今世缘评级（增持）2021年半年报点评：上半年实现较快增长，结构升级稳步推进
股票代码 ：603369
股票简称 ：今世缘
报告名称 ：2021年半年报点评：上半年实现较快增长，结构升级稳步推进
评级 ：增持
行业：酿酒行业
| 上半年实现较快增长，结构升级稳步推进 |
——今世缘（603369）2021 年半年报点评
| 事件：2021 上半年公司实现营业收入 38.51 亿元，同比增长 32.20%；归属于 | 证券研究报告 | ||
| 母公司净利润 13.35 亿元，同比增长 30.92%；其中二季度实现营收 14.55 亿 | 所属部门 | 行业公司部 | |
元，同比增长 27.32%；归属于母公司净利润 5.29 亿元，同比增长 20.52%。
| 点评 | 报告类别 | 公司动态 |
| 所属行业 | 食品饮料 | |
| ❖上半年业绩符合预期，营收和净利润均实现较快增长 | 报告时间 | 2021/08/25 |
| 2021 上半年营收、归属母公司净利润增速分别为 32.20%、30.92%，业绩符合 | 前收盘价 | 42.58 元 |
| 预期。期间费用率同比增长 0.9 个百分点至 12.45%，其中销售费用率同比增 | 公司评级 | 增持评级 |
长 1.55 个百分点至 10.24%，预计主要系公司加大促销和广告宣传费用投放
| 加速 V 系列培育所致，管理费用率相对平稳，同比下降 0.37个百分点至 2.88%， | 分析师 | |
| 财务费用率同比下滑 0.28 个百分点至-0.68%，主要系取得的利息收入增加所 | 欧阳宇剑 | |
| 致。综合来看，销售毛利率同比增长 1.13 百分点至 70.58%，预计主要系高端 | 证书编号：S1100517020002 | |
| 的特 A+类收入占比上升以及 K 系产品提价；销售净利率同比下滑 0.34 个百 | ouyangyujian@cczq.com | |
| 分点至 34.66%，主要系宣传费用增加所致。上半年合同负债及其他流动负债 | 联系人 | |
合计 7.32 亿元，环比增加 34.4%，主要系二季度经销商积极打款所致。经营
| 活动产生的现金流量净额为 11.61%，同比增加 11.87 亿元，主要系营收增长 | 何宇航 |
| 证书编号：S1100120090004 | |
| 及预收款项变化所致。 | heyuhang@cczq.com |
❖次高端国缘系列持续放量，经销商数量实现较快增长
| 分产品来看，国缘系列持续放量，其中特 A+类白酒（对开及以上）实现营收 | 川财研究所 | |
| 25.29 亿元，同比增加 49.74%；特 A 类白酒（典藏 10 以上对开以下）实现收 | 北京 西城区平安里西大街 28 号 | |
| 入 10.12 亿元，同增加 12.79%；A 类、B 类、C 类、D 类分别实现收入 1.60、 | 中海国际中心 15 楼， | |
| 100034 | ||
| 0.83、0.46、0.25 亿元，分别同比增长 2.96%、-11.88%、-22.89%、-29.27%。 | 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大 | |
| 次高端产品持续放量，在需求增加下实现快速增长，结构升级成果凸显。分区 | 厦 11 楼，200120 | |
| 域来看，省内收入同比增长 31.34%，其中南京大区收入规模突破 10 亿大关， | 深圳 福田区福华一路 6 号免税商 | |
| 实现收入 10.75 亿元，同比增加 29.87%；淮安、苏南、苏中、盐城、淮海分 | 务大厦 32 层，518000 | |
| 别实现收入 7.13、4.39、4.79、4.62、3.85 亿元，分别同比增长 18.88%、 | 成都 中国（四川）自由贸易试验 | |
| 区成都市高新区交子大道 | ||
| 49.93%、37.06%、18.13%、57.66%。省外稳步推进，实现收入 2.83 亿元，同 | 177 号中海国际中心 B 座 17 | |
| 比增长 42.11%，收入占比同比提升 0.51 个百分点至 7.37%%。截止 2021 年上 | 楼，610041 | |
半年全国净增加 83 家经销商至 1031 家，其中省内经销商净增 13 家至 413 家
（淮安/南京/盐城/苏南/苏中/淮海大区分别净增 0/-1/1/-12/17/8 家），省
外经销商净增加 70 家至 618 家，省外市场稳步拓展。
❖批价持续坚挺，全年业绩目标有望顺利实现
批价方面，新版国缘四开批价提升至 440 元左右，新版本四开国缘上市后增
速较快，V 系列由于去年基数较低，实现较快增速。公司上半年全面打响“四本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明
| 川财证券研究报告 |
大战役”，省内区域精耕不断走深，省外板块打造有序推进。V 系攻坚成效明
显，重点构建了价格体系、渠道体系和消费者培育体系，补充异业团购、高端
会所等新业态营销，开拓银行合作、品牌联名等新渠道。四开国缘开展新品上
市发布会 54 场，加快 D20/D30 布局培育，统筹配称推广资源，促进品牌激活。
整体来看，全年业绩目标有望顺利实现。
❖维持公司“增持”评级
预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 63.05、75.85、90.37 亿元；归属母
公司净利润分别为 19.27、23.38、28.03 元；EPS 分别为 1.54、1.86、2.23
元/股，对应 PE 分别为 27.71、22.85、19.06 倍，维持公司“增持”评级。
风险提示：宏观经济下行风险；疫情持续时间拉长风险；食品安全风险；省外
渠道拓展风险。
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| 营业收入(百万) | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |
| 5121.59 | 6305.07 | 7585.04 | 9037.40 | ||
| +/-% | 5.09 | 23.11 | 20.30 | 19.15 | |
| 归属母公司股东 | 1566.91 | 1927.48 | 2337.73 | 2803.21 | |
| 净利润(百万) | |||||
| +/-% | 7.46 | 23.01 | 21.28 | 19.91 | |
| EPS(元) | 1.25 | 1.54 | 1.86 | 2.23 | |
| PE | 34.09 | 27.71 | 22.85 | 19.06 |
资料来源：公司公告，川财证券研究所，盈利预测截止日期 2021/08/25
本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明
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| 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 川财证券研究报告 | |||||||||||
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| 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |||||||||
| 利润表（人民币，百万） | 2019A | 经营性现金净流量 | 1312.0 1122.0 1484.8 2070.6 2149.7 | ||||||||||||
| 营业收入 | 4873.6 |
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| 投资性现金净流量 | -1163.1 | 840.2 | -200.0 | -236.0 -306.2 | |||||
| 减:营业成本 | 1325.1 | 1478.7 | 1790.6 | 2109.9 | 2477.2 | 筹资性现金净流量 | -435.9 | -159.4 -508.7 | -601.6 -712.2 | ||||||
| 营业税金及附加 | 881.1 | 891.9 | 1071.9 | 1289.5 | 1536.4 | 现金流量净额 | -287.0 1802.6 | 776.1 1233.1 1131.3 | |||||||
| 营业费用 | 852.9 | 875.4 | 1071.9 | 1289.5 | 1536.4 |
| 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | |||||
| 管理费用 | 206.9 | 229.0 | 271.1 | 333.7 | 397.6 | ||||||||||
| 财务费用 | -49.7 | -21.1 | -59.7 | -87.9 |
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| 资产减值损失 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 财务分析和估值指标 | |||||||||
| 加:投资收益 | 173.2 | 296.7 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 盈利能力 | 72.8% | 71.1% | 71.6% | 72.2% | 72.6% | ||||
| 公允价值变动损益 | 144.4 | 147.3 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 毛利率 | |||||||||
| 其他经营损益 | -37.2 | -22.5 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 销售净利率 | 29.7% | 30.5% | 30.6% | 30.8% | 31.0% | ||||
| 营业利润 | 1937.6 | 2089.2 | 2159.3 | 2650.3 | 3204.3 | ROE | 20.2% | 19.0% | 20.0% | 20.7% | 21.2% | ||||
| 加:其他非经营损益 | -9.6 | -10.5 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | ROA | 25.6% | 21.3% | 23.1% | 24.5% | 25.7% | ||||
| 利润总额 | 1928.0 | 2078.6 | 2159.3 | 2650.3 | 3204.3 | ROIC | 30.3% | 5.1% | 23.1% | 20.3% | 19.1% | ||||
| 减:所得税 | 474.9 | 512.3 | 616.8 | 732.6 | 871.1 | 成长能力 | |||||||||
| 净利润 | 1453.1 | 1566.3 | 1542.5 | 1917.7 | 2333.2 | 销售收入增长率 | |||||||||
| 减:少数股东损益 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 净利润增长率 | 26.6% | 7.9% | 23.2% | 21.3% | 19.9% | ||||
| 归属母公司股东净利润 | 1458.1 |
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| 2019A |
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| 2023E | 资本结构 | 30.3% | 18.3% | 33.6% | 16.7% | 31.4% | ||||
| 货币资金 | 1173.6 |
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| 资产负债率 | |||||||||
| 应收和预付款项 | 69.3 | 51.1 | 130.2 | 87.0 | 171.0 | 流动比率 | 2.7 | 4.5 | 2.6 | 5.4 | 3.0 | ||||
| 存货 | 2150.9 | 2603.9 | 3154.0 | 3630.7 | 4335.1 | 速动比率 | 1.7 | 3.0 | 1.7 | 3.6 | 2.0 | ||||
| 其他流动资产 | 2601.0 | 2351.3 | 2351.3 | 2351.3 | 2351.3 | 经营效率 | 0.7 | 0.5 | 0.6 | 0.6 | 0.7 | ||||
| 长期股权投资 | 15.2 | 19.4 | 19.4 | 19.4 | 19.4 | 总资产周转率 | |||||||||
| 投资性房地产 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 存货周转率 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | ||||
| 固定资产和在建工程 | 1123.1 | 1502.5 | 1290.6 | 1078.8 | 867.0 | 业绩和估值 | 1.2 | 1.2 | 1.5 | 1.9 | 2.2 | ||||
| 无形资产和开发支出 | 129.3 | 171.9 | 134.3 | 96.8 | 59.3 | EPS | |||||||||
| 其他非流动资产 | 35.9 | 29.0 | 24.2 | 19.3 | 19.3 | BPS | 5.7 | 6.6 | 7.7 | 9.0 | 10.6 | ||||
| 资产总计 | 7298.3 | 9603.3 10754.4 12166.7 13837.0 | PE | 36.6 | 34.1 | 27.7 | 22.8 | 19.1 | |||||||
| 短期借款 | 0.0 | 361.7 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | PB | 7.4 | 6.5 | 5.5 | 4.7 | 4.0 | ||||
| 应付和预收款项 | 2210.9 | 1248.9 | 3463.8 | 1890.8 | 4194.3 | ||||||||||
| 长期借款 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | ||||||||||
| 其他负债 | 0.0 | 146.1 | 146.1 | 146.1 | 146.1 | ||||||||||
| 负债合计 | 2210.9 | 1756.7 | 3609.8 | 2036.8 | 4340.4 | ||||||||||
| 股本 | 1254.5 | 1254.5 | 1254.5 | 1254.5 | 1254.5 | ||||||||||
| 资本公积 | 716.7 | 716.7 | 716.7 | 716.7 | 716.7 | ||||||||||
| 留存收益 | 5235.0 | 6296.1 | 7655.1 | 9303.5 11280.0 | |||||||||||
| 归属母公司股东权益 | 7206.3 | 8267.3 | 9626.4 11274.7 13251.2 | ||||||||||||
| 少数股东权益 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | ||||||||||
| 股东权益合计 | 7206.3 | 8267.3 | 9626.4 11274.7 13251.2 | ||||||||||||
| 负债和股东权益合计 | 9417.2 10024.1 13236.2 13311.5 17591.6 | ||||||||||||||
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| 川财证券研究报告 |
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行业公司评级
证券投资评级：以研究员预测的报告发布之日起 6 个月内证券的绝对收益为分类标准。30%以上为买入评级；15%-30% 为增持评级；-15%-15%为中性评级；-15%以下为减持评级。
行业投资评级：以研究员预测的报告发布之日起 6 个月内行业相对市场基准指数的收益为分类标准。30%以上为买入评 级；15%-30%为增持评级；-15%-15%为中性评级；-15%以下为减持评级。
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