长城汽车评级（买入）供应链紧张短暂影响销量，高价值产品占比提升
股票代码 ：601633
股票简称 ：长城汽车
报告名称 ：供应链紧张短暂影响销量，高价值产品占比提升
评级 ：买入
行业：汽车整车
| Table_Tit le | xml | Table_BaseI nfo | |||||||||
| 2022 年 03 月 09 日 | 公司快报 | ||||||||||
| 长城汽车（601633.SH） | |||||||||||
| 证券研究报告 | |||||||||||
| 乘用车 | |||||||||||
| 供应链紧张短暂影响销量，高价值产品占比提升 | |||||||||||
| 投资评级买入-A | |||||||||||
| ■事件：长城汽车发布 2 月销量数据：2 月份共销售 7.1 万台，同比下 | |||||||||||
| 降 21%，环比下降 37%。 | 维持评级 | ||||||||||
| ■博世 ESP 零部件短缺限制产能，环比和行业表现持平。博世为本公 | |||||||||||
| 6 个月目标价： 45.50 元 | |||||||||||
| 司主力车型 ESP 配臵的独家供货商，博世 ESP 供应短缺限制 2 月产能， | 股价（2022-03-08） 30.39 元 | ||||||||||
| 加上春节因素扰动，2 月共销售 7.1 万台，同比下降 21%，环比下降37%， | Table_M ar ketInfo | ||||||||||
| 交易数据 | |||||||||||
| 环比和全行业表现基本持平（全行业同比+26.9%，环比-32.6%）。分品 | 总市值（百万元） | 280,677.62 | |||||||||
| 牌来看，哈弗、WEY、坦克、皮卡、欧拉分别销售 41994、4432、6468、 | 流通市值（百万元） | 184,770.95 | |||||||||
| 总股本（百万股） | 9,235.85 | ||||||||||
| 11637、6261 台，分别同比-31%/+103%/+96%/-23%/-15%，分别环比 | |||||||||||
| 流通股本（百万股） | 6,079.99 | ||||||||||
| -40%/-13%/-38%/-10%/-53% 。 其 中 神 兽 / 大 狗 / H6 分 别 销 售 | |||||||||||
| 12 个月价格区间 | 27.76/68.00 元 | ||||||||||
| 5009/7423/19620 台；拿铁 DHT 销售 2387 台，环比增长 52%，有望进 | |||||||||||
| Tabl e_Chart | |||||||||||
| 股价表现 | |||||||||||
| 一步爬坡；炮/风骏分别销售 8512/3125 台；好猫销售 4066 台，目前 | |||||||||||
| 黑白猫仍有超过 2 万的未交付订单，暂定接单可避免等车周期过长（目 | 长城汽车 | 沪深300 | |||||||||
| 54% 34% 14%-6% 114% 94% 74% 2021-03 2021-07 2021-11 | |||||||||||
| 前约 3-4 个月）影响品牌口碑，其次由于原材料上涨及芯片紧缺，零 | |||||||||||
| 部件优先向好猫及芭蕾猫等新车型倾斜，保证盈利能力。 | |||||||||||
| ■三大技术品牌加持，高价值+智能化产品占比持续提升。基于柠檬、 | |||||||||||
| 坦克和咖啡智能（2020M7 发布）打造的车型占比持续提升，今年已达 | |||||||||||
| 75.1%。1-2 月公司 15 万元以上车型累计销量占比提升至 15.5%，同比 | |||||||||||
| 资料来源：Wind 资讯 | |||||||||||
| 提升 7.1pct，主要由 WEY 及坦克占比提升贡献。1-2 月搭载 L2 及以上 | |||||||||||
| 的车型占比提升至 88.1%，后续神兽和 WEY 等高阶智能车型的爬坡有 | 升幅% | 1M | 3M | 12M | |||||||
| 相对收益 | -19.98 | -36.55 | 10.91 | ||||||||
| 望进一步夯实智能化的核心竞争力。 | |||||||||||
| 绝对收益 | -24.59 | -46.01 | 7.18 | ||||||||
| ■3 月博世 ESP 短缺有望缓解，海外扩张计划稳步推进。目前公司正 | Tabl e_Report | 徐慧雄 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn | |||||||||
| 在与博世总部制定产量提升方案，同时积极拓展 B 点供应商加强供应 | |||||||||||
| 链安全，预计 3 月零部件紧缺有望缓解，实现产销同比转正。俄罗斯 | |||||||||||
| 相关报告 | |||||||||||
| 业务方面，公司此前已对部分资产进行套期保值，风险尚无法准确量 | |||||||||||
| 长城汽车：短期芯片紧缺 | |||||||||||
| 化但预计损失有限；此外，公司稳步推进泰国、西欧等其他海外业务： | 产销受限，22 年迎强产品 周期+海外扩张提速/徐慧 | 2022-02-15 | |||||||||
| 今年将正式启动马来西亚、越南、菲律宾、新加坡的常态化运行，上 | |||||||||||
| 雄 | |||||||||||
| 半年摩卡将正式登陆德国市场，更多车型有望亮相 10 月法国巴黎车 | |||||||||||
| 长城汽车：2021Q4 单车收 | |||||||||||
| 展，带领 WEY 走向全球。 | 入创新高，2022 有望量利 | 2022-01-25 | |||||||||
| 齐升/徐慧雄 | |||||||||||
| ■坦克 500 即将交付，闪电猫等众多新车型值得期待。坦克 500 预计于 | |||||||||||
| 长城汽车：多因素拖累 Q1 | |||||||||||
| 3 月 18 日正式开启交付，热度维持高位，有望贡献显著的业绩增量。 | |||||||||||
| 毛利率，2021 迎新一轮强 | 2021-04-25 | ||||||||||
| 欧拉品牌芭蕾猫/闪电猫/朋克猫、WEY 圆梦等众多高毛利新车型也将 | 产品周期/徐慧雄 | ||||||||||
| 长城汽车：五大品牌，十 | |||||||||||
| 陆续上市，随着芯片短缺逐步改善，蜂巢能源产能扩产，新车型销量 | |||||||||||
| 余款重磅车型集体亮相/徐 | 2021-04-24 | ||||||||||
| 值得期待。 | |||||||||||
| 慧雄 | |||||||||||
| ■投资建议：维持“买入-A”评级，6 个月目标价 45.5 元/股。我们预 | 长城汽车：同比表现领先 | ||||||||||
| 行业，欧拉品牌再创销量 | 2021-04-09 | ||||||||||
| 计公司 2021-2023 年归母净利润分别至 67.8、115.0、155.7 亿元， | |||||||||||
| 新高/徐慧雄 | |||||||||||
| 对应当前市值，PE 分别为 52.7、31.1、23.0 倍，6 个月目标价 45.5 | |||||||||||
| 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 | 1 | ||||||||||
| xml | |
| 元/股，对应 2022 年 36.5 倍 PE，维持“买入-A”评级。 | |
■风险提示：芯片持续短缺；新车型销量不及预期；海外业务拓展不 及预期。
| (百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 主营收入 | 96,210.7 | 103,307.6 | 136,317.0 | 210,105.3 | 244,352.4 |
| 净利润 | 4,496.9 | 5,362.5 | 6,782.5 | 11,504.1 | 15,569.8 |
| 每股收益(元) | 0.49 | 0.58 | 0.73 | 1.25 | 1.69 |
| 每股净资产(元) | 5.89 | 6.21 | 13.31 | 13.94 | 24.23 |
| 盈利和估值 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 市盈率(倍) | 79.5 | 66.7 | 52.7 | 31.1 | 23.0 |
| 市净率(倍) | 6.6 | 6.2 | 2.9 | 2.8 | 1.6 |
| 净利润率 | 4.7% | 5.2% | 5.0% | 5.5% | 6.4% |
| 净资产收益率 | 8.3% | 9.4% | 5.5% | 8.9% | 7.0% |
| 股息收益率 ROIC | 0.6% | 0.7% | 0.9% | 1.6% | 2.1% |
| 10.5% | 12.5% | 10.6% | 9.7% | 14.1% |
数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测
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公司快报/长城汽车
财务报表预测和估值数据汇总
| 利润表 | 财务指标 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | |||||||||||||
| (百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | (百万元) | 2023E | |||||||||||
| 营业收入 减:营业成本 营业税费 销售费用 管理费用 研发费用 财务费用 资产减值损失 加:公允价值变动收益 投资和汇兑收益 营业利润 加:营业外净收支 利润总额 减:所得税 净利润 | 96,210.7 103,307.6 136,317.0 210,105.3 244,352.4 | 成长性 | -3.0% | 7.4% | 32.0% | 54.1% | 16.3% | |||||||||||
| 79,684.5 | 85,531.0 112,734.1 168,504.4 195,481.9 | 营业收入增长率 | ||||||||||||||||
| 营业利润增长率 | ||||||||||||||||||
| 3,168.6 | 3,191.9 | 3,980.5 | 6,303.2 | 6,597.5 | -23.4% | 20.4% | 11.1% 102.7% | 36.1% | ||||||||||
| 净利润增长率 | ||||||||||||||||||
| 3,896.7 | 4,103.4 | 6,243.3 | 10,085.1 | 10,995.9 | -13.6% | 19.2% | 26.5% | 69.6% | 35.3% | |||||||||
| EBITDA 增长率 | ||||||||||||||||||
| 1,955.5 | 2,552.7 | 4,144.0 | 6,933.5 | 7,330.6 | -0.9% | 16.8% | -3.1% | 62.3% | 26.8% | |||||||||
| EBIT 增长率 | ||||||||||||||||||
| 2,716.2 | 3,067.5 | 4,484.8 | 7,353.7 | 8,552.3 | -13.7% | 27.2% | -11.9% 113.9% | 36.5% | ||||||||||
| NOPLAT 增长率 | ||||||||||||||||||
| -351.0 | 397.0 | -523.0 | -402.7 | -504.9 | -15.4% | 34.7% | 0.7% 100.1% | 36.5% | ||||||||||
| -503.6 | -676.4 | -347.8 | -400.0 | -474.7 | 投资资本增长率 | 13.1% | 18.2% 118.9% | -6.3% | 93.2% | |||||||||
| -73.3 | 165.2 | -16.1 | 25.3 | 58.1 | 净资产增长率 | 3.2% | 5.4% 114.5% | 4.8% | 73.8% | |||||||||
| 15.5 | 956.4 | 805.2 | 1,200.0 | 1,200.0 | 利润率 | 17.2% | 17.2% | 17.3% | 19.8% | 20.0% | ||||||||
| 4,776.8 | 5,751.6 | 6,390.1 | 12,953.5 | 17,631.9 | ||||||||||||||
| 毛利率 | ||||||||||||||||||
| 323.7 | 475.7 | 1,113.0 | 637.5 | 742.1 | ||||||||||||||
| 5,100.6 | 6,227.3 | 7,503.1 | 13,590.9 | 18,374.0 | 营业利润率 | 5.0% | 5.6% | 4.7% | 6.2% | 7.2% | ||||||||
| 净利润率 | ||||||||||||||||||
| 569.8 | 864.8 | 686.2 | 2,038.6 | 2,756.1 | 4.7% | 5.2% | 5.0% | 5.5% | 6.4% | |||||||||
| EBITDA/营业收入 | ||||||||||||||||||
| 4,496.9 | 5,362.5 | 6,782.5 | 11,504.1 | 15,569.8 | 10.2% | 11.1% | 8.1% | 8.6% | 9.3% | |||||||||
| 资产负债表 | EBIT/营业收入 | 5.4% | 6.4% | 4.3% | 6.0% | 7.0% | ||||||||||||
| 运营效率 | ||||||||||||||||||
| 货币资金 交易性金融资产 应收帐款 应收票据 预付帐款 存货 其他流动资产 可供出售金融资产 持有至到期投资 长期股权投资 投资性房地产 固定资产 在建工程 无形资产 其他非流动资产 资产总额 短期债务 应付帐款 应付票据 其他流动负债 长期借款 其他非流动负债 负债总额 少数股东权益 股本 留存收益 股东权益 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 固定资产周转天数 | 110 | 102 | 70 | 39 | 28 | |||||||
| 9,723.3 | 14,588.5 | 20,447.5 | 31,515.8 | 36,652.9 | 流动营业资本周转天数 | 9 | 16 | 96 | 112 | 168 | ||||||||
| 流动资产周转天数 | ||||||||||||||||||
| 4,362.7 | 4,826.2 | 4,122.2 | 4,437.0 | 4,461.8 | 252 | 293 | 349 | 334 | 391 | |||||||||
| 4,139.9 | 4,963.5 | 5,247.6 | 12,091.1 | 7,909.2 | 应收帐款周转天数 | 15 | 16 | 13 | 15 | 15 | ||||||||
| - | - | 22,472.3 | 5,772.7 | 12,130.5 | 存货周转天数 | 20 | 24 | 21 | 21 | 21 | ||||||||
| 441.2 | 570.9 | 760.2 | 1,189.3 | 1,105.0 | 总资产周转天数 | 421 | 465 | 489 | 417 | 458 | ||||||||
| 投资资本周转天数 | ||||||||||||||||||
| 6,237.2 | 7,497.6 | 8,195.4 | 16,172.8 | 12,784.7 | 150 | 162 | 211 | 182 | 222 | |||||||||
| 43,597.9 | 66,952.3 103,986.9 153,032.4 231,951.0 | 投资回报率 | 8.3% | 9.4% | 5.5% | 8.9% | 7.0% | |||||||||||
| - | - | - | - | - | ||||||||||||||
| ROE | ||||||||||||||||||
| - | - | - | - | - | ||||||||||||||
| 3,112.7 | 8,415.2 | 8,415.2 | 8,415.2 | 8,415.2 | ROA ROIC | 4.0% | 3.5% | 3.2% | 4.3% | 4.5% | ||||||||
| 322.2 | 325.6 | 325.6 | 325.6 | 325.6 | 10.5% | 12.5% | 10.6% | 9.7% | 14.1% | |||||||||
| 29,743.3 | 28,609.2 | 24,674.7 | 20,740.3 | 16,805.8 | 费用率 | |||||||||||||
| 2,247.4 | 2,936.4 | 2,936.4 | 2,936.4 | 2,936.4 | 销售费用率 | 4.1% | 4.0% | 4.6% | 4.8% | 4.5% | ||||||||
| 管理费用率 | ||||||||||||||||||
| 6,898.9 | 9,266.9 | 9,981.1 | 10,474.2 | 10,842.5 | 2.0% | 2.5% | 3.0% | 3.3% | 3.0% | |||||||||
| 研发费用率 | ||||||||||||||||||
| 2,269.8 | 5,059.3 | 2,769.8 | 3,297.2 | 3,599.6 | 2.8% | 3.0% | 3.3% | 3.5% | 3.5% | |||||||||
| 113,096.4 154,011.5 216,273.8 271,046.3 350,781.8 | 财务费用率 | -0.4% | 0.4% | -0.4% | -0.2% | -0.2% | ||||||||||||
| 四费/营业收入 | ||||||||||||||||||
| 1,180.5 | 7,901.3 | 9,371.0 | 14,263.6 | 21,849.1 | 8.5% | 9.8% | 10.5% | 11.4% | 10.8% | |||||||||
| 偿债能力 | ||||||||||||||||||
| 25,439.5 | 33,185.1 | 44,846.3 | 70,278.7 | 64,004.8 | ||||||||||||||
| 10,020.9 | 16,656.1 | 5,501.9 | 33,084.5 | 14,967.8 | 资产负债率 | 51.9% | 62.8% | 43.1% | 52.5% | 36.2% | ||||||||
| 负债权益比 | ||||||||||||||||||
| 17,958.9 | 23,423.3 | 19,460.0 | 20,089.6 | 21,293.0 | 107.9% 168.6% | 75.8% 110.3% | 56.6% | |||||||||||
| 1,205.7 | 10,777.2 | 10,777.2 | 827.4 | 827.4 | 流动比率 | 1.25 | 1.22 | 2.09 | 1.63 | 2.51 | ||||||||
| 2,891.7 | 4,726.7 | 3,318.0 | 3,645.5 | 3,896.7 | 速动比率 | 1.14 | 1.13 | 1.98 | 1.51 | 2.41 | ||||||||
| 利息保障倍数 | ||||||||||||||||||
| 58,697.2 | 96,669.6 | 93,274.4 142,189.3 126,838.8 | -14.91 | 16.78 | -11.22 | -31.16 | -33.92 | |||||||||||
| - | - | 32.7 | 80.1 | 127.1 | 分红指标 | 0.25 | 0.28 | 0.37 | 0.62 | 0.83 | ||||||||
| DPS(元) | ||||||||||||||||||
| 9,127.3 | 9,176.0 | 9,235.9 | 9,235.9 | 9,235.9 | ||||||||||||||
| 45,512.8 | 48,949.5 113,730.8 119,541.0 214,580.1 | 分红比率 | 50.7% | 47.9% | 49.8% | 49.5% | 49.1% | |||||||||||
| 股息收益率 | ||||||||||||||||||
| 54,399.2 | 57,341.8 122,999.4 128,857.0 223,943.1 | 0.6% | 0.7% | 0.9% | 1.6% | 2.1% | ||||||||||||
| 现金流量表 | 业绩和估值指标 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | |||||||||||||
| 2019 2020 净利润 4,530.7 5,362.5 加:折旧和摊销 4,593.9 4,826.0 资产减值准备 503.6 676.4 公允价值变动损失 73.3 -165.2 财务费用 335.1 405.6 投资损失-214.4 -1,105.2 少数股东损益 33.9 - 营运资金的变动 513.4 -19,551.3 经营活动产生现金流量 13,972.3 5,181.2 投资活动产生现金流量-15,801.7 -11,588.3 融资活动产生现金流量 3,943.9 11,367.5 资料来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 | 2021E | 2022E | 2023E | EPS(元) BVPS(元) PE(X) PB(X) P/FCF P/S EV/EBITDA CAGR(%) PEG ROIC/WACC REP | 2023E | |||||||||||||
| 6,782.5 | 11,504.1 | 15,569.8 | 0.49 | 0.58 | 0.73 | 1.25 | 1.69 | |||||||||||
| 5,219.7 | 5,448.6 | 5,691.0 | 5.89 | 6.21 | 13.31 | 13.94 | 24.23 | |||||||||||
| - | - | - | 79.5 | 66.7 | 52.7 | 31.1 | 23.0 | |||||||||||
| -16.1 | 25.3 | 58.1 | 6.6 | 6.2 | 2.9 | 2.8 | 1.6 | |||||||||||
| -523.0 | -402.7 | -504.9 | -35.6 | 30.8 | -7.0 | 25.9 | -4.9 | |||||||||||
| -805.2 | -1,200.0 | -1,200.0 | 3.7 | 3.5 | 2.6 | 1.7 | 1.5 | |||||||||||
| 34.4 | 48.2 | 48.0 | 7.0 | 29.7 | 31.1 | 18.4 | 14.6 | |||||||||||
| -60,639.0 | 2,984.0 | -99,822.1 | 36.6% | 42.8% | 9.1% | 36.6% | 42.8% | |||||||||||
| -49,946.8 | 18,407.4 | -80,159.9 | 2.2 | 1.6 | 5.8 | 0.8 | 0.5 | |||||||||||
| -5,572.4 | 2,610.6 | -1,813.6 | 1.0 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | 1.4 | |||||||||||
| 61,378.4 | -9,949.8 | 87,110.6 | 1.6 | 5.5 | 3.0 | 3.3 | 1.2 | |||||||||||
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公司快报/长城汽车
| | 公司评级体系 |
收益评级：
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 15%以上；
风险评级：
A —正常风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动；B —较高风险，未来 6-12 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动；
Table_Aut hor Statement 分析师声明
本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉 尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法 专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。
本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得 证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投 资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资 咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相 关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。
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公司快报/长城汽车
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