评级（增持）计算机：技术与生态突破叠加政策共振，信创开启新一轮建设周期

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报告名称 ：计算机：技术与生态突破叠加政策共振，信创开启新一轮建设周期
评级 ：增持
行业：

证券研究报告 | 行业周报
2022 年 05 月 29 日

计算机
技术与生态突破叠加政策共振，信创开启新一轮建设周期

刺激消费举措对冲短期疫情影响，信创发展势头不减。2022 年 5 月 26 日，深圳市发展和改革委员会联合五部门印发实施《深圳市关于促进消费持续恢 复的若干措施》，明确提出于本年内扩大信创产品市场规模。

2022-2025 年，信创有望开启新一轮建设周期。中央网络安全和信息化委

行业走势

中科院计算所（中科曙光&海光生态）、中国电子（PK 生态）为代表的领军

企业，及以纳思达、金山办公等为代表的细分领域“国货之光”正在成长。（2）根技术突破，芯片设计及制造环节有望得到改善，华为“缺芯”问题

作者

有望缓解，海光四号实现工艺制程重大突破，验证已经具备长期自主研发和 分析师刘高畅

迭代能力。执业证书编号：S0680518090001

信息技术创新获客户认可，金融核心系统已形成全栈信创标杆案例，后续有 望通过流量灰度方式实现信创比例递进增长。工行在行业内率先开展基于“一云多芯”技术架构的信创云转型工作，目前已经取得阶段性重要成果：云上信创芯片服务器使用规模已超过 5000 台，已供应超 20600 个信创容器，工行办公系统已全面实现单轨运行，实物贵金属业务系统使用占比为 100%。越来越多的城市银行、保险、证券等机构已经加入信息技术应用创

邮箱：liugaochang@gszq.com 研究助理孙行臻
执业证书编号：S0680122020018 邮箱：sunxingzhen@gszq.com

相关研究

1、《计算机：数字经济四大细分领域景气梳理》

新的实践中，通过流量灰度方式实现信创比例递进增长。2022-05-22

2022 信创招标顺利推进，验证信创高景气。近期招采结果显示，信创服务 器的数量和市场份额明显提升：（1）中国移动 2021-2022 年 PC 服务器集 采中，国产服务器占比提升至 44%；（2）中国电信 2021-2022 年服务器集 中采购项目，其中 G 系列（鲲鹏或海光）国产服务器占比提升至 26.7%；（3）中国联通 2022 年人工智能服务器集中采购项目，其中国产服务器占 比提升至 33.3%。

投资标的：中科曙光、纳思达、金山办公等。

风险提示：政策推进不及预期；经济下行超预期；贸易摩擦加剧。

重点标的

2、《计算机：推动数字经济持续健康发展，顶层战略地 位再获强调》2022-05-17
3、《计算机：越南能承接智能制造供应链吗？》2022-05-15

资料来源：Wind，国盛证券研究所

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内容目录

政策刺激对冲疫情影响，信创发展势头不减 .............................................................................................................. 3 产品技术持续突破，信创应用屡获客户认可 .............................................................................................................. 4 投资标的 ................................................................................................................................................................ 9 风险提示 .............................................................................................................................................................. 12

图表目录

图表 1：“十四五”信息化发展主要指标 ...................................................................................................................... 3 图表 2：2022 上半年金融信创相关政策 .................................................................................................................... 4 图表 3：信创生态各环节参与者、进展及市场空间 ..................................................................................................... 5 图表 4：华为芯片升级技术路线 ............................................................................................................................... 6 图表 5：海光 CPU 研发量产演进路标........................................................................................................................ 7 图表 6：工商银行金融云信创解决方案 ..................................................................................................................... 7 图表 7：金融行业主要计算场景（以图形面积反应市场潜力大小） ............................................................................. 8 图表 8：中国移动 2021-2022 年服务器集中采购项目中标结果统计 ............................................................................ 8 图表 9：中国电信 2021-2022 年服务器集中采购项目统计 .......................................................................................... 9 图表 10：中国联通 2022 年人工智能服务器集中采购项目统计 ................................................................................... 9

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政策刺激对冲疫情影响，信创发展势头不减

政府出台刺激消费举措以对冲疫情影响，信创产品作为数字经济核心环节将直接受益。2022 年 5 月 26 日，深圳市发展和改革委员会联合五部门印发实施《深圳市关于促进消

费持续恢复的若干措施》，明确提出于本年内扩大信创产品市场规模，包括：

加大信创产品推广力度，制定信创产品推荐目录，组织开展对接交流会，对采购 50 万元以上、符合条件的用户单位，按采购额的 3%给予补贴。

提升信创产品应用比例，原则上新增办公系统、业务系统中信创产品的采购比例，金融、能源、教育、医疗、电信、交通等重点领域不低于 20%；新增关键信息基础 设施中信创产品的采购比例，党政机关、国资国企不低于 40%。

《“十四五”国家信息化规划》明确 2022-2025 年将开启新一轮数字经济建设周期。2021 年 12 月 27 日，中央网络安全和信息化委员会印发《“十四五”国家信息化规划》，对我国“十四五”时期信息化发展作出部署安排，指出：到 2025 年数字技术创新体系

基本形成，关键核心技术创新能力显著提升，加快集成电路关键技术攻关，提高重点软

件研发水平，协同优化计算机软硬件生态。

图表 1：“十四五”信息化发展主要指标

计算机、通信和其他电子设备制造业研发经费投入

资料来源：《“十四五”国家信息化规划》、国盛证券研究所

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2022 年开始，党政信创将从电子公文向电子政务推进、从省市延伸到街道乡镇。2022 年 1 月，国家发展改革委发布《“十四五”推进国家政务信息化规划》明确党政信创的要 求和节奏，指出要加强新技术创新应用，政务外网覆盖范围进一步向街道、乡镇延伸，到 2025 年基本形成统一的国家电子政务网络体系，同时对宏观调控分析决策数字化、预算管理数字化、市场监管信息化、双碳背景下生态环境综合管理信息化等多元信息化 建设的提出更高要求。由此可见，党政信创的范围从省市进一步延伸到街道乡镇、从电 子公文向电子政务推进，新增的大量需求将拉动信创服务器、OS、数据库、中间件及应 用开发的新一轮建设。2022 年 6 月 30 日上一轮党政信创全面验收完后，党政信创有望 于下半年启动新一轮建设周期。

金融信创相关政策纷纷出台，行业推进节奏和标准进一步明确。随着金融信创一期、二 期试点的铺开和深入，信创产业发展思路进一步明晰，国务院、工信部等部门出台一系 列政策，为信创后续发展提供顶层设计，中国人民银行也针对信创在金融行业的深入推 广，研究制定了相关的规划、指导意见及标准。

图表 2：2022 上半年金融信创相关政策

力争到 2025 年实现整体水平与核心竞

争力跨越式提升。

业关键软硬信息基础设施安全保障能

力。

到 2025 年，银行业保险业数字化转型

取得明显成效。

及关键信息基础设施要形成自主研发

能力，降低外部依赖、避免单一依赖。

资料来源：政府官网、国盛证券研究所

产品技术持续突破，信创应用屡获客户认可

CPU、OS、数据库、应用软件等产业链各环节齐头并进。当前技术起点已经处于一个较 高且成熟的水平，开源社区也打破了技术垄断，国内厂商得以站在前人的肩膀上谋发展，每一个薄弱环节的攻克，都有助于整条产业链的推进。

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图表 3：信创生态各环节参与者、进展及市场空间

务器已经实现超过 99.999%的高可靠性（据网信

储 IO 模块、BIOS 启动固件和 BMC 远程管理固

件。

构转型，带来云计算类中间件需求。

办公 2021 年业绩发布会）。

资料来源：华为《鲲鹏计算产业发展白皮书》、《2021 网信自主创新调研报告》、中国半导体行业协会、IDC、赛迪顾问、国盛证券研究所

龙头引领下生态逐渐搭建完备。以华为、中科院、CEC 为代表的领军企业，及以纳思达、

金山办公等为代表的细分领域“国货之光”正在成长：

华为信创生态进展：自“实体清单”事件后，华为全面启航计算战略，打造华为云 +通用算力（鲲鹏系列）+AI 算力（昇腾系列）“一云两翼双引擎”的产业布局。目 前，鲲鹏应用生态发展超预期，昇腾 AI 生态已初步构建，OpenEuler 跨越生态拐点，OpenHarmony 发展势头迅猛，在国计民生行业的核心应用场景多点开花。

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德 OS、曙光数创数据中心液冷产品、曙光云计算、国科晋云先进计算服务为核心的 完整可信计算产业生态。同时中科曙光作为科技部、中国科学院等国家重点科技机 构推动组建的顶级技术孵化平台，参投诸多优质资产，增厚报表同时股权增值潜在 价值巨大。

中国电子 PK 生态：中国电子作为国资委确定的唯一以网络安全和信息化为核心主 业定位的中央企业，构建了自主先进的计算机基础软硬件“PK”体系，打造了从基 础芯片（飞腾、盛科）、操作系统（麒麟）、数据库（达梦）、整机（中国长城）、应 用系统（中国软件、中电金信等）到信息安全（奇安信）的自主安全产业链。近期 中国电子旗下公司拟斥资 50 亿元共同设立中电信创，旨在打通信创产业全链条，汇聚优势企业。

根技术突破：芯片设计及制造环节有望得到改善。华为“缺芯”问题有望得到改善。2021 新京报贝壳财经夏季峰会上，原工信部部长李毅中首次权威披露，华为正有志于打造自 己的芯片制造生产线；而据中建八局新闻披露，早在 2020 年 12 月，华为国内首个芯片 厂房——武汉华为光工厂项目（二期）就已正式封顶。2022 年 3 月，华为发布会上宣布 通过部件材料、堆叠技术、开发框架的持续改进，保持产品能力的领先。我们预计未来 两年内华为“缺芯”问题将得到极大改善。

图表 4：华为芯片升级技术路线

资料来源：华为、国盛证券研究所

海光四号实现工艺制程重大突破，验证已经具备长期自主研发和迭代能力。根据招股书 披露，海光 CPU 系列产品海光一号、海光二号已经实现商业化应用，海光三号完成实验 室验证，海光四号处于研发阶段；海光 DCU 系列产品深算一号已经实现商业化应用，深 算二号处于研发阶段。

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图表 5：海光 CPU 研发量产演进路标

对 Core 微结构进行优化，提升处理器

资料来源：海光信息招股书、国盛证券研究所

信息技术创新获客户认可，金融核心系统已形成全栈信创标杆案例，后续有望快速复制 推广。以工行为例，工行在行业内率先开展基于“一云多芯”技术架构的信创云转型工 作，目前已经取得阶段性重要成果：工行云上信创芯片服务器使用规模已超过 5000 台，已供应超 20600 个信创容器；全栈信创方案，有效支撑了客户信息、会计核算、实物贵 金属、大资管综合管理系统、中间业务管理系统及办公信息化等多个业务系统转型工作；工行办公系统已全面实现单轨运行，实物贵金属业务系统使用占比为 100%。

图表 6：工商银行金融云信创解决方案

资料来源：工商银行、国盛证券研究所

根据《2021 网信自主创新调研报告》披露，除六大行开始试点并逐步提升自主产品占比 之外，越来越多的城市银行、保险、证券等机构已经加入信息技术应用创新的实践中，通过流量灰度方式实现信创比例递进增长：
贵阳银行等金融机构核心业务系统已经开始在自主 CPU 平台上部署应用；
网银的前臵系统、资金清算系统、手机银行等准核心业务系统已经采用自主操作系 统；
自主数据库在光大银行理财公司新一代财富管理平台、北京银行网联支付清算平台 和银联无卡快捷支付系统、南京银行互联网金融平台、网商银行金融交易系统、浙 商银行电信反欺诈和外汇交易以及管理驾驶舱业务、浙商证券互联网用户中心、招 商证券历史收益系统、中国人民健康保险股份有限公司互联网保险、中国人寿 CMDS、中国人寿企业年金、梅州客商银行核心系统等获得应用。

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图表 7：金融行业主要计算场景（以图形面积反应市场潜力大小）

资料来源：华为《鲲鹏计算产业发展白皮书》、国盛证券研究所

2022 上半年信创招标顺利推进，验证信创高景气。近期招采结果显示，信创服务器的

数量和市场份额明显提升：

根据中国移动采购与招标网披露，中国移动 2021-2022 年 PC 服务器集中采购中，已公布中标结果的 204696 台服务器中，国产服务器占比提升至 44%，其中鲲鹏服 务器占国产服务器的 55.1%，海光服务器占国产服务器的 44.9%。

图表 8：中国移动 2021-2022 年服务器集中采购项目中标结果统计

资料来源：中国移动采购与招标网、国盛证券研究所

分别为计算型服务器（I 系列）、存储型服务器（I 系列）、冷存储型服务器（I 系列）、NFV 型服务器（I 系列）、GPU 型服务器（I 系列）、服务器（A 系列）、服务器（G 系列），预估采购数量为 20 万台，其中 G 系列（鲲鹏或海光）预估为 53401 台，国 产服务器占比提升至26.7%，根据中标金额估计，鲲鹏服务器占国产服务器的59.4%，海光服务器占国产服务器的 40.6%。

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图表 9：中国电信 2021-2022 年服务器集中采购项目统计

注：上述采购数量为预估量
资料来源：中国电信 2021-2022 年服务器集中采购项目、国盛证券研究所

人工智能服务器 1838 台，预算金额 55,054 万元，其中标包二国产服务器占比提升 至 33.3%，全部为搭载华为 Ascend 系列 AI 新品的服务器。

图表 10：中国联通 2022 年人工智能服务器集中采购项目统计

注：上述采购数量为预估量

资料来源：中国联通采购与招标网、国盛证券研究所

除了金融、电信行业，能源、交通等行业信创进展也在顺利推进中，典型应用案例涌现：

典型交通信创应用案例：基于自主品牌CPU平台的信号控制系统、交通行业工控机、智能城市检测系统、高速公司 ETC 等系列产品，已应用于车联网、交通信息化等领

域。

典型能源信创应用案例：基于自主品牌 CPU 平台，搭建数据采集、控制系统、网关

单元等控制系统，集中监控和智慧电厂项目也开展信息技术创新应用。

投资标的

1、中科曙光：信创基础设施核心领军企业，一季度业绩符合预期高增

2022Q1 业绩持续高增，自主技术加强带动盈利改善。1）2022Q1 公司实现营业收入 21.76 亿元，同比增长 9.75%，实现归母净利润 1.14 亿元，同比增长 39.61%，扣非净 利润0.49亿元，同比增长31.74%，业绩持续实现高增。2）2022Q1 整体毛利率为20.81%，

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同比上升 1.23 个 pct，从扣非净利率来看，公司利润率水平达 2.23%，同比上升 0.37 个 pct，盈利能力不断加强，预计由自主芯片、主板以及软硬件一体化设计能力驱动。3）报告期末，公司合同负债余额为 18.79 亿元，预计主要为高性能计算重要项目以及自主

服务器订单，未来业绩有望持续释放。

高研发巩固技术优势，费用率基本稳定。1）公司高度重视研发投入，2022Q1 研发费用 为 2.37 亿元，同比增长 33.44%，研发费用率达到 10.87%，同比上升 1.93 个 pct，进 一步巩固公司自主核心技术优势。2）除研发费用外，其余费用基本保持平稳，其中，2022 年 Q1 销售费用率为 4.38%，同比上升 0.04 pct，管理费用率为 2.82%，同比上升 0.07 pct，财务费用率为-0.94%，同比上升 1.30 pct。

信创 IT 基础设施战略有序推进，中科院孵化平台驱动长期成长。1）信创核心战略上，

公司立足于构建“芯片设计与制造、整机系统、软件生态、应用服务”完整创新链和产 业链。2）近期信创进展上，2022 年 1 月 15 日，根据采招网公告，《中国移动 2021 年 至 2022 年 PC 服务器集中采购（第 1 批次）（标包 3、7、11、12）》共计约采购服务器 14.22 亿元（含税），中科可控销售额约 3.85 亿元，占比约 27%、排名第二，体现信创 产品竞争力。3）近年来公司围绕政务、行业、云、互联网等下游客户 IT 基础设施建设

能力逐步提升，同时，作为中科院顶级技术孵化平台，公司体内控股及参股曙光云、中

科三清、海光、曙光数创、中科星图等多项优质资产，成长确定性较强。

海光 21 年出货超预期，上市进程稳步推进。1）2021 年，海光信息实现营收 23.10 亿 元，同比增长 126.07%，超出市场预期，净利率达 14.16%，实现扭亏为盈，已经进入 高速发展期。2）根据上交所官网，海光信息上市进程稳步推进。

维持“买入”评级。根据关键假设及近期公告调整盈利预测，预计 2022-2024 年营业收 入分别为 130.68 亿、151.90 亿及 175.95 亿元，归母净利润分别为 15.15 亿、19.59 亿、24.60 亿元。维持“买入”评级。

风险提示：服务器行业竞争加剧；芯片量产化不及预期；贸易摩擦加剧。

2、金山办公：高基数下收入依然稳健增长，国产云办公领军长期成长性持续验证

收入同比提升 12%，高基数下仍稳健增长。1）2021Q1，在信创等因素的驱动下，公 司授权业务呈现快速增长，整体收入同比增速达到 107.74%。2022Q1，公司实现营业 收入 8.68 亿元，同比增长 12.26%，在高基数下仍实现稳健增长，验证整体成长稳定性。

2）报告期内，公司实现国内机构授权业务收入 2.32 亿元，同比略降低 11%。机构订阅表现亮眼，B 端有望逐步成为主要驱动力。1）报告期内，国内机构订阅及服务 业务实现收入 1.45 亿元，同比增长 78.72%，表现亮眼，主要系政企用户在“云和协作”

方面需求持续释放，随着公司云和协作产品及解决方案品质不断提升，客户的云化进程 和渗透率有效提升。2）长期来看，B 端客户相比 C 端客户拥有更高的付费率和 ARPU 值，公司亦在机构端不断深耕，2021 年 12 月，公司正式发布金山数字办公平台，瞄准企业

数字化转型中的新一代办公需求。我们预计，机构订阅或将逐步成为公司成长的主要驱

动力。

个人订阅稳步推进，月活健康增长、付费稳健渗透。1）报告期内，国内个人办公服务 订阅业务实现收入 4.26 亿元，同比增长 36.72%。2）用户基数方面，公司主要产品月 度活跃设备数 5.72 亿，同比增长 14.86%；PC 版 2.32 亿，同比增长 17.17%；移动版 3.36 亿，同比增长 14.29%，个人用户基数不断扩大。3）付费方面，根据公司公告，整 体用户属性持续向长期转化，我们预计 ARPU 值有望不断提高，推动国内个人办公服务

订阅业务持续增长。

人员同比净增长较多，环比盈利水平已逐步恢复。1）报告期内，公司销售商品、提供 劳务收到的现金流 10.21 亿元，同比增长 21.76%；经营活动产生的现金流量净额 1.53 亿元，同比降低 32.76%，主要系人员同比净增长超千人，员工薪酬支出增加所致。2021 年底，公司员工人数 4199 人，相比上年同期增加 1375 人，主要系公司持续推进云与协 作战略，不断投入以提升面向机构的整体解决能力。2）费用来看，公司实现销售费用 1.72 亿元，同比增长 16.97%；管理费用 0.97 亿元，同比增长 44.31%；研发费用 3.05 亿元，同比增长 49.29%，主要系研发人数增加及薪酬增加所致。3）利润率来看，报告 期内，公司整体毛利率约为 86.53%，同比降低 3.21 个百分点，环比提升 3.08 个百分

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点；归母净利率约为 28.89%，同比降低 10.86 个百分点，环比提升 7.59 个百分点，环

比盈利水平已逐步恢复。随着公司人才引进逐步进入稳定期，我们预计公司人员也将进

入相对的消化周期，利润率环比回升的态势有望延续。

国产办公云领军，长期成长性持续验证。1）自从公司由“提供工具产品”向“应用服

务”转型以来，授权服务收入稳定，而随着付费客户增加，订阅服务的收入快速增长；2020 年 12 月，公司将协作作为新的核心产品战略，助力云化办公进一步推进。2）云

模式下，业务和数据均在云上，公司可以多种产品生态扩大用户规模、加大客户粘性，并通过数据挖掘持续衍生增值服务。同时，公司于 2021 年 12 月发布三款协作新产品、

一个数字办公平台，更深度赋能中大型组织的云、协作需求，有望进一步提高端产品的 渗透率、提升单客户 ARPU 值。随着信创逐步放量、2C 及 2B 市场的持续渗透，公司有

望打开长期成长空间。

维持“买入”评级。根据关键假设及近期公告调整盈利预测，我们预计 2022-2024 年公 司收入为 45.45 亿元、61.59 亿元及 80.20 亿元，归母净利润分别为 13.85 亿元、18.44 亿元及 25.15 亿元。

风险提示：云化推进不及预期、行业竞争加剧风险、宏观环境风险。

3、纳思达：2021 年业绩实际更乐观，自主打印领军迎加速点

2021 年业绩实际更乐观，并表“奔图”开启长期成长加速点。1）2021 年公司实现营 业收入 227.92 亿元，同比增长 7.94%，归母净利润为 11.63 亿元（含奔图 2021 年 1-9 月 39.31%份额的净利润及 10-12 月 100%份额的净利润），同比增长 701.22%，因此实 际经营情况更乐观。其中，奔图在 2021 年营业收入 38.70 亿元，同比增长 71.87%，净 利润 6.79 亿元，同比增长 140.21%，2021Q4 并表后对业绩增厚明显，有望成为公司长 期盈利驱动点。2）分业务来看：2021 年公司原装打印机及耗材业务收入 167.45 亿元，同比增长 8.63%，占营收比达 73.47%，毛利率为 33.61%，同比上升 3.07pct，系市场

逐渐复苏，奔图与利盟原装打印机出货增加，原装耗材随打印机保有量上升开始快速增 长所致；通用耗材及配件收入 46.24 亿元，同比减少 2.65%，毛利率为 29.16%，同比 下降 4.58pct，系全球大宗物料与海运成本上涨，以及海外市场和电商竞争激烈所致；芯 片业务收入 7.11 亿元，同比增长 31.76%，毛利率为 65.01%，同比上升 3.20pct，系通 用耗材芯片推出战略级新品，全面领先竞争对手，带动价值提升，推动销售上涨，且 MCU

业务凭借稳定可靠质量在工控、汽车等中高端应用领域与知名厂商达成合作，实现快速

增长。

利盟经历全球疫情考验，经营状况逐步恢复。1）2021 年欧美打印市场从 2020 年疫情 谷底中逐步恢复，利盟全年营业收入 21.77 亿美元，较上年同期增长约 8.75%。管理层 报表数据口径下，利盟全年息税折旧及摊销前利润达 2.735 亿美元，同比增长 18%，扣 除无形资产摊销、固定资产折旧等费用后，实现净利润 1300 万美元（2020 年为亏损 8000 万美元）。2）在全球疫情常态化的背景下，欧美国家对疫情的管控逐步放宽，市场办公

打印需求恢复明显，有效拉动全球激光打印机和耗材的销售。同时在全球范围半导体元

器件紧缺的大环境下，虽然未能全部满足市场的订单需求，利盟全年打印机销量仍取得 14%的增长。另外，也大力发展与其他厂商的战略合作关系，新增的 OEM 订单在 2021

年开始陆续出货。

持续高强度研发投入，总体费用管控良好。1）2021 年，公司研发费用达 14.52 亿元，同比增长 5.35%，占营收比为 6.37%，研发人数也达到 4261 人，同比增长 39.66%，占总人数比达到 20%，同比上升 3.05pct，研发主要投向彩色打印、车规及工业级通用 MCU、安全防护 SoC 等，进一步提高公司在业内的技术壁垒。2）除研发费用外，其余 费用管控较好，2021 年销售费用率 9.37%，同比下降 0.95pct，管理费用率 7.90%，同 比下降 1.74 pct，财务费用率 2.69%，同比大幅下降 5.45pct，系汇率波动变小导致汇兑

损失减少，且偿还借款导致利息支出减少。

2022Q1 业绩持续快速增长，验证长期成长性。2022Q1，公司实现营业收入 58.34 亿 元，同比增长 6.74%，归母净利润 4.41 亿元，同比增长 77.68%，系奔图与利盟打印机

及原装耗材持续出货，且芯片销量稳步提升等，验证公司长期成长性。

对标全球领军企业，“打印机+原装耗材”的销售模式盈利能力升级空间巨大。1）根据

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赛迪顾问统计，2020 年全球打印机市场规模达 421 亿美元，公司激光打印机市占率约 6.7%，国内打印机市场规模达 321 亿元，公司激光打印机市占率约 8.2%。公司打印机 实行“奔图+利盟”双品牌战略，形成全面产品线，并发挥技术、供应链、销售网络等 方面的强协同作用，随着公司技术品牌竞争力提升，长期提升空间巨大。2）根据美佳音 招股书披露，2021 年全球耗材市场规模达近 1400 亿美元，打印耗材作为高频消耗品，可为打印机厂商带来持续业绩支撑。2021 财年，惠普打印机业务中，耗材业务收入占比 达 62.76%。随着公司份额提升，原装耗材业务将实现长期盈利模式升级。3）此外，公

司在全球通用耗材市场份额居首，且专利布局不断加深，巩固其竞争壁垒。

维持“买入”评级。根据关键假设及近期财报，预计公司 2022-2024 年营业总收入为 275.01/327.71/387.41 亿元，归母净利润为 19.90/29.94/41.03 亿元。维持“买入”评

级。

风险提示：打印业务需求不及预期；汇率波动风险；商誉减值风险。

同时，因业务转型投入大量研发、销售导致业绩短期承压的国产数据库厂商海量数据，

可逐步加大关注，随着未来产品逐渐打磨成熟、华为受限局面逐步缓解，以及行业信创 的实质性铺开，海量数据作为鲲鹏产业生态中 openGauss 数据库的佼佼者有望持续受益。

我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 0.29 亿元、1.47 亿元、2.68 亿元。风险

提示：新业务投入产出不及预期；宏观经济下行；行业竞争加剧；关键假设可能存在误

差。

风险提示

政策推进不及预期：在当前阶段，数字经济、“东数西算”等推进节奏与政策有较大关联，

若政策推进不及预期，相关产业或将面临一定风险。

经济下行超预期：宏观经济面临下行压力，可能影响政府及企业整体投资力度。

贸易摩擦加剧：贸易摩擦特别是科技制裁影响相关行业发展。

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免责声明

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本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何 投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资 及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内 容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

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