评级（持有）农林牧渔行业2021年报及2022一季报综述：养殖链曙光在望，种植链景气延续

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报告名称 ：农林牧渔行业2021年报及2022一季报综述：养殖链曙光在望，种植链景气延续
评级 ：持有
行业：

行业周报
2022年05月24日

行业普遍亏损。目前处于行业筑底阶段，静待周期回暖。

《如何看待猪企四月销售数据？》2022.05. 16

《种业振兴行动方案》、《种子法》、中央一号文件和生物经济五年规

划将护航国内种业发展，推动转基因等生物育种技术的发展，改善行业

竞争格局，龙头种企或将获得市场份额的提升。

农产品加工板块营收增长，盈利下降：2021-2022Q1 农产品加工板块整 体营收持续增长，增速减缓; 归母净利润有所下滑，主要系原材料价格 上涨。天气因素和俄乌冲突影响下，国际农粮价格有望继续上行。国内

粮食价格走势整体偏强，农产品加工板块成本端或将继续承压。

饲料营收保持增长，盈利能力出现分化： 2021 年和 2022Q1，饲料板块 归母净利润分别为-28.15 亿元和-8.70 亿元，同比下降 129.10%和 139.64%，亏损企业大部分为禽畜饲料企业，宠物食品板块业绩有所增 长。饲料作为养殖后周期行业，有望随周期上行迎来盈利能力的改善。

目前国内粮价走势偏强，饲料原料成本或将继续承压。未来随着禽畜周

期步入上行阶段，养殖业务本身业绩有望改善，加之禽畜价格上涨逐渐

激发下游养殖户的补栏需求而增加对饲料的消费，饲料板块整体盈利有

望改善。

动物保健处于“寒冬”时期，有望随猪周期反转顺势启航：2021 年以来，随猪周期进入下行阶段，动物保健板块作为养殖后周期行业也迎来了寒 冬。2021 年动保板块营收增速放缓，2022Q1 盈利能力同比大幅下滑。2021 年动物保健板块实现归母净利润 27.53 亿元，同比小幅增长 6.74%；2022Q1 实现归母净利润 5.12 亿元，同比大幅下降 48.40%。目前养殖行

请仔细阅读报告尾页的免责声明 1

业曙光乍现，动物保健板块也有望随猪周期反转顺势启航。下游养殖业

规模化和集中度不断提升以及对生物防疫的重视程度不断提高，将助力

动物保健行业提速增长。

投资建议

目前，农林牧渔板块整体来说持续向好。养殖板块猪价回升态势良好，产能持续去化，生猪养殖行业曙光在望；肉鸡养殖已到周期筑底阶段。动物保健、饲料作为养殖后周期行业也有望随猪周期反转而迎来盈利能 力的改善。粮价高企叠加政策支持，种植业景气度上行，龙头种企有望 趁政策之东风，获得市场份额的提升。生猪养殖板块，我们建议关注经 营稳健、成本控制能力较强的龙头猪企，如牧原股份、温氏股份。种植 板块，我们建议关注品种优势明显、具有核心育种优势的种子企业，如 隆平高科，登海种业，荃银高科等。肉鸡养殖板块，相关标的有圣农发 展、立华股份等。动物保健板块，相关标的有中牧股份、瑞普生物等。农产品加工板块，相关标的有金龙鱼等。饲料板块，相关标的有海大集 团、禾丰股份等。

风险提示

动物疫病风险；原材料价格波动的风险；政策落地不及预期等。

正文目录

1.农林牧渔行业概况 ........................................................................................................................................................ 5 2. 2021Q4-2022Q1 持仓分析 ............................................................................................................................................. 6 3.生猪养殖板块：产能持续去化，行业曙光在望 ....................................................................................................... 10 3.1. 2021 猪价开启下跌趋势，行业深陷亏损 ....................................................................................................... 10 3.2.产能持续释放，生猪出栏增幅显著 ............................................................................................................... 12 3.3.成本高企，养殖利润不断冲击历史低点 ....................................................................................................... 15 3.4.猪企现金流紧张，资产负债率呈上升趋势 ................................................................................................... 17 3.5.猪价低迷，行业产能扩张步伐减缓 ............................................................................................................... 18 3.6.总结与展望 ...................................................................................................................................................... 20 4.肉鸡养殖：周期筑底，静待回暖............................................................................................................................... 20 4.1.收入增长，盈利持续下降............................................................................................................................... 20 4.2.三项费率保持上升趋势，研发费率呈现增长态势 ....................................................................................... 22 4.3.总结与展望：周期筑底，育种优势逐步凸显 ............................................................................................... 22 5.种植业：趁政策之东风，迎来景气上行................................................................................................................... 23 5.1.营收、盈利能力双增长................................................................................................................................... 23 5.2.支持性政策密集颁布，种业投资价值显著 ................................................................................................... 25 5.3.粮价高位运行，景气有望持续 ....................................................................................................................... 26 5.4.总结与展望：支持性政策叠加高粮价，种植业景气上行 ........................................................................... 27 6.农产品加工：营收增长，盈利下降........................................................................................................................... 28 6.1.营收持续增长，盈利有所下降 ....................................................................................................................... 28 6.2.总结与展望：成本端或将继续承压，关注企业成本控制能力 ................................................................... 29 7.饲料业：营收保持增长，盈利能力出现分化........................................................................................................... 30 7.1.饲料营收保持增长，盈利状况欠佳 ............................................................................................................... 30 7.2.禽畜饲料板块多亏损，宠物食品板块业绩增长 ........................................................................................... 31 7.3.总结与展望：养殖后周期行业，有望随周期上行迎来盈利能力的改善 ................................................... 33 8.动物保健：处于“寒冬”时期，有望随猪周期反转顺势启航 ............................................................................... 33 8.1. 2021 年业绩增速放缓，2022Q1 盈利能力大幅下降 ..................................................................................... 33 8.2.总结与展望 ...................................................................................................................................................... 35 9.风险提示 ...................................................................................................................................................................... 35

图表目录

1.农林牧渔行业概况

2021-2022Q1 农林牧渔行业营收增速放缓，归母净利润大幅下跌。2021 年，农林牧渔行业营业总收入为 11163.42 亿元，同比增长 15.78%，较 2020 年营收增速（+21.53%）有所放缓；2021 年农林牧渔行业实现归母净利润-319.82 亿元，同比减少 142.12%。2021 年营收增速放缓以及归母净利润大 幅下跌主要系 2021 年猪周期下行叠加饲用成本高企，生猪养殖板块深度亏 损。2022Q1，农林牧渔行业营业总收入为 2556.46 亿元，同比增长 0.44%；归母净利润为-140.17 亿元，同比减少 184.17%。

种植业景气向上，养殖链景气下行。营业收入方面，SW 农业各子行业 中，2021 年，8 个子行业均实现了营业收入的正增长，其中 SW 饲料、SW 养殖、SW 动物保健 II、SW 种植业和 SW 农产品加工营收同比增长 34.48%、9.40%、11.86%、7.74%和 14.74%；SW 饲料、SW 养殖、SW 动物保健 II、SW 种植业和 SW 农产品加工归母净利润同比增长-129.10%、-177.31%、6.74%、4.79%和-9.02%。2022Q1，8 个子行业中有 6 个子行业实现了营业 收入的正增长，SW 养殖业和 SW 动物保健营收分别同比下跌 10.70%和 18.46%，SW饲料、SW种植业和SW农产品加工营收分别增长9.23%、12.35% 和 7.88%。归母净利润方面，2022Q1 只有 SW 种植业实现了归母净利润的 同比增长（+12.61%）；SW 饲料（同比-139.64%）、SW 农产品加工（同 比-47.04%）、SW 养殖业（同比-270.10%）和 SW 动物保健 II（同比-48.40%）归母净利润分别有不同程度的减少。可以看出，种植业 2021-2022Q1 均实 现了营收和净利润的同比增长，且增速加快，种植业表现较好主要系粮食

价格的高涨下种植业景气度提升。养殖和养殖后周期板块（饲料和动物保

健）受猪周期下行影响，盈利能力大幅下降。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2.2021Q4-2022Q1 持仓分析

2021-2022Q1 公募基金重仓农业板块市值增速持续提升。2021Q4 公募 基金重仓农业板块 443.33 亿元，相比 2020Q4 同比增长 39.82%。2022Q1 公募基金重仓农业板块市值增幅明显。2022Q1，内地公募基金重仓股中农 业板块总市值为 625.07 亿元，环比增长 40.99%且环比增速有所扩大。2022Q1 基金重仓农业板块持股市值占基金股票投资市值比为 1.03%，环比 2021Q4 增长约 0.40pct，自 2021Q4 已连续 2 个季度环比提升。（统计口径：Wind 内地公募基金板块，行业划分依据为 SW 一级行业（2021）以及 SW 二级行业（2021））。

重仓农业板块市值(亿元）
农业板块持股市值占基金股票投资市值比(%)

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

子板块来看，农业板块 2022Q1 养殖业和饲料业配置占比超 85%，养 殖、饲料、种植产业链板块基金配置比例环比 2021Q4 提升。2022Q1 子板

块持股市值占农业总市值比中，养殖业占比 55.18%（环比+20.60pct），饲 料业占比 31.16%（环比-15.58pct），种植业占比 9.76%（环比-3.14pct），动物保健占比 2.47%（环比-2.00pct），农产品加工占比 1.38%（环比+0.14pct）。2022Q1 农业子板块持股总量中，养殖业持仓 12.57 亿股（环比+121.39%），饲料业持仓9.83亿股（环比+35.65%），种植业持仓3.32亿股（环比+35.50%），动物保健持仓 1.08 亿股（环比-8.02%），农产品加工持仓 0.54 亿股（环比 +82.48%）。2022Q1 农业子板块持股市值占基金股票投资市值比中，养殖 业占比 0.57%（环比+0.35pct），饲料业占比 0.32%（环比+0.03pct）,种植 业占比 0.10%（环比+0.02pct），动物保健占比 0.03%（环比-0.003pct），农产品加工占比 0.01%（环比+0.001pct）。

基金持续加仓养殖板块，但距离历史高点仍有一定距离。可以看出，自 2021 年猪周期步入下行阶段时，2021Q2-2022Q1 公募基金不断加仓养殖 板块，且随着猪价深跌，养殖企业深度亏损，产能去化加速，加仓速度不 断 加 快 （ 2021Q3/2021Q4/2022Q1 养 殖 板 块 持 股 总 量 环 比 +23.23%/+65.86%/+121.39%，2021Q3/2021Q4/2022Q1 养殖板块持股市值环 比+12.57%/+47.91%/+124.97%），养殖板块持股总量以及市值都有了明显 的提升。然而，从养殖板块持股市值占基金股票投资市值比来看，目前养 殖板块持仓离历史上 2019Q1（0.82%）和 2020Q1（1.41%）的高点仍有一 段距离，有较大提升空间。

积极布局种植产业和养殖后周期饲料板块。2021Q4/2022Q1，饲料板块 持 股 数 量 环 比 增 长 63.80%/35.65% ； 种 植 板 块 持 股 数 量 环 比 增 长 15.20%/35.50%；农产品加工板块持股数量环比增长-43.21%/82.48%；动物 保健板块持股数量环比增长 0.25%/-8.02%。2022Q1，由于饲料板块股价有 所下跌，因此饲料板块持股市值小幅下跌（环比-6.01%）；种植板块持股 市值环比增长 6.68%；农产品加工板块持股市值环比增长 56.37%；动物保 健板块持股市值环比下跌 21.96%。可以看出，基金积极布局饲料板块以及 种植板块，主要系对猪周期预期上行，为生猪养殖后周期饲料带来发展机

遇；以及国内粮价上涨，种植业景气度上行。此外，动物保健板块有所减

仓，主要系生猪养殖产能去化加速，猪周期上行预期下生猪供给或减少。

(%)

1.8
1.6
1.4
1.2

0.4
0.2
0

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

个股方面，各子板块龙头公司受公募基金青睐。2022Q1 公募基金前十 大重仓个股为牧原股份、海大集团、温氏股份、新希望、大北农、登海种

业、傲农生物、天康生物、隆平高科、唐人神。前十大重仓个股中，养殖 板块有 3 家，饲料板块有 5 家，种植板块有 2 家，均为各子板块中经营稳 健的龙头企业。养殖、饲料个股为基金重点布局板块，牧原股份、海大集 团和温氏股份合计持仓占比较高，三者持股市值占基金股票投资市值 0.61%，占到了农业板块重仓总市值的 59.12%。养殖个股 2022Q1 环比获明显增持，牧原股份、温氏股份和新希望持股总量环比增加 1.46 亿股、1.99 亿股和 1.42 亿股，持股市值环比增长 88.18 亿元、50.90 亿元和 24.69 亿元。饲料个股 持仓 2022Q1 环比有增有减，其中海大集团减持显著，持股总量环比减少 0.24 亿股，持股市值环比减少 51.87 亿元，大北农持股市值环比减少 2.79 亿元；傲农生物（增持市值 16.29 亿元）、天康生物（增持市值 8.93 亿元）和唐人神（增持市值 12.14 亿元）获不同程度增持。整体来看，2022Q1 对 猪周期预期上行带动基金对养殖板块关注度显著提升。

图表10. 2022Q1 农业板块公募基金 TOP10 重仓个股情况

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

3.生猪养殖板块：产能持续去化，行业曙光在望

3.1.2021 猪价开启下跌趋势，行业深陷亏损

2021 年猪价高位回落，生猪养殖板块深度亏损。2018 年至今非洲猪瘟 背景下的“超级”猪周期在 2021 年春节后开始进入下行周期，猪价从 2021 年 1 月的高位 35.72 元/千克开始持续下跌。2021 年生猪养殖板块营业总收 入为 3389.71 亿元，同比增长 8.80%；归母净利润为-393.59 亿元，同比减 少 176.96%。生猪养殖板块亏损严重，盈利能力大幅下降。2021 年生猪养 殖板块毛利率为-0.70%，同比减少 26.19pct；归母净利率为-11.61%，同比 减少 28.03pct。同时，生猪养殖板块费用率有小幅提升，2021 年销售费用 率为 1.17%（同比+0.09pct），管理费用率为 5.37%（同比+0.06pct），财务 费用率为 1.82%（同比+0.90pct）。

2022Q1 猪价延续下降走势，行业亏损程度持续扩大。2022 年 3 月生猪 月平均价格为12.27元/千克，相比2021年12月的16.82元/千克下降27.03%，一季度猪价持续下跌。2022Q1 生猪养殖板块营业收入为 729.09 亿元，同比 减少 14.50%；归母净利润为-155.64 亿元，同比减少 275.48%。2022Q1 年 生猪养殖板块毛利率为-9.42%，同比减少 30.63pct；归母净利率为-21.35%，同比减少 31.75pct。生猪养殖板块费用率继续提升，2022Q1 销售费用率为 1.34%（同比+0.07pct），管理费用率为 6.71%（同比+1.28pct），财务费用 率为 2.56%（同比+0.94pct）。

图表11. 22 个省市生猪平均价格（元/千克）

生猪价格

35
30
25
20
15
10
5
0

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表14. 生猪养殖板块毛利率和归母净利率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表15. 生猪养殖板块三大费用率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

3.2.产能持续释放，生猪出栏增幅显著

饲料行业发展过程中，很多饲料企业积极进行产业链的延伸，向下游

拓展养殖业务，为了更全面地展示生猪养殖行业的现状，因此这里我们将 SW 禽畜饲料中除禾丰股份外 6 家公司（正虹科技、天康生物、大北农、金 新农、唐人神和傲农生物）并入 SW 生猪养殖板块 10 家子公司中一起分析。

2021-2022Q1 生猪产能迅速恢复，企业出栏增幅显著。受到 2018 年至 今的猪周期上行以及高位震荡阶段的超高利润驱动，2020 年 3 月能繁母猪 存栏量快速增长，产能迅速恢复，与之对应的是 2021 年生猪出栏量的大幅 增长。2021年，前十家上市公司共出栏生猪9443.34万头，同比增长71.81%，包括牧原股份（同比+122.26%）、大北农（同比+132.50%）、傲农生物（同 比+141.10%）等多家公司生猪出栏量增速大于 100%。 2022Q1 生猪产能持 续释放，前十家公司 2022 年一季度共出栏 2818.20 万头，同比增长 55.62%。

2022 年养殖企业生猪产能预计持续扩张。截至 5 月 10 日，多家企业公 布了 2022 年生猪出栏规划，生猪产能普遍预计实现正增长。其中，头部 猪企牧原股份 2022 年预计出栏生猪达 5000 万头以上，预计同比增幅最高 可达 39.09%；温氏股份 2022 年肉猪出栏量目标为 1800 万头左右，预计同 比增长 36.18%；新希望 2022 年预计出栏生猪 1300 万头以上，同比增幅最 高可达 80.40%。2022 年预计增幅最大的为傲农生物（同比+84.85%）。

图表16. 生猪养殖上市公司生猪出栏情况（万头）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表17. 2022 年生猪养殖企业出栏规划

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

中小散户加速退出，市场集中度稳步提升。非洲猪瘟等动物疫病频发

叠加环保政策趋严，生猪养殖技术门槛被抬高，加之猪周期下行阶段猪价

波动剧烈，抗风险能力较差的中小散户加速退出，生猪养殖行业市场集中 度呈现上升趋势。2018 年到 2022Q1 生猪养殖企业市场占有率稳步提升，2021 年生猪出栏量前五的企业占全国生猪出栏量（CR5）12.32%，同比增 长 3.33pct，相比 2018 年增长 6.11pct；生猪出栏量前十的企业占全国生猪 出栏量（CR10）14.07%，同比增长 3.64pct，相比 2018 年增长 7.24pct。2022Q1 市场集中度进一步提升，CR5 达到 12.80%，同比增长 1.03pct；CR10 达到 14.40%，同比增长 0.61pct。

图表18. 出栏量前五和前十企业出栏量市场占有率（%）

均转为负数，且同比降幅均超出 100%。

图表21. 出栏量前十企业头均养殖毛利（元/头）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所注：头均养殖毛利=（养殖营业收入-养殖营业成本）/出栏量

2022Q1 行业养殖成本普遍在 16 元/kg 之上，牧原股份和温氏股份成本 控制较为优秀。根据多家企业披露的养殖成本数据，可以看到，行业养殖 成本普遍在 16 元/kg 之上，正邦科技一季度末育肥完全成本为 20 元/kg 左 右，天邦股份一季度育肥全成本为 18.68 元/kg，金新农一季度自繁自养的 整体成本是 17.49 元/公斤。成本控制较好的企业有牧原股份和温氏股份，牧原股份一季度养殖完全成本略低于 16 元/kg，温氏股份的优秀养猪分公司 一季度综合成也本低于 16 元/kg。

图表22. 10 家生猪养殖企业完全成本最新情况

2021 年四季度：年底自繁仔猪育肥猪的全成本已降到 17.9 元；存栏的商品

完全成本降低至 16 元。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

3.4.猪企现金流紧张，资产负债率呈上升趋势

生猪养殖企业深度亏损，现金流紧张。2021 年正邦科技（同比-148.41%）、天邦股份（同比-112.48%）、唐人神（同比-136.22%）经营活动产生的现金 流量净额同比降幅超过 100%；生猪养殖龙头牧原股份和温氏股份经营活动 产生的现金流量净额同比降幅也分别达到 29.72%和 90.95%。2022Q1 多数 生猪养殖企业经营活动产生的现金流量净额转为负数，牧原股份、正邦科 技、温氏股份和新希望 2022Q1 经营活动产生的现金流量净额为-0.58 亿元、-13.61 亿元、-4.07 亿元和-17.68 亿元。

资产负债率呈上升趋势，企业面临较大的资金压力。养殖企业近些年

通过股权、债权等多种渠道融资，多用于新建和扩张产能以及补充流动资 金，猪企资产负债率呈现上升态势，企业面临的长期偿债压力较大。2021 年，多家企业资产负债率高于 60%，同比增长幅度较大。2021 年正邦科技、傲农生物和天邦股份资产负债率高达 92.60%（同比+34.04pct）、87.18%（同 比+19.65pct）和 79.93%（同比+36.69pct）；牧原股份、温氏股份和新希望 资产负债率分别为 61.30%（同比+15.21 pct）、64.10%（同比+23.21 pct）

和 64.98%（同比+11.92 pct）。2022Q1 资产负债率继续提升，正邦科技、傲农生物和天邦股份资产负债率分别为 97.03 %（环比+4.43 pct）、89.92 %（环比+2.75 pct）和 83.67 %（环比+3.74 pct）。

图表23. 前十家企业经营活动产生的现金流量净额（百万元）

图表24. 前十家企业资产负债率（%）

3.5.猪价低迷，行业产能扩张步伐减缓

猪价低迷，产能过剩，行业产能扩张步伐减缓。固定资产方面，2021 年 16 家养殖企业固定资产总和为 2267.16 亿元，同比增长 39.69%，相比 2020 年同比增速下滑 45.17pct。2022Q1，除去神农集团和东瑞股份，14 家养殖 企业固定资产总和为 2253.21 亿元，同比增长 29.22%，增速进一步下降（环 比-10.46pct）。其中，牧原股份 2021 年固定资产达到 995.51 亿元，2022Q1 达到 1009.38 亿元，同比增速从 2021 年的 70.08%降至 2022Q1 的 43.78%；温氏股份 2021 年固定资产达到 354.04 亿元，2022Q1 达到 348.00 亿元，同 比增速从 2021 年的 24.19%降至 2022Q1 的 18.32%。在建工程方面，2021 年 16 家养殖企业在建工程总和为 506.41 亿元，同比增长 16.79%，增速相 比上一年减少 66.18pct。2022Q1，除去神农集团和东瑞股份，14 家养殖企 业在建工程总和为 524.19 亿元，同比增长 6.35%，增速环比下降 10.44pct。其中，牧原股份和温氏股份在 2021 年在建工程同比增速即转为负数，分别 同比下降 25.15%和 44.63%；2022Q1 增速进一步回落，年度同比分别下降 29.59%和 44.01%。

随着产能去化步伐的加速，以及猪价持续下跌，养殖企业计提资产减 值损失，行业生产性生物资产发生下滑。2021 年 16 家养殖企业生产性生物 资产之和为 281.54 亿元，同比下降 35.71%；2022Q1，除去东瑞股份，15

家养殖企业生产性生物资产之和为 272.27 亿元，同比下降 34.78%，环比下

降 3.29%。牧原股份、正邦科技、温氏股份、新希望和大北农 2021 和 2022Q1

生产性生物资产同比均发生了不同程度的下滑。

3.6.总结与展望

产能持续去化，行业曙光在望，生猪养殖板块配置机遇显著。2021 年 以来，生猪养殖行业深度亏损，产能持续去化。截至 2022 年一季度末，能 繁母猪存栏累计去化 8.30%，已连续 5 个月处于产能调控的绿色合理区间，产能去化超预期。近期猪价回升态势向好，但 2022 年二季度生猪供给仍将 处于高位。需求端猪肉消费的不确定性随着国内疫情的反复仍然存在。供 宽需紧态势仍需时间来改变。目前养殖企业仍处于亏损状态，产能去化趋 势不改，将继续加速猪价大幅上涨阶段的到来。生猪养殖板块配置机遇显 著，建议把握左侧布局时机，关注经营稳健、成本控制能力较强的养殖企 业。

4.肉鸡养殖：周期筑底，静待回暖

4.1.收入增长，盈利持续下降

2021-2022Q1肉鸡养殖板块营业收入增长，增速下降。2021 年及2022Q1 板块分别实现营业收入 529.21 亿元、121.00 亿元，同比增长 14.78%、2.95%。2021 年以来，多点爆发的疫情在一定程度上抑制了消费的复苏，国内鸡肉 价格持续探底并创年内新低，行业普遍亏损。

2021-2022Q1 归母净利润持续下降。2021 年及 2022Q1，肉鸡养殖板块 分别实现归属于母公司净利润 4.36 亿元、-8.16 亿元，同比变化-86.29%、-210.61%。2010 年以来，归母净利润波动幅度较大，2019 年受到偶然发生 的非洲猪瘟的影响，促使肉鸡养殖行业获得了历史最好的行情，进入周期 上行阶段；2021 年开始处于周期下行，并且 2022Q1 明显亏损。根据周期 波动情况，2022 年底有望开启新一轮鸡周期。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2021-2022Q1，肉鸡养殖盈利能力持续下降。2022Q1 毛利率和净利率 分别为 2.09%、-6.75%，同比下降 10.49 和 13.03 个百分点，主要系鸡价承 压和玉米、豆粕以及其他原料价格大幅涨价影响，饲料成本急剧上升，上 市企业的原料采购成本也较去年同期大幅增加。

图表33. 肉鸡养殖板块毛利率、净利率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2022Q1 肉鸡养殖行业经营现金流净流出-4.15 亿元，同比下降 190.11%。2021 年经营现金流净额为 21.96 亿元，同比下降 38.05%，连续两年呈现负 增长。2015-2019 年经营现金流净额大幅上升，而后受新冠疫情影响，消费 增长乏力，鸡肉销售价格持续低迷；叠加 2021 年玉米、豆粕等饲料价格大 幅上升的影响，养殖成本明显增加，双重因素共同导致行业亏损。加之在 2022 年春节之后饲料价格再次大幅上涨，同时我国新冠疫情呈现点多、面 广、频发的态势，经营性现金流入不敷出，行业面临更加严峻的形势。

图表34. 肉鸡养殖行业经营活动产生的现金流量净额（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

公司层面，立华股份、圣农发展、仙坛股份毛利率保持稳定。主要上 市公司的毛利率走势较为统一，其中益生股份和民和股份走势波动幅度较 大，2022Q1 毛利率低于-70%，盈利能力大幅下降。而立华股份、圣农发展 和仙坛股份整体更加稳定，2022 年一季度毛利率分别为 8.52%、5.30%、

-4.62%，在行业普遍亏损的同时依然保持一定的盈利能力。

图表35. 肉鸡养殖板块主要上市公司毛利率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

4.2.三项费率保持上升趋势，研发费率呈现增长态势

三项费率保持上升趋势，研发费率呈现增长态势。2022Q1 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 2.31%、2.90%、0.91%，环比有所增长。研发费用率呈现增长趋势，2015 年起肉鸡养殖板块开始投入研发，到 2022Q1 研发费用率增长到 0.74%，主要为白羽肉鸡育种项目的研发投入，并且向国内外养殖企业供应种鸡的计划有望为行业带来利润增长点。

图表36. 肉鸡养殖板块三大费用率

SW肉鸡养殖财务费用率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表37. 肉鸡养殖研发费用（亿元）及费率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

4.3.总结与展望：周期筑底，育种优势逐步凸显
周期已到筑底阶段。肉鸡养殖行业在经历 2019-2020 年周期高点之后由 于疫情等因素的影响急剧下滑，目前处于行业筑底阶段。2022 年春节之后 饲料价格再次大幅上涨，同时我国新冠疫情呈现点多、面广、频发的态势，直接促使肉鸡养殖行业面临更加严峻的形势，应及时把握左侧布局机会。

白羽鸡育种前景光明。白羽肉种鸡的成功研发，有利于提升行业的竞

争优势，我们认为向国内外养殖企业供应种鸡的计划有望为行业带来更高 的利润增长点。

5.种植业：趁政策之东风，迎来景气上行

5.1.营收、盈利能力双增长

2021-2022Q1 种植板块营收持续增长，增速持续扩大。2021-2022 年一 季度，种植板块营业收入分别为 554.61 亿元、130.67 亿元，同比增长 7.74%、12.35%，期间粮食市场行情较好，水稻、小麦、玉米等主要农产品销量增 加，粮食价格上行，种植业经营状况良好。种植企业通过持续优化农业种 植结构、夯实农业基础设施建设、加快推进农业科技创新，农业现代化水 平得以大幅提升，营业收入增长潜力巨大。2021 年归母净利润保持增长态 势，2022Q1 增速有所提高。归母净利润在 2021-2022 年一季度分别为 21.62 亿元、9.81 亿元，同比增长 4.79%、12.61%。

图表38. 种植板块营业收入（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表39. 种植业归母净利润（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2022Q1 种植板块毛利率、净利率有所提高。2010-2021 年，种植业毛 利率保持在 20%左右，净利率也始终在 5%上下浮动。2022Q1，毛利率和净 利率分别为 19.80%、7.50%，同比增加 0.22pct 和 0.02pct。粮食种植业作为 国计民生产业，竞争性与波动性并不明显。随着国家农业产业化、规模化、标准化生产政策的推广以及农村土地流转规模持续扩大，种植业向产业化 发展，规模化种植是农业生产的趋势和方向，农业科技创新是提高农业单 产和生产效率的有效手段，越来越多的组织化粮食生产企业会接踵出现。

图表40. 种植板块毛利率、净利率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

种植板块三项费用率近年来呈平稳态势,研发费用保持稳定增长。2022Q1，销售、管理和财务费用率分别为 3.07%、5.79%、1.83%，同比变 动幅度为-0.64pct，-0.10pct 和-0.21pct。2021 年和 2022Q1 研发费用分别为 6.74 亿元（同比+21.60%）和 1.36 亿元（同比+23.78%），研发费率分别为 1.22%和 1.04%。近年来，种业自主创新能力明显提升，种业企业品种权申 请和授权数量以及品种审定数量已全面超过科研教学单位。有实力的“育

繁推一体化”种子企业已经自行开展自有品种区域试验、生产试验，在绿

色通道试行后，种子品种审定的速度明显加快，大型种子企业可以快速将

研发成果进行市场转化，从而进一步巩固自身优势。

图表41. 种植板块三大费用率

SW种植业财务费用率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表42. 种植板块研发费用（亿元）及费率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

种植板块经营现金流波动较大。2021-2022Q1 种植板块经营现金流净额 分别为 45.68 亿元、30.22 亿元，同比变化-22.92%、+26.45%。2021 年受疫 情影响，农药、化肥等生产物资的国际市场价格波动较大，一定程度上带

动国内农资价格上涨，间接推高种植业生产成本，导致经营现金流有所下 降；加之农业生产环境保护政策日趋严格，外资粮食巨头逐步布局国内市

场，种植企业面临粮食价格“天花板”、农业成本“高地板”、资源环境

“硬夹板”的较大挑战，在一定压力之下，有助于种植企业实现转型升级、

提质增效。

图表43. 种植板块经营活动产生的现金流量净额（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

5.2.支持性政策密集颁布，种业投资价值显著

从 SW 种植业的子板块 SW 种子来看，2021-2022Q1 种业子板块营收 和盈利能力均有所提升。从营业收入来看，2021-2022Q1，种业分别实现营 业收入 147.98 亿元、35.32 亿元，同比分别上涨 11.80%、8.30%。从归母净 利润来看，2021-2022Q1归母净利润为6.74亿元、2.51亿元，同比增长70.40%、79.00%，盈利能力大幅提升。

图表44. 种子板块营收（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表45. 种子板块归母净利润（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

支持性政策密集颁布，种业投资价值显著。2021 年 7 月份，中央通过《种业振兴行动方案》，明确提出大力推进种业创新攻关行动，在政策、经费及核心技术等方面扶持优势种企高质量发展，着力培养一批具有较强 研发能力、产业带动力和国际竞争力的种业重点龙头企业。2021 年 12 月，《种子法》进行第四次修改，新种子法扩大了植物新品种权的保护范围及

保护环节，并新增实质性派生品种制度，完善侵权处罚赔偿和行政处罚制 度。2022 年 2 月 22 日，中央一号文件发布，强调全面实施种业振兴行动 方案，重点加快实施核心技术和强化种业知识产权保护，启动农业生物育 种重大项目等。2022 年 5 月 10 日，首部生物经济五年计划出炉。国家发改 委印发《“十四五”生物经济发展规划》，其中提出了“现代种业提升工 程”，工程要求保护种质资源、推动育种创新、开展测试评价以及促进良 种繁育。支持性政策频频出台以及 4 月 29 日新一批转基因安全技术证书颁 发，将继续加快生物育种技术发展，赋能生物农业产业，推动种业格局的 改变，种业板块有望维持高景气。

图表46. 种业部分相关政策

第一，扩大植物新品种权的保护范围及保护环节；第二，建立实质性派生品种 制度；第三，完善侵权处罚赔偿和行政处罚制度。为进一步鼓励育种创新，

方品种，开展主要粮食作物、重要经济作物育种攻关，保障育种科研设施用地 合理需求等。自 2022 年 3 月 1 日起施行。

规划中提到了要提高粮食等重要农产品生产能力和质量，有序发展全基因组选

展测试评价以及促进良种繁育。资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

5.3.粮价高位运行，景气有望持续

粮价高位运行，种植业景气有望继续维持。国际上，俄乌冲突扰动世 界粮食供应链，叠加新冠疫情以及全球通胀影响，国际粮价高位运行。可 以看到，2021-2022Q1 国际上大豆、玉米和小麦价格呈现持续增长的态势。加之近期美国和欧洲面临干旱夏天，影响农作物生产。印度遭遇高温或造 成小麦减产，5 月 13 日印度政府宣布禁止小麦出口，此举或将继续助推国 际粮价上行。国内来看，粮食供需双紧、种植成本上涨叠加国际粮价冲击，

国内粮价也进入了上行通道，2022 年 5 月 17 日玉米、小麦和大豆现货价分 别达到 2904.86 元/吨、3197.22 元/吨和 5802.11 元/吨，相比 2020 年初增长 了 51.51%、33.46%和 66.20%。国际粮价影响下，国内粮价走势偏强，种植 业景气上行。

图表49. 小麦产业链价格数据

小麦平均价（元/吨）
CBOT小麦（美分/蒲式耳）
面粉平均零售价（元/500克）（右轴）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

5.4.总结与展望：支持性政策叠加高粮价，种植业景气 上行

支持性政策叠加高粮价，种植业景气上行。2021 年粮价持续上涨，2022 年粮价继续高位运行。目前国际局势尚不明朗，加之近期天气原因或造成 部分地区农作物减产，可能继续助推国际粮价上行。国内粮价有望维持高

景气，粮食种植企业业绩向上弹性有望释放。此外，政策频频出台，《种 业振兴行动方案》、《种子法》、中央一号文件和生物经济五年规划将护 航国内种业发展，推动转基因商业化进程加速以及生物育种技术的发展，改善行业竞争格局，龙头种企或将获得市场份额的提升。

6.农产品加工：营收增长，盈利下降

6.1.营收持续增长，盈利有所下降

2021-2022Q1 农产品加工板块整体营收持续增长，增速减缓，归母净 利润有所下滑。从营收来看，2021-2022Q1，板块营业收入分别为 3675.91 亿元、895.61 亿元，同比增长 14.74%、7.88%。2016 年营收大幅增加主要 系纳入金龙鱼公司数据，营收同比增加 344.01%。从归母净利润来看，2021 年农产品加工板块归母净利润为 78.79 亿元，同比减少 9.02%；2022Q1 归 母净利润为 15.06 亿元，同比减少 47.04%。板块营收增速减缓以及归母净

利润下滑主要系板块内公司金龙鱼业绩变动所致（近些年营收占板块比例

始终高于 50%）。公司金龙鱼业绩下滑主要系南美干旱天气影响大豆产量预

期以及俄乌冲突等影响下，公司主要原材料大豆、大豆油及棕榈油等价格

出现前所未有的快速大幅上涨，导致产品成本大幅上升，公司产品提价无

法覆盖成本的上升，公司主要产品盈利能力明显下降。此外，农产品加工

板块其余公司也一定程度上受到原材料价格上涨影响。

图表50. 农产品加工板块营收（亿元）图表51. 农产品加工板块净利润（亿元）

SW农产品加工销售费用率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

公司盈利层面， 2022Q1 金龙鱼、中粮科技、佳沃食品、中粮糖业毛

利率分别为 0.20%、6.49%、9.00%、4.71%，处于盈利状态。佳沃食品近年 来毛利率波动较大，2022Q1 毛利率有较大幅度增长，主要系三文鱼终端市

场需求及销售价格的回暖，公司整体盈利大幅提升。

图表54. 农产品加工板块部分上市公司毛利率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

6.2.总结与展望：成本端或将继续承压，关注企业成本 控制能力

农产品加工板块成本端或将继续承压。全球农粮价格波动的紧张形势 目前很难发生明显改善，加之天气因素造成国际部分地区粮食或减产，印 度政府禁止小麦出口，国际农粮价格有望继续上行。国内粮食价格走势整 体偏强，农产品加工板块成本端或将继续承压，建议关注经营稳健、成本 控制能力较强的龙头企业。

7.饲料业：营收保持增长，盈利能力出现分化

7.1.饲料营收保持增长，盈利状况欠佳

2021 年营收增长稳健，2022Q1 增速放缓。2021 年随着生猪生产加快 恢复，水产和反刍动物养殖持续发展，带动饲料工业产量较快增加，饲料 行业高质量发展取得新成效。2021 年饲料板块实现营收 2,253.74 亿元，同 比增长 34.48%。2022 年一季度营业收入为 502.36 亿元，同比增加 9.23%。

2021 年归母净利润大幅下滑，2022Q1 持续亏损。2021 年和 2022 年一 季度归母净利润分别为-28.15 亿元、-8.70 亿元，同比下降 129.10%、139.64%。亏损企业大部分为禽畜饲料企业，主要系多家饲料企业从事生猪养殖业务，自 2021 年猪价步入下行周期后，养殖业务深度亏损连累板块整体业绩。同 时，受俄乌冲突催化、新冠疫情和全球通胀等问题影响，饲料原料价格高 涨，叠加养殖业务深度亏损，饲料板块的盈利能力减弱。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

三费率呈现上升趋势，研发投入持续增加。2022Q1 饲料板块销售、管 理、财务费用率分别为 2.69%、3.72%、1.17%，同比分别增加 0.03pct、0.19pct 和 0.34pct。2018 年饲料研发费用率由 0.17%上涨至 1.23%，主要系上市饲 料企业均开始增设研发中心，持续加大新产品新项目研究开发投入。2021 年饲料板块研发费用为 23.22 亿元，研发费率为 1.03%。2022Q1 饲料板块 研发费用为 4.87 亿元，研发费率为 0.97%，保持平稳态势。

SW饲料财务费用率

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

7.2.禽畜饲料板块多亏损，宠物食品板块业绩增长

2021-2022Q1 禽畜饲料企业盈利能力下降。2020 年得益于生猪产能持 续恢复以及牛羊产品产销两旺等因素拉动，饲料企业毛利率和净利率实现 较快增长。2021-2022 年一季度，国际局势的不稳定使粮价持续高位运行，饲料行业成本上行，加之 SW 禽畜饲料板块多家公司养殖业务深度亏损，板块受影响较大，2021-2022Q1 多数禽畜饲料企业归母净利润为负数，处于 持续亏损的状态；2022Q1 天康生物、大北农、傲农生物净利率分别为-2.05%、-3.60%、-8.46%。

图表59. SW 饲料板块上市公司业绩情况（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

2021-2022Q1 宠物食品和水产饲料领域多家企业仍然保持正盈利。可 以看到，在饲料原材料成本上行期间，2021 年水产饲料和宠物食品板块公 司营收多数保持正增长，归母净利润同比下滑但仍保持了正盈利状态。2022Q1 多数企业营收增速恢复，4 家企业归母净利润在保持为盈利状态下，增速有所扩大。2022Q1 海大集团、中宠股份净利率分别为 1.01%、2.95%。

7.3.总结与展望：养殖后周期行业，有望随周期上行迎 来盈利能力的改善

饲料为养殖后周期行业，有望随周期上行迎来盈利能力的改善。目前 国际粮价高位运行，国内粮价走势偏强，饲料原料成本或将继续承压。未 来随着禽畜周期步入上行阶段，养殖业务本身业绩有望改善，加之禽畜价 格上涨逐渐激发下游养殖户的补栏需求而增加对饲料的消费，饲料板块盈 利有望改善。

8.动物保健：处于“寒冬”时期，有望随猪周期 反转顺势启航

8.1.2021 年业绩增速放缓，2022Q1 盈利能力大幅下降

2021 年动物保健板块业绩增速放缓，2022Q1 盈利能力同比大幅下滑。2021 年，动物保健板块实现营业收入 170.81 亿元，同比增长 11.86%，较上 一年增速有所下滑；2022Q1 营业收入为 36.29 亿元，同比减少 18.46%。2021 年动物保健板块实现归母净利润 27.53 亿元，同比小幅增长 6.74%；2022Q1 实现归母净利润 5.12 亿元，同比大幅下降 48.40%。2021 年动保板 块毛利率为 44.27%（同比-0.44pct），归母净利率为 16.11%（同比-0.77pct）。2022Q1 盈利能力继续下滑，毛利率环比下降 4.06pct，归母净利率环比下降 1.99pct。动物保健为养殖后周期行业，2021-2022 年动保板块盈利能力下降 主要受下游养殖行业低迷影响。随着猪周期反转，下游养殖行业盈利改善

以及养殖业规模化和集中度的不断提升，动物保健板块未来将顺势启航。

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

图表64. SW 动物保健板块毛利率和归母净利率

60%

30%

0%

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

企业层面上，2021 动保企业盈利能力出现分化，2022Q1 归母净利润增 速均转负。2021 年动保企业均实现了营业收入的正增长，中牧股份（53.02 亿元）、金河生物（20.78 亿元）和瑞普生物（20.07 亿元）营收处于行业 前列。由于同比基数较小，海利生物（同比+34.02%）、科前生物（同比+30.81%）和回盛生物（同比+28.14%）营业收入增幅较大。同时，2021 年动保企业盈 利能力出现分化，6 家企业归母净利润同比增速为负数，7 家企业实现了归 母净利润的正增长。2022Q1，受下游养殖行业低迷影响，除金河生物和申 联生物外，其余动保企业营业收入增速均转为负数。2022Q1 动保板块 13 家企业归母净利润增速均转为负数。

图表65. SW 动物保健板块上市公司业绩情况（亿元）

资料来源：Wind，东亚前海证券研究所

8.2.总结与展望

下游养殖业曙光乍现，动保板块有望迎来盈利改善。2021 年以来，随 猪周期进入下行阶段，猪价深跌，动物保健板块作为养殖后周期行业也迎 来了寒冬。目前养殖行业曙光乍现，动物保健板块也将随猪周期的反转后 对兽药产品的总体需求量增长，而迎来盈利改善。下游养殖业规模化和集 中度不断提升以及对生物防疫的重视程度不断提高，也将助力动物保健行 业提速增长。建议关注动物保健板块龙头企业，如中牧股份、瑞普生物。

9.风险提示

动物疫病风险：生猪疫病主要有非洲猪瘟、蓝耳病、猪瘟、猪呼吸道 病、猪流行性腹泻、猪伪狂犬病等。生猪发生疫病会直接引发生猪产量下 降，进而引发生猪养殖公司盈利下降或亏损的风险。

原材料价格波动的风险：玉米、小麦、豆粕等农作物的产量容易受到 极端天气的影响而减产，可能会加剧粮食供应的紧张局面，进而助推粮价 的上涨导致公司养殖成本或生产成本的提升。

政策落地不及预期：目前我国出台了各项推进种业发展的政策，若政 策落地不及预期，将会影响转基因等生物育种技术的研发和落地进程，影 响种业的发展速度。

特别声明

《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于 2017 年 7 月 1 日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为 R3（中风险），因此通过公共平 台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者。若您并非 专业投资者及风险承受能力为 C3、C4、C5 的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何 信息。

因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。

分析师声明

负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证

券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量

和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保

证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

分析师介绍

汪玲，东亚前海证券研究所大消费组长兼食品饮料首席。中央财经大学会计系。2021 年加入东亚前海证券，多年消费品研究经验，善于从行业框架、产业发展规律挖掘公司价值。

投资评级说明

东亚前海证券行业评级体系：推荐、中性、回避

市场基准指数为沪深 300 指数。

东亚前海证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避

强烈推荐：未来 6－12 个月，预计该公司股价相对同期市场基准指数涨幅在 20%以上。该评级由分析师给出。

市场基准指数为沪深 300 指数。

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法

及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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