评级（增持）钢铁行业专题研究：板块分化明显，供需逻辑切换

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报告名称 ：钢铁行业专题研究：板块分化明显，供需逻辑切换
评级 ：增持
行业：

证券研究报告 | 行业专题研究
2022 年 05 月 24 日

钢铁
板块分化明显，供需逻辑切换

板块分化：板材、特钢板块表现相对抗跌。

➢板块表现，2021 年普钢板块归母净利均值增 93.2%，特钢增 81.6%，钢管降 25.9%；2022 年一季度普钢板块归母净利均值降 31.5%，特钢降 0.6%，钢管降 25.1%；

业降 22.3%；

16%

行业主线由供给主导重回需求逻辑。2021 年粗钢产量调控政策影响粗钢产量前高后低，供 给波动主导钢价及盈利变动方向，2022 年调控延续去年压减方向的同时，钢企有着更明晰

的预期，随着发改委摸底粗钢压减考核基数等政策的推进，行业逐步进入压减产量的新阶 段，后续粗钢产量调控或成常态，供给弹性进一步缺失，需求主导市场变动方向：一方面，在稳增长政策推进下，吨钢盈利有望受需求驱动回升，叠加产量“有保有压”导向，部分钢 企有望迎来类似 2018 年的量利齐升阶段，另一方面，需求驱动带来的 ROE 回升稳定性更 强，有助于行业整体估值修复；

后市展望：供需格局有望持续改善。年初以来钢材表观消费始终处于较为低迷状态，其中季 节性因素以及疫情管控因素导致需求有所推迟，但同时基建投资持续高增，专项债发行速度 进一步加快，各项稳地产、稳消费政策正在逐步实行，在疫情管控逐步宽松的背景下，钢材 消费有望呈现前低后高的格局；“十四五”期间，钢铁行业碳达峰目标后置给行业转型带来 更大空间，同时稳增长政策仍有望带动行业需求显著复苏，同时随着行业内企业兼并重组的 推进，行业集中度有望进一步提高，钢铁行业有望迈入产业集中与盈利复苏的新阶段；

投资建议：建议关注具有显著区位优势、产品结构不断改善的华菱钢铁与新钢股份、显著受 益稳增长的长材弹性标的方大特钢，受益城市管网改造与水利建设的新兴铸管、金洲管道，

作者

分析师张津铭
执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 研究助理高亢
执业证书编号：S0680122030009 邮箱：gaokang@gszq.com

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重点标的

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资料来源：贝格数据，国盛证券研究所(未评级公司为 wind 一致预期)

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内容目录

1. 板材、特钢板块相对抗跌 ................................................................................................................................... 3 1.1.板块分化明显 ............................................................................................................................................ 3 1.2.普钢板块内部维持板强长弱特征 ................................................................................................................. 4 2. 行业主线有望从供给主导切换至需求逻辑 ............................................................................................................ 5 2.1.2021 年产量前高后低，供给端成为行业关键因素 ......................................................................................... 5 2.2.粗钢产量调控或持续，行业供需格局有望长期扭转 ....................................................................................... 6 2.3.钢企在产业链中盈利占比或触底回升 ........................................................................................................... 7 3.后市展望：供需改善持续，双条线选择配置标的 .................................................................................................... 8 3.1.供需格局有望持续改善 ............................................................................................................................... 8 3.2.投资策略 ................................................................................................................................................... 9 4.风险提示 ............................................................................................................................................................ 9
   图表目录
   图表 1：细分板块盈利汇总（亿元） ........................................................................................................................ 3 图表 2：长材与板材代表企业盈利对比（亿元） ....................................................................................................... 4 图表 3：制造业与地产投资累计同比增速（%） ....................................................................................................... 4 图表 4：石油煤炭开采与加工行业投资同比增速（%） ............................................................................................. 4 图表 5：部分钢企逐季归母净利表现（亿元） .......................................................................................................... 5 图表 6：螺纹与原料价格指数及华东螺纹钢即期利润（价格以 2020 年 1 月 4 日价格为基数，利润单位为元/吨） ......... 5 图表 7：粗钢月度产量、同比变动幅度以及季度行业利润规模（万吨，%，万元） ..................................................... 6 图表 8：季度粗钢产量、钢价指数均值以及部分钢企年化 ROE 变动情况对比（万吨，%） .......................................... 7 图表 9：钢铁行业盈利占比逐年下降 ........................................................................................................................ 7 图表 10：国内粗钢供需平衡表（万吨） ................................................................................................................... 8
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   2022 年 05 月 24 日

   1. 板材、特钢板块相对抗跌
      1.1.板块分化明显
      从 2021 年报及 2022 一季报数据来看，普钢板块有着较好盈利弹性，但其稳定盈利能 力不及特钢，钢管行业盈利持续处于低迷状态；2021 年普钢板块归母净利均值增 93.2%，特钢增 81.6%，钢管降 25.9%；2022 年一季度普钢板块归母净利均值降 31.5%，特钢 降 0.6%，钢管降 25.1%；
      图表 1：细分板块盈利汇总（亿元）

      证券简称	2020 年	2021 年	同比	2021Q1	2022Q1	同比
      	归母净利	归母净利		归母净利	归母净利
      河钢股份	17	27	58.3%	5	3	-35.3%
      韶钢松山	19	19	3.3%	4	1	-74.0%
      本钢板材	4	25	550.8%	7	4	-36.8%
      鞍钢股份	20	69	250.1%	15	15	-2.5%
      华菱钢铁	64	97	51.4%	21	21	2.8%
      首钢股份	18	70	292.6%	10	11	1.0%
      三钢闽光	26	40	55.7%	9	5	-42.4%
      包钢股份	4	29	606.1%	7	3	-54.9%
      宝钢股份	127	236	86.4%	54	37	-30.4%
      山东钢铁	7	12	70.0%	6	6	-4.3%
      杭钢股份	11	16	44.8%	4	4	9.0%
      凌钢股份	6	9	64.6%	2	1	-46.9%
      南钢股份	28	41	43.8%	10	7	-26.9%
      方大特钢	21	27	27.6%	6	5	-2.1%
      安阳钢铁	2	10	350.2%	2	-5	-363.0%
      八一钢铁	3	12	273.5%	2	-3	-273.1%
      新钢股份	27	43	60.9%	10	10	6.1%
      马钢股份	20	53	168.9%	15	13	-17.0%
      柳钢股份	17	15	-15.3%	7	-5	-177.1%
      普钢	441	852	93.2%	195	134	-31.5%
      中信特钢	60	80	32.0%	19	19	1.1%
      抚顺特钢	6	8	42.0%	2	1	-50.6%
      永兴材料	3	9	243.8%	1	8	553.6%
      沙钢股份	6	11	71.3%	2	2	-12.4%
      甬金股份	4	6	42.6%	1	1	17.7%
      太钢不锈	17	63	263.6%	19	13	-31.8%
      广大特材	2	2	1.7%	1	0	-67.9%
      特钢	98	178	81.6%	45	45	-0.6%
      久立特材	8	8	2.9%	1	2	36.5%
      金洲管道	6	4	-34.0%	1	0	-38.2%
      常宝股份	1	1	9.9%	0	0	204.1%
      友发集团	11	6	-46.3%	3	1	-57.7%
      武进不锈	2	2	-20.0%	1	0	-36.1%
      钢管	28	21	-25.9%	6	4	-25.1%

      资料来源：Wind，国盛证券研究所
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      2022 年 05 月 24 日

      1.2.普钢板块内部维持板强长弱特征
      2021 年地产投资逐步下行，制造业景气程度领先，到 2022 年依旧维持；受此影响，代 表企业盈利呈现出不同状态，2021 年普钢板块长材代表企业归母净利均值增 34.2%，板 材增 101.6%；2022 年一季度普钢板块长材代表企业归母净利均值降 38.6%，板材代表 企业降 22.3%；
      图表 2：长材与板材代表企业盈利对比（亿元）

      证券简称	2020 年	2021 年	同比	2021Q1	2022Q1	同比
      	归母净利	归母净利		归母净利	归母净利
      韶钢松山	19	19	3.3%	4	1	-74.0%
      三钢闽光	26	40	55.7%	9	5	-42.4%
      凌钢股份	6	9	64.6%	2	1	-46.9%
      方大特钢	21	27	27.6%	6	5	-2.1%
      长材合计	71	96	34.2%	21	13	-38.6%
      本钢板材	4	25	550.8%	7	4	-36.8%
      鞍钢股份	20	69	250.1%	15	15	-2.5%
      宝钢股份	127	236	86.4%	54	37	-30.4%
      南钢股份	28	41	43.8%	10	7	-26.9%
      新钢股份	27	43	60.9%	10	10	6.1%
      板材合计	206	415	101.6%	95	74	-22.3%

      资料来源：Wind，国盛证券研究所
      钢企盈利表现的差别主要源于行业景气程度与产品结构两方面，一方面，行业景气程度
      分化逐步显著，去年能源油气、多数制造业继续处于高景气状态，而建筑行业需求低迷，
      带动相关上游钢企盈利分化加剧；另一方面，跟随行业政策指引方向，部分钢企产品结
      构逐步向优特钢、品牌钢、特殊钢等高附加值产品倾斜，其盈利能力呈现出抗周期状态；

      图表 3：制造业与地产投资累计同比增速（%）

      图表 4：石油煤炭开采与加工行业投资同比增速（%）

      
      
      资料来源：Wind，国盛证券研究所
      
      资料来源：Wind，国盛证券研究所
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      2022 年 05 月 24 日

      图表 5：部分钢企逐季归母净利表现（亿元）
      
      资料来源：Wind，国盛证券研究所
   2. 行业主线有望从供给主导切换至需求逻辑

2.1.2021 年产量前高后低，供给端成为行业关键因素

在粗钢压减政策影响下，粗钢产量自 2021 年 7 月同比转降，与 2021 年上半年高增的产 量形成鲜明对比，供给波动主导钢价及盈利变动方向，具体如下所示（现货价格采用上 海地区螺纹钢、焦炭价格及青岛港铁矿价格）：

➢上半年钢价冲高回落，同时铁矿价格以更大幅度拉升，期间焦炭价格处于低迷状态，在产量高增的助力下，上半年行业盈利规模整体上行，并在二季度达到阶段盈利高 点；
➢下半年粗钢压减政策逐步执行，钢价再度冲高回落，矿价大幅下跌，综合吨钢利润 达到了年内峰值水平，但整体产量大幅回落，在量减利增的综合影响下，下半年行 业盈利规模较二季度显著下滑；

图表 6：螺纹与原料价格指数及华东螺纹钢即期利润（价格以 2020 年 1 月 4 日价格为基数，利润单位为元/吨）

资料来源：Wind，国盛证券研究所

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图表 7：粗钢月度产量、同比变动幅度以及季度行业利润规模（万吨，%，万元）

资料来源：Wind，国盛证券研究所

2.2.粗钢产量调控或持续，行业供需格局有望长期扭转

发改委 4 月 19 日表示，为保持政策的连续性稳定性，巩固好粗钢产量压减成果，在 2022 年将继续开展全国粗钢产量压减工作，引导钢铁企业摒弃以量取胜的粗放发展方式，促 进钢铁行业高质量发展；本次政策明确提出“连续性稳定性”以及巩固成果，后续粗钢 产量调控或将持续；整体来看，今年粗钢产量调控政策与去年相比有如下区别：➢去年钢材需求相对旺盛，钢价与矿价出现大幅波动，对行业生产节奏和盈利均产生 较大影响，今年年初以来，下游需求显著偏弱，特别是地产投资与开工面积持续下 行，带动建筑钢材需求同比大幅回落，偏弱需求的背景下紧缩产量对行业冲击相对 有限；

➢今年发改委将坚持“一个总原则，突出两个重点”，其中关于“有保有压，避免“一刀 切””的表述明确将压减任务重点指向部分区域和相对落后钢厂，利好南方区域以及 高附加值钢企的产量释放；

➢经过去年压减的执行，今年钢企对产量压减幅度与节奏有着更加明确的预期，在对 应压减任务指标执行的同时，可以进行更加合理的生产节奏安排；

随着发改委摸底粗钢压减考核基数等政策的推进，行业逐步迈入压减产量的新阶段，后 续粗钢产量调控或成常态，供给弹性进一步缺失，需求主导市场变动方向：一方面，在 稳增长政策推进下，吨钢盈利有望受需求驱动回升，叠加产量“有保有压”导向，部分 钢企有望进入类似 2018 年量价齐升阶段，另一方面，需求驱动带来的 ROE 回升稳定性 更强，有助于行业整体估值修复；

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图表 8：季度粗钢产量、钢价指数均值以及部分钢企年化 ROE 变动情况对比（万吨，%）

资料来源：Wind，国盛证券研究所

2.3.钢企在产业链中盈利占比或触底回升

自供给侧改革推进起，钢铁行业利润在产业链中的占比逐年提升，并在 2018 年达到峰 值 58.3%，随着粗钢产量的快速增加，其占比逐年下降，并在 2022 年一季度达到十年 来最低水平 15.9%；盈利占比源于稀缺性，随着矿山复产、煤炭保供的持续推进，后续

钢企在产业链中的话语权有望逐步提升；

图表 9：钢铁行业盈利占比逐年下降

资料来源：Wind，国盛证券研究所（盈利来源于行业月度利润及矿山利润加总，2022 年数据源于一季度年化）

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3.后市展望：供需改善持续，双条线选择配置标的

3.1.供需格局有望持续改善

年初以来钢材表观消费始终处于较为低迷状态，其中季节性因素以及疫情管控因素导致 需求有所推迟，但同时基建投资持续高增，专项债发行速度进一步加快，各项稳地产、稳消费政策正在逐步实行，在疫情管控逐步宽松的背景下，钢材消费有望呈现前低后高 的格局；“十四五”期间，钢铁行业碳达峰目标后置给行业转型带来更大空间，同时稳增 长政策仍有望带动行业需求显著复苏，同时随着行业内企业兼并重组的推进，行业集中 度有望进一步提高，钢铁行业有望迈入产业集中与盈利复苏的新阶段；

图表 10：国内粗钢供需平衡表（万吨）

供给侧

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资料来源：中钢协，wind，国盛证券研究所

3.2.投资策略

当前普钢板块整体产能受限，主要受益于需求回升带来的吨钢盈利的改善，而特钢和钢 管板块则兼具盈利能力提升及产能扩张的逻辑，具体策略如下：

➢普钢长流程企业产能趋于稳定，产量受限，同时盈利能力分化局面延续，优质企业 能够在行业周期下行阶段保持稳定盈利，并在行业周期景气阶段保持向上弹性；建 议关注具有显著区位优势、产品结构不断改善的华菱钢铁与新钢股份、显著受益稳 增长的长材弹性标的方大特钢，受益城市管网改造与水利建设的新兴铸管、金洲管 道，以及受益汽车行业需求改善和兼并重组趋势的行业龙头宝钢股份；

➢特殊钢和钢管企业盈利能力受周期影响有限，产品结构改善与产能的扩张构成了增 长的两级，重点关注产能增速高，产品结构高端化，市场空间大的标的；继续推荐 兼具技术壁垒与高成长特性的甬金股份，建议关注产品逐步高端化的钢管标的久立 特材。

4.风险提示

国内产量调控政策超预期。

受发改委产量调控政策影响，粗钢供给端收缩程度尚未确定，存在超预期压减的可能性，带来产量更大幅度的下降，从而影响钢企业绩。

下游需求不及预期。

疫情防控政策持续时间可能延长，带来的需求回落影响程度加大，地产投资与基建投资 的实物需求形成有推迟或者较预期偏弱的风险。

原料价格超预期上涨。

海外铁矿供应可能受到突发因素影响而收缩，国内外焦炭与焦煤供给偏紧，原料价格出 现超预期涨幅，影响钢企的利润实现。

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投资评级说明

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