评级（）医药生物行业周报：复苏预期下药店主线异动，静待二季度运营业绩带来全年医药业绩重估

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报告名称 ：医药生物行业周报：复苏预期下药店主线异动，静待二季度运营业绩带来全年医药业绩重估
评级 ：增持
行业：

医药生物

行业研究/行业周报

复苏预期下药店主线异动，静待二季度运营业绩带来全年医药业绩重估

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联系人：李昌幸

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5 月 27 日（本周五）估值最高的子行业为医院，PE(TTM）为 94X。◼复苏预期下药店主线异动，静待二季度运营业绩带来全年医药业 绩重估

本周医药继续回调，跑输沪深 300 指数 1.15 个百分点，本周 13 个 医药 III 级子行业中，1 个子行业上涨，12 个子行业下跌。线下药店 为涨幅最大的子行业上涨 8.51%，体外诊断为跌幅最大的子行业下 跌 7.57%。本周主线主要是药店行业，主要是复苏预期下带来公司全

联系人：任雯萱 年业绩预期从而带来估值重估；医疗服务外包行业下跌 5%，主要是

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本周我们外发医疗服务两篇深度（三星医疗和朝聚眼科）、以及医疗

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我们依旧延续我们的投资框架、践行自上而下和自下而上去寻找投资 标的，需要着力宏观+行业+公司+管理层等四个维度去做思考：宏观 环境依旧存在不确定性（俄乌战争动荡、美国通胀加息、疫情散发等），站在基本面和资金结构（医药基金和全行业基金对医药的看法差异和 持仓）的行情点，今年集采政策又持续推进落地（耗材集采、国采、联盟采等），另外，短期医药行业板块暂没看到明确的利好政策/变化，很多医药公司的估值都已经到了非常合理的区间，但是政策带来的变 动不确定性让很多投资者无从下手。

估值角度看，医药不应该再悲观，医药已经是历史估值中枢下游合理 区间，具备极强的投资配置价值，一旦政策稳定则会带来公司的估值 的提升。

我们建议今年全年的方向配置：中药（政策友好+低估值）+医疗设备（医疗基建）+科研试剂和上游等（自主可控）+其他方向自下而上寻 找标的。

我们建议投资思路如下：

敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告

（1）中药板块(品牌名贵 OTC+中药创新药)：同仁堂、广誉远、华润 三九、以岭药业、康缘药业、新天药业、贵州三力、健民集团、片仔 癀、特一药业、桂林三金、寿仙谷等标的，也建议关注：天士力、方 盛制药等标的。

（2）中医疗服诊疗板块：固生堂（中医疗服务龙头先锋，维持“买 入”评级）；
（3）医疗基建板块：我们持续推荐迈瑞医疗（最受益医疗基建，也 国际化）、三鑫医疗，建议关注翔宇医疗、伟思医疗、开立医疗、澳 华内镜、理邦仪器、鱼跃医疗等，此外，IVD 板块其实也会受益于医 疗基建，推荐关注新产业、亚辉龙、安图生物、普门科技、迈克生物、透景生命、万孚生物、明德生物等，IVD 企业在疫情防控中起到重要 作用（抗体、抗原与核酸检测试剂），其为未来公司的发展提供了充 足的资金。

（4）科研试剂和上游等：我们提议关注诺唯赞、纳微科技、百普赛 斯、泰坦科技、阿拉丁、洁特生物、东富龙、聚光科技、楚天科技、泰林生物、南模生物等。

（5）医疗服务板块：属于消费板块，需要根据疫情的各地政策演变 继续观察，医院秩序的正常恢复则会带来业绩的快速恢复，我们推荐 具备性价比和扩张性强的海吉亚、固生堂、锦欣生殖、爱尔眼科、朝 聚眼科、三星医疗，建议关注普瑞眼科、华夏眼科、何氏眼科、光正 眼科等；
（6）生物制品板块：疫苗板块需要持续关注，我们推荐智飞生物、百克生物、欧林生物，建议关注沃森生物、康希诺、万泰生物等。（7）CXO：考虑到新冠业绩带动下 2023/2024 年部分公司的业绩不 确定性，我们认为仿制药的 CRO 公司值得关注，推荐百诚医药和阳 光诺和；
（8）医疗器械板块：考虑到集采带来的不确定性，我们难以明确预 计预测，具备创新和国际化的标的可以持续关注，例如耗材板块的（惠 泰医学、心脉医疗、南微医学、健帆生物、沛嘉医疗、启明医疗等）、再生医学板块（正海生物、迈普医学等）标的；家用医疗器械我们推 荐可孚医疗，建议关注鱼跃医疗。

（9）创新药板块，建议关注具备国际化能力的创新药标的，我们推 荐君实生物，建议关注恒瑞医药、百济神州、贝达药业、和黄医药、康方生物、中国生物制药等，此外，特色的创新药标的，我们推荐科 济药业和云顶新耀。

◼本周新发报告
公司点评君实生物（688180）：《III 期注册临床达到主要终点，VV116 前景可期》；生物医药行业专题：《猴痘大规模感染可能性较小，相关 疫苗及药物可用于疫情控》；康复医疗器械行业专题：《政策支持，供 需双振，前景广阔》；公司深度朝聚眼科（2219.HK）：《集群化运作 打造竞争优势，消费眼科掘金》；公司深度三星医疗（601567）：《康 复医疗持续布局，以“综合+专科”模式纵深发展》；公司点评君实生 物（688180）：《股权激励计划草案推出，商业研发齐头并进》；公司

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点评爱尔眼科（300015）：《定向募集推动公司扩张战略顺利落地》。

◼本周个股表现：A 股、港股多数个股上涨
本周 434 支 A 股医药生物个股中，有 99 支上涨，占比 23%。涨幅 前十的医药股为：新华制药（+50.6%）、华润双鹤（+19.27%）、优 宁维（+18.28%）、大参林（+17.49%）、润都股份（+15.61%）、康 辰药业（+12.48%）、兴齐眼药（+12.16%）、上海谊众-U（+11.72%）、瑞康医药（+11.56%）、天益医疗（+10.56%）；跌幅前十的医药股为：君实生物-U（-22.76%）、万泰生物（-21.16%）、江苏吴中（-20.67%）、塞力医疗（-16.78%）、欧林生物（-15.17%）、富祥药业（-14.28%）、普洛药业（-13.74%）、奥精医疗（-13%）、科兴制药（-12.42%）、*ST 宜康（-11.95%）。本周港股 88 支个股中，14 支上涨，占比 16%。

◼国内新冠疫情

上海市、北京市、天津市、河南省、湖北省、四川省等多地疫情。上

海新增病例延续回落趋势。
◼风险提示

政策风险，竞争风险，股价异常波动风险。

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正文目录

1 本周行情回顾：板块下跌 ................................................................................................................................................... 6 2 周观点：新传染病公司有持续行情 .................................................................................................................................... 7 3 本周新发报告 ...................................................................................................................................................................... 8 3.1公司点评君实生物（688180）：III 期注册临床达到主要终点，VV116 前景可期 ........................................................ 8 3.2生物医药行业专题：猴痘大规模感染可能性较小，相关疫苗及药物可用于疫情控 .................................................. 10 3.3康复医疗器械行业专题：政策支持，供需双振，前景广阔 .......................................................................................... 10 3.4公司深度朝聚眼科（2219.HK）：集群化运作打造竞争优势，消费眼科掘金 ............................................................ 11 3.5公司深度三星医疗（601567.SH）：康复医疗持续布局，以“综合+专科”模式纵深发展 ........................................... 11 3.6公司点评君实生物（688180.SH）：股权激励计划草案推出，商业研发齐头并进 ..................................................... 13 3.7公司点评爱尔眼科（300015.SH）：定向募集推动公司扩张战略顺利落地................................................................. 14 4 本周个股表现：少数个股上涨 .......................................................................................................................................... 15 4.1A 股个股表现：二成个股上涨 ........................................................................................................................................... 15 4.2港股个股表现：二成个股上涨 .......................................................................................................................................... 16 5 国内新冠疫情 .................................................................................................................................................................... 18 风险提示： ............................................................................................................................................................................ 19

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图表目录

图表 1本周 A 股医药生物行业涨跌表现（本周） ...................................................................................................................... 6 图表 2A 股医药生物行业估值表现（截至 5 月 27 日（本周五）） .......................................................................................... 6 图表 3A 股医药子行业涨跌及估值表现（本周） ........................................................................................................................ 7 图表 5A 股医药股涨幅前十（本周） .......................................................................................................................................... 15 图表 6A 股医药股跌幅前十（本周） .......................................................................................................................................... 15 图表 7A 股医药股成交额前十（本周） ...................................................................................................................................... 16 图表 8港股医药股涨幅前十（本周） ........................................................................................................................................ 16 图表 9港股医药股跌幅前十（本周） ........................................................................................................................................ 17 图表 10港股医药股成交额前十（本周） .................................................................................................................................. 17 图表 11上海新冠疫情数据更新 .................................................................................................................................................. 18

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1 本周行情回顾：板块下跌

本周医药生物指数下跌 3.02%，跑输沪深 300 指数 1.15 个百分点，跑输上证综

指 2.50 个百分点，行业涨跌幅排名第 26。图表 1 本周 A 股医药生物行业涨跌表现（本周）

资料来源：Wind，华安证券研究所。说明：图示数据为申万一级行业数据。

5 月 27 日（本周五），医药行业 PE（TTM，剔除负值）为 24X，接近 2015 年

以来“均值-2 倍标准差”，相比上周五（5 月 20 日）PE 下降 0.7 个单位，比 2015

年以来均值（37X）低 13 个单位。

图表 2 A 股医药生物行业估值表现（截至 5 月 27 日（本周五））

资料来源：Wind，华安证券研究所

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本周 13 个医药 III 级子行业中，1 个子行业上涨，12 个子行业下跌。线下药店 为涨幅最大的子行业，上涨 8.51%，体外诊断为跌幅最大的子行业，下跌 7.57%。5 月 27 日（本周五）估值最高的子行业为医院，PE(TTM）为 94X。

图表 3 A 股医药子行业涨跌及估值表现（本周）

我们建议今年全年的方向配置：中药（政策友好+低估值）+医疗设备（医疗基 建）+科研试剂和上游等（自主可控）+其他方向自下而上寻找标的。

我们建议投资思路如下：
（1）中药板块(品牌名贵 OTC+中药创新药)：同仁堂、广誉远、华润三九、以 岭药业、康缘药业、新天药业、贵州三力、健民集团、片仔癀、特一药业、桂林三金、寿仙谷等标的，也建议关注：天士力、方盛制药等标的。

（2）中医疗服诊疗板块：固生堂（中医疗服务龙头先锋，维持“买入”评级）；（3）医疗基建板块：我们持续推荐迈瑞医疗（最受益医疗基建，也国际化）、三 鑫医疗，建议关注翔宇医疗、伟思医疗、开立医疗、澳华内镜、理邦仪器、鱼跃医疗 等，此外，IVD 板块其实也会受益于医疗基建，推荐关注新产业、亚辉龙、安图生物、普门科技、迈克生物、透景生命、万孚生物、明德生物等，IVD 企业在疫情防控中起 到重要作用（抗体、抗原与核酸检测试剂），其为未来公司的发展提供了充足的资金。

（4）科研试剂和上游等：我们提议关注诺唯赞、纳微科技、百普赛斯、泰坦科 技、阿拉丁、洁特生物、东富龙、聚光科技、楚天科技、泰林生物、南模生物等。

（5）医疗服务板块：属于消费板块，需要根据疫情的各地政策演变继续观察，医院秩序的正常恢复则会带来业绩的快速恢复，我们推荐具备性价比和扩张性强的 海吉亚、固生堂、锦欣生殖、爱尔眼科、朝聚眼科、三星医疗，建议关注普瑞眼科、华夏眼科、何氏眼科、光正眼科等；
（6）生物制品板块：疫苗板块需要持续关注，我们推荐智飞生物、百克生物、欧林生物，建议关注沃森生物、康希诺、万泰生物等。

（7）CXO：考虑到新冠业绩带动下 2023/2024 年部分公司的业绩不确定性，我们认为仿制药的 CRO 公司值得关注，推荐百诚医药和阳光诺和；
（8）医疗器械板块：考虑到集采带来的不确定性，我们难以明确预计预测，具 备创新和国际化的标的可以持续关注，例如耗材板块的（惠泰医学、心脉医疗、南微 医学、健帆生物、沛嘉医疗、启明医疗等）、再生医学板块（正海生物、迈普医学等）标的；家用医疗器械我们推荐可孚医疗，建议关注鱼跃医疗。

（9）创新药板块，建议关注具备国际化能力的创新药标的，我们推荐君实生物，建议关注恒瑞医药、百济神州、贝达药业、和黄医药、康方生物、中国生物制药等，此外，特色的创新药标的，我们推荐科济药业和云顶新耀。

3 本周新发报告

3.1 公司点评君实生物（688180）：III 期注册临床达到主要终 点，VV116 前景可期

我们 2022 年 5 月 24 日发布公司点评君实生物（688180）：《III 期注册临床达 到主要终点，VV116 前景可期》，主要内容如下：
⚫事件
2022 年 5 月 23 日，君实生物公布了 VV116 对比 PAXLOVID 早期治疗轻中度 COVID-19 的 III 期注册临床研究结果。结果显示，VV116 用于轻中度 COVID-19 的 早期治疗达到临床方案预设的主要终点。

⚫事件点评
III 期研究达到主要终点，有望助力 VV116 后续上市及销售
该项与辉瑞的头对头的研究是一项多中心、单盲、随机、对照 III 期临床研究，于 2022 年 4 月登记启动，旨在评价 VV116 对比 PAXLOVID 用于轻中度 COVID-

敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 21 证券研究报告

19 患者早期治疗的有效性和安全性。该项研究由上海交通大学医学院附属瑞金医院 宁光院士担任主要研究者。实际入组 822 例患者，试验组接受 VV116 治疗，对照组 接受 Paxlovid 治疗。主要研究终点为“至持续临床恢复的时间”，次要研究终点包括“截至28天发生COVID-19 进展（定义为进展为重度/危重COVID-19或全因死亡）的受试者百分比”等。临床结果显示，VV116 用于轻中度 COVID-19 的早期治疗达 到临床方案预设的主要终点。公司将于近期与药物监管部门沟通递交新药上市申请 事宜，本次试验结果有望助力 VV116 后续上市审批和销售。

针对不同人群的重点临床推进顺利，未来可期
新冠口服药 VV116 另外 2 项针对不同程度 COVID-19 患者的 III 期临床试验也 在推进。（1）目前，已开展的针对 COVID-19 轻中症患者的 III 期临床试验还有：“JT001（VV116）用于 COVID-19 的早期治疗”，一项双盲、随机、安慰剂对照的 国际多中心 II/III 期临床试验，已于 2022 年 3 月在上海市公共卫生临床中心完成首 例患者入组及给药，同时，2022 年 4 月底，香港中文大学临床研究中心与中大医院 合作开展 VV116 香港临床试验，成为香港首个针对新冠肺炎研发的口服药物临床研 究。该临床将在全球招募超过 2000 名 18 岁及以上新冠患者，有望进一步验证 VV116 在临床上针对轻中症患者（高风险）的治疗效果。（2）针对中重症患者有一项 III 期 试验正在进行：“JT001 (VV116)与法匹拉韦的有效性和安全性对比”是一项国际多 中心、随机、双盲临床研究，于 2022 年 3 月完成首例患者入组及给药。2021 年年 底，VV116 已获批在乌兹别克斯坦使用。

IIT 研究中 VV116 显著缩短 5 天内确诊患者核酸转阴时间
2022 年 5 月 18 日，《Emerging Microbes & Infections》杂志发表了君实 VV116 对 Omicron 感染受试者临床研究数据，评估了 VV116 对非重症 Omicron 感染患者 核酸转阴时间的影响，并取得积极结果。具体研究结果表明 VV116 在治疗新冠非重 症患者时可以显著缩短 5 天内确诊患者核酸转阴时间：在使用 VV116 的奥密克戎感 染者中，从开始用药到核酸转阴的平均天数为 3.52 天；在首次核酸检测阳性 5 日内 使用 VV116 的患者中，其核酸从首次检测阳性到转阴的平均时间为 8.56 天，小于 对照组的 11.13 天，并且安全性较好。

3CL 在研药物 VV993 临床前开发表现良好，与 VV116 相得益彰
VV993 是靶向 3CL 蛋白酶的可口服抗新冠病毒候选新药，目前处于临床前开发 阶段。从临床前研究结果来看，VV993 已展现出强效抑制新冠病毒复制、显著改善 由新冠病毒感染造成的肺部病理改变和成药性上生物利用度高、安全性好的效果。VV116 和 VV993 针对病毒生命周期中不同的关键且保守靶点，在单独使用发挥各 自的优势或特点外，联合使用还能达到更好治疗效果。总体上，公司综合布局抗新

冠药物领域，在国内处于领先地位，未来有望为全球新冠患者提供更多的治疗选择。

投资建议
我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 34.68 亿元，48.11 亿元，62.86 亿 元，分别同比增长-13.8%、38.7%、30.7%，归母净利润分别为-5.04 亿元、2.68 亿 元 、 5.44 亿 元 ， 同 比 增 长 30.2% 、 153.2% 、 103.2% ， 对 应 的 PE 为 NA/363.80X/179.01X，我们看好公司现有肿瘤管线产品的销售前景以及新冠相关药 物的市场空间，同时也看好公司全球一体化研发体系以及丰富的管线和不断优化的

商业化队伍。维持公司“买入”的评级。

风险提示

行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 21 证券研究报告

3.2 生物医药行业专题：猴痘大规模感染可能性较小，相关疫 苗及药物可用于疫情控

我们 2022 年 5 月 24 日发布【15 页】生物医药行业专题：《猴痘大规模感染可 能性较小，相关疫苗及药物可用于疫情控》，主要内容如下：
猴痘及猴痘病毒基本介绍：猴痘病毒可能通过接触或飞沫进行传播；猴痘的症 状较轻，传播能力较弱，致死率约 1%；猴痘曾在非洲爆发过多次流行；本次猴痘疫 情最早在英国被发现，目前有超 100 人确诊
国内检测有产品储备、无相关疫苗、无特效药：PCR 是首选猴痘检测方式，多 家 IVD 企业储备了相关产品；国内暂无相关疫苗储备；暂无针对猴痘的特效药，部 分药物辅助治疗可能起效
国内与猴痘检测及防控相关的公司。

3.3 康复医疗器械行业专题：政策支持，供需双振，前景广阔

我们 2022 年 5 月 24 日发布【45 页】康复医疗器械行业专题：《政策支持，供 需双振，前景广阔》，主要内容如下：
⚫核心观点：康复医疗器械，契合政策鼓励方向、人口老龄化及消费升级的趋势，内生增长动力足，行业有望迎来快速发展
康复行业好赛道，居民老龄化+消费升级+康复科医疗新基建，康复医疗器械有望快 速增长
（1）需求端：居民生活水平提升，康复需求逐渐“觉醒”。我国 65 岁以上人口 比重快速增长，人口老龄化加深，人口结构成为影响产业格局的根本力量。而过去 中国经济 40 年的快速发展，居民生活水平也快速提高，居民对美好生活的追求驱动 康复需求“觉醒”。康复需求既包括基础的疾病康复，也包括有明显消费升级属性的 产后康复、运动康复、儿童康复等需求，预计 2025 年，康复医疗器械市场规模 810 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 13.97%。

（2）供给端：康复科新基建有望带进动新一轮采购周期。我国康复专科医院和 康复科的开设数量自 2011 年起快速增长，我国康复医疗的三级体系也已经建成。随 着国家卫生健康委员会发布《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》、八部委联合 印发的《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》、国家卫健委推进 15 个省份率先 开展康复医疗服务试点工作等政策驱动，康复端有望迎来一轮新的康复基建周期，我们预计未来 5 年的康复科基建周期有望带来潜在市场增量约 700 亿元。

（3）支付端：医保支付项目扩容和长期护理保险试点，有望为康复治疗提供资 金保险。2010 年和 2016 年人社部先后出台两项政策将 9 项以残疾人为主的康复项 目和 20 项康复项目纳入医保，报销项目从物理治疗延伸至各项治疗性项目和康复评 定项目。2020 年 9 月医保局、财政部印发《医保局、财政部关于扩大长期护理保险 制度试点的指导意见》，确定了 28 个省的 48 个地级市为试点，探索建立以互助共济 方式筹集资金、为长期失能人员的基本生活照料和与之密切相关的医疗护理提供服 务或资金保障的社会保险制度。

⚫投资建议：
重点关注翔宇医疗、伟思医疗、普门科技、诚益通和麦澜德（即将上市）等公司。

⚫风险提示：
新冠疫情持续，康复设备采购周期延后风险；市场竞争加剧，盈利能力下降风 险；新产品推广及下沉不及预期风险。。

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3.4 公司深度朝聚眼科（2219.HK）：集群化运作打造竞争优 势，消费眼科掘金

我们 2022 年 5 月 25 日发布【30 页】公司深度朝聚眼科（2219.HK）：《集群化 运作打造竞争优势，消费眼科掘金》，主要内容如下：
⚫华北地区眼科医疗服务龙头，知名度和发展潜力双高，业绩增长显著
朝聚眼科为拥有百年历史的民营眼科医疗服务集团，主营业务包括基础眼科及

消费眼科服务，涵盖眼科护理全阶段及流程，如早期筛查、预防及早期诊断、治疗及 康复。2021 年公司实现营业总收入 10.00 亿元（+25.69%），2018-2021 CAGR 16.40%，其中消费眼科收入 5.17 亿元，基础眼科收入 4.80 亿元；净利润 1.62 亿元（+30.30%），2018-2021 CAGR 75.41%；毛利 4.49 亿元（+28.37%），2018-2021 CAGR 22.35%，毛利率 44.97%业绩增长明显。根据弗若斯特沙利文的数据，以 2021 年全国民营眼科医院总收入为统计口径，公司排名内蒙古第一、全国第四；按 2020 年华北地区每百万人口收入覆盖，公司排名第一；在民营医疗市场中具备竞争优势。

⚫集群化运营具备可复制性，协同效应初现，扩张计划有序开展
公司战略明晰，根据地理位置进行医院集群化运营，实现区域内资源共享。截至 目前，公司旗下经营管理 18 家营利性医院、24 家视光中心，覆盖 5 个省份及自治 区。公司集中化方式管理药物及医疗耗材采购，有效降本增效，口碑的积累帮助公 司吸引客户和人才，形成良性循环，2021 年公司医院门诊就诊次数 88.73 万次（+36.10%），次均消费 647 元；医院住院就诊次数 45977 次（同比增长 3.90%），次均消费 7415 元。集中化管理使得公司的业务模式可复制，公司新医院筹建期和盈 亏平衡期显著低于同业，3000~4000 平方米新医院筹建期 13 个月（行业平均 1-2 年），新医院盈亏平衡期 1 年（行业平均 3-5 年）。公司 2021 年期末现金余额 12.57 亿元，充裕的在手现金有助于公司中长期业务版图扩张战略的持续顺利落地。

⚫政策鼓励民营医疗机构发展，消费眼科医疗服务崛起
国家明确支持鼓励社会办医发展，以朝聚为代表的民营专科医疗连锁迎来行业 发展黄金期。卫健委发布的《医疗机构设置规划指导原则（2021—2025 年）》中规 定对社会办医区域总量和空间不作规划限制，鼓励社会办医。国内民营医疗机构在

政策指引下迎来发展黄金期，市场前景广阔。在眼科服务中，随着电子产品使用的

增加和人口的老龄化，针对近视及远视的消费眼科服务需求量不断增加，聚焦此业 务的公司往往能获得更高盈利能力，朝聚眼科消费眼科业务占比超 50%，有望乘行 业发展东风，获得持续增长。

⚫投资建议
公司为华北地区民营眼科医疗行业龙头，眼科医疗服务市场的蓬勃需求和优质

医疗资源的紧缺为公司提供广阔发展空间。我们看好公司布局消费眼科带来的业务

高增长可能，医院集群化运作进一步提高公司运营及扩张效率。我们预计公司 2022~2024 年 将 实 现 营 业 总 收 入 1251/1560/1934 百 万 元 人 民 币 ， 同 比 +25.15%/24.65%/23.98% ； 实 现 净 利 润 217/275/345 百 万 元 人 民 币 ， 同 比 +33.88%/26.86%/25.52%；对应 PE 8.60/6.78/5.40x。首次覆盖，给予“买入”评 级。（汇率因素 0.81）
⚫风险提示
政策变化风险；医师及雇员留存风险；区域运营风险；行业竞争加剧风险。

3.5 公司深度三星医疗（601567.SH）：康复医疗持续布局，以“综合+专科”模式纵深发展

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我们 2022 年 5 月 25 日发布【35 页】公司深度三星医疗（601567）：《康复医 疗持续布局，以“综合+专科”模式纵深发展》，主要内容如下：
⚫康复医疗行业龙头，规模效应可期
三星医疗成立于 2007 年，以智能配用电相关设备的生产、研发与销售起家，2015 年通过收购宁波明州医院进入康复医疗领域，从事医院管理、医疗项目投资等 多元化业务。

从集团财务角度看，2021 年公司实现总营收 70.23 亿元人民币（-0.98%），实 现归母净利润 6.90 亿元人民币（-27.83%）；2022 年一季度公司实现营业总收入 6.4 亿元人民币（+42.77%），实现归母净利润 1.64 亿元（-3.23%），实现扣非归母净利 润 2.02 亿元（+40.63%），后疫情时代彰显强劲的运营管理能力。

从医院业务角度看，2021 年公司医院业务实现收入 13.70 亿元，净利润 96.52 百万元。截至目前，公司通过奥克斯医疗集团、奥克斯投资管理两个医疗集群经营 管理：1）8 家医院（6 家系收购），床位总数近 2000 张；2）2021 年收购杭州明州 脑康康复医院 84%股权和南昌明州康复医院 85%股权，持续发挥规模效应；3）体 外孵化多家医院，总体床位约 6000 张，规模效应初现；4）22 年 4 月 22 日，临时 股东大会通过收购南京明州康复等 5 家康复医院 100%股权决议，并购扩张战略持 续推进，设立股权激励考核经营业绩；5）拟建立抚州医学院，在医教研一体的方向 纵深发展。未来公司将持续以“综合+专科”的模式在康复领域纵深发展。

⚫传统智能配用电业务保持稳定
智能配用电业务为公司传统强项，主营产品涵盖智能电表、变压器、箱式变电站 等多种产品，涉及智能计量、新能源等多个领域。经历近 30 年的发展，公司积累了 丰富的智能电表研发经验和良好的业内口碑，中标排名稳定在行业前列，未来将乘

智能电表更新换代、需求爆发的东风和新能源领域下游应用领域的持续增广，持续 贡献收入。2021 年智能配用电领域实现收入 53.83 亿元人民币（+1.39%），占总收 入 77%，毛利率 24.06%；2021 年公司累计在手订单 67.07 亿元（+27%），其中海 外累计在手订单 21.54 亿（+39.60%）、国内 45.53 亿（+21.32%）。

⚫康复医疗行业仍处发展早期，供需失衡预示发展机会，具备差异化优势的康复专 科医院将受益
2021 年康复医疗服务市场规模达 1032 亿元，2025 年预计将达到 2207 亿元，复合增速高，发展快；2020 年我国康复医院总收入 182 亿元人民币，2005-2020 CAGR 21%。康复医疗行业产业链上游为康复医疗器械，中游为康复医疗流通，下 游为康复医疗机构，总体来看集中度较低。从需求端看，随着医疗健康消费的升级

和基本医疗保险渗透率的不断提高，我国康复医疗需求快速膨胀，且群体结构多样，

老年人为主流群体，在人口老龄化不可逆的趋势下，我国康复医疗潜在需求将进一 步被挖掘。从供给端看，我国康复医疗资源供不应求，存在缺口，2020 年我国专科 康复医院数量 739 家，仅占总体专科医院数量的 8.2%，渗透率存在很大提升空间。此外，我国一直以来支持康复医疗行业发展，持续出台利好政策，民营康复医院作

为医疗体系的重要补充，迎来发展窗口期。

⚫投资建议
公司深耕智能配用电和医疗服务两个领域，其中智能电表方面公司经验丰富，

有口皆碑，预计未来将持续保持业内领先；康复医疗领域公司运营明州系列医院，

打造精品康复专科医院连锁品牌，复制性已经得到验证，体外孵化医院储备量大质

优，若并表将进一步增厚未来业绩。我们看好公司在两个领域的运营管理实力。我 们预计公司在 2022-2024 年将实现营业总收入 87.90/109.71/136.32 亿元人民币，

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同比增长 25.2%/24.8%/24.3%；将实现归母净利润 9.05/11.59/14.61 亿元，同比增 长 31.1%/28.1%/26.1%，对应 PE 13.85/10.82/8.58x。首次覆盖，给予“买入”评 级。

⚫风险提示
新建医院爬坡不及预期；医院收购不及预期；智能电表订单量不及预期；疫情反

复造成影响。

3.6 公司点评君实生物（688180.SH）：股权激励计划草案推 出，商业研发齐头并进

我们 2022 年 5 月 26 日发布公司点评君实生物（688180）：《股权激励计划草案 推出，商业研发齐头并进》，主要内容如下：
⚫事件
2022 年 5 月 25 日，君实生物公布了 2022 年限制性股票激励计划（草案）。本 次激励计划拟授予限制性股票 1,332.50 万股，首次授予的激励对象共计 33 人，授 予价格为 70.00 元/股。

⚫事件点评
分期考核目标明确，助力公司持续发展
本次公布的 2022 年限制性股票激励计划（草案），采取的激励形式为第二类限 制性股票，本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量共计 1,332.50 万股。其中，首次授予限制性股票 1,070.50 万股，预留授予限制性股票 262 万股。首次授予激励 对象限制性股票的授予价格为 70.00 元/股，预留部分限制性股票授予价格与首次授 予的限制性股票的授予价格相同。首次授予的限制性股票在授予日起满 12 个月后分 三期归属，归属的比例分别为 40%、30%、30%，预留的限制性股票在预留授予部 分限制性股票授予日起满 12 个月后分两期归属，每期归属的比例分别为 50%、50%。

具体各归属其业绩考核标准如下：
（1）首次授予的限制性股票：2020-2022 年度，公司累积营业收入不低于 66 亿元；2020-2023 年度，公司累积营业收入不低于 101 亿元；2020-2024 年度，公 司累积营业收入不低于 151 亿元。

（2）预留授予的限制性股票：2020-2023 年度，公司累积营业收入不低于 101 亿元；2020-2024 年度，公司累积营业收入不低于 151 亿元。

首个归属期考核目标达成有望，激励彰显研发、商业化决心
目前，公司 2020-2022Q1 累计营业收入为 62.49 亿元，完成首次授予限制性股 票的第一个归属期考核指日可待。同时，2022 年营收超额完成部分，将计入第二个 归属期考核。在首次授予的激励对象共计 33 人中，其中执行董事、联席首席执行官 李聪先生和副总经理、全球研发总裁邹建军女士分别获授限制性股票数量 300 万股。

李聪先生，上海铁道大学医学院（现同济大学医学院）医疗专业学士，曾任原上

海铁道医学院基础部病理解剖学讲师，诺和诺德（中国）制药有限公司上海销售主

管，通化东宝药业股份有限公司华东大区经理、营销总监、总经理助理、总经理，苏

州兰鼎生物制药有限公司董事兼总经理，苏州兰鼎生物制药有限公司上海分公司负 责人，君实生物非执行董事，2021 年 11 月被聘任为公司联席首席执行官、执行董 事。邹建军女士，第四军医大学临床医学学士，第二军医大学临床肿瘤学博士，曾任 解放军 301 医院临床医学部肿瘤科和上海长征医院肿瘤科任住院医生及主治医生，德国拜耳医药中国肿瘤研发部医学经理、治疗领域负责人、全球医学事务负责人（美

国总部新泽西），美国新基医药中国医学事务负责人，江苏恒瑞医药股份有限公司首 席医学官、副总经理，2022 年 4 月被聘任为公司副总经理兼全球研发总裁。

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本次激励计划彰显公司对商业运营和研发的极大重视，通过本次激励计划，公 司有望鼓励为近年维持业绩高速增长做出不断贡献的股东、核心成员，有助于保持 公司业绩强劲的发展势头。

投资建议
我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 34.68 亿元，48.11 亿元，62.86 亿 元，分别同比增长-13.8%、38.7%、30.7%，归母净利润分别为-5.04 亿元、2.68 亿 元 、 5.44 亿 元 ， 同 比 增 长 30.2% 、 153.2% 、 103.2% ， 对 应 的 PE 为 NA/302.20X/148.70X，我们看好公司现有肿瘤管线产品的销售前景以及新冠相关药 物的市场空间，同时也看好公司全球一体化研发体系以及丰富的管线和不断优化的 商业化队伍。维持公司“买入”的评级。

风险提示
行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

3.7 公司点评爱尔眼科（300015.SH）：定向募集推动公司扩 张战略顺利落地

我们 2022 年 5 月 27 日发布公司点评爱尔眼科（300015）：《定向募集推动公司 扩张战略顺利落地》，主要内容如下：
⚫事件
2022 年 5 月 25 日，公司发布《2021 年度创业板向特定对象发行股票募集说明 书（注册稿）》。预计本次发行对象为不超过 35 名特定投资者，发行股票数量不超过 本次发行前公司总股本的 5%，即 270,305,392 股，募集资金总额不超过 353,555.37 万元。

⚫事件点评
推动“新十年”战略平稳落地，持续完善分级连锁模式
公司本次向特定对象发行股票募集资金投资项目主要用于升级改造新十年战略 中的重点医院，将用于提高医院的临床、科研、教研等多种能力。本次升级改造项目 主要包括：1）长沙爱尔迁址扩建项目、2）湖北爱尔新建项目、3）安徽爱尔新建项 目、4）沈阳爱尔眼视光迁址扩建项目、5）上海爱尔迁址扩建项目、6）贵州爱尔新 建项目、7）南宁爱尔迁址扩建项目、8）补充流动资金项目。本次募集资金投资项 目建成后，最大接诊量（合计）预计将达到 359.54 万人次/年，合计规划诊室数量 394 间；相较于 2020 年实际接诊量（94.65 万人次/年）同比+280%，极大地增强了 公司接诊能力和业务容量，进一步塑造口碑，提高市占率。本次募集项目将加快以 区域龙头医院为平台向下级医院辐射的省内连锁服务网络的建设，持续完善分级诊 疗体系，提高资源配置效率。

眼科医疗服务市场依旧刚需，公司差异化服务打造领先优势
眼科医疗服务行业规模持续膨胀，老龄化的不可逆趋势、不健康的现代生活习 惯、人均可支配收入的增加、居民对于眼保健意识的不断增强等因素，构成了眼科 医疗服务的刚需。以公司为代表的民营眼科医疗机构连锁能够通过提供差异化优质 服务占据眼科医疗服务市场。公司本次定向募集项目能够帮助公司进一步巩固已有 的市场份额，提高市占率。

投资建议
公司是全球规模最大的专业眼科连锁医疗集团，目前医疗网络已遍及中国大陆、中国香港、欧洲、美国、东南亚等地，奠定了全球发展的战略格局；独创的分级连锁 模式及其配套的经营管理体系在业内持续领跑。我们看好公司的先发优势，本次定 向募集将进一步帮助公司扩大医院网络，进一步吸引客户，实现螺旋上升效应，维

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持“买入”评级。

风险提示
国内外疫情反复风险；海外市场扩张不及预期风险；市场竞争加剧风险。

4 本周个股表现：少数个股上涨

4.1 A 股个股表现：二成个股上涨

下文选取的 A 股出自 A 股分类：申银万国行业类（2021）-SW 医药生物。本周 434 支 A 股医药生物个股中，有 99 支上涨，占比 23%。

本周涨幅前十的医药股为：新华制药、华润双鹤、优宁维、大参林、润都股份、康辰药业、兴齐眼药、上海谊众-U、瑞康医药、天益医疗。

图表 4A 股医药股涨幅前十（本周）

资料来源：Wind，华安证券研究所

本周跌幅前十的医药股为：君实生物-U、万泰生物、江苏吴中、塞力医疗、欧林 生物、富祥药业、普洛药业、奥精医疗、科兴制药、*ST 宜康。

图表 5A 股医药股跌幅前十（本周）

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资料来源：Wind，华安证券研究所
本周成交额前十的医药股为：新华制药、华润双鹤、药明康德、君实生物-U、九 安医疗、达安基因、华兰生物、恒瑞医药、海正药业、中国医药。

图表 6A 股医药股成交额前十（本周）

资料来源：Wind，华安证券研究所

4.2 港股个股表现：二成个股上涨

下文选取的港股出自港股分类：申银万国港股行业类（2021）-医药生物（SW 港股）。

本周港股 88 支个股中，14 支上涨，占比 16%。

本周上涨的港股医药股为：山东新华制药股份、欧康维视生物-B、德琪医药-B、环球医疗、丽珠医药、中国生物制药、康希诺生物-B、海吉亚医疗、锦欣生殖、启明 医疗-B。

图表 7 港股医药股涨幅前十（本周）

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资料来源：Wind，华安证券研究所

本周跌幅前十的港股医药股为：再鼎医药-SB、阿里健康、君实生物、微创机器 人-B、荣昌生物-B、嘉和生物-B、微创医疗、康宁杰瑞制药-B、和黄医药、加科思-B。

图表 8 港股医药股跌幅前十（本周）

资料来源：Wind，华安证券研究所

本周成交额前十的港股医药股为：药明生物、康希诺生物-B、阿里健康、京东健 康、君实生物、石药集团、药明康德、中国生物制药、山东新华制药股份、信达生物。

图表 9港股医药股成交额前十（本周）

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资料来源：Wind，华安证券研究所

5 国内新冠疫情

上海市、北京市、天津市、河南省、湖北省、四川省等多地

疫情

（1）新增确诊病例：5 月 28 日 0—24 时，全国新增确诊病例 82 例，新增无症 状 211 例，合计 293 例。其中境外输入病例 78 例，占比 26.62%；本土阳性病例 215 例，占比 73.38%。

（2）病例分布：本土新增阳性病例主要分布在上海市、北京市、天津市、河南 省、湖北省、四川省等，共计 14 个省和直辖市存在新增确诊病例。

图表 10 上海新冠疫情数据更新

资料来源：Wind，华安证券研究所

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风险提示：

政策风险，竞争风险，股价异常波动风险。

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分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生（上海）医疗器械有限公 司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司 PIPE 项目，有丰富的医疗产业、一级 市场投资和二级市场研究经验。

联系人：李昌幸，研究助理，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研 究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于某国产科学仪器公司、华西证券研究所。联系人：李婵，研究助理，主要负责医疗器械和 IVD 行业研究。对外经贸大学金融硕士，具备五年二级市场工作 经验。

联系人：任雯萱，研究助理，主要负责生物制药（疫苗+血制品）行业研究。上海财经大学金融硕士、美国北卡罗 莱纳⼤学夏洛特分校数据分析硕士。

联系人：陈珈蔚，研究助理，主要负责医疗服务行业研究。南开大学本科、波士顿学院金融硕士。

重要声明
分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些 信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅 供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式 的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。

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以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标 的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;
公司评级体系

买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；

增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；

中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；

减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；

卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；

无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无

法给出明确的投资评级。

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