份、蒙娜丽莎。

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CONTENTS 3 CCONTENT 备弹性
稳增长下，水泥估值低位下盈利和估值具

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3.1、复盘与展望：稳增长下水泥板块如何演绎？

需等待市场底确认；③ 基本面验证期：市场已经到达底部开始修复，水泥板块股价走势由过去预期驱动的估值抬升逐步向业绩

份经济数据披露以前存在空窗期，板块受益于稳增长预期实现超额收益，且在临近数据披露日期短期收益逐步达到高点。从数 据验证来看，本轮水泥板块实现超额收益13%，且临近数据披露日期在市场整体下行压力下仍可实现正绝对收益。当前水泥股演绎已经进入经济数据验证期。

图表：本轮稳增长货币宽松周期演绎（%）

-10%

3.1、2022年：供给协同有望增强；短期需求偏弱，但我们预计不会缺席
 22Q1整体需求偏弱，全年需求预计小幅下滑。22Q1全国水泥累计产量3.9亿吨，同比-12.1%，其中1-2月同比-17.8%，3月同 比-5.1%，22Q1整体需求较弱，但3月降幅有所收窄。短期主要系地产市场疲软、多地疫情反复以及雨水天气影响，后期伴随 疫情受控及基建项目落地加速，市场需求有望释放。在稳增长预期下基建超前发力以及地产政策边际回暖下，我们认为全年水 泥产量预计同比有小幅下滑。

 需求收缩背景下供给协同优化意愿或有望增强。2022年水泥核心逻辑在供给端的进一步协同和强化，今年多地错峰由过去行 业协会主导变为政府主导（如广东），限制力度更大，且Q2多地陆续开启或延长错峰；另外需求压力下企业为维护市场稳健 发展，错峰协同意愿有望加强。当前多家龙头企业积极交叉持股，正共同发挥引领示范作用，有望合理促进行业格局改善。

来源：数字水泥网、 Wind、公司公告、中泰证券研究所；注：部分数据为测算数据
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3.1、2022年：价格中枢或处近年高位，成本端压力望逐步缓解

价格中枢同比仍处高位。截至2022年4月29日，全国P.O 42.5水泥均价为502元/吨，周环比-8元，同比去年+39元，当前水泥 价格虽然较去年能耗双控高点有所回落，但总体仍处近年高位。短期受新冠疫情和多区域雨水影响，水泥需求有所延后，但 预计相关因素改观后进入旺季水泥价格有望呈稳中有升趋势。

煤价上涨加剧成本压力，成本管控能力强的企业业绩更为稳定。22年以来虽煤价较21年高点有所回落，但同比仍处高位。水 泥企业吨成本普遍提高，但受原煤采购价格以及节能技术差异影响，龙头企业、国央企成本压力相对较小。

来源：数字水泥网、wind、中泰证券研究所。注：1）实际到厂价需在坑口价基础上增加运费、税费等其他费用；2）各公司吨成本均为测算值，与实际情况可能存在偏差 25

3.1、中长期：水泥产业整合正当时，中长期格局优化

水泥企业资金实力强，整合兼并与产业链延伸正当时。充沛的资金可以帮助龙头企业进行全国性区域布局，提高区域集 中度，行业整合兼并正加速进行。且在水泥产能控制趋严以及需求无明显增长情况下，水泥企业积极进行产业链延伸，布局砂石骨料、混凝土等业务，寻找中长期新业务增长点。

低估值防御配置高性价比，中长期看长做长。截至2022年4月25日，SW水泥板块PE（TTM）为8倍，PB1.2倍，均处于 历史低位，在市场不确定性较强时作为防御性配置组合亦具有较高性价比，市场后续筑底修复后板块受预期和业绩驱动 估值具向上弹性。水泥企业现金流充沛，分红有望稳步提升，长期看格局优化，重视企业“长久期”投资机会。我们持 续重点推荐海螺水泥、华新水泥、上峰水泥，建议重点关注中国建材等。

3.2、减水剂：需求有望逐步回暖，22年盈利能力有望提升

 疫情影响下22Q1需求仍有承压，预计22Q2-22Q4有望逐步回暖。我们预计地产边际宽松有望持续，项目审批+专项债 发行均提速下，基建有望托底经济，整体需求端有望逐步回暖。

 22年行业盈利能力有望提升。为应对原材料成本上涨，21年9月末公司对减水剂成品提价200元/吨（幅度超10%）。在 终端售价有望保持较好水平，成本端维持相对稳定的情况下，预计22年减水剂盈利能力有望提升。

3.2、减水剂：功能性材料打开行业增长空间，检测业务协同性增强

 功能性材料快速增长，有望打开行业成长空间。苏博特持续研发，通过“供给创造需求”，驱动功能性材料快速增长，21年苏博特功能性材料销量31.6万吨，同比增长37.2%。同时功能性材料也受益下游需求快速增长，如风电灌浆料。

 检测业务协同性增强，增长稳健。检测业务毛利率高，现金流更高，与减水剂业务协同性不断增强。